传媒行业2024年中期投资策略：切换至新质文化内容生产要素的思考

传媒行业2024年中期投资策略 切换至新质文化内容生产要素的思考2024年06月17日 复盘：频度加快的行情演绎。2022年10月至今，传媒板块指数波动较大，海外和国内AI产业发展进度，以及新的文化内容形态出现，驱动板块演绎，且行情频度加快，而各细分子板块相对表现和上涨逻辑在不同阶段具有显著区分。我们认为应该切换至一个新质文化内容的生产角度，来思考生产要素的变化演绎，以及板块发展方向的判断。 要素一：技术与流程——主线仍是技术赋能下，文化内容生产工业化的管线革新。以ChatGPT为代表的海外大模型持续迭新，引领行业发展范式。而国产大模型追赶的同时，在场景、算法、数据端探索差异化优势道路。我们认为从文生文、文生图到文生视频，大模型不断解锁新能力，有望从底层变革游戏、影视、营销等内容行业生产管线工业化路径。 要素二：内容和体验——泛人群的再拓展与新形式的尝鲜。工具化与交互性AI应用持续发展，从体验层来看，AI情感陪伴类、教育类产品快速发展，并积极探索商业化模型。另一方面，小游戏和微短剧的结构性增长，是更泛用户的扩充，与更多内容类型的容纳。24年更加关注小游戏中重度化与混合变现的加深，短剧则关注内容与应用的出海演绎。 要素三：渠道与市场——新价值空间挖掘是探索增长的方式。在新空间方向我们认为有三条可关注的主线：1）汽车向集舒适性、娱乐性和情感化需求于一体的智能座舱发展，车载娱乐系统有可能成为新内容和体验渠道。2）MR产业进度加速，新的终端持续更新发展，推动构建内容与交互的新形态。3）出海仍是主旋律，掘金中东是高增长市场的选择，游戏、社交、影视内容等文化娱乐产业有望在全球市场开拓新增长渠道。 投资建议：在板块投资方向及相关标的梳理上，我们认为：1）AI方向：建议核心关注持续布局国产大模型的公司，同时关注已经具有AI产品发布或者研发储备的各垂直应用公司。并且大模型的发展带动优质语料库逻辑持续演绎，重视IP与版权价值。2）新质内容方向：小游戏仍具有结构性增长机遇，短剧出海具有大市场。3）新市场和新渠道探索方向：重视积极推动内容出海，深度布局海外高增长市场的公司。关注MR等新形态内容创制的“卖铲人”。 风险提示：AI技术发展不及预期、MR设备体验不及预期、行业竞争加剧、创新应用上线时间和表现不及预期等风险。 代码 简称 股价 EPS（元） PE（倍） 评级 重点公司盈利预测、估值与评级 002517 恺英网络 （元） 10.67 2023A 0.70 2024E 0.80 2025E 0.98 2023A 15 2024E 13 2025E11 推荐 300364 中文在线 20.68 0.12 0.24 0.32 172 86 65 推荐 002605 姚记科技 22.75 1.38 2.28 2.74 16 10 8 推荐 300133 华策影视 6.62 0.20 0.27 0.29 33 25 23 推荐 300413 芒果超媒 22.51 1.90 0.97 1.08 12 23 21 推荐 002558 巨人网络 10.32 0.59 0.77 0.87 17 13 12 推荐 300418 昆仑万维 34.10 1.04 0.70 0.77 36 50 45 / 002739 万达电影 12.60 0.42 0.65 0.78 31 19 16 / 601801 皖新传媒 7.61 0.47 0.43 0.51 15 18 15 / 资料来源：iFinD，民生证券研究院预测; （注：股价为2024年6月14日收盘价；未覆盖公司数据采用iFinD一致预期） 推荐维持评级 分析师陈良栋 执业证书：S0100523050005 邮箱：chenliangdong@mszq.com 分析师李瑶 执业证书：S0100523090002 邮箱：liyao_yj@mszq.com 相关研究 1.传媒互联网行业周报：重视优质游戏新品周期，跟进AI视频生成产业进度-2024/06/162.传媒行业事件点评：WWDC大会召开，VisionOS迎来重大更新-2024/06/12 3.传媒行业事件点评：苹果AI正式亮相，AI加持原生应用及Siri-2024/06/11 4.传媒互联网行业周报：快手发布可灵大模型，国产AI生视频技术再进一步-2024/06/10 5.传媒互联网行业周报：腾讯元宝发布，持续关注AI产业进度和应用方向-2024/06/03 目录 1复盘：频度加快的行情演绎3 2要素一：技术与流程——主线仍是技术赋能下，文化内容生产工业化的管线革新6 2.1海外大模型持续迭新，引领行业发展范式7 2.2国产大模型追赶的同时，探索差异化优势道路12 2.3AI赋能下，文化内容生产的工业化路径革新20 3要素二：内容和体验——泛人群的再拓展与新形式的尝鲜29 3.1AI应用持续发展，工具化和交互性是已验证的方向29 3.2小游戏的结构性增长，是用户与类型的容纳37 3.3短剧的发展是内容需求的多样化，海外仍有大空间41 4要素三：渠道与市场——新价值空间挖掘是探索增长的方式48 4.1车载娱乐系统有可能成为新内容和体验渠道48 4.2MR产业进度加速，构建内容与交互的新形态52 4.3出海仍是主旋律，掘金中东是高增长市场的选择59 5投资建议65 6风险提示67 插图目录68 表格目录70 1复盘：频度加快的行情演绎 2022年10月至今，传媒板块指数波动较大，行情节奏加快演绎： 1）阶段一（2022年10月-2023年2月）政策优化调整，板块行情回暖： 2022年11月23日，李克强主持召开国务院常务会议，会议指出，支持平台经济持续健康发展，保障电商、快递网络畅通，并且游戏版号常态化发放，平台经济政策利好，驱动板块行情回暖。 2）阶段二（2023年2月-6月）Al主线：2023年3月15日，OpenAl发布接受了更多的数据训练、具备更多的权重（参数）的GPT-4.0，智能程度相比GPT-3.5有明显提升，2023年3月16日，百度发布官宣已久的文心一言，现场展示了文心一言的文学创作、商业文案创作、数理逻辑推算、中文理解、多模态生成能力，2023年3月17日，微软宣布推出由GPT-4驱动的Microsoft365Copilot，将Al技术整合到其Office办公软件中，辅助用户生成文档、电子邮件、演示文稿等。随后，华为、商汤、阿里达摩院、科大讯飞、腾讯、谷歌等国内外多家公司相继表示即将推出或布局大模型，掀起新一轮AI浪潮，板块景气度持续向上。 3）阶段三（2023年6月-10月）深度调整：经历了近8个月的上涨以后，板块进入调整期。 4）阶段四（2023年10月-12月）短剧与新内容行情：国产真人恋爱影视游戏《完蛋！我被美女包围了》于2023年10月上线后，连日登顶steam国区畅销榜首，短剧热度扩散，板块开启新一轮上行期。 5）阶段五（2024年1月-2月）深度调整：短暂上行后，板块进入调整期。 6）阶段六（2024年2月至今）Sora、Kimi等海外多模态进度超预期，国产大模型迭代演绎驱动新一轮行情：春节节后，传媒指数持续上涨，主要是国内外AI大模型能力持续迭新驱动。2024年2月16日凌晨，OpenAI发布首个文生视频模型Sora。此后Kimi文本模型在长文本方面取得突破，引发国产模型行情。2024年3月18日，月之暗面公众号发文，Kimi智能助手在长上下文窗口技术上再次取得突破，无损上下文长度提升了一个数量级到200万字。以Kimi为代表的国产大模型也进入到能力展现的关键时刻，进一步催化传媒板块行情。 图1：2022年10月至今大盘及传媒（申万）行情回顾 资料来源：同花顺，中国政府网，财联社，Techweb，民生证券研究院整理 注：各指数涨跌幅数据是以2022年9月30日为基期，通过总股本加权平均的收盘价计算得出 分板块来看，2022年10月至今，传媒细分子板块相对收益与上涨逻辑具有显著区分度： 1）游戏板块涨幅领先（2022年10月-2023年6月）：AI推动游戏美术、动画等方面降本增效，缩短游戏产品的费用投入与研发周期，AI+玩法创新持续落地，带动游戏板块上涨。 2）出版板块持续上涨（2023年6月-2024年3月）：上涨逻辑主要是分红提升+资产并购预期。政策端来看，出版行业是低估值、高股息品种，加强市值管理考核和央国企改革正在地方传递。从出版公司的2023年业绩来看，出版板块具有基本面优势，包括业绩稳定性、现金流充沛、高分红和高股息等。中长期来看，并购重组和优质资产注入预期推动估值提升。 3）影视院线修复（2024年3月-2024年5月）：一方面，影视基本面持续改善。2023年受2022年基数较低的影响，实现同比高增，2023年全年票房达549亿元。2024年票房仍然呈现同比复苏态势，元旦档、春节档、五一档等档期表现亮眼。另一方面，影视内容同技术迭代发展方向具备高契合度。从技术角度来看，文本类模型以GPT系列为代表，引领了2023年的行情，而视频类模型首次引发大范围关注的是2023年底推出的“Pika”，此后便是2024年初推出的“Sora”。从优质语料库需求来看，多模态模型的训练需要视频语料，对于自身有视频版权储 备的公司而言，多模态语料库有望进一步提升视频版权的商业化价值。 图2：2022年10月至今传媒细分板块相对收益情况 资料来源：同花顺iFinD，民生证券研究院整理 注：各指数涨跌幅数据是以2022年9月30日为基期，通过总股本加权平均的收盘价计算得出；相对收益以传媒（申万）为基准 通过梳理整个传媒板块的行情演绎，我们认为应该切换至一个新质文化内容的生产角度，来思考生产要素的变化演绎，以及板块发展方向的判断。因此我们认为有三个主要要素需要思考： 要素一：技术与流程。思考以AI为代表的新技术如何赋能文化内容生产的流程，评估效率以及效果的影响维度。 要素二：内容和体验。硬件（如MR设备、AIPC等）和软件能力（AI等）的革新，驱动全新内容形态和体验的变化。 要素三：渠道与市场。充分探索和挖掘具备新价值的空间，是板块未来增长动力的来源。 2要素一：技术与流程——主线仍是技术赋能下，文化内容生产工业化的管线革新 AI革新持续演进，从ChatGPT到“百模大战”。自2022年11月30日ChatGPT发布至今，大模型发展时间一年半有余。复盘AI大模型的发展阶段，我们将其大致分为三个阶段：1）准备期：ChatGPT发布后国内迅速形成大模型共识。2）成长期：国内大模型实现从0-1的发展，如百度发布文心一言1.0，科大讯飞发布星火，百川智能开源Baichuan等。3）快速发展期：海外方面，OpenAI持续升级GPT-4Turbo、GPT-4o等版本，多模态融合能力显著提升；谷歌升级Gemini1.5pro，上下文窗口增加到200万。国内方面，kimi无损上下文长度提升至200万字；DeepSeek-V2实现极低API成本，每百万tokens输入1元、输出2元（32K上下文），在性能和成本两端同时实现跃迁；腾讯上线基于自研混元大模型的C端AI助手App“腾讯元宝”，模型效果提升50%。字节跳动宣布旗下豆包大模型降价，豆包通用模型pro-32k版模型推理输入价格仅为0.0008元/千Tokens，比行业低99.3%。 我们认为，国产大模型进入跃迁时刻，路径沿平台化和多模态方向持续发展，并且积极探索商业化路径。国产大模型加速追赶，在能力与成本两方面实现双重跨越。能力方面，国产大模型能力基本接近海外头部大模型。成本方面，国产大模型开启价格竞争，有望进一步扩充应用场景并加速商业化落地。 图3：AI大模型发展阶段复盘 资料来源：同花顺iFinD，SuperCLUE《中文大模型基准测评2024年4月报告》，可灵大模型官网，苹果官网，澎湃新闻，民生证券研究院整理 注：各指数涨跌幅数据是以2022年9月30日为基期，通过总股本加权平均的