FY2024年报点评：归母净利同比+20.7%，金价高位下终端动销承压

周大福（01929.HK） 证券研究报告·海外公司点评·专业零售(HS) FY2024年报点评：归母净利同比+20.7%，金价高位下终端动销承压 买入（维持） 2024年06月14日 证券分析师吴劲草 执业证书：S0600520090006 wujc@dwzq.com.cn 证券分析师谭志千 执业证书：S0600522120001 tanzhq@dwzq.com.cn 盈利预测与估值 FY2023A FY2024A FY2025E FY2026E FY2027E 营业总收入（百万元） 94684 108713 112260 119035 126309 同比(%) (4.30) 14.82 3.26 6.03 6.11 归母净利润（百万元） 5384 6499 7308 8984 10678 同比(%) (19.78) 20.71 12.45 22.92 18.86 EPS-最新摊薄（元/股） 0.54 0.65 0.73 0.90 1.07 P/E（现价&最新摊薄） 17.55 14.54 12.93 10.52 8.85 股价走势 周大福恒生指数 投资要点 FY2024公司归母净利润同比+20.7%：FY2024公司实现收入1087亿港币，同比+14.8%，其中中国内地收入897亿港币，同比+9.9%，中国港澳及其他地区收入190亿港币，同比+45.6%；实现主要经营利润121.6亿港币，同比+28.9%，其中中国内地/中国港澳等其他地区主要经营利 润分别为105.1亿港币/16.54亿港币，同比增速分别为+19.6%/+153.7%；实现归母净利润65亿港币，同比+20.7%。全年派息率达到84.6%。 毛利率受产品结构影响下滑，经营效率有明显提升：FY2024公司毛利 率20.5%，同比下滑1.9pct，实现经调整毛利率22.8%，同比下滑0.9pct， 3% 0% -3% -6% -9% -12% -15% -18% -21% -24% -27% -30% 2023/6/142023/10/132024/2/112024/6/11 市场数据 收盘价(港元)9.46 一年最低/最高价9.27/15.48 市净率(倍)3.67 调整项目主要金价上涨带来的黄金借贷带来的未实现亏损24.9亿港币，带来毛利率2.3pct的负向变动，整体毛利率的下滑主要来自于克重黄金产品占比的提升。主要经营净利率11.2%，同比+1.2pct，主要来自于公司降本增效，减少费用端开支，提升了运营效率。 港股流通市值(百万港 元) 基础数据 94,483.99 中国内地同店销售额同比+1.8%，主要来自黄金产品的贡献：同店方面，FY2024中国内地直营同店销售额/销售量同比+1.8%/-4.8%，加盟同店销售额/销售量同比+7.4%/-4.2%，中国港澳地区同店销售额同比+42.4%， 销售量同比+32%。分产品来看，FY2024中国内地黄金同店销售额同比增速+6.4%，镶嵌同店销售额同比-14.4%。 公司继续延续高质量开店，加盟渠道新开门店爬坡中：分渠道来看，FY2024中国内地自营收入同比+3.6%，批发收入同比+15.1%，截止2024年3月末，中国内地周大福珠宝门店达到7403家，同比净增143家，其中直营门店净增21家，加盟门店净增122家，净增门店区域主要来 自于二线城市。 2024年4-5月受金价高位震荡影响，终端动销偏弱：2024年4-5月，集团整体零售额同比增速-20.2%，其中中国内地零售额同比-18.8%，中国港澳及其他市场零售额同比-29%。同店方面，中国内地/中国港澳及其他市场同店增速同比-27.6%/-32%；产品结构方面，中国内地黄金产品同 店同比-29.8%，镶嵌产品同店同比-32.9%。 盈利预测与投资评级：考虑到金价高位震荡令终端消费承压，我们下调公司FY2025-FY2026归母净利润从87.4/99亿港币至73.1/89.8亿港币，预计FY2027归母净利润107亿港币，最新收盘价对应FY2025-FY2027PE为13/11/9倍，维持“买入”评级。 风险提示：同店销售恢复不及预期，门店调整风险，金价大幅波动风险，消费力走弱等 每股净资产(港元)2.57 资产负债率(%)69.89 总股本(百万股)9,987.74 流通股本(百万股)9,987.74 相关研究 《周大福(01929.HK:)：FY2024Q4中 国内地零售额同比+12.4%，渠道爬坡优化中》 2024-04-14 《周大福(01929.HK:)：FY2024Q3经 营数据点评：中国内地同店销售额同比+22.7%，同店效益持续提升》 2024-01-14 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 1/3 海外公司点评 周大福三大财务预测表 资产负债表（百万元） FY2024A FY2025E FY2026E FY2027E 利润表（百万元） FY2024A FY2025E FY2026E FY2027E 流动资产 79,182.40 83,773.36 90,443.92 98,242.70 营业总收入 108,713.00 112,260.31 119,034.68 126,309.08 现金及现金等价物 7,695.40 10,022.85 13,272.37 16,977.01 营业成本 86,428.00 89,056.48 93,126.09 98,056.88 应收账款及票据 2,052.30 2,182.84 2,314.56 2,456.01 销售费用 9,513.20 9,317.61 9,879.88 10,483.65 存货 64,647.00 66,792.36 69,844.57 73,542.66 管理费用 3,787.00 3,367.81 3,571.04 3,789.27 其他流动资产 4,787.70 4,775.31 5,012.41 5,267.02 研发费用 0.00 0.00 0.00 0.00 非流动资产 9,636.60 9,752.39 9,867.88 9,949.35 其他费用 1.40 0.00 0.00 0.00 固定资产 4,526.80 4,614.93 4,702.41 4,740.51 经营利润 9,230.50 10,518.42 12,457.67 13,979.27 商誉及无形资产 1,280.90 1,323.55 1,366.57 1,409.94 利息收入 256.40 153.91 200.46 0.00 长期投资 49.80 49.80 49.80 49.80 利息支出 704.60 925.56 925.56 0.00 其他长期投资 361.90 361.90 361.90 361.90 其他收益 (54.00) 34.60 254.60 254.60 其他非流动资产 3,417.20 3,402.20 3,387.20 3,387.20 利润总额 8,728.30 9,781.37 11,987.17 14,233.87 资产总计 88,819.00 93,525.74 100,311.80 108,192.05 所得税 2,121.10 2,376.87 2,912.88 3,458.83 流动负债 57,520.40 58,339.32 60,318.62 62,450.72 净利润 6,607.20 7,404.50 9,074.28 10,775.04 短期借款 25,281.40 25,281.40 25,281.40 25,281.40 少数股东损益 107.90 96.26 90.74 96.98 应付账款及票据 1,041.20 1,063.73 1,112.34 1,171.24 归属母公司净利润 6,499.30 7,308.24 8,983.54 10,678.07 其他 31,197.80 31,994.19 33,924.88 35,998.09 EBIT 9,176.50 10,553.02 12,712.27 14,233.87 非流动负债 4,553.00 4,613.54 4,677.10 4,743.84 EBITDA 11,396.80 10,572.23 12,731.77 14,252.40 长期借款 3,342.30 3,342.30 3,342.30 3,342.30 其他 1,210.70 1,271.24 1,334.80 1,401.54 负债合计 62,073.40 62,952.85 64,995.72 67,194.56 股本 9,987.70 9,987.70 9,987.70 9,987.70 主要财务比率 FY2024A FY2025E FY2026E FY2027E 少数股东权益 1,030.60 1,126.86 1,217.60 1,314.58 每股收益(元) 0.65 0.73 0.90 1.07 归属母公司股东权益 25,715.00 29,446.03 34,098.48 39,682.92 每股净资产(元) 2.68 3.06 3.54 4.10 负债和股东权益 88,819.00 93,525.74 100,311.80 108,192.05 发行在外股份(百万股) 9,987.74 9,987.74 9,987.74 9,987.74 ROIC(%) 12.67 13.95 15.63 16.14 ROE(%) 25.27 24.82 26.35 26.91 现金流量表（百万元） FY2024A FY2025E FY2026E FY2027E 毛利率(%) 20.50 20.67 21.77 22.37 经营活动现金流 13,835.60 6,870.08 8,323.01 8,576.93 销售净利率(%) 5.98 6.51 7.55 8.45 投资活动现金流 (716.60) (39.86) 183.16 221.34 资产负债率(%) 69.89 67.31 64.79 62.11 筹资活动现金流 (16,830.10) (4,214.26) (4,968.15) (4,805.13) 收入增长率(%) 14.82 3.26 6.03 6.11 现金净增加额 (3,999.60) 2,327.45 3,249.52 3,704.64 净利润增长率(%) 20.71 12.45 22.92 18.86 折旧和摊销 2,220.30 19.21 19.50 18.53 P/E 14.54 12.93 10.52 8.85 资本开支 (1,981.60) (150.00) (150.00) (100.00) P/B 3.53 3.09 2.68 2.30 营运资本变动 642.50 (1,444.59) (1,441.74) (1,962.04) EV/EBITDA 11.95 10.70 8.63 7.45 数据来源:Wind,东吴证券研究所，全文如无特殊注明，相关数据的货币单位均为港币，港元兑人民币汇率为2024年6月13日的0.93，预测均为东吴证券研究 所预测。 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 2/3 特定状况，如具体投资目的、财务状况以及特定需求等，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。 东吴证券研究所苏州工业园区星阳街5号邮政编码：215021 传真：（0512）62938527 公司网址：http://www.dwzq.com.cn 免责及评级说明部分 免责声明 东吴证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。 会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，本公司及作者不对任何人因使用本报告中的内容所导致的任何后果负任何责任