2024H2 A股投资策略：守候”朱格拉“，星星之火可以燎原

2024年6月4日 1 2       3 2024H1市场及观点回溯 4 + 来源：Wind、国金证券研究所；注：以上“波动率”上升系列涨跌幅截至5月23日。 5 5.21 3 2024-05-31 ⑪ 2024-05-24 ⑭ 2024-05-17 ⑬ 2024-05-10 ⑫ 2024-05-03 报告发布时间点 ⑩ 2024-04-26 ⑨ 2024-04-19 ⑧ 2024-04-12 ⑦ 2024-04-05 ⑥ 2024-03-29 图表：2024年以来上证指数走势及应对策略报告时点 上证指数 ⑤ 2024-03-22 ④ 2024-03-15 2024-03-08 2024-03-01 2024-02-23 2024-02-16 2024-02-09 ③ 2024-02-02 ② 2024-01-26 � 2024-01-19 3200 3100 3000 2900 2800 2700 2600 2024-01-12 • 图：2024年2月央行进行“非对称式”降息 • • 图：历次“M2%-社融%”拐头向上，往往对应“政策底”实质性出台 5.0 贷款市场报价利率(LPR):5年 贷款市场报价利率(LPR):1年 4.8 4.6 4.4 4.2 4.0 3.8 3.6 3.4 3.2 2024-04 2024-02 2023-12 2023-10 2023-08 2023-06 2023-04 2023-02 2022-12 2022-10 2022-08 2022-06 2022-04 2022-02 2021-12 2021-10 2021-08 2021-06 2021-04 2021-02 2020-12 2020-10 2020-08 2020-06 2020-04 2020-02 2019-12 2019-10 2019-08 3.0 图：市场风险偏好回升 来源：Bloomberg，Wind，国金证券研究所6 图：历次政策底到市场底（估值底）需要约6个月 来源：wind、国金证券研究所7 • • • • 图：房价表现较为疲弱 来源：wind、国金证券研究所 8 图：房地产新开工、施工面积累计同比双位数下降 图：房地产库存增速仍处于高位，处于主动去库前半段 来源：Wind，国金证券研究所9 图：中国出口市占率20%以上 • • • • 图：美国产能利用率出现明显下行态势时，中国出口都不可避免地出现下滑图：美国产能利用率下行将影响中国出口向下 1.8 1.7 1.6 库存增速走平 库销比仍在攀升 1.5 1.4 1.3 1.2 2024-01 薪资消费增速下滑裁员人数跳升 2023-10 2023-07 2023-04 2023-01 2022-10 2022-07 2022-04 2022-01 2021-10 2021-07 2021-04 2021-01 2020-10 2020-07 2020-04 2020-01 2019-10 美国:库存总额:季调:同比美国:制造商库存:季调:同比美国:零售商库存:季调:同比 美国:批发商库存:季调:同比 美国:库存销售比:季调（%,右轴） 图：美国薪资、就业、消费支出等并未出现改善 雇员报酬:季调:同比 私人非农企业全部员工:平均时薪:总计:季调:同比 个人消费支出:季调:同比 美国:挑战者企业裁员人数（人,右轴） 2019-07 2019-04 2019-01 2018-10 2018-07 2018-04 2018-01 2017-10 图：美国补库周期并未开启 2017-07 2017-04 2017-01 2016-10 2016-07 2016-04 2016-01 2015-10 2015-07 2015-04 30% 25% 20% 15% 10% 5% 0% -5% -10% -15% 2015-01 200,000 180,000 160,000 140,000 120,000 100,000 80,000 60,000 40,000 20,000 0 2024-01 2023-10 2023-07 2023-04 2023-01 2022-10 2022-07 2022-04 2022-01 2021-10 2021-07 2021-04 2021-01 2020-10 2020-07 2020-04 2020-01 2019-10 2019-07 2019-04 2019-01 2018-10 2018-07 2018-04 2018-01 2017-10 2017-07 2017-04 2017-01 2016-10 2016-07 2016-04 2016-01 2015-10 2015-07 2015-04 15% 10% 5% 0% -5% 2015-01 来源：Wind，国金证券研究所 10 当下产能利用率开 始出现持续回落 87 82 77 72 67 62 2023-12 2023-05 2022-10 2022-03 2021-08 2021-01 2020-06 2019-11 图：美国产能利用率出现明显下行态势时，中国出口都不可避免地出现下滑 中国:出口金额:当月同比（%） 2019-04 2018-09 2018-02 2017-07 美国:全部工业部门产能利用率（%）美国:制造业产能利用率（%） 2016-12 2016-05 2015-10 2015-03 2014-08 2014-01 2013-06 2012-11 2012-04 2011-09 2011-02 2010-07 2009-12 2009-05 2008-10 2008-03 2007-08 2007-01 2006-06 2005-11 2005-04 2004-09 2004-02 2003-07 2002-12 2002-05 2001-10 • • • • 2001-03 2000-08 60% 40% 20% 0% -20% -40% -60% 2000-01 来源：wind、国金证券研究所 11 图：M1领先PPI约6-9个月 PPI:全部工业品:当月同比（%） 2024-01 2023-02 2022-03 2021-04 2020-05 2019-06 2018-07 2017-08 2016-09 2015-10 2014-11 2013-12 2013-01 图：PPI将趋于下降 CPI:当月同比（%） 15 2012-02 2011-03 2010-04 2009-05 2008-06 2007-07 2006-08 2005-09 2004-10 2003-11 • • • • 10 5 0 -5 -10 2002-12 图：2014年宽货币之下，剩余流动性上升，M1空转图：历次有效流动性：“M1%-短融%”趋势回升，对应均是市场反转行情 来源：wind、国金证券研究所12 图：近些年来居民每年新增存款明显上升，大于均值水平 图：2021年以来居民风险偏好明显回落 图：当前居民储蓄存款增速仍然处于历史高位 来源：wind、国金证券研究所13 图：截至2024年4月12日陆股通净买入额为528.6亿元 图：历史上来看，人民币汇率贬值期间，A股往往倾向于承压 5000 4500 4000 3500 3000 2500 2000 1500 1000 500 0 陆股通:净买入额(亿元) 201620172018201920202021202220232024 图：中美负利差仍在扩大 来源：wind、国金证券研究所；注：陆股通2024年净买入数据截至2024年4月12日。14 •中央汇金的持股数量在2015年Q3大幅上升，持股数量增加300亿股，入场救市的动作明显；2018年Q1~Q2，中央汇金的持股数量再次上升，对应2018年初的大幅下跌，救市的动作明显；2023年Q3开始，中央汇金开始增持股票，再次开启逆市操作。中央汇金这三次都有明显的救市操作，但对应这三个期间均是国内基本面阶段性走弱的阶段；因此尽管国家队持续救市，但并未扭转市场下行的“基本面风险”。 图表：中央汇金期末持股数量与几次重要救市动作图表：国家队几次救市阶段的基本面数据（%） 来源：Wind、国金证券研究所15 展望2024H2：市场底、盈利底在哪？ 16 图：过去二十年经调整后的经济与市场周期结构 资料来源：wind、国金证券研究所17 18 2023-06 2022-06 2021-06 2020-06 2019-06 2018-06 2017-06 2016-06 2015-06 2014-06 2013-06 2012-06 2011-06 2010-06 2009-06 2008-06 2007-06 2006-06 2005-06 2004-06 2003-06 2002-06 2001-06 2000-06 • • • • • 2023-12 2023-06 2022-12 2022-06 19 2021-12 2021-06 2020-12 标普500沪深300 NSE500指数 2020-06 来源：wind、国金证券研究所 2019-12 2019-06 2018-12 2018-06 2017-12 2017-06 2016-12 ROE的横向比较（单位：%） 代表性指数PE的横向比较 2016-06 图表：沪深300指数的“ROE”显著落后于印度和美国市场 2015-12 图：沪深300指数的估值中枢远落后于美国和印度市场 2015-06 2014-12 2014-06 2013-12 2013-06 2012-12 2012-06 2011-12 2011-06 2010-12 2010-06 2009-12 标普500指数 沪深300指数 NSE500指数 2009-06 2008-12 2008-06 2007-12 2007-06 2006-12 2006-06 2005-12 2005-06 2004-12 25 20 15 10 5 45 40 35 30 25 20 15 10 5 0 2004-06 图表：标普500分红/回购指数相对标普500走势长期有收益 图表：美股高分红/回购行业收益表现较标普500领先 20 来源：Bloomberg、国金证券研究所 图表：关注兼具分红意愿与分红能力的行业 来源：国金证券研究所21 • • • 图表：“回购潮”往往发生在市场底部阶段图表：回购比率与指数回撤、估值分位匹配 来源：Wind、国金证券研究所 来源：Bloomberg、国金证券研究所22 • • 图表：并购重组政策宽松阶段具备超额行情图表：并购重组事件完成后，相关组合具备超额收益 来源：Wind、国金证券研究所 注：以并购重组事件完成时间为T日进行标准化，测算超额收益曲线，即曲线向上， 代表存在超额收益。23 “双周期”体系下的风格与行业轮动框架 24 来源：wind、国金证券研究所25 来源：wind、国金证券研究所26 来源：wind、国金证券研究所 27 图：①市场底（放缓II末期）-复苏-过热：中小盘成长占优；②放缓I初期-市场底（放缓II末期）：大盘价值占优；③估值空间或抑制中小盘成长获取超额收益（2016~2017,2021.2） 来源：wind,bloomberg,国金证券研究所28 • • 图表：A股回购金额按行业分类的变动趋势图表：2024年回购预案主要集中在科技制造业 材料电信服务房地产工业公用事业金融可选消费能源日常消费信息技术医疗保健 100% 90% 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 2023 2022