A股投资策略周度专题：短线“躁动”已过半场，中长线关注“朱格拉”机遇

前期报告提要与市场聚焦 前期观点回顾：史诗级量化股灾始末：复盘与启示。我们认为未来短期交易性风险出现概率较低、影响不足为虑：（1）短期中小盘回撤空间有限，对DMA多头因子冲击将明显下降；（2）中小盘期指贴水已经明显收窄，对冲成本下降；（3）证监会表示，将对DMA等场外衍生品业务继续强化监管，控制、下调杠杆比例；（4）春节后开市以来DMA业务规模稳步下降;（5）即便市场再次出现类似“交易性风险”，“国家队”仍然有能力像本次救市一样托起市场。维持中小盘成长方向，聚焦新质生产力受益板块。当下市场聚焦：1、本周两会召开，有哪些亮点？2、“躁动行情”还能持续多久？策略又该如何应对？3、未来潜在风险有哪些？这类风险在当下正如何演绎？4、为何政府在当下提出要加大推动新一轮设备更新？新一轮“朱格拉周期”会开启吗？哪些行业更为受益？ “躁动行情”已至下半场，建议“逢高止盈” 本周两会召开，GDP增速目标在5%左右，并未超出市场预期，且难度并不小。我们在3月月报中提出“一个多月的躁动行情周期”，并强调4月前后需留意三大风险逐步暴露或“打断”市场反弹逻辑：1、房地产“主动去库”风险；2、国内经济通缩压力加大风险；3、美国经济放缓风险。根据最新一组数据显示：一方面，美国经济衰退迹象再次增加；另一方面，国内通缩压力超预期加大；此外，房地产风险或将可能在二季度加快暴露。故，我们判断当前风险虽未明显暴露，但已经在逐步累积，投资收益的“性价比”下降，预计3月中下旬A股上涨动力将大概率减弱，以结构性交易性行情为主，风格维持低估值、中小盘成长，建议逢高止盈。 新一轮“朱格拉周期”有望开启，哪些行业更为受益？ （一）历史上的设备投资周期有何特征？历史上设备景气周期的宏观特征：经济复苏+信贷扩张；从结构上看最受益的设备往往对应该时期经济增长的核心动力所需。在经济结构转型升级之下，加快发展新质生产力，更加需要提升设备结构的高端化、智能化和绿色化，相应的设备更新领域有望充分受益。（二）政策层面，历史上如何“以旧换新”和“设备更新”？（1）针对家电和汽车的“以旧换新”，主要采取财政补贴方式，中央财政与地方财政共同承担。家电主要根据销售价格比例给予补贴同时设定补贴上限，汽车主要根据产品类型给予定额补贴。（2）设备更新采取专项贷款和减税这两种方式进行补贴，主要针对经济社会发展薄弱领域。（三）经济结构转型之下，本轮政策有何特征？（1）设备更新：相比以往，本轮设备更新侧重于供给侧。伴随产业升级和技术进步，企业对于设备“质量”的要求将会更高，这也将催生相关产业对于先进设备的更新需求；本轮设备更新将适应未来经济结构转型方向，与高质量发展阶段下的新质生产力相适应，有助于从供给侧提升劳动生产率、促进全要素生产率的提升。（2）消费品以旧换新：参考2009年来看，后续可关注相关政策实施细则，在产品更新换代和政策支持下，行业景气度存在上行的宏观基础。（四）新一轮设备更新和以旧换新背景下，哪些板块可能会受益？主要集中于：电子设备、机械设备（通用设备、自动化设备等）、电力设备（充电桩、光伏设备等）、汽车和家电等，以及其他符合新质生产力方向，将受益于宏观产业结构变迁。 风格及行业配置：维持中小盘成长方向，聚焦新质生产力与“朱格拉”周期受益板块 短期而言，“宽货币”开启，“躁动”行情期间当选择超跌的“中小盘+成长”进攻，重点关注：一是聚焦经济结构转型叠加“朱格拉周期”受益方向，包括：电子、汽车、机械自动化、医药（创新药）及军工等，重点关注有主题催化的TMT及机械自动化方向，尤其是短期超跌的消费电子、机器人，甚至是电力设备等；二是黄金+医药，受益于美国降息预期。中长期而言，新质生产力所对标的国内经济结构转型方向。 风险提示 房地产风险加快暴露、国内经济通缩压力加快上升、美国经济加快放缓、政策效果不及预期。 内容目录 一、前期报告提要与市场聚焦4 二、策略观点及投资建议4 2.1“躁动行情”已至下半场，建议“逢高止盈”4 2.2新一轮“朱格拉周期”有望开启，哪些行业更为受益？5 2.3风格及行业配置：维持中小盘成长方向，聚焦新质生产力与“朱格拉”周期受益板块12 三、市场表现回顾13 3.1市场回顾：宽基指数、一级行业均涨跌互现13 3.2市场估值：宽基指数、风格指数估值涨跌互现15 3.3市场性价比：主要指数配置性价比较高16 3.4盈利预期：盈利预期普遍下调19 四、下周经济数据及重要事件展望21 五、风险提示21 图表目录 图表1：2010年后劳动力人口回落、人口抚养比上升5 图表2：2010年后全A资本回报率整体趋于下行5 图表3：2008年以来的两轮设备投资上行期6 图表4：期间制造业投资增速亦出现改善6 图表5：设备投资周期上行期通常对应经济复苏6 图表6：设备投资扩张亦需要信贷的支持6 图表7：设备投资上行期通常伴随产能利用率的上升6 图表8：2016-2017年设备投资增速亦改善但弹性偏弱6 图表9：2009-2010年期间，以化学原料、非金属矿物制品为代表的行业占比提升较高7 图表10：2016-2017年以电气机械、电子设备为代表的行业占比提升幅度较高7 图表11：2009年汽车家电“以旧换新”和2022年“设备更新”相关政策一览9 图表12：2009.6-2010.5汽车销量增速中枢67%10 图表13：2009.6-2010.5空调和洗衣机内销增速上移10 图表14：2023年12月以来设备更新和以旧换新相关政策10 图表15：宏观层面，以电子设备、电气机械为代表的行业设备投资占比较高11 图表16：A股上市公司来看，以电力设备、电子为代表的行业资本开支占比较高12 图表17：重点用能产品设备覆盖范围12 图表18：国金ETF推荐12 图表19：本周（03.03-03.08）海内外主要宽基指数均跌多涨少14 图表20：本周（03.04-03.08）一级行业涨跌互现，石油石化、有色金属和公用事业板块领涨15 图表21：本周（03.04-03.08）A股主要宽基指数估值涨跌互现16 图表22：本周（03.04-03.08）各行业估值涨跌互现16 图表23：万得全AERP略低于“2倍标准差上限”17 图表24：上证指数ERP低于“1倍标准差上限”17 图表25：沪深300ERP超过“1倍标准差上限”17 图表26：创业板指ERP超过“2倍标准差上限”17 图表27：万得全A股债收益差低于“2倍标准差下限”17 图表28：上证指数股债收益差低于“2倍标准差下限”17 图表29：沪深300股债收益差低于“2倍标准差下限”18 图表30：创业板指股债收益差低于“2倍标准差下限”18 图表31：金融的ERP略低于“1倍标准差上限”18 图表32：周期的ERP略低于“1倍标准差上限”18 图表33：消费的ERP高于“2倍标准差上限”18 图表34：成长的ERP高于“2倍标准差上限”18 图表35：金融股债收益差低于“1倍标准差下限”19 图表36：周期股债收益差略高于“2倍标准差下限”19 图表37：消费股债收益差低于“2倍标准差下限”19 图表38：成长股债收益差低于“2倍标准差下限”19 图表39：本周（03.04-03.08）指数盈利预期多数下调20 图表40：本周（03.04-03.08）行业盈利预期普遍下调20 图表41：下周全球主要国家核心经济数据一览21 图表42：下周全球主要国家重要财经事件一览21 一、前期报告提要与市场聚焦 前期观点回顾：史诗级量化股灾始末：复盘与启示。我们认为未来短期交易性风险出现概率较低、影响不足为虑：（1）短期中小盘回撤空间有限，对DMA多头因子冲击将明显下降； （2）中小盘期指贴水已经明显收窄，对冲成本下降；（3）证监会表示，将对DMA等场外衍生品业务继续强化监管，控制、下调杠杆比例；（4）春节后开市以来DMA业务规模稳步下降;（5）即便市场再次出现类似“交易性风险”，“国家队”仍然有能力像本次救市一样托起市场。维持中小盘成长方向，聚焦新质生产力受益板块。 当下市场聚焦：1、本周两会召开，有哪些亮点？2、“躁动行情”还能持续多久？策略又该如何应对？3、未来潜在风险有哪些？这类风险在当下正如何演绎？4、为何政府在当下提出要加大推动新一轮设备更新？新一轮“朱格拉周期”会开启吗？哪些行业更为受益？ 二、策略观点及投资建议 2.1“躁动行情”已至下半场，建议“逢高止盈” 本周两会召开，并发布《2024年政府工作报告》（以下简称报告）。总量角度来看，GDP增速目标在5%左右，并未超出市场预期。相比于2023年GDP实际增速5.2%，2024年在没有低基数效应的背景下，5%的经济增速目标其实也没有那么低。事实上，报告中提到“实现今年预期目标并非易事，需要政策聚焦发力、工作加倍努力、各方面齐心协力”。结构层面来看，对应至A股的投资机会，我们认为可重点关注两大方向： （1）聚焦新质生产力。报告中关于加快发展新质生产力所提及的内容包括：一是推动产业链供应链优化升级，着力补齐短板、拉长长板、锻造新板；二是积极培育新兴产业和未来产业；三是深入推进数字经济创新发展。在人口老龄化、资本回报率下降的背景下，当前我国经济需要向高质量发展阶段进行转型，经济发展模式需要由原来的依靠要素资源投入的粗放型增长模式向创新驱动转型。而新质生产力作为符合未来我国高质量发展的主要方向，既符合当下我国经济结构转型升级的需要，推进现代化产业体系的建设，亦能为未来我国经济实现可持续健康发展创造新的增长点，实现全要素生产率的提升。基于我们已经发布的报告《聚焦新质生产力，把握高附加价值产业的投资机遇》中的核心观点，新质生产力受益板块主要对应三大方向：战略性新兴产业、未来产业和具备较强出海逻辑的行业。同时，根据我们对A股上市公司附加价值率的测算，多数新质生产力相关产业具备较高附加价值率或者附加价值率处于提升趋势，意味着相关产业有望实现较快增长且景气度或将持续向上。在经济向高质量转型阶段，新兴成长产业有望享受高附加价值率及GDP结构占比双升的时代机遇。 （2）需求端来看，亮点或在于“设备更新”以扩投资，“以旧换新”以促消费。政策发展脉络来看，在2023年12月的中央经济工作会议中，提到“要以提高技术、能耗、排放等标准为牵引，推动大规模设备更新和消费品以旧换新。”此后，在中央财经委、国常会以及两会政府报告中均有提及相关的内容，如政府工作报告的相关表述为“推动各类生产设备、服务设备更新和技术改造”；同时，值得关注的是，本次政府工作报告采用的是“推动”二字，相比于2023年政府工作报告中“鼓励企业加快设备更新和技术改造”中的“鼓励”二字显得决心更大一些。在当前国内有效需求不足、社会预期偏弱的背景下，本次设备更新和以旧换新旨在扩投资与促消费，对供给侧进行优化升级，适应未来我国经济高端化、智能化、绿色化的发展趋势，需求侧通过实现消费品的更新换代以创造新需求，供需相结合以推动经济的平稳健康发展。 “躁动行情”已到下半场，建议“逢高止盈”。我们在3月月报中提出“一个多月的躁动 行情周期”，并强调4月前后需留意三大风险逐步暴露或“打断”市场反弹逻辑：1、房地产“主动去库”风险；2、国内经济通缩压力加大风险；3、美国经济放缓风险。根据最新一组数据显示：一方面，美国经济衰退迹象再次增加。该国工业生产下滑、产能利用率已进入全面回落，其中，作为产能利用率结构中的滞后指标“未加工品”开始拐头向下，其历史上一旦出现拐点往往是迅速回落，将加快整体产能利用率的下行压力。基于我们年度策略框架中，美国“制造业搭台、服务业唱戏”逻辑，预判未来该国失业率将大概率开始上升。事实上，2月美国失业率重升至3.9%，意味着，产能利用率导致失业率攀升的逻辑正在逐步兑现，预计今年3~4月将可能见证失业率数据加速、明显攀升；一旦实际失业率升破自然失业率率即突破4.2%以上，美国降息周期或将大概率开启，届时，美国经济或开启实质性“衰退”。另一方面，国内通缩压力超预期加大。2月PPI同比为-2.7%，环比再次回落，显示出通