新业务大幅减亏，核心业务利润微增

浦银国际研究 公司研究|互联网行业 赵丹 首席互联网分析师dan_zhao@spdbi.com(852)28086436 杨子超，CFA 互联网分析师charles_yang@spdbi.com(852)28086409 2024年6月7日 评级 目标价（港元） 潜在升幅/降幅 目前股价（港元） 52周内股价区间（港元）总市值（百万港元） 近3月日均成交额 121 +7% 112.7 61.1-150 693,338 （百万港元）4,085 市场预期区间 HKD94HKD112.7 HKD121 HKD200 SPDBI目标价目前价市场预期区间注：截至2024年6月6日收盘价 资料来源：Bloomberg、浦银国际 股价表现 美团股价(港元) 相对于MSCI中国可选消费指数表现(右轴) 15080% 100 30% 50 -20% 资料来源：Bloomberg、浦银国际 1/2024 4/2024 扫码关注浦银国际研究 浦银国际 美团（3690.HK）：新业务大幅减亏，核心业务利润微增 收入利润皆超预期：公司1Q24收入为人民币733亿元，同比增长25%，高于市场预期6.2%；调整后净利润75亿元，比市场预期高29%，调整后净利润率为10.2%（1Q23为9.4%，4Q23为5.9%）。新业务大幅减亏， 核心业务利润微增2.7%。此外，公司1-5月公司共花费9.2亿美元用于 公司研究 回购（去年11月宣布10亿美元回购额度），建议持续关注后续更新。 配送单量增长强劲，到店竞争有所缓和，但尚未结束：1Q24核心业务增收不增利：收入同比增长27.4%至546亿元，其中配送/佣金/广告收入分别同比增长25%/27%/33%；经营利润为97亿元，同比微增2.7%，经营利润率为17.8%，去年同期为22%，利润率同比下降主要是由于餐饮外卖客单价的下滑以及补贴率的提升。配送交易笔数增长强劲，同比增长28.1%至54.6亿，好于我们预期，但受宏观环境和基数影响，单均价格下滑。由于受基数影响，二季度外卖同比增速或有所放缓，同时客单价影响也将逐渐消化。闪购保持高增长，一季度日均订单量840万，预计下半年增速或是餐饮外卖两倍。到店酒旅复苏强劲，GTV同比增长60%，年度交易用户同比增长37%，全年来看GTV有望保持高增长。到店酒旅业务与抖音的竞争有所缓和，但并未结束，经营利润仍然面临一定压力。 美团（3690.HK） 预计新业务亏损下半年继续大幅收窄：新业务经营亏损为27.6亿元，大幅收窄，经营亏损率14.8%，去年同期为32%。收入同比增长18.5%至157亿元，在亏损大幅收窄情况下，较上季度实现提速，好于预期。公司逐步提高商品加价率并改善仓储运营效率，减亏仍然是公司下半年战略重点，我们预计新业务，尤其是美团优选亏损将继续显著收窄。 维持“持有”评级，调整目标价至121港元：由于公司表示将进一步收窄新业务亏损，我们将公司2024E调整后净利润预测上调至374亿元，上调目标价至121港元，对应2024E年18.7xP/E。考虑到店业务竞争仍存在不确定性，以及公司当前较高估值水平，维持“持有”评级。 投资风险：竞争加剧；业务复苏不及预期。 图表1：盈利预测和财务指标 人民币百万元 FY22 FY23 FY24E FY25E FY26E 营业收入 219,955 276,745 346,446 397,664 453,090 经营利润 (5,820) 13,415 28,189 36,120 51,215 调整后净利润 2,827 23,253 37,418 44,660 60,185 调整后目标PE(x) 18.7 15.6 11.6 E=浦银国际预测， 资料来源：Bloomberg、浦银国际 本研究报告由浦银国际证券有限公司分析师编制，请仔细阅读本报告最后部分的分析师披露、商业关系披露及免责声明。 财务报表分析与预测 利润表 现金流量表 人民币百万元FY22 FY23 FY24E FY25E FY26E 人民币百万元 FY22 FY23 FY24E FY25E FY26E 收入219,955 276,745 346,446 397,664 453,090 除税前盈利 (6,756) 14,022 28,011 35,520 50,615 收入成本(158,202) (179,554) (217,090) (248,540) (278,651) 折旧及摊销 9,730 7,997 9,357 8,953 9,133 毛利61,753 97,191 129,356 149,124 174,440 股权激励费用 8,743 8,383 9,620 10,916 12,100 研发费用(20,740) (21,201) (23,835) (27,836) (29,451) 其他调整项 507 (3,356) - - - 销售费用(39,745) (58,617) (72,161) (79,533) (86,087) 营运资金变动 (813) 13,476 4,156 3,624 3,424 管理费用(9,772) (9,372) (10,370) (11,135) (12,687) 经营现金流 11,411 40,522 51,144 59,013 75,272 其他营业费用2,683 5,414 5,199 5,500 5,000 经营盈利(5,820) 13,415 28,189 36,120 51,215 固定资产 (5,324) (6,578) (8,235) (9,453) (10,770) 利息收益(971) (606) (492) (600) (600) 无形资产 - - - - - 投资及其他收益36 1,213 314 - - 短期投资 (7,782) (18,301) (20,000) (20,000) (20,000) 除税前盈利(6,756) 14,022 28,011 35,520 50,615 其他投资现金流 (1,608) 216 - - - 所得税开支70 (165) (481) (1,776) (2,531) 投资现金流 (14,714) (24,664) (28,235) (29,453) (30,770) 持续经营净利润(6,685)13,85727,53033,74448,084 年度盈利 (6,685) 13,857 27,530 33,744 48,084 借款净额 25,845 42,810 - - - 少数股东权益 (0) - - - - 其他融资现金流 (35,835) (45,591) (7,000) - - 本公司权益持有人 (6,685) 13,857 27,530 33,744 48,084 融资现金流 (9,990) (2,781) (7,000) - - 调整后净利润 2,827 23,253 37,418 44,660 60,185 汇率变动影响 938 104 - - - 现金及现金等价物净流量 (12,355) 13,181 15,908 29,560 44,502 年初现金及现金等价物 32,513 20,159 33,340 49,248 78,808 年末现金及现金等价物 20,159 33,340 49,248 78,808 123,310 资产负债表 主要财务比率 人民币百万元 FY22 FY23 FY24E FY25E FY26E FY22 FY23 FY24E FY25E FY26E 现金及现金等价物 20,159 33,340 49,248 78,808 123,310 盈利增速 应收款项 2,053 2,743 3,434 3,942 4,491 营业收入增速 22.8% 25.8% 25.2% 14.8% 13.9% 短期投资 91,873 111,821 131,821 151,821 171,821 毛利润增速 45.4% 57.4% 33.1% 15.3% 17.0% 其他流动资产 29,061 35,213 35,170 35,064 34,945 经营利润增速 -74.8% NM 110.1% 28.1% 41.8% 流动资产合计 143,145 183,116 219,673 269,634 334,566 净利润增速 -71.6% NM 98.7% 22.6% 42.5% 固定资产 22,201 25,978 24,856 25,356 26,993 调整后净利润增速 NM 722.5% 60.9% 19.4% 34.8% 无形资产 30,643 30,398 30,398 30,398 30,398 长期投资 42,091 47,612 47,612 47,612 47,612 盈利能力比率 其他非流动资产 6,400 5,926 5,926 5,926 5,926 毛利率 28.1% 35.1% 37.3% 37.5% 38.5% 非流动资产合计 101,336 109,913 108,792 109,292 110,929 经营利润率 -2.6% 4.8% 8.1% 9.1% 11.3% 资产总计 244,481 293,030 328,464 378,925 445,495 净利率 -3.0% 5.0% 7.9% 8.5% 10.6% 调整后净利率 1.3% 8.4% 10.8% 11.2% 13.3% 短期借款 17,562 19,322 19,322 19,322 19,322 应付账款 17,379 22,981 27,785 31,810 35,664 每股指标（元） 其他流动负债 41,489 58,572 58,572 58,572 58,572 基本EPS -1.1 2.2 4.4 5.4 7.8 流动负债合计 76,430 100,874 105,678 109,703 113,557 摊薄EPS -1.1 2.2 4.4 5.4 7.7 长期借款 1,549 610 610 610 610 调整后EPS 0.5 3.7 6.0 7.1 9.6 其他非流动负债 37,796 39,589 39,589 39,589 39,589 非流动负债合计 39,345 40,199 40,199 40,199 40,199 估值（倍） 负债总计 115,775 141,073 145,877 149,903 153,756 调整后目标P/E 18.7 15.6 11.6 目标P/S 2.0 1.8 1.5 股本溢价 316,744 325,579 318,579 318,579 318,579 目标P/B 4.8 4.7 4.5 保留盈利及其他 (187,982) (173,566) (135,935) (89,499) (26,784) 本公司权益持有人应占权益 128,762 152,013 182,644 229,080 291,795 非控制性权益 (56) (57) (57) (57) (57) 权益总额 128,706 151,956 182,587 229,023 291,739 E=浦银国际预测 资料来源：Bloomberg、浦银国际预测 图表2：SPDBI目标价：美团（3690.HK） (港元)美团股价买入持有卖出 326 326 233 202 202 228 180 125 121 7294 500 450 400 350 300 250 200 150 100 50 0 01/2007/2001/2107/2101/2207/2201/2307/2301/2407/24 注：股价截至2024年6月6日收盘资料来源：Bloomberg、浦银国际 SPDBI乐观与悲观情景假设 图表3：美团（3690.HK）市场普遍预期 100% 90% 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 买入持有卖出股价(港元，右轴) 3%