转折中的前行：保险行业23年及24年Q1业绩总结与策略

2024-06-6 证券研究报告 证券分析师：夏芈卬执业登记编号：S1190523030003 转折中的前行：保险行业23年及24年Q1业绩总结与策略 研究助理：王子钦一般从业登记编号：S1190124010010 摘要 业绩总览：1）营收：2023年A+H股主要上市保司保险服务收入同比平均+1.5%，人保增速居首，2024年一季度A股上市保司保险服务收入同比平均+2.7%，国寿增速居首，新华降幅边际收窄。2）盈利：2023年A股上市保司归母净利润同比平均-30.8%，保司净利润普跌，H股方面太平、阳光归母净利润同比分别+44.1%、-16.8%；2024年一季度A股上市保司归母净利润同比平均-12.9%，保司净利润下跌幅度收窄。3）规模：受准则切换、OCI账户公允价值增加影响，2023年末A股上市保司归母净资产同比+7.3%，2024年一季度末归母净资产同比+1.4%。4）分红：A股多数保司每股分红有所减少，平安每股分红小幅提升，国寿现金分红率大幅提升，阳光股息率最高。 寿险：1）保费：新单期缴高增带动保费收入增长，2023年A+H股主要上市保司新单期缴同比平均+30.1%，带动保费收入同比平均+6.1%；节奏上前高后低，2023年二季度增速为年内高峰，2024年一季度保费增速继续下行。2）渠道：2023年银保渠道占比同比+1.5pct，除阳光外其他保司银保渠道占比均提升；2024年一季度个险转型成效显现，“报行合一”下银保新单增长承压。3）人力：截至2023年末A+H股主要上市保司人力规模同比-18.6%，降幅明显收窄；代理人队伍转型效果持续显现，人均产能均大幅提升。4）假设调整：各家保司对投资收益率和风险贴现率进行合理调整，EV和NBV可信度提升，对EV和NBV影响上整体偏负面。5）价值：新单高增叠加NBVM改善，NBV均实现快速增长，2023年A+H股主要上市保司NBV合计1121亿元，同比+32.4%；个险、银保渠道NBVM多数改善，银保渠道NBV占比提升。 财险：1）保费：2023年平安财、人保财、太保财、太平财、阳光财合计实现原保险保费收入1.1万亿元，同比+5.8%，车险稳健增长，非车险差异化发展。 2）综合COR：2023年出行恢复+自然灾害致使综合COR普遍承压，2024年一季度财险综合COR表现分化，赔付仍然承压。 投资：1）规模：2023年A+H股主要上市保司投资资产同比平均+12.8%，实现快速增长；结构上主要增配债券资产，股基占比稳定。2）收益：2023年利率下行+权益市场低迷使得净投资收益率和总投资收益率表现整体下行，而固收类资产公允价值提升综合投资收益率；2024年一季度净投资收益率继续下行，受权益市场回暖影响，总投资收益率环比均有所提升。 投资建议：负债端持续改善，资产端修复空间大；当前保险板块整体估值处于历史低位，机构持仓亦处于底部，安全边际较高。看好保险行业资负两端带来的业绩修复及β属性带来的估值修复，维持保险行业“看好”评级。 2 目录 总览：净利润普遍下跌，净资产规模大幅增加 1 寿险：NBV全面高速增长，假设调整增强价值评估可靠性 2 财险：车险稳健增长，综合成本率承压 3 投资：投资规模快速增长，投资收益率持续下行 4 投资建议 5 寿险：在其他竞品收益率下行背景下，2023年寿险保费收入实现较快增长，寿险行业原保险保费收入达2.8万亿元，同比 +12.8%。整体来看寿险仍处于转型攻坚期，个险转型继续向深推进，“报行合一”落地使得银保渠道向业务价值靠拢，人力质态提升和产品结构优化推动NBV和NBVM均有较大提升。而在长端利率不断下行、权益市场表现不佳环境下，市场对于寿险利差损担忧再起，上市保司PEV估值逐渐走低以充分反映潜在风险。 财险：财险整体稳健增长，2023年行业原保险保费收入达1.6万亿元，同比+6.7%，其中车险、非车险保费分别达8673、 7195亿元，同比+5.6%、+8.1%。出行恢复和灾害天气使得整体赔付增长较快，2023年行业赔付支出达1.1万亿元，同比 +17.8%，财险整体表现稳健但仍面临薄利局面。 图表1：23年寿险保费收入快速增长图表2：23年财险保费收入稳健增长 3.0 2.5 2.0 1.5 1.0 0.5 0.0 寿险原保险保费收入（万亿元）同比（右轴） 20192020202120222023 14% 12% 10% 8% 6% 4% 2% 0% -2% -4% 10000 8000 6000 4000 2000 0 车险原保险保费收入（亿元）非车险原保险保费收入（亿元） 车险同比（右轴） 非车险同比（右轴） 20192020202120222023 25% 20% 15% 10% 5% 0% -5% -10% 1.12023年保险行业情况总结：利差损下的分化与稳健中的薄利 数据来源：Wind，太平洋研究院整理 数据来源：Wind，太平洋研究院整理4 23年A+H股主要上市保司保险服务收入同比平均+1.5%。2023年A+H主要上市保司保险服务收入同比平均+1.5%；具体来看，平安、人保、新华、太保、国寿、太平、阳光保险服务收入同比分别+2.0%、+7.5%、-15.5%、+6.6%、 +4.0%、-1.3%、+7.5%，人保增速居首，新华下降幅度较大。 24Q1A股上市保司保险服务收入同比平均+2.7%。2024年一季度A股上市保司实现保险服务收入共计3955亿元，同比+5.1%，同比平均+2.7%；具体来看，平安、人保、新华、太保、国寿保险服务收入同比分别+2.8%、+7.7%、-13.4%、+2.4%、+14.0%，国寿增速居首，新华下降幅度较大但边际收窄。 图表3：23年保险服务收入同比平均+1.5%（亿）图表4：24Q1保险服务收入同比平均+2.7%（亿） 7000 6000 5000 4000 3000 2000 1000 0 20222023同比（右轴） 中国平安中国人保新华保险中国太保中国人寿中国太平阳光保险 10% 5% 0% -5% -10% -15% -20% 1600 1400 1200 1000 800 600 400 200 0 2023Q12024Q1同比（右轴） 中国平安中国人保新华保险中国太保中国人寿 20% 15% 10% 5% 0% -5% -10% -15% 1.2保险服务收入维持稳健增长 数据来源：公司公告，太平洋研究院整理 注：中国太平为亿港元 数据来源：公司公告，太平洋研究院整理 5 23年A股上市保司归母净利润同比平均-30.8%，净利润均下跌。A股方面，2023年A股上市保司归母净利润同比平均-30.8%，保司净利润普跌，平安、人保、新华、太保、国寿归母净利润同比分别-22.8%、-10.2%、-59.5%、-27.1%、-34.2%；我们认为投资端压力是主导因素，金融工具新准则的切换加大了保司利润的波动。H股方面，太平、阳光归母净利润同比分别 +44.1%、-16.8%。 24Q1A股上市保司归母净利润同比平均-12.9%，保司净利润下跌幅度收窄。2024年一季度A股上市保司归母净利润同比平均-12.9%，净利润平均下跌幅度收窄。太保净利润增速转正，其他保司净利润跌幅均环比收窄，平安、人保、新华、太保、国寿归母净利润同比分别-4.3%、-23.5%、-28.6%、+1.1%、-9.3%。 图表5：23年A股保司归母净利润同比平均-30.8%（亿）图表6：24Q1A股保司归母净利润同比平均-12.9%（亿） 1200 1000 800 600 400 200 0 20222023同比（右轴） 中国平安中国人保新华保险中国太保中国人寿中国太平阳光保险 60% 40% 20% 0% -20% -40% -60% -80% 450 400 350 300 250 200 150 100 50 0 2023Q12024Q1同比（右轴） 中国平安中国人保新华保险中国太保中国人寿 5% 0% -5% -10% -15% -20% -25% -30% -35% 1.3A股上市保司净利润普遍下跌，准则切换加大波动幅度 数据来源：公司公告，太平洋研究院整理 注：中国太平为亿港元 数据来源：公司公告，太平洋研究院整理6 1.4受准则切换+OCI公允价值增加影响，23年保司净资产规模大幅增长 受准则切换、OCI账户公允价值增加影响，23年末归母净资产同比+7.32%。截至2023年末，A股上市保司归母净资产共计1.96万亿元，同比+7.32%；保司归母净资产均正增长，平安、人保、新华、太保、国寿归母净资产同比分别+3.43%、+8.75%、+7.24%、+27.03%、+5.49%。我们认为净资产大幅增长的原因在于：一准则切换，二是利率下行导致的OCI账户固收类资产公允价值增加。 24Q1末归母净资产较年初+1.38%。截至2024年一季度末，A股上市保司实现归母净资产共计1.98万亿元，较年初 +1.38%。除新华外其他保险净资产规模延续扩张，平安、人保、新华、太保、国寿归母净资产较年初分别+0.66%、 +1.43%、-10.53%、+3.33%、+4.41%，主要受利率持续下降导致OCI账户固收类资产公允价值增加影响。 图表7：23年保司净资产规模大幅增长 归母净资产（百万元） 2022A 2023A 同比2022A 较2023Q3末 2024Q1 同比2023Q1末 较年初 中国平安 869,191 899,011 +3.43% -0.45% 904,970 -1.02% +0.66% 中国人保 222,851 242,355 +8.75% +0.80% 245,823 +1.07% +1.43% 新华保险 97,975 105,067 +7.24% -3.00% 94,002 -22.70% -10.53% 中国太保 196,477 249,586 +27.03% +4.64% 257,885 +3.81% +3.33% 中国人寿 436,169 460,110 +5.49% +4.13% 480,406 +4.22% +4.41% 合计 1,822,663 1,956,129 +7.32% +1.24% 1,983,086 -0.28% +1.38% 数据来源：公司公告，太平洋研究院整理7 受盈利承压影响，A股多数保司每股分红有所减少。A股方面，净利润下跌使得人保、新华、国寿降低了每股分红，太保每股分红持平于2022年，而平安每股分红小幅提升；具体来看，2023年平安、人保、新华、太保、国寿、太平、阳光每股分红分别为2.43、0.16、0.85、1.02、0.43元，同比分别+0.4%、-5.9%、-21.3%、持平、-12.2%。H股方面，太平盈利增长带动每股分红提升，2023年每股分红为0.30港元，同比分别+15.4%；而阳光2023年每股分红维持在每股0.18元，同比持平。 国寿现金分红率大幅提升，阳光股息率最高。2023年平安、人保、新华、太保、国寿、太平、阳光现金分红比例分别为51.4%、30.3%、30.4%、36.0%、57.6%、20.1%、55.4%，同比分别-1.0pct、+0.2pct、-3.9pct、-3.9pct、+14.4pct、-1.7pct、+9.3pct。按5月22日收盘价，平安、人保、新华、太保、国寿、太平、友邦股息率分别为5.4%、2.9%、2.4%、3.4%、1.3%、3.4%、6.6%，阳 光股息率明显高于同业平均。 图表8：A股保司每股分红有所减少（元） 5.4% 3.4% 3.3% 2.9% 2.4% 1.3% 20222023同比（右轴） 图表9：国寿分红比例大幅提升 20222023同比（右轴） 图表10：阳光股息率最高 股息率 3.0 2.5 2.0 1.5 1.0 0.5