转债周记（6月第1周）：正股回购频发，转债影响几何？

正股回购频发，转债影响几何？ 固定收益 固收周报 ——转债周记（6月第1周） 首席分析师：颜子琦 执业证书号：S0010522030002电话：13127532070 邮箱：yanzq@hazq.com分析师：胡倩倩 执业证书号：S0010524050004电话：13391388385 邮箱：huqianqian@hazq.com 主要观点： 报告日期：2024-6-10 历史正股回购情况如何？ 纵览2013至2024年5月底正股回购次数数据，转债发行人发布回购公告次数处于持续增长状态，在2023年达到峰值。2013-2019年共发生11次正股回购，2020年一年回购次数增加至10次，随后的三年回购次数大幅增 加，从2021年的34次攀升至2023年的89次。2024年年初至5月底转债 发行人共计发布了30次回购公告。 在发布回购公告的转债发行人中，生物医药与电子行业的公司数量占主导地位。生物医药行业共19家公司发布过回购公告，电子行业紧跟其后，共 17家。 整体来看，回购有利于正股股价和转债价格提升。公告发布的当天正股平均价格抬高到19.54元，在回购公告发布后的第十天正股平均价格升至 19.60元。回购公告发布当天转债平均价格抬高至139.87元，至第十日转债平均价格小幅回升至139.99元。 回购且下修转股价的公司是少数。只有4%的公司回购股份后向下修正了转股价；而不下修的公司分为三种情况：发布公告不调整转股价（65%）、发 布公告提高转股价（27%）、未发布关于是否调整转股价的公告（4%）。 公司股票回购的主要动机 传递股价被低估的信号、调整财务杠杆、充分利用闲置资金以及调节股票供应量均为公司股票回购的主要动机。公司通过股票回购传递股价被低估的信号，引导投资者重新重新评估给予信心，提振公司股价；当公司采用 债务融资方式来筹集资金进行股票回购时，可以快速调整财务杠杆，优化资本结构，实现公司价值提升；公司利用将较为充裕的现金流进行股票回购作为“库藏股”保留，用于员工福利计划或未来公司可转债的转股；公司通过股票回购调节股票供应量，直接导致股价上升，促进可转债转股。 哪些转债在正股回购后顺利促转股？？ 贵轮转债、科伦转债、天地转债以及锦浪转债均为公司进行股票回购后不 敬请参阅末页重要声明及评级说明1/14证券研究报告 超过1年进行强赎的可转债案例。其中，贵州轮胎通过回购股票传递股价低估信号，股价出现明显上涨的走势，随后又迎来了一波明显的主升行 情，贵轮转债短期成功促转股；科伦药业回购股票后，公司股价整体呈现明显的上涨趋势，科伦转债提前转股退市。 风险提示 正股及公司基本面表现不及预期；转债破发风险；转债违约风险；数据统计与提取产生的误差等。 正文目录 1回购股票利于股价提升，部分公司下修转股价5 1.1正股回购次数逐年上升5 1.2回购发行人多集中于生物医药与电子行业6 1.3回购显成效，正股转债双上扬7 1.4回购后转股价调整：不下修比例更高9 2公司股票回购的主要动机9 2.1传递股价被低估的信号9 2.2调整财务杠杆9 2.3充分利用闲置资金10 2.4调节股票供应量10 3哪些转债在正股回购后顺利促转股？10 3.1贵轮转债：回购传递股价低估信号，可转债短期成功促转股11 3.2科伦转债：回购后股价明显上涨，可转债加速转股退市12 4风险提示13 图表目录 图表1历史正股回购情况（单位：次）5 图表22023-2024各月回购情况（单位：次）6 图表3回购正股的转债发行人行业分布（单位：家）7 图表4发布回购公告当天及前后十天正股平均价格（单位：元）8 图表5发布回购公告当天以及前后十天转债平均价格（单位：元）8 图表6回购正股后转债发行人是否下修占比情况（单位：%）9 图表7贵轮转债对应正股股价走势图12 图表8科伦转债对应正股股价走势图13 1回购股票利于股价提升，部分公司下修转股价 1.1正股回购次数逐年上升 纵览2013至2024年5月底正股回购次数数据，转债发行人发布回购公告次数 处于持续增长状态，在2023年达到峰值。2013-2019年共发生11次正股回购，2020 年一年回购次数增加至10次，随后的三年回购次数大幅增加，从2021年的34次攀 升至2023年的89次。2024年年初至5月底转债发行人共计发布了30次回购公告。 自2023年以来平均每个月正股回购次数为7次，发布公告比较集中的时间段是：2023年1月（9次）、2023年3月（8次）、2023年6月（13次）、2023年7月和8月 （都是8次）、2023年9月（9次）、2024年1月和3月（都是8次）。 图表1历史正股回购情况（单位：次） 100 90 80 70 60 50 40 30 20 10 0 2013-201920202021202220232024 资料来源：同花顺，华安证券研究所 图表22023-2024各月回购情况（单位：次） 14 12 10 8 6 4 2 0 资料来源：同花顺，华安证券研究所 1.2回购发行人多集中于生物医药与电子行业 在发布回购公告的转债发行人中，生物医药与电子行业的公司数量占主导地位。 生物医药行业共19家公司发布过回购公告，电子行业紧跟其后，共17家；农林牧渔行业共11家，基础化工、机械设备、汽车行业都是10家；社会服务、商贸零售、环保等行业内公司发布回购公告较少。 图表3回购正股的转债发行人行业分布（单位：家） 19 17 11 101010 6 555 4 33333 22 1111111 20 18 16 14 12 10 8 6 4 2 0 资料来源：Wind金融终端，华安证券研究所 1.3回购显成效，正股转债双上扬 整体来看，回购对正股股价的上涨具有积极的推动作用。本文统计了发布回购公 告当天以及前后十天相应公司的正股平均价格。回购公告发布之前正股股价大体走低，从19.72元降至公告发布前一天的低点19.49元，公告发布的当天正股平均价格抬高 到19.54元，回购公告发布的后十日虽然在某几日有下幅度下降，但大体处于抬升状 态，在回购公告发布后的第十天正股平均价格升至19.60元。 图表4发布回购公告当天及前后十天正股平均价格（单位：元） 正股平均价格 19.85 19.80 19.75 19.70 19.65 19.60 19.55 19.50 19.45 19.40 19.35 T-10T-9 T-8 T-7 T-6 T-5 T-4 T-3 T-2 T-1TT+1T+2T+3T+4T+5T+6T+7T+8T+9T+10 19.30 资料来源：同花顺，华安证券研究所 整体来看，回购公告发布后转债平均价格稍稍回升。回购公告发布之前转债平均 价格从141.01元下跌至139.83元，发布公告当天抬高至139.87元，发布公告后十 日内处于波动上升状态，至第十日转债平均价格小幅回升至139.99元。 图表5发布回购公告当天以及前后十天转债平均价格（单位：元） 142 转债平均价格 141 141 140 140 T-10T-9 T-8 T-7 T-6 T-5 T-4 T-3 T-2 T-1TT+1T+2T+3T+4T+5T+6T+7T+8T+9T+10 139 资料来源：同花顺，华安证券研究所 1.4回购后转股价调整：不下修比例更高 回购且下修转股价的公司是少数。本文统计了发布回购公告后转债发行人是否下 修的情况，其中只有4%的公司回购股份后向下修正了转股价；而不下修的公司分为三种情况：发布公告不调整转股价（65%）、发布公告提高转股价（27%）、未发布关于是否调整转股价的公告（4%）。 图表6回购正股后转债发行人是否下修占比情况（单位：%） 4% 4% 27% 65% 下修不下修 不下修（提高）不下修（不调整） 资料来源：Wind金融终端，华安证券研究所 2公司股票回购的主要动机 2.1传递股价被低估的信号 公司通过股票回购传递股价被低估的信号，提振公司股价。投资者与公司的内部 管理者存在信息不对称的情况，公司主动选择进行股票回购具有一定的积极公告效应，相当于起到了向投资者传递信号的作用。只有在公司认为自身股票价值被市场低估时，公司才会希望通过公开市场回购股票，从而向投资者传递公司股价被低估的信号。通过这种方式来吸引投资者对公司重新评估给予信心，对公司短期经营收益具有正面的影响，提振公司股价。 2.2调整财务杠杆 公司通过股票回购调整财务杠杆，优化资本结构，实现公司价值提升。调整财务 杠杆是公司选择股票回购较为常见的动机。当公司采用债务融资方式来筹集资金进行股票回购时，公司通过回购股票可以减少权益资本，从而提高财务杠杆比率，产生杠杆效应。基于公司自身的资本结构，若其权益资本比例较高时，举债进行股票回购可以快速提高公司财务杠杆率，以达到改变公司资本结构的目的。对于财务杠杆较低的公司来说，这不仅能够优化公司的资本结构，还能够利用融资利息带来的税盾效应实现公司价值的提升。 2.3充分利用闲置资金 公司通过股票回购作为“库藏股”保留，用于员工福利计划或未来公司可转债的转 股。企业只有充分运用现金资源才能使得企业资源价值最大化。在企业在拥有的可支 配现金流较为充裕但没有较好的投资机会时，可以选择用自由现金流进行回购股票作为“库藏股”保留。一方面，“库藏股”可以用于员工福利计划，比如股权激励、员工持股计划等。另一方面，“库藏股”可以用于转换为公司发行的可转债，以备可转债发行之后持有人选择进行可转债转股持有。大多数上市公司更青睐于前者，回购股票用于员工福利计划有助于将公司的发展与员工自身利益相挂钩，更好的留住人才，提高员工的工作积极性，激发上市公司经营活力。 2.4调节股票供应量 公司通过股票回购调节股票供应量，直接导致股价上升，促进可转债转股。可以 减少外部流通股的数量。由于回购部分的股票无法继续上市流通，公司在外流通股数量减少，因此在计算每股盈利时由于分母减少，将直接带来EPS的上升，使得公司股价有所上升，从而达到以较小的回购促进较大的可转债转股目的。同时，股票回购也赋予中小股东维护合法权益，为其提供免受不公平对待的退出机制。 3哪些转债在正股回购后顺利促转股？ 贵轮转债、科伦转债、天地转债以及锦浪转债均为公司进行股票回购后不超过1 年进行强赎的可转债案例。我们对转债强赎案例进行详细分析，关注股票回购对可转 债转股的影响。下面我们将重点介绍贵轮转债和科伦转债从回购到成功促转股的过程 分析。 3.1贵轮转债：回购传递股价低估信号，可转债短期成功促转股 回购股票传递股价低估信号，贵轮转债短期成功促转股。贵州轮胎股份有限公司 （以下简称“贵州轮胎”）于2023年4月13日发布公告称，公司拟回购注销2019年限制性股票激励计划部分限制性股票360,840股，占回购注销前公司总股本的0.03%。本次部分A股限制性股票回购注销事项于2023年4月11日办理完成。回购注销完成后，公司总股本由1,147,488,554股减少至1,147,127,714股。由下图可知，在注销式回购公告发布后，贵州轮胎股票价格出现明显上涨的走势，随后又迎来了一波明显的主升行情，其中有部分原因是公司注销式回购带来的信心，从而使得公司市值有所增长。自2023年7月4日至2023年7月24日期间，公司股价已有15个交易日 不低于当期转股价格的130%，已触发“贵轮转债”的有条件赎回价格。但根据公司2023 年7月25日公告称，公司2023年7月25日至2023年10月24日期间均不行使“贵 轮转债”的提前赎回权利。同样，自2023年10月25日至2023年11月14日期间，公司股价已有15个交易日不低于当期转股价格的130%，已触发“贵轮转债”的有条件赎回价格。根据公司2023年11月15日公告称，公司2023年11月15日至2024 年2月14日期间均不行使“贵轮转债”的提前赎回权利。直至2024年4月1日，股