可转债市场周报：破面转债减资清偿方式新变化

摘要 本周权益与转债市场震荡上行，转债估值抬升，成交缩量。本周价值风格跌幅较大，成长风格相对表现抗跌。百元溢价率收于26.58%，较上周提升0.35pct，处于近一年73.2%水平分位。本周转债成交量下降较多，由上周日均成交989.68亿元降至681.27亿元。 近期市场对信用风险关注度较高。根据往年评级调整情况，通常6月尤其6月中下旬是评级调整高峰，2024年由于评级时间延期了1个月，因此评级调整高峰或有所后置。截至6月14日，2024年转债市场评级调整11次，建筑装饰、计算机行业调整较多，对应被调整评级的转债相较往年平均转债规模更大，剩余期限更短，评级调整的价格扰动也更明显，主要系近期市场对信用风险情绪较脆弱。 转债减资清偿也会提升公司的偿付风险。我们在2024年4月28日报告《公司减资清偿转债的方式变化》中提到公司对于破面转债减资清偿压力的几种解决方式。近期利群股份、广汇汽车提供了新的思路。 利群股份通过修改不下修承诺期的方式提前下修规避减资清偿风险。清偿申报时间内利群转债价格维持在105元以上，规避了转债大规模清偿风险。 广汇汽车通过控股股东增持转债并转股消耗回购库存股来规避减资清偿，但由于回购股份用于注销的不得变更为其他用途，因此这种方式并不适用于已公告回购股份用于注销的公司。 市场近期面临减资清偿的破面转债较多。目前破面转债鹿山、美锦、绿茵、塞力、回盛均处于清偿期，其中美锦已提议下修，鹿山不下修承诺期于6月13日到期，建议关注公司条款意愿变动。绿茵、回盛、塞力目前均处于不下修承诺期中，或面临一定的转债清偿压力，鉴于利群转债案例，部分公司或有类似修改承诺期意向。 此外，我们梳理了转债价格小于110元的公司的股权回购情况，近一年内双良、山鹰、万顺、天创、禾丰回购将届满，或面临转债减资清偿压力。 展望后市，近期转债市场缩量，信用风险情绪发酵，我们认为调整压力或已积累，但当前“资产荒”背景下，转债仍呈现供弱需强的格局，估值调整空间或不大，短期或呈震荡市。中长期来看，转债市场在权益带动下或仍有向上空间。建议关注季末资金面调整压力。 策略方面我们建议：1）供弱需强背景下，大盘低风险的低价转债具有一定配置价值，建议关注大盘红利尤其是银行转债的配置机会；2）关注业绩有弹性空间的主题类平衡型转债，一季报窗口期至中报仍有较长时间，市场对于业绩预期或给予更高估值，建议沿着红利、电力市场改革、低空经济、以旧换新、出口链、地产、新质生产力等主题择券； 3️）条款机会：建议关注回售清偿压力下大龄转债的公司条款意愿变动、破面转债减资清偿机会。 风险提示：公司评级调整风险；条款博弈风险；减资清偿转债风险；转债价格不及预期风险；地缘政治风险。 1.可转债市场点评 本周权益与转债市场震荡上行，转债估值抬升，成交缩量。截至2024年6月14日，万得全A收于4340.25点，周涨幅0.15%，中证转债收于397.47点，周涨幅0.1%。本周价值风格跌幅较大，成长风格相对表现抗跌。百元溢价率收于26.58%，较上周提升0.35pct，处于近一年73.2%水平分位。本周转债成交量下降较多，由上周日均成交989.68亿元降至681.27亿元。 图1：本周权益与转债市场震荡上行 图2：成长风格相对表现抗跌 图3：百元均衡溢价率 图4：本周转债成交量下降 近期市场对信用风险关注度较高。根据往年评级调整情况，通常6月尤其6月中下旬是评级调整高峰，2023年10月中证协《证券市场资信评级机构执业规范》规定，存续期超过一年的转债，跟踪机构每年在受评人年报披露后3个月内至少出具一次定期跟踪报告。 而原《证券资信评级机构执业行为准则》要求为2月内出具，因此评级调整高峰或有所后置。同时随着转债市场老龄化以及偏债转债占比增加，今年市场对转债信用风险尤为关注，截至6月14日，2024年转债市场评级调整11次，建筑装饰、计算机行业调整较多，对应被调整评级的转债相较往年平均转债规模更大，剩余期限更短，评级调整的价格扰动也更明显，主要系近期市场对信用风险情绪较脆弱。 图5：评级调整数量 图6：评级调整前后转债价格平均区间涨跌幅 图7：评级调整转债平均剩余期限和规模 图8：评级调整行业分布 转债减资清偿也会提升公司的偿付风险。根据公司法，由于公司注销回购股票导致公司股本发生变化，债权人可以据此要求公司提前偿还债务。我们在2024年4月28日报告《公司减资清偿转债的方式变化》中提到公司对于破面转债减资清偿压力的几种解决方式。近期利群股份、广汇汽车提供了新的解决思路。 利群股份通过修改不下修承诺期的方式提前下修规避减资清偿风险。2023年11月17日盘后利群股份公告不下修，承诺期2023年11月17日至2024年11月16日。2024年3月28日盘后公告调整承诺期至3月29日，并于4月17日提议下修。公司4月19日公告清偿方式，申报时间为2024年4月19日至2024年6月2日，而后公司于5月7日公告下修至4.90元/股（最低4.89元/股）。清偿申报时间内利群转债价格维持在105元以上，规避了转债大规模清偿风险。 广汇汽车通过控股股东增持转债并转股消耗回购库存股来规避减资清偿。2024年3月29日公司将2021年回购股份用途由“用于员工持股计划”变更为“用于转换公司发行的可转换为股票的公司债券”，2024年6月7日通过控股股东增持转债并转股来消耗清空回购的库存股，进而避免了转债减资清偿，但由于回购股份用于注销的不得变更为其他用途，因此这种方式并不适用于已公告回购股份用于注销的公司。 图9：利群转债价格走势 图10：广汇转债价格走势 市场近期面临减资清偿的破面转债较多。塞力转债在2024年4月10日晚公告注销回购库存股，4月11日涨幅3.86%，4月30日晚公告清偿申报方式，次交易日涨幅1.63%。 但公司5月31日晚公告召开债权人持有会议并提到《关于同意公司注销部分回购股份且不影响债权清偿事项的议案》议案，市场或担忧公司可能拖延清偿，6月3日当日跌幅4.64%，后6月5日盘后公司公告在注销回购股份前优先处理债权清偿事宜。 回盛转债历史价格基本处于100元以上，近期市场情绪较弱，回盛转债自6月3日起持续下跌，6月11日跌破100元收于99.6元。公司4月3日晚公告不下修，承诺期到10月7日，清偿申报时间为5月15日起45天，因此随着转债价格跌破100元，公司面临转债清偿压力。 图11：塞力转债价格走势 图12：回盛转债价格走势 除塞力、回盛外，目前破面转债鹿山、美锦、绿茵均处于清偿期，其中美锦已提议下修，鹿山不下修承诺期于6月13日到期，建议关注公司条款意愿变动。绿茵、回盛、塞力目前均处于不下修承诺期中，或面临一定的转债清偿压力，鉴于利群转债案例，部分公司或有类似修改承诺期意向。 表1：目前处于减资清偿期的破面转债 此外，我们梳理了转债价格小于110元的公司的股权回购情况，近一年内双良、山鹰、万顺、天创、禾丰回购将届满，或面临转债减资清偿压力。 表2：近一年将回购届满的转债 展望后市，近期转债市场缩量，信用风险情绪发酵，我们认为调整压力或已积累，但当前“资产荒”背景下，转债仍呈现供弱需强的格局，估值调整空间或不大，短期或呈震荡市。 中长期来看，转债市场在权益带动下或仍有向上空间。建议关注季末资金面调整压力。 策略方面我们建议：1）供弱需强背景下，大盘低风险的低价转债具有一定配置价值，建议关注大盘红利尤其是银行转债的配置机会；2）关注业绩有弹性空间的主题类平衡型转债，一季报窗口期至中报仍有较长时间，市场对于业绩预期或给予更高估值，建议沿着红利、电力市场改革、低空经济、以旧换新、出口链、地产、新质生产力等主题择券； 3️）条款机会：建议关注回售清偿压力下大龄转债的公司条款意愿变动、破面转债减资清偿机会。 2.市场一周走势 截至周五收盘，上证指数收于3032.63点，一周上涨-0.61%；中证转债收于397.47点，一周上涨0.10%。从股市行业表现情况看，涨幅前三行业为通信（5.81%）、计算机（4.56%）和电子（4.34%），跌幅前三为交运（-3.46%）、农林牧渔（-3.03%）和食品饮料（-2.80%）。 图13：各市场一周涨跌幅 图14：申万行业指数一周涨跌幅 本周无转债上市。两市合计308只转债上涨，占比58%，涨跌幅居前五的为晨丰转债(10.81%)、中辰转债(9.61%)、溢利转债(7.93%)、新致转债(6.28%)、兴瑞转债(5.89%)，涨跌幅居后五的为博汇转债(-19.77%)、雪榕转债(-19.09%)、龙大转债(-8.71%)、中旗转债(-7.24%)、国光转债(-5.86%)；从相对估值的角度来看，232只转债转股溢价率抬升，占比44%，估值变动居前五的为大参转债(30.60%)、溢利转债(24.78%)、益丰转债(18.71%)、华体转债(16.54%)、家悦转债(16.25%)，估值变动居后五的为泉峰转债(-151.22%)、东时转债(-98.46%)、上声转债(-78.83%)、湖广转债(-69.55%)、海优转债(-55.85%)。 图15：转债一周涨跌幅 图16：转债一周成交额 图17：中证转债指数 图1 8：转债估值情况 本周估值变动情况：本周偏股型转债转股溢价率增长2.07个百分点至23.29%，偏债型转债到期收率增长3.19个百分点至9.21%。 图19：偏股性转债溢价率（单位：%） 图20：债性到期收益率（单位：%） 本周各评级可转债按回售收益率排行的情况如下： 表3：各评级转债回售收益率 3.重要股东转债减持情况 本周发布转债减持公告的公司：神通、丽岛、岱美、福立、合力、韵达。 表4：大股东转债持有情况 4.转债发行进展 一级市场审批节奏较慢，振华股份（4.06亿元，下同）、天润乳业（9.90）证监会核准； 恒辉安防（5.00）发审委通过；美邦股份（5.30）、甬矽电子（12.00）和微导纳米（11.70）股东大会通过。 表5：转债发行进展 5.私募EB项目更新 本周暂无私募EB项目进度更新。