消费行业2024年中期展望：期待政策释放驱动内需边际改善

浦银国际研究 主题研究|消费行业 林闻嘉 首席消费分析师|研究部主管 richard_lin@spdbi.com(852)28086433 桑若楠，CFA 消费分析师serena_sang@spdbi.com(852)28086439 2024年6月14日 年初至今行业指数表现 MSCI中国指数 MSCI中国可选消费指数MSCI中国必选消费指数 110 90 70 50 01/2305/2309/2301/2405/24 注：数据截至2024年6月13日收盘资料来源：Bloomberg、浦银国际 相关报告： 《滔搏（6110.HK）：全域零售保障短期收入韧性，多品牌驱动长期收入增长》（2024-5-23） 《特海国际（9658.HK/HDL.US）：翻台率趋势保持强劲，美股上市将释放估值与扩张潜力》（2024-5-21） 《海底捞（6862.HK）：翻台率趋 势好于预期，但当前估值“高处不 胜寒”》（2024-5-16） 扫码关注浦银国际研究 浦银国际 消费行业2024年中期展望：期待政策释放驱动内需边际改善 1H24回顾：行业持续弱复苏，资金流影响大于基本面：2024年上半年，中国经济继续呈现弱复苏趋势，疲弱的房地产市场以及不容乐观的就业形势导致中国消费者信心持续在低位徘徊，整体内需受到抑制。从市场表现来看，在基本面变化不大的情况下，受益于资金流的变化，消费行业的股价整体表现相对较为稳健。 主题研究 2H24展望：消费趋势有望边际改善，但市场不确定性可能加大：中国政府上半年推出的一系列提振房地产市场、拉动内需的政策有望在下半年逐步落实，促使下半年消费数据在低基数下实现加速增长。然而，下半年恐将有更多的不确定性因素影响资本对中国市场的投资情绪，左右全球资金的走向。基于更强的防御性以及更高的股息率，我们预计必选消费下半年的股价表现可能优于可选消费。同时，我们认为符合以下条件的消费企业有望有更好的股价表现： 一、通过出海驱动收入增长：考虑中国消费市场消费力持续疲弱，积极通过出海来寻求新增长空间的消费品公司将受到市场的青睐。出海还能减小公司对单一市场的依赖，分散地域带来的政治与经济风险。我们认为，对于制造型企业，产品在功能、设计或营销上的独特性以及渠道的拓展是成功出海的关键，而对于零售型企业，供应链与门店运营效率将决定出海的成败。 消费行业2024年中期展望 二、迎合低线市场消费需求：随着各个消费赛道在高线城市的渗透日渐饱和，不少消费品企业将目光投向低线市场。我们认为从长期来看，低线市场消费者不断提升的消费意识以及消费升级的需求为消费企业带来广阔的发展空间。然而，面对短期消费力不足，消费企业必须能够在产品设计、性价比、营销、销售渠道等方面迎合低线市场消费者需求，才能有效拓展在低线市场的份额。 三、低估值叠加优厚的股东回报：面对较大的市场不确定性，长线投资者应该更加聚焦企业基本面的改善、盈利能力的提升以及股东回报（包括派息与回购）。稳健的利润表现以及运营效率的提升将保证良好的经营现金流，而高质量的现金流能够确保公司有能力维持较高的派息比例。较低的估值水平叠加较高的派息比例最终将为投资者带来丰厚的股东回报（表现为较高的股息率）。我们预计高股息率的消费企业在2H24大概率将持续跑赢行业。 四、短期具有明显的业绩催化：在资金流左右行业整体表现的大背景下，短期基本面显著改善或品牌向上趋势明显的消费品企业有望录得好于市场预期的业绩表现，从而为投资者带来超额收益。我们推荐：安踏体育（欧文篮球鞋发布以及奥运会推动品牌力持续提升）、巨子生物（重组胶原蛋白产品出圈并帮助品牌持续变现）、特海国际 （翻台率持续提升，美股上市有望加速开店进程）。 投资风险：消费复苏节奏持续放缓，消费者信心下行，高成长性企业估值继续下探。 本研究报告由浦银国际证券有限公司分析师编制，请仔细阅读本报告最后部分的分析师披露、商业关系披露及免责声明。 目录 消费行业2024年中期展望：期待政策释放驱动内需边际改善4 1H24回顾：消费需求高基数下持续弱复苏，市场表现受益于资本回流4 2H24展望：消费趋势有望好于上半年，但市场不确定性却可能加大8 一、通过出海驱动收入增长11 二、迎合低线市场消费需求15 三、低估值叠加优厚的股东回报21 四、短期具有明显的业绩催化（alpha）24 重点消费行业2024年中期展望29 运动服饰行业：国产品牌性价比优势凸显，国际品牌趋势有望边际改善29 啤酒行业：消费分级趋势持续，单吨成本下降助力盈利能力提升32 液态奶行业：市场需求承压，清库存进行时，业绩不确定性增加35 奶粉行业：出生人口回升利好短期市场需求，行业库存和价盘正逐步恢复38 化妆品行业：行业需求疲软，研发力和差异化营销助力品牌突围41 餐饮行业：消费力疲弱导致整体同店与客单价承压44 浦银国际消费行业覆盖公司47 图表目录 图表1：中国消费者信心指数4 图表2：城镇居民人均可支配收入同比增长4 图表3：中国总体社会消费品零售总额增速5 图表4：中国总体社会消费品零售餐饮及商品增速增速5 图表5：2024年1-4月社会零售总额分品类同比增长5 图表6：乳制品和啤酒2024年1-4月产量同比变化6 图表7：中国牛奶零售价6 图表8：飞天茅台一批价6 图表9：MSCI消费指数7 图表10：恒生指数走势7 图表11：各消费品板块2024年至今股价表现7 图表12：中国2024年上半年推出的政策支持9 图表13：必须消费与可选消费的股价表现10 图表14:中国主要消费品品类2024年1-4月出口额12 图表15:中国主要商品品类2024年1-4月出口额同比增长12 图表16：主要扫地机器人品牌海外业务同比增速12 图表17：美的和海尔海外业务同比增速13 图表18：名创优品海外收入同比增长14 图表19：名创优品海外门店扩张同比变化14 图表20：各国人均咖啡消费量与中国一、二线城市对比，202015 图表21：市场下沉策略可能造成的负面影响16 图表22：嗨捞火锅门店17 图表23：必胜客Wow17 图表24：李宁跑鞋矩阵18 图表25：瑞幸门店19 图表26：肯德基小店模式19 图表27：瑞幸咖啡加盟门店数20 图表28：瑞幸咖啡加盟与直营门店占比20 图表29：中国生鲜乳价格21 图表30：马来西亚棕榈油价格21 图表31：消费行业主要高息股的股息率22 图表32：统一收入同比增长，2016-1Q2422 图表33：统一的PEband22 图表34：飞鹤收入同比增长，2016-2024E23 图表35：飞鹤的PEband23 图表36：消费子行业2024年中期展望及建议关注标的26 图表37：消费行业估值表27 图表38：主要运动服饰品牌1Q22-1Q24零售流水表现29 图表39：宝胜国际月度收入同比变化30 图表40：各品牌渠道库销比30 图表41：各国运动服饰行业总体市场销售额2015-2023复合增长率31 图表42：不同国家或地区运动服饰人均消费对比，202331 图表43：各啤酒玩家销量表现32 图表44：各啤酒玩家吨价表现32 图表45：各啤酒玩家单吨成本同比变化，2022-1Q2433 图表46：澳洲大麦价格走势33 图表47：中国小麦价格走势33 图表48：中国长江铝价格走势34 图表49：中国玻璃价格指数34 图表50：中国原奶价格走势35 图表51：新西兰恒天然全脂大包粉价格走势35 图表52：乳制品行业前两名市场集中度，2019-202336 图表53：中国白奶前两名市场集中度，2019-202336 图表54：中国乳制品行业主要品类的2019-2023销售额复合增长率36 图表55：各国人均奶类产品销量比较，202336 图表56：中国出生人口38 图表57：中国婴幼儿配方奶粉市场规模与增速39 图表58：不同国家奶粉行业集中度（前三名）比较，202339 图表59：飞鹤历史市盈率估值40 图表60：澳优历史市盈率估值40 图表61：中国社会零售总额与化妆品零售额增速对比41 图表62：2021-2024年大促天猫美妆GMV前十排名42 图表63：中国餐饮行业收入同比变化44 图表64：中国主要餐饮品牌1Q24同店销售同比表现44 图表65：中国主要餐饮品牌客单价的同比变化，1Q2445 图表66：1Q24底新开店数相较全年的开店计划完成率45 图表67：特海国际门店网络46 图表68：浦银国际消费行业覆盖公司47 消费行业2024年中期展望：期待政策释放驱动内需边际改善 1H24回顾：消费需求高基数下持续弱复苏，市场表现受益于资本回流 回看2023年初，中国消费者刚刚从疫情的阴霾中走出来，被抑制了三年的 消费欲望突然得到释放。因此，中国消费行业在2023年初迎来了一波爆发 式的增长。然而，这也为2024年上半年的消费行业带来了较高的基数。 2024年上半年以来，中国消费行业的产能、渠道、供应链等环节总体呈现稳中向好的趋势，但中国宏观环境依然有较大的不确定性、房地产市场持续疲软、就业形势不容乐观，以上因素都导致中国消费者的人均可支配收入承压，消费者的信心持续在低位徘徊。 图表1：中国消费者信心指数图表2：城镇居民人均可支配收入同比增长 130 125 120 115 110 105 100 95 90 85 2016-01 2016-08 2017-03 2017-10 2018-05 2018-12 2019-07 2020-02 2020-09 2021-04 2021-11 2022-06 2023-01 2023-08 2024-03 80 注：截至2024年4月 资料来源：国家统计局、Wind，浦银国际 （%） 9.0 8.2 7.8 8.3 7.8 7.9 8.2 5.1 5.3 3.5 3.9 10.0 9.0 8.0 7.0 6.0 5.0 4.0 3.0 2.0 1.0 0.0 注：截至2024年1季度 资料来源：国家统计局、Wind，浦银国际 受2023年初较高的基数影响，2024年上半年的终端消费需求整体偏弱。自从2023年11月开始，社会消费品零售总额的增速逐月减缓。在较多极端天气的影响下，2024年4月的社会消费品零售总额同比仅增长2.3%。这很大程度上是由于餐饮行业增速大幅放缓所造成的。 图表3：中国总体社会消费品零售总额增速图表4：中国总体社会消费品零售餐饮及商品增速 增速 (%) 40 30 20 10 0 -10 -20 2018年2月 2018年7月 -30 (%)餐饮收入商品零售 100 80 60 40 20 0 -20 -40 2018年12月 2019年5月 2019年10月 2020年3月 2020年8月 2021年1月 2021年6月 2021年11月 2022年4月 2022年9月 2023年2月 2023年7月 2023年12月 2018年2月 2018年7月 2018年12月 2019年5月 2019年10月 2020年3月 2020年8月 2021年1月 2021年6月 2021年11月 2022年4月 2022年9月 2023年2月 2023年7月 2023年12月 -60 注：截至2024年4月数据 资料来源：国家统计局、Wind，浦银国际 注：截至2024年4月 资料来源：国家统计局、Wind，浦银国际 图表5：2024年1-4月社会零售总额分品类同比增长 （%） 0.6 1.4 1.5 1.5 2.1 2.5 3.5 3.6 3.8 4.1 4.4 4.8 5.5 6.5 8.4 9.3 9.3 11.7 13.2 13.8 20 15 10 5 0 -5 -7.2 -10 办公用品建筑装潢材料 汽车服装鞋帽日用品化妆品家具 商品零售金银珠宝石油及制品社零整体 药品 书报杂志 家电饮料 服务零售额 餐饮粮油、食品 烟酒通讯器材 体育娱乐用品 -15 资料来源：Wind,国家统计局，浦银国际 消费