信用周报：城投融资监管趋严，信用利差创年内新低

债券研究 证券研究报告 债券周报2024年06月16日 【债券周报】 城投融资监管趋严，信用利差创年内新低 ——信用周报20240616 华创证券研究所 证券分析师：周冠南 电话：010-66500886 邮箱：zhouguannan@hcyjs.com执业编号：S0360517090002 证券分析师：张晶晶 电话：010-66500984 邮箱：zhangjingjing@hcyjs.com执业编号：S0360521070001 证券分析师：葛莉江 电话：010-63214662 邮箱：gelijiang@hcyjs.com执业编号：S0360523070008 证券分析师：�紫宇邮箱：wangziyu@hcyjs.com执业编号：S0360523110002 相关研究报告 《【华创固收】供需开始步入淡季——每周高频跟踪20240615》 2024-06-16 《【华创固收】长端受限，还有哪些资产可以配？ ——债券周报20240611》 2024-06-11 《【华创固收】市场成交情绪升温，低价券风险扰动加强——可转债周报20240611》 2024-06-11 《【华创固收】拉久期行情延续，地产债、钢铁债表现突出——信用周报20240610》 2024-06-10 《【华创固收】存单周报（0603-0609）：2%或是定价下沿》 2024-06-10 本周资金面均衡宽松，信用债收益率普遍下行，创今年以来新低水平，其中中长端品种表现整体优于短端，中低等级地产债行情表现较为突出。分板块看城投债收益率全线下行，中长端低等级品种表现较优，2-5y隐含评级AA-品 种收益率下行4-9BP，拉久期下沉挖掘收益行情持续。随着稳地产支持政策持续发力，中低等级地产债表现较优，2-5y隐含评级AA+品种收益率下行4-7BP，2-5y隐含评级AA品种收益率下行9-21BP。钢铁债、煤炭债等周期债行情表现较为相似，各品种普遍下行1-4BP。金融债收益率普遍下行，银行二永债中短端品种收益率下行幅度较小，3-5y品种行情表现优于1-2y；券商次级债中低等级品种表现较优，2-3y品种收益率下行幅度较大；保险次级债收益率普遍下行，其中1y、4-5y品种表现较突出，整体行情表现优于银行二永债。 二级市场：信用债收益率普遍下行，中长端表现整体优于短端 1、城投债方面，各品种收益率全线下行，2-5y隐含评级AA-品种尤为显著（4- 9BP）。1-3yAA（2）及以上品种下行1BP，4y各等级品种下行5-7BP，5yAA （2）及以上品种下行1-5BP。区域利差普遍下行，青海、黑龙江分别下行10BP6BP，其余区域多下行2-5BP，大部分区域利差已达2014年以来最低水平。 2、地产债方面，各品种收益率全线下行，中低等级品种表现占优，其中3-5y隐含评级AA+品种收益率下行6-7BP，2-3y隐含评级AA品种收益率下行9-16BP，4-5y隐含评级AA品种收益率均下行21BP。当前资产荒背景下地产债 收益率仍具有一定吸引力，可关注央国企地产债的收益挖掘机会。 3、周期债方面，煤炭债各品种收益率全线下行，1-3y品种下行1-2BP，4-5y品种下行2-4BP，中长端表现优于短端。当前煤炭债整体配置性价比较低，可适当拉长久期增厚收益，同时关注永续债品种溢价机会；钢铁债各品种收益率 全线下行，3y品种下行1BP，其余期限品种收益率下行2-4BP，当前钢铁债3-5y隐含评级AA+品种相较于煤炭债品种溢价仍较高，收益挖掘机会值得关注。 4、金融债方面，银行二永债收益率普遍下行，1-3y品种普遍小幅下行1-2BP 4-5y品种下行2-4BP；券商次级债收益率普遍下行，中长端中低等级品种表现 占优，1y品种收益率较上周持平，2-5y品种收益率下行1-6BP，其中3-5y隐含评级AA品种收益率下行4-6BP。保险次级债收益率普遍下行，1y品种收益率下行5BP，2y品种收益率下行2BP，3y品种收益率较上周持平，4-5y品种收益率下行4-8BP，整体行情表现优于银行二永债。 一级市场：信用债、城投债发行与净融资规模环比均下降。本周信用债发行规模2619.44亿元，较上周减少272.11亿元，净融资额408.83亿元，较上周减少720.42亿元。其中城投债发行规模1178.84亿元，较上周减少111.20亿元， 净融资额110.31亿元，较上周减少140.96亿元。本周无信用债取消发行。 成交流动性：信用债市场整体活跃度有所下降。1、银行二永债换手率有所下降，从上周5.12%下降至3.29%。2、银行普通债换手率有所下降，从上周6.88%下降至2.47%。3、券商次级债换手率整体有所下降，从上周的1.55%下降至 1.40%。4、保险次级债换手率有所下降，从上周3.01%下降至1.37%。 重点政策及热点事件：1）6月11日，山东金管局发文强调防控金融风险，推进中小金融机构风险处置，指导银行保险机构开展债务重组、置换等。2）6月12日，央行召开保障性住房再贷款工作推进会，借鉴前期试点经验，推动政策落地见效。3）6月12日，证券时报报道部分信托公司与银行近期收到监管机构关于融资平台业务的窗口指导。4）6月12日，上证报报道部分险企将于6月底停售“3.0%”增额终身寿险，拟推“2.75%”产品。5）6月13日，金管局银行机构检查局发文强调加强银行检查，聚焦于中小银行、地产调控政策落实情况、融资平台业务等。6）6月14日，万科公告向邮储银行深圳分行申请贷款共计41亿元，控股子公司提供担保。 风险提示：数据统计口径出现偏差；信用风险事件超预期发生。 目录 一、二级市场：信用债收益率普遍下行，中长端表现整体优于短端5 二、一级市场：信用债、城投债发行与净融资规模环比均下降11 三、成交流动性：银行二永债换手率环比下降，券商次级债换手率环比下降12 四、评级调整：本周有5家评级下调主体，1家评级上调主体14 �、重点政策及热点事件：央行召开保障房再贷款推进会、部分金融机构收到融资 平台业务窗口指导等15 六、风险提示16 图表目录 图表1信用债收益率普遍下行，中低等级地产债行情表现较为突出5 图表2当前各品种信用债收益率及信用利差比价一览（截至2024年6月14日）6 图表3中短票期限利差变动6 图表4城投债期限利差变动6 图表5中短票等级利差变动7 图表6城投债等级利差变动7 图表7中短票收益率、信用利差及其分位数水平变化7 图表8城投债收益率、信用利差及其分位数水平变化7 图表9城投区域利差及其分位数水平变化8 图表10地产债收益率、信用利差及其分位数水平变化8 图表11煤炭债收益率、信用利差及其分位数水平变化9 图表12钢铁债收益率、信用利差及其分位数水平变化9 图表13银行二级资本债收益率、信用利差及其分位数水平变化9 图表14银行永续债收益率、信用利差及其分位数水平变化10 图表15券商次级债收益率、信用利差及其分位数水平变化10 图表16保险次级债收益率、信用利差及其分位数水平变化10 图表17信用债合计发行、偿还和净融资(亿元)11 图表18城投债周度发行、偿还和净融资(亿元)11 图表19各品种净融资额(亿元)11 图表20发行等级分布(亿元)11 图表21发行期限分布(亿元)12 图表22发行企业性质分布(亿元)12 图表23发行行业分布(亿元)12 图表24取消发行额(亿元)12 图表25银行间信用债成交金额(亿元)13 图表26交易所信用债成交金额(亿元)13 图表272020年以来银行二永债周度换手率13 图表282020年以来银行二永债周度成交金额13 图表29分隐含评级银行二级资本债周度换手率14 图表30分隐含评级银行永续债周度换手率14 图表312020年以来券商次级债周度换手率14 图表322020年以来保险次级债周度换手率14 图表33本周主体评级下调事件一览14 图表34本周主体评级上调事件一览15 图表35近一周信用债市场重点政策与热点事件跟踪16 本周资金面均衡宽松，信用债收益率普遍下行，创今年以来新低水平，其中中长端品种表现整体优于短端，中低等级地产债行情表现较为突出。分板块看，城投债收益率 全线下行，中长端低等级品种表现较优，2-5y隐含评级AA-品种收益率下行4-9BP，拉久期下沉挖掘收益行情持续。随着稳地产支持政策持续发力，中低等级地产债表现较优，2-5y隐含评级AA+品种收益率下行4-7BP，2-5y隐含评级AA品种收益率下行9-21BP。钢铁债、煤炭债等周期债行情表现较为相似，各品种普遍下行1-4BP。金融债收益率普遍下行，银行二永债中短端品种收益率下行幅度较小，3-5y品种行情表现优于1-2y；券商次级债中低等级品种表现较优，2-3y品种收益率下行幅度较大；保险次级债收益率普遍下行，其中1y、4-5y品种表现较突出，整体行情表现优于银行二永债。 图表1信用债收益率普遍下行，中低等级地产债行情表现较为突出 资料来源：Wind，华创证券 一、二级市场：信用债收益率普遍下行，中长端表现整体优于短端 本周中短票收益率全线下行，1-3y品种收益率下行1-2BP，4-5y品种收益率下行2-4BP，中长端中低等级品种表现占优。本周无风险利率窄幅震荡，1y品种信用利差收窄 5BP，2-5y品种信用利差收窄2-4BP。具体来看： 1）城投债方面，各品种收益率全线下行，化债行情推进下2-5y隐含评级AA-品种表现尤为显著（下行4-9BP）。1-3y隐含评级AA（2）及以上品种收益率下行1BP，4y品种收益率下行5-7BP，5y隐含评级AA（2）及以上品种收益率下行1-5BP，中长端低等级品种表现较优。分区域来看，各区域城投利差普遍下行，其中青海、黑龙江分别下行10BP、6BP，其余区域多下行2-5BP。当前大部分区域城投利差已压缩至2014年以来最低水平，进一步信用下沉的收益挖掘空间或有限。 2）地产债方面，各品种收益率全线下行，中长端中低等级品种表现占优，其中3-5y隐含评级AA+品种收益率下行6-7BP，2-3y隐含评级AA品种收益率下行9-16BP，4-5y隐含评级AA品种收益率均下行21BP。从板块比价来看，资产荒背景下地产债收益率仍 具有一定吸引力，可关注央国企地产债的收益挖掘机会。 3）周期债方面，煤炭债各品种收益率全线下行，1-3y品种收益率下行1-2BP，4-5y品种收益率下行2-4BP，中长端表现优于短端。当前煤炭债整体配置性价比较低，可适当拉长久期增厚收益，同时关注其永续债品种溢价机会；钢铁债各品种收益率全线下行，3y品种收益率下行1BP，其余期限品种收益率下行2-4BP，当前钢铁债3-5y隐含评级AA+品种相较于煤炭债品种溢价仍较高，收益挖掘机会值得关注。 4）金融债方面，银行二级资本债收益率普遍下行，1-3y品种收益率普遍小幅下行1- 2BP，4-5y品种收益率下行2-4BP；银行永续债收益率全线下行，1-3y品种收益率普遍小幅下行1BP，4-5y品种收益率下行2-4BP，长端表现优于中短端。券商次级债收益率普遍下行，中长端中低等级品种表现占优，1y品种收益率较上周持平，2-5y品种收益率下行1-6BP，其中3-5y隐含评级AA品种收益率下行4-6BP。保险次级债收益率普遍下行，1y品种收益率下行5BP，2y品种收益率下行2BP，3y品种收益率较上周持平，4-5y品种收益率下行4-8BP，整体行情表现优于银行二永债。 图表2当前各品种信用债收益率及信用利差比价一览（截至2024年6月14日） 资料来源：Wind，华创证券 注：1、信用利差统计口径为中债收益率曲线减同期限中债国开债收益率曲线得到的差值； 2、为了信用债各品种历史分位数具有横向可比性，其起始时间均为2021年8月16日，下同。 图表3中短票期限利差变动图表4城投债期限利差变动 资料来源：Wind，华创证券资料来源：Wind，华创证券 注：期限利差等于所属品种同等级、不同期