可转债周报：信用风险扰动，转债弱势调整

证券研究报告 固定收益报告 信用风险扰动，转债弱势调整 可转债周报（6.3-6.7） 2024年06月11日 投资要点 中证转债-上证指数走势图 30% 10% 10% 30% 上证指数中证转债 - - 23-06 23-08 23-1023-12 24-0224-0424-06 % 1M 3M 12M 中证转债 -0.51 3.00 -1.78 上证指数 -2.47 1.20 -5.02 刘文蓉分析师 执业证书编号:S0530523070001 liuwenrong@hnchasing.com 相关报告 1可转债周报（5.27-5.31）：估值仍有支撑，警惕弱资质转债2024-06-03 2可转债周报（5.20-5.24）：转债估值抬升，表 现较强韧性2024-05-28 3可转债周报（5.13-5.17）：新券供给缩量，估值仍有支撑2024-05-20 二级市场跟踪。1）转债跟随正股下跌。截至6月7日，上证指数 周环比下跌1.15%，收于3051.28点；上证转债周环比下跌0.91%，收于352.74点；中证转债周环比下跌1.04%，收于397.06点；深 证转债周环比下跌1.29%，收于281.71点。利率债曲线走陡。6 月7日，1年期国债收于1.6%，周环比下行4BP；10年期国债收于2.28%，周环比下行1BP。2）从转债所属行业来看，仅美容护理、纺织服饰等行业收涨，周涨幅分别为1.82%、0.05%。3）个券表现。周涨跌幅排名前五位的转债分别为九洲转2、贵广转债、洪 城转债、柳工转2和横河转债，周涨跌幅分别为8.54%、8.08%、7.68%、7.61%和7.1%；周涨跌幅排名末五位的转债分别为中装转 2、英力转债、雅创转债、利元转债和华钰转债，周涨跌幅分别为 -35.86%、-19.61%、-17%、-16.73%和-16.59%。4）转债估值分化。 截至6月7日，全市场转股溢价率的中位数和算术平均数分别为 51.74%和72.67%，周环比分别上升5.56个百分点和上升7.74个百分点；其中分平价来看，平价低于100、100-110、110-120、120-130、高于130元的转债的转股溢价率均值分别为86.14%、19.57%、18.1%、10.44%、11.59%，周环比分别上涨6.48、下跌3.83、下跌 4.69、下跌0.31、上涨4.58个百分点。 一级市场跟踪：上周（6.3-6.7）无转债发行和上市。截至2024年6月7日，待发新券中已拿到证监会批文的转债16家，规模共计108亿元；已通过发审委转债13家，规模共计179亿元。 核心观点：信用风险扰动，转债弱势调整。上周转债市场跟随正股下跌，但下跌幅度小于正股，体现一定防御属性。近期在交易所密集下发问询函、转债评级下调风险未释放完毕等因素影响下， 部分弱资质转债标的大幅下跌，引发市场对于转债信用扰动的担忧；但上周证监会也针对近期上市公司股票被实施ST、退市等情况表示短期内退市公司不会明显增加，转债信用风险冲击或将有所缓解。往后看，在信用风险扰动下偏债型转债估值有所调整，但也存在基本面较好的转债被“错杀”，且在供给缩量背景下转债估值仍有一定支撑。转债策略来看，建议仍然采取哑铃型策略，一是配置信用资质较好的低价转债以及存在一定供给稀缺性的大盘底仓转债，二是关注具备一定成长性和进攻性的偏股型转债。建议关注以下几条主线：1）基本面较好的低价转债和大盘底仓转债；2）业绩预期较好的转债标的，如出口链上受益于补库需求等景气度较高的板块；3）受益于美联储降息、地缘关系紧张的资源品板块；4）AI主题、低空经济和新质生产力方向，建议关注汽车、机械设备、计算机、通信等。 风险提示：转债估值回落风险，股市波动风险。 此报告考请务必阅读正文之后的免责条款部分 内容目录 1核心观点3 2重点行业/主题跟踪4 3二级市场5 3.1市场行情5 3.2估值分析7 4一级市场8 5风险提示9 图表目录 图1：上证指数和转债指数走势（点）5 图2：上证指数和转债指数周涨跌幅（%）5 图3：各期限国债到期收益率普遍下行（%）5 图4：各期限国开债到期收益率普遍下行（%）5 图5：利率债期限利差走阔（BP）6 图6：中美10Y国债利差周环比收窄（%，BP）6 图7：权益市场行业周涨跌幅（%）6 图8：可转债行业周涨跌幅（%）6 图9：全市场转债价格中位数和算术平均数变动（元，%）7 图10：不同价格转债分布情况（只，亿元）7 图11：全市场转股溢价率走势（%）8 图12：全市场转股溢价率中位数和算数平均数变动（%）8 图13：不同平价转债的转股溢价率变动（%）8 表1：涨幅前十和跌幅前十的可转债（6.3-6.7）7 表2：证监会核准和发审委批准的转债明细9 1核心观点 股市：市场延续调整。上周A股延续调整态势，其中小市值的微盘股和ST板块下跌幅度较大，万得微盘股指数周下跌10.01%，ST板块指数周下跌10.90%；从行业表现 来看，上周仅公用事业、交通运输行业收涨，其余行业均收跌，高股息防守板块表现较佳，市场风险偏好仍有待提振。展望后市，从业绩端来看，4月工业企业利润由降转增，5月出口同比增长11.2%，外需保持较强韧性；但5月制造业PMI回落至荣枯线以下，其中主要是生产指数和新订单指数回落幅度较大；因此仍需观察未来政府债券发行加速以及地产政策落地效果，中国第三季度的经济修复确定性或相对较高。从估值端来看，截至6月9日，万得全A的市净率估值仅为1.42倍，处于近十年以来的历史后0.98%分位，低于历史99%时期，估值处于历史低位。总的来看，我们预计后续A股机会仍要大于风险。 债市：利率债曲线走陡。上周利率债收益率震荡下行，中短端下行幅度较长端更大，利率债曲线呈现牛陡态势。近期期限利差走阔的主要原因为：一是央行近期对于长期国债收益率较为关注，目前长端处于震荡态势；二是此前银行手工补息禁止后存款搬家， 导致非银资金扩张，而理财、债基、货基等更青睐于中短端债券。展望后市，5月出口数据延续改善态势，但5月PMI回落至荣枯线以下，经济维持弱修复态势，后续仍需继续关注地产政策落地效果等，因此短期来看，经济基本面对债市仍存在一定支撑。此外，上周欧央行开启降息，但欧央行表示不对任何特定利率路径做预先承诺，表态较为鹰派；美国非农就业数据大超预期，美联储降息预期继续降温；因此外围因素对于汇率和国内货币政策的制约仍有待观察。 转债：信用风险扰动，转债弱势调整。上周转债市场跟随正股下跌，但下跌幅度小 于正股，体现一定防御属性。近期在交易所密集下发问询函、转债评级下调风险未释放完毕等因素影响下，部分弱资质转债标的大幅下跌，引发市场对于转债信用扰动的担忧；但上周证监会也针对近期上市公司股票被实施ST、退市等情况表示短期内退市公司不会明显增加，转债信用风险冲击或将有所缓解。往后看，在信用风险扰动下偏债型转债估值有所调整，但也存在基本面较好的转债被“错杀”，且在供给缩量背景下转债估值仍有一定支撑。转债策略来看，建议仍然采取哑铃型策略，一是配置信用资质较好的低价转债以及存在一定供给稀缺性的大盘底仓转债，二是关注具备一定成长性和进攻性的偏股型转债。建议关注以下几条主线：1）基本面较好的低价转债和大盘底仓转债；2）业绩预期较好的转债标的，如出口链上受益于补库需求等景气度较高的板块；3）受益于美联储降息、地缘关系紧张的资源品板块；4）AI主题、低空经济和新质生产力方向，建议关注汽车、机械设备、计算机、通信等。 2重点行业/主题跟踪 出口：据海关统计，2024年5月份，我国货物贸易进出口总值3.70万亿元人民币，同比上涨8.6%，环比4月增长2.0%。其中，出口2.15万亿元，同比上涨 11.2%，环比增长3.5%；进口1.56万亿元，同比增长5.2%，环比持平。按美元计价，5月份，我国进出口总值5220亿美元，同比上涨4.4%，环比4月增长2.4%。建议关注松霖转债、耐普转债、运机转债、弘亚转债、麒麟转债等。 地产：5月17日，央行宣布多项措施以提振楼市：①降低首套和二套房贷最低首付款比例，首套/二套住房商业性个人住房贷款最低首付款比例分别从20%/30%下调至15%/25%。②取消全国层面首套/二套住房商业性个人住房贷款利率政策 下限；③下调各期限品种的个人住房公积金贷款利率0.25个百分点。④将设立 3000亿元保障性住房再贷款，支持地方国有企业以合理价格收购已建成未出售商品房，用作配售型或配租型保障性住房，所收购的商品房严格限定为房地产企业已建成未出售的商品房，预计将带动银行贷款5000亿元。建议关注旗滨转债、华翔转债、松霖转债等。 银行：4月8日，央行通过自律定价机制发布《关于禁止通过手工补息高息揽储维护存款市场竞争秩序的倡议》，并且提及“即日起，银行不得以任何形式向客 户承诺或支付突破存款利率授权上限的补息。此前违规作出的补息承诺，在付息日一律不得支付”。建议关注兴业转债、南银转债等。 能源：5月23日，国务院印发《2024-2025年节能降碳行动方案》。行动方案要 求2024年单位GDP能源消耗和二氧化碳排放分别降低2.5%左右、3.9%左右，规模以上工业单位增加值能源消耗降低3.5%左右，非化石能源消费占比达到18.9%左右。2025年，非化石能源消费占比达到20%左右。重点任务包括，化石能源消费减量替代行动、非化石能源消费提升行动，以及钢铁、石化化工、有色金属、建材、建筑、交通运输等行业节能降碳行动。行动方案对于推动新能源，尤其是分布式储能等的发展具有重要意义；同时也将强化石化化工、钢铁等行业的供给约束。相关标的主要有隆22转债、福莱转债等。 3二级市场 3.1市场行情 转债跟随正股下跌。截至6月7日，上证指数周环比下跌1.15%，收于3051.28点； 上证转债周环比下跌0.91%，收于352.74点；中证转债周环比下跌1.04%，收于397.06 点；深证转债周环比下跌1.29%，收于281.71点。 图1：上证指数和转债指数走势（点）图2：上证指数和转债指数周涨跌幅（%） 500 400 300 200 上证转债中证转债 深证转债上证指数（右） 3400 3000 2600 0.0 -0.2 -0.4 -0.6 -0.8 -1.0 -1.2 -1.4 23-0523-0723-0923-1124-0124-0324-05 上证指数上证转债中证转债深证转债 资料来源：IFIND，财信证券资料来源：IFIND，财信证券 利率债曲线走陡。6月7日，1年期国债收于1.6%，周环比下行4BP；10年期国债收于2.28%，周环比下行1BP。1年期国开债收于1.77%，周环比下行4BP；10年期国开债收于2.37%，周环比下行2BP。 利率债期限利差走阔。6月7日，10Y-1Y国债期限利差收于67.93BP，周环比走阔3BP；10Y-1Y国开债期限利差收于59.71BP，周环比走阔2BP。美国10年期国债收益率收于4.47%，周环比上行6BP，中美利差收于-218.67BP，周环比收窄6BP。 图3：各期限国债到期收益率普遍下行（%）图4：各期限国开债到期收益率普遍下行（%） 3.2 1Y国债3Y国债5Y国债10Y国债 3.2 1Y国开债3Y国开债5Y国开债10Y国开债 2.8 2.8 2.42.4 2.02.0 1.6 22-1223-0223-0423-0623-0823-1023-1224-0224-0424-06 1.6 22-1223-0223-0423-0623-0823-1023-1224-0224-0424-06 资料来源：IFIND，财信证券资料来源：IFIND，财信证券 图5：利率债期限利差走阔（BP）图6：中美10Y国债利差周环比收窄（%，BP） 10Y-1Y国债10Y-1Y国开债中美利差（右）中国10Y国债美国10Y国债 12050 100 80 6