中国金融系列二：M1负增长加深，总需求仍存压力

期货研究报告|宏观数据2024-06-16 M1负增长加深，总需求仍存压力 ——中国金融系列二 研究院 徐闻宇 xuwenyu@htfc.com从业资格号：F0299877投资咨询号：Z0011454 投资咨询业务资格： 证监许可【2011】1289号 宏观事件 6月14日，央行发布2024年5月金融统计数据。数据显示：2024年前五个月社融规模增量为14.8万亿元，比去年同期少2.52万亿元；5月M2余额301.85万亿元，同比增长7%；M1余额64.68万亿元，同比下降4.2%。5月末人民币贷款余额同比增长9.3%，存款余额同比增长6.7%。 核心观点 ■金融周期向下，对冲需求增加 负债端：M1负增长程度加深。1）5月份的M1负增长进一步扩大，虽然积极性因素有所修复，但是实体需求的继续谨慎和金融去杠杆的技术性因素叠加带来金融增速的进一步滑落；监管部门加大对资金空转套利、银行手工补息等行为的规范，挤�部分虚 增的存贷款水分。2）5月M2-M1剪刀差在M1负增长加深的影响继续扩大至11.2%，其中M1同比从-1.4%回落至-4.2%，降低2.8个百分点；M2同比从+7.2%回落至+7.0%，降低0.2个百分点。在前4个月政府支�相对谨慎之后，5月份政府债券融资虽然提升 至了1.23万亿元，但是从负债端增速来看带来的净效益仍有待加强。 资产端：财政发力在路上，社融拐点到来。1）5月社融增量摆脱了4月份创造的负值状态（增加2.06万亿元），主要受政府债券融资提速影响。尽管如此，由于政府融资扩张带来的净效益未显现，预计未来仍将继续发力。2)5月尽管地方政府债券净融资恢复 到6348亿元，接近均值水平，但是在超长期特别国债开始发行的影响下，国债净融资 大幅增长为6922亿元。随着4月政治局会议提�要“靠前发力”和避免“前紧后松”，以及 5月国债净融资的扩容，我们预计社融拐点已经到来。 ■净效应未转正，宏观需求仍谨慎 从经济周期的角度：周期的影响需要关注的多空因素的净影响。一方面在于实体经济的在房地产周期影响下的需求回落，另一方面在于政府投资扩大进行的总需求对冲。5月数据表现，当前依然处在金融周期向下的阶段，增强对冲需求。 从利率品供需角度：随着政府净融资扩张驱动的社融拐点向上，利率品供给的扩张仍是应有之义，节奏仅在于负债端的空间。6月美联储继续释放阶段性“鹰派”基调，预计扩大的利差预期仍将继续约束国内总量利率的放松空间。 ■风险 经济数据短期波动风险，上游价格快速上涨风险 请仔细阅读本报告最后一页的免责声明 相关图表 图1：央行利率走廊向下压缩丨单位：%图2：外汇储备和黄金储备变化丨单位：%YoY DR007OMO007SLF007MLF1Y外汇储备(同比)黄金储备同比(右轴) 超额存款准备金利率 4.0615 3.03 10 2.00 5 1.0-3 0.0 201920202021202220232024 -60 20182023 数据来源：iFind华泰期货研究院数据来源：iFind华泰期货研究院 图3：基础货币和货币乘数丨单位：倍，万亿图4：货币流动性受M1走低影响较大丨单位：%YoY 货币乘数基础货币(万亿,右轴)M0M1M2M2-M1 8.6 8.4 8.2 8.0 7.8 7.6 7.4 7.2 40 38 36 34 32 202220232024 20 15 10 5 0 -5 202220232024 数据来源：iFind华泰期货研究院数据来源：iFind华泰期货研究院 图5：社融存量结构丨单位：%pct图6：社融存量增速丨单位：%YoY 100% 2024-052024-022023-05 95% 90% 85% 境内股票银承 信托贷款委托贷款外币贷款人民币贷款 境内股票 银承 人民币贷款 外币贷款 委托贷款 80% 2020 2021 2022 2023 2024 20 10 0 -10 -20 -30 信托贷款 数据来源：iFind华泰期货研究院数据来源：iFind华泰期货研究院 图7：社融和债券融资增速对比丨单位：%YoY图8：绿色贷款结构丨单位：%pct，万亿_右轴 社融存量(%YOY)企业债券政府债券 25 20 15 10 5 0 -5 20202021202220232024 100% 75% 50% 25% 0% 2020 2021 2022 2023 40 35 节能环保 30 清洁能源 25基础设施 20间接碳减排 15直接碳减排 10电热气水 5交运仓储 0 数据来源：iFind华泰期货研究院数据来源：iFind华泰期货研究院 图9：人民币存款季节性丨单位：万亿元图10：人民币贷款季节性丨单位：万亿元 8.0 6.0 4.0 2.0 6.0 AVE 2024 4.0 0.0 -2.0 2.0 AVE 2024 -4.0 -6.0 JanFebMarAprMayJunJulAugSepOctNovDec 0.0 JanFebMarAprMayJunJulAugSepOctNovDec 数据来源：iFind华泰期货研究院数据来源：iFind华泰期货研究院 图11：住户存款季节性丨单位：万亿元图12：中长期贷款季节性丨单位：万亿元 6.04.0 4.0 2.0 0.0 2.0 -2.0 -4.0 AVE 2024 JanFebMarAprMayJunJulAugSepOctNovDec 0.0 AVE 2024 JanFebMarAprMayJunJulAugSepOctNovDec 数据来源：iFind华泰期货研究院数据来源：iFind华泰期货研究院 附录1：2024年5月金融统计数据报告1 一、广义货币增长7% 5月末，广义货币(M2)余额301.85万亿元,同比增长7%。狭义货币(M1)余额64.68万亿元,同比下降4.2%。流通中货币(M0)余额11.71万亿元,同比增长11.7%。前五个月净投放现金3618亿元。 二、前五个月人民币贷款增加11.14万亿元 5月末，本外币贷款余额253.31万亿元，同比增长8.9%。月末人民币贷款余额248.73 万亿元，同比增长9.3%。 前五个月人民币贷款增加11.14万亿元。分部门看，住户贷款增加8891亿元，其中， 短期贷款增加293亿元，中长期贷款增加8598亿元；企（事）业单位贷款增加9.37万 亿元，其中，短期贷款增加2.44万亿元，中长期贷款增加7.11万亿元，票据融资减少 3047亿元；非银行业金融机构贷款增加5306亿元。 5月末，外币贷款余额6442亿美元，同比下降10.7%。前五个月外币贷款减少122亿美元。 三、前五个月人民币存款增加9万亿元 5月末，本外币存款余额299.18万亿元，同比增长6.5%。月末人民币存款余额293.26 万亿元，同比增长6.7%。 前五个月人民币存款增加9万亿元。其中，住户存款增加7.13万亿元，非金融企业存 款减少2.45万亿元，财政性存款增加5759亿元，非银行业金融机构存款增加2.39万亿元。 5月末，外币存款余额8323亿美元，同比下降2.3%。前五个月外币存款增加344亿美元。 四、5月份银行间人民币市场同业拆借月加权平均利率为1.85%，质押式债券回购月加权平均利率为1.82% 5月份银行间人民币市场以拆借、现券和回购方式合计成交160.78万亿元，日均成交 7.66万亿元，日均成交同比下降18.3%。其中，同业拆借日均成交同比下降46.6%，现券日均成交同比增长23.5%，质押式回购日均成交同比下降22.8%。 1来源：http://www.pbc.gov.cn/goutongjiaoliu/113456/113469/5375768/index.html 5月份同业拆借加权平均利率为1.85%，比上月低0.02个百分点，比上年同期高0.35个百分点。质押式回购加权平均利率为1.82%，比上月低0.04个百分点，比上年同期高 0.27个百分点。 五、5月份经常项下跨境人民币结算金额为1.3万亿元，直接投资跨境人民币结算金额为0.7万亿元 5月份，经常项下跨境人民币结算金额为1.3万亿元，其中货物贸易、服务贸易及其他 经常项目分别为0.95万亿元、0.35万亿元；直接投资跨境人民币结算金额为0.7万亿元，其中对外直接投资、外商直接投资分别为0.25万亿元、0.45万亿元。 注1：当期数据为初步数。 注2：自2015年起，人民币、外币和本外币存款含非银行业金融机构存放款项，人民币、外币和本外币贷款含拆放给非银行业金融机构的款项。 注3：报告中的企（事）业单位贷款是指非金融企业及机关团体贷款。 注4：自2022年12月起，“流通中货币(M0)”含流通中数字人民币。12月末流通中数字人民币余额为136.1亿元。修订后，2022年各月末M1、M2增速无明显变化。修订后M0增速如下： 表1:M0增速修订|单位：%YOY 2022.01 2022.02 2022.03 2022.04 2022.05 2022.06 流通中货币(M0) 18.50% 5.80% 10.00% 11.50% 13.50% 13.90% 2022.07 2022.08 2022.09 2022.1 2022.11 2022.12 流通中货币(M0) 13.90% 14.30% 13.60% 14.40% 14.10% 15.30% 资料来源：中国人民银行 注5：自2023年1月起，人民银行将消费金融公司、理财公司和金融资产投资公司等三类银行业非存款类金融机构纳入金融统计范围。2023年1月末，三类机构贷款余额8410亿元，当月增加57亿元；存款余额222亿元，当月增加27亿元。文中数据均按可比口径计算。 附录2：2024年5月社会融资规模统计数据报告 2024年5月社会融资规模存量统计数据报告2 初步统计，2024年5月末社会融资规模存量为391.93万亿元，同比增长8.4%。其中，对实体经济发放的人民币贷款余额为245.74万亿元，同比增长8.9%；对实体经济发放的外币贷款折合人民币余额为1.73万亿元，同比下降7.2%；委托贷款余额为11.18万亿元，同比下降1.3%；信托贷款余额为4.14万亿元，同比增长9.4%；未贴现的银行承兑汇票余额为2.45万亿元，同比下降13%；企业债券余额为31.84万亿元，同比增长1.9%；政府债券余额为72.28万亿元，同比增长14.7%；非金融企业境内股票余额为11.54万亿元，同比增长4.6%。 从结构看，5月末对实体经济发放的人民币贷款余额占同期社会融资规模存量的62.7%，同比高0.3个百分点；对实体经济发放的外币贷款折合人民币余额占比0.4%，同比低 0.1个百分点；委托贷款余额占比2.9%，同比低0.2个百分点；信托贷款余额占比1.1%， 同比高0.1个百分点；未贴现的银行承兑汇票余额占比0.6%，同比低0.2个百分点；企业债券余额占比8.1%，同比低0.5个百分点；政府债券余额占比18.4%，同比高1个百分点；非金融企业境内股票余额占比2.9%，同比低0.2个百分点。 注1：社会融资规模存量是指一定时期末（月末、季末或年末）实体经济从金融体系获得的资金余额。数据来源于中国人民银行、中国银行保险监督管理委员会、中国证券监督管理委员会、中央国债登记结算有限责任公司、银行间市场交易商协会等部门。 注2：自2023年1月起，人民银行将消费金融公司、理财公司和金融资产投资公司等三类银行业非存款类金融机构纳入金融统计范围。由此，对社会融资规模中“实体经济发放的人民币贷款”和“贷款核销”数据进行调整。2023年1月末，上述三类机构对实体经济发放的人民币贷款余额8410亿元，当月增加57亿元；贷款核销余额1706亿元， 当月增加30亿元。文中数据均按可比口径计算。 2024年5月社会融资规模