A股策略专题报告（20240616）：成长已经领跑市场

分析师李美岑 SAC证书编号：S0160521120002 limc@ctsec.com 分析师张日升 SAC证书编号：S0160522030001 zhangrs@ctsec.com 分析师任缘 SAC证书编号：S0160523080001 renyuan@ctsec.com 联系人张洲驰 zhangzc@ctsec.com 相关报告 1.《北向流入TMT板块43亿元——全球资金观察系列110》2024-06-15 2.《新共识正在形成——“美”周市场复盘（6月第3周）》2024-06-15 3.《等风起——A股策略专题报告 (20240610)》2024-06-10 证券研究报告 投资策略报告/2024.06.16 成长已经领跑市场 ——A股策略专题报告(20240616) 核心观点 回顾：2024年4月《出海与泛红利资产共舞》抓住市场主线，4月底《5月成长占优》提示成长布局机会；5月初周报和专题《4轮地产行情的启示》提示地产底部反弹机会，5月底《成长股启动需要什么条件》提示TMT机会，系列报告把握股市风格轮动节奏。 经济偏稳，大盘底部位置，结构性行情，看好成长领跑。本周市场延续震荡，3000点附近投资者惜售情绪明显，若无外部冲击难破关键点位；经济平稳，对于市场的影响和驱动有限，风险偏好触底回升，通信、计算机、电子、传媒本周全部位列行业表现前5，成长已经领跑市场。5月26日我们在周报已经汇报《成长股启动需要什么条件》：1）美国通胀环比数据回落至0.2%；2）美联储降息有望拉开A股指数行情；3）产业政策催化。当下条件1和3已经开始兑现发酵（美国5月核心CPI环比季调数据降至0.2%/PPI环比-0.2%、国家大基金三期成立，注册资本3440亿元，将重点投资AI芯片产业、英伟达引爆海外创新热潮与资本开支，带动算力产业链景气和业绩），符合我们5月5日二季度市场策略《成长有望领跑》的判断。配置层面，继续看好哑铃策略回归，尤其哑铃策略的TMT一端。1）红利端，从红利价值向红利质量切换，胜率角度考虑，景气向上时红利质量领跑；赔率角度，红利质量相对PB、拥挤度、基金持仓占比的向上抬升空间更大。2）成长端，TMT赔率占优。关注电新、电子（苹果链、PCB）、AI、低空经济（中国民用无人机全球首次珠峰6000米物资运输）、算力（华为芜湖数据中心正式开服）、卫星互联网（中国卫星互联网落地泰国）、机器人（马斯克表示人形机器人将成为工业主力）。 美国通胀压力缓和，市场类似19年，利于权益表现。本周海外最核心信号为5月美国核心CPI环比季调数据降至0.2%（上月从0.4%降至0.3%），重要通胀数据连续两个月下行，令降息路径更加清晰，主要市场应声大涨。今年市场演绎类似于2019年“交易降息预期->降息预期落空->降息实际落地”三个阶段，核心逻辑链条为“美国通胀回落->美联储降息->降息导致美国经济强势补库存->补库存带动中国出口和经济上行”（详见《成长股启动需要什么条件》）。在交易降息预期和降息实际落地两个阶段，全球市场会迎来优异表现，前者在23年10月-24年2月已经兑现，下半年可以期待：1）降息落地初期的成长股，类似于19年8-10月TMT领跑全市场；2）降息落地+经济复苏阶段，成长股+出口链，类似19年11-12月TMT/有色/汽车/家电/工程机械大涨。 国内社融依然偏弱势，但财政发力支撑，市场已经相对韧性。5月金融数据延续“挤水分”特征，新增当月社融2.06万亿，其中新增人民币贷款8197亿不及万得一致预期1.02万亿，表明地产和企业仍存压力，但政府债券融资1.2万亿大幅扩张，超长国债加快发行，政策呵护支撑意愿强烈。当下国内经济预期收敛后，市场对于经济数据的反映已经偏弱，在指数底部位置韧性十足，这种宏观状态利于演绎结构性行情，成长、主题风格资产有望表现优异。此外也需要谨慎关注年中中美经济回落和各国大选的不确定性。由于年初美国通胀回落偏慢、导致降息延后，美国各项经济数据已经呈现明显回落迹象。中美经济数据可能同时进入2个季度左右的弱势状态，若通胀出现反复、影响降息路径，短期杀伤力较强；美联储降息前，全球货币政策不同步也将加大市场的脆弱性；第十届欧洲议会选举，右倾明显，将明显影响国际政治格局，美国也将进入大选白热化阶段，政治不确定性有所上升。 行业配置：哑铃策略逐步轮转至TMT，新质生产力关注算力/机器人/AI等。1）当前TMT指数与红利指数差额扩大为-19%，已进入TMT指数赔率占优区间，成长方向的性价比有所凸显。2）国资委、央企加大11个应用基础研究行动计划，涵盖量子信息、6G、深地深海、可控核聚变、前沿材料等方向。关注国家大基金后续投向和自主可控和新质生产力方向，三中全会或有政策加码。3）英伟达产业链催化下，AI算力赛道容量大，业绩向好。 风险提示：美联储加息超预期、海外金融风险超预期、历史经验失效等。 请阅读最后一页的重要声明！ 内容目录 1回顾与观点3 2核心图表跟踪5 3风险提示9 图表目录 图1.2019年美联储降息预期反复5 图2.2019年美国降息预期带动制造商补库5 图3.2019年补库带动中国出口订单回升5 图4.2019年中国出口回升拉动制造业PMI5 图5.2019年中美市场围绕着美联储降息展开6 图6.5-7月防御，8-10月TMT，11-12月出海复苏+TMT6 图7.年中国内经济仍存在一定压力6 图8.美国消费、地产、投资、制造都出现走弱迹象6 图9.全球各国货币政策进入分化阶段7 图10.当美元维持强势期间，非美权益市场往往偏弱7 图11.一级行业23年已宣告分红比例变化7 图12.不同条件下，分红比例增加案例的回报&超额8 图13.TMT进入哑铃策略的赔率区间9 1回顾与观点 回顾：2024年4月《出海与泛红利资产共舞》抓住市场主线，4月底《5月成长占优》提示成长布局机会；5月初周报和专题《4轮地产行情的启示》提示地产底部反弹机会，5月底《成长股启动需要什么条件》提示TMT机会，系列报告把握股市风格轮动节奏。 经济偏稳，大盘底部位置，结构性行情，看好成长领跑。本周市场延续震荡，3000点附近投资者惜售情绪明显，若无外部冲击难破关键点位；经济平稳，对于市场的影响和驱动有限，风险偏好触底回升，通信、计算机、电子、传媒本周全部位列行业表现前5，成长已经领跑市场。5月26日我们在周报已经汇报《成长股启动需要什么条件》：1）美国通胀环比数据回落至0.2%；2）美联储降息有望拉开A股指数行情；3）产业政策催化。当下条件1和3已经开始兑现发酵（美国5月核心CPI环比季调数据降至0.2%/PPI环比-0.2%、国家大基金三期成立，注册资本3440亿元，将重点投资AI芯片产业、英伟达引爆海外创新热潮与资本开支，带动算力产业链景气和业绩），符合我们5月5日二季度市场策略《成长有望领跑》的判断。配置层面，继续看好哑铃策略回归，尤其哑铃策略的TMT一端。1）红利端，从红利价值向红利质量切换，胜率角度考虑，景气向上时红利质量领跑；赔率角度，红利质量相对PB、拥挤度、基金持仓占比的向上抬升空间更大。2）成长端，TMT赔率占优。关注电新、电子（苹果链、PCB）、AI、低空经济（中国民用无人机全球首次珠峰6000米物资运输）、算力（华为芜湖数据中心正式开服）、卫星互联网（中国卫星互联网落地泰国）、机器人（马斯克表示人形机器人将成为工业主力）。 美国通胀压力缓和，市场类似19年，利于权益表现。本周海外最核心信号为5月美国核心CPI环比季调数据降至0.2%（上月从0.4%降至0.3%），重要通胀数据连续两个月下行，令降息路径更加清晰，主要市场应声大涨。今年市场演绎类似于2019年“交易降息预期->降息预期落空->降息实际落地”三个阶段，核心逻辑链条为“美国通胀回落->美联储降息->降息导致美国经济强势补库存->补库存带动中国出口和经济上行”（详见《成长股启动需要什么条件》）。在交易降息预期和降息实际落地两个阶段，全球市场会迎来优异表现，前者在23年10月-24年2月已 经兑现，下半年可以期待：1）降息落地初期的成长股，类似于19年8-10月TMT领跑全市场；2）降息落地+经济复苏阶段，成长股+出口链，类似19年11-12月TMT/有色/汽车/家电/工程机械大涨。 国内社融依然偏弱势，但财政发力支撑，市场已经相对韧性。5月金融数据延续 “挤水分”特征，新增当月社融2.06万亿，其中新增人民币贷款8197亿不及万得一致 预期1.02万亿，表明地产和企业仍存压力，但政府债券融资1.2万亿大幅扩张， 超长国债加快发行，政策呵护支撑意愿强烈。当下国内经济预期收敛后，市场对于经济数据的反映已经偏弱，在指数底部位置韧性十足，这种宏观状态利于演绎结构性行情，成长、主题风格资产有望表现优异。此外，也需要谨慎关注年中中美经济回落和各国大选的不确定性。由于年初美国通胀回落偏慢、导致降息延后，美国各项经济数据已经呈现明显回落迹象。中美经济数据可能同时进入2个季度左右的弱势状态，若通胀出现反复、影响降息路径，短期杀伤力较强；美联储降息前，全球货币政策不同步也将加大市场的脆弱性；第十届欧洲议会选举，右倾明显，将明显影响国际政治格局，美国也将进入大选白热化阶段，政治不确定性有所上升。 行业配置：哑铃策略逐步轮转至TMT，新质生产力关注算力/机器人/AI等。1）当前TMT指数与红利指数差额扩大为-19%，已进入TMT指数赔率占优区间，成长方向的性价比有所凸显。2）国资委、央企加大11个应用基础研究行动计划，涵盖量子信息、6G、深地深海、可控核聚变、前沿材料等方向。关注国家大基金后续投向和自主可控和新质生产力方向，三中全会或有政策加码。3）英伟达产业链催化下，AI算力赛道容量大，业绩向好。 风险提示：美联储加息超预期、海外金融风险超预期、历史经验失效等。 2核心图表跟踪 图1.2019年美联储降息预期反复图2.2019年美国降息预期带动制造商补库 3.0% 2.5% 2.0% 1.5% 1.0% 0.5% 0.0% 联邦基金基准利率 预期交易预期落空降息落地 4.6% 010203040506070809101112 4.4% 4.2% 4.0% 3.8% 3.6% 3.4% 3.2% 3.0% 美国制造商库存同比 补库存抢跑 美国经济二次回落降息后强势 补库 010203040506070809101112 数据来源：wind，财通证券研究所数据来源：wind，财通证券研究所 图3.2019年补库带动中国出口订单回升图4.2019年中国出口回升拉动制造业PMI 中国出口新订单PMI 010203040506070809101112 51第一次：补库存抢跑拉动第二次：强势补库存拉动 50 51.0 50.5 中国制造业PMI 第一次：出口拉动景气 第二次：出口拉动景气 4950.0 4849.5 4749.0 4648.5 4548.0 0102 030405 0607 080910 1112 数据来源：wind，财通证券研究所数据来源：wind，财通证券研究所 预期落空 2019-05-09 2019-08-06 10 6 5 4% 3% 3% 2% 1% -1% -1% -2% -2% -3% -5% -5% 降息未复苏 2019-08-06 2019-10-31 降息+复苏 2019-11-01 2019-12-31 电子 医药 有色金属 电子非银金融 国防军工银行 公用事业 计算机家电 建材机械 通信交通运输 医药电新设备 房地产建筑煤炭汽车 基础化工钢铁 石油石化轻工制造纺织服装 传媒商贸零售 家电 传媒轻工制造 通信银行 建材社会服务房地产非银金融农林牧渔石油石化电新设备基础化工交通运输纺织服装 汽车机械 商贸零售公用事业国防军工煤炭 建筑钢铁 有色金属 4% 3% 3% 2% 2% 2% 1% 0% 0% -1% -1% -1% -1% -1% -3%