汽车全球化2024H2投资策略：精选国内/外共振α品种

证券研究报告 汽车全球化2024H2投资策略： ——精选国内/外共振α品种 证券分析师：黄细里 执业证书编号：S0600520010001联系邮箱：huangxl@dwzq.com.cn联系电话：021-60199790 2024年6月26日 核心结论 汽车全球化投资节奏如何把握？ 过去20年中国汽车行业主要矛盾在国内而非海外，因此汽车全球化并没有非常成功案例，从而导致汽车全球化投资框架是缺乏的。展望未来5-10年汽车各细分行业需要站在全球视角去审视，国内/海外实现产值1:1是目标，因此国内/海外共振是投资全球化的前提。【0-1阶段】【1-10阶段】 【10-N阶段】是企业发展三部曲，而汽车全球化便是【10-N阶段】。能真正实现全球化是少数优秀公司，【业绩驱动】是王道，估值中枢上移空间是相对有限的，个股α研究重于行业β研究。 2024H2汽车全球化如何配置？ 基于【国内/海外共振+海外需资本开支投入越少越好】思路排序：客车>重卡/乘用车/零部件。 客车行业优选【宇通客车+金龙汽车】等。 重卡行业优选【中国重汽H+潍柴动力】等。 乘用车行业优选【比亚迪+长城汽车+零跑汽车】等。 零部件行业优选【福耀玻璃+均胜电子】等。 风险提示：地缘政治冲突超出预期；全球汽车需求低于预期等 一、汽车全球化投资节奏如何把握？ 数据来源：wind，东吴证券研究所 4 要么生而全球，要么先国内崛起再辐射全球 为何美国公司创业之初就是定位全球化公司，而中国公司不是？这是一个值得深思的问题。“生而全球”需要强大国家背书能力。对于中国汽车行业而言，全球化是企业追求第二增长曲线的必经之路，前提是国内市场站稳脚跟。 过去20年中国汽车行业主要矛盾在国内市场 中国汽车市场是全球规模最大的单一市场，从2005年至今经历了轿车-SUV-新能源三轮汽车消费潮流的变迁，自主品牌用了20年余年时间从配角走向了主角。无论车企还是供应链，大部分公司核心精力都在国内市场，海外市场始终是配角。 图：2005-2023年汽车出口销量/批发销量比较 3000 2500 2000 1500 1000 500 0 2005200720092011201320152017201920212023 汽车�口/万辆汽车批发销量/万辆 5 两轮车 重卡 零部件 乘用车 客车 国内结构性产品创新 海外市占率提升 目标：海外/国内产值实现1:1 是中国汽车行业全球化成功的 【实现海外/国内产值1:1】或标志性目标。 电动化/智能化技术创新是中国汽车行业未来10年实现全球化成功的底层驱动力 ToG（政府）/B（生产资料）难度系数比ToC（消费品）更小一些，也即达到天花板速度或更快。相比其他细分市场，客车或率先实现全球化目标。 L3-L4智能化的破坏性技术创新 电动化的延续性技术创新 汽车全球化投资是业绩驱动为主，估值中枢上移空间有限 资产负债表扩张—利润表修复—现金流改善是汽车全球化必经之路。 格局确定性>成长空间。只有做到海外客户【离不开你】才真正具备全球竞争力。 海 外 子行业 资产负债表扩张 利润表修复 现金流改善 分红 估值 客车 2016年前 2023年开始 2023年开始 改善 合理 重卡 2021年前 2023年开始 2023年开始 改善 合理 乘用车 资本开支上升期 合理 零部件 资本开支上升期 合理 国内/外 共振向上 个股α研究>行业β研究。各个行业具备全球竞争力公司是少数玩家。 比亚迪为代表 宇通客车为代表 海外无需大面积建厂 数据来源：东吴证券研究所绘制 均胜电子为代表 海外已经 完成建厂 1.业绩底部 海外正在 持续建厂 2.估值底部 3.分红能力 国内 6 二、汽车全球化2024H2如何配置？ 2.1客车全球龙头：宇通客车 客车开启新一轮上涨大周期 25.0 推荐逻辑 出口高 增长 新能源渗透率提升 （毛利率比油车高20pct） 油车市占率提升 20.0 15.0 出口 10.0： 国内座位客车强势复苏 月度产销同环比趋 月度出口新能源占 催化剂 月度 国内公交车换车周期 海外再造国内市场，龙头业绩创新高 5.0 0.0 国内 ≈1:1 大中客国内/万辆大中客出口/万辆 推荐标的 年度 季度 势（出口+国内） 比 订单事件驱动 季度产销同环比趋势（出口+国内） 季度出口新能源占比 龙头车企季度业绩兑现 年度产销同环比趋 势（出口+国内） 年度出口新能源占 比 龙头车企年度业绩 兑现 营业收入/亿元 所属主线 上市公司 净利润/亿元 对应PE 2024年 2025年 2026年 2024年 2025年 2026年 2024 商用车国内外共振 600066.SH 宇通客车 347.3 414.5 499.4 29.7 39.8 49.5 20 商用车国内外共振 600686.SH 金龙汽车 209.7 237.5 267.6 3.1 6.3 8.9 18 注：数据截至2024年6月24日，盈利预测来自东吴证券研究所 新能源与传统客车双轮驱动，2027年海内外产值有望趋向1：1。 新能源客车：经济性（决定了新能源渗透率的高度）及政策（决定了新能源切换的速度）双重驱 动，欧洲、拉美、亚太为主力市场，2025年新能源客车海外市占率预计超过50% 传统客车：性价比+渠道布局打开更广阔市场，拉美、亚洲、中东、非洲市场为增量市场 2022E 2023E 2024E 2025E 2026E 2027E 大中客年需求量/辆中国 62547 68802 77058 88617 93047 94908 YoY 10% 12% 15% 5% 2% 其中：新能源客车 41350 46534 52365 61997 66336 68247 新能源渗透率 66% 68% 68% 70% 71% 72% 海外 126508 136161 146712 158268 161725 165351 YoY 8% 8% 8% 2% 2% 其中：新能源客车 10252 19121 27335 36728 43524 51447 新能源渗透率 8% 14% 19% 23% 27% 31% 中国客车出口/辆中国客车出口量 22138 29262 37135 45967 53158 60800 YoY 32% 27% 24% 16% 14% 海外市场市占率 17% 21% 25% 29% 33% 37% 其中：传统车出口 17836 20488 23608 27127 30042 33181 海外市场市占率 15% 18% 20% 22% 25% 29% 其中：新能源出口 4302 8774 13527 18840 23116 27618 海外市场市占率 42% 46% 49% 51% 53% 54% 新能源出口占比 19% 30% 36% 41% 43% 45% 产值/亿元国内市场产值 506 559 627 726 765 782 海外出口产值 243 339 445 562 655 753 注：海外市场不考虑日本、印度、美国、加拿大市场 总量：5月大中型客车销量分别为8755辆，同环比+17%/-14%。 出口：5月大中型客车出口销量4138辆，同环比+37%/+4%，高景气度持续；新能源客车出口 777辆，同环比-26%/+9%。 表：大中客月度/季度/年度数据预测 大中客月度数据 季度数据 年度数据 2404 2405 2406E 23Q1 23Q2 23Q3 23Q4 24Q1 24Q2E 24Q3E 24Q4E 2023 2024E 2025E 1.批发销量/辆 10175 8755 11329 11423 24049 24672 27279 20866 30259 31759 36864 87423 119748 154137 同比 59% 17% 11% -20% 59% 30% -22% 83% 26% 29% 35% 5% 37% 29% 环比 6% -14% 29% -67% -24% 45% 5% 16% - - 2.零售销量/辆 7426 5112 7032 7444 14570 17695 15125 13007 19570 20733 23448 54834 76757 98249 同比 76% 33% 8% -16% 24% 27% -44% 75% 34% 17% 55% -11% 40% 28% 环比 62% -31% 38% -72% -14% 50% 6% 13% - - - 2.1公交车 1616 815 2046 2405 4464 6528 7701 3424 4477 9362 16494 21098 33757 50949 同比 1% -19% 10% -46% -37% -20% -63% 42% 0% 43% 114% -48% 60% 51% 环比 146% -50% 151% -89% 86% 46% 18% -56% 31% 109% 76% - - - 2.2座位客车 5456 4106 4686 3691 9151 9265 6560 8928 14248 10471 9354 28667 43001 47301 同比 139% 57% 10% 13% 147% 153% 40% 142% 56% 13% 43% 87% 50% 10% 环比 46% -25% 14% -21% 36% 60% -27% -11% - - - 3.出口销量/辆 3967 4138 4297 5275 9123 8364 9083 9169 12402 11026 10394 31845 42991 55888 同比 36% 37% 35% 43% 124% 59% 13% 74% 36% 32% 14% 51% 35% 30% 环比 6% 4% 4% -34% 73% -8% 9% 1% 35% -11% -6% - - - 3.1新能源出口/辆 714 777 1114 1708 2242 1930 2075 1651 2605 3304 5101 7955 12661 19330 同比 45% -26% 60% 129% 203% 2% -8% -3% 16% 71% 146% 41% 59% 53% 环比 31% 9% 43% -24% 31% -14% 8% -20% 58% 27% 54% - - - 总体情况：2024年海外大中客市场可触及总规模约15万辆（排除美国/加拿大/日本/印度），当下我国客 车在独联体/中东区域市占率较高，欧洲/拉美区市占率呈现快速提升态势 客车海外终端调研总结：新能源化与总量上涨共振，海外整体趋势向好。1）独联体区：区域客车整体需求处于疫情后修复阶段，预计今年总量还有提升空间；电动需求从23年明显启动，预计新能源化将持续推进2）欧洲区：新能源客车渗透率提升超预期，我们预计2026年新能源客车渗透率有望突破50%3）美洲区：客车需求仍处于疫情后总量修复周期，部分国家已经出现明显的新能源客车需求，新能源渗透率有望快速提升。 图：海外各区域市场情况总览 区域 2024年预 计市场规模 竞争格局 新能源趋势 2023新能 源渗透率 2023国内客车 市占率 中长期后市占 率 中长期 出口规模 欧洲 4万辆 欧系品牌为主，中国品牌靠新能源突破 加速 18% 4% 10% 5000辆 东亚+东南亚除印度/日本） 2~3万辆 欧系/日韩品牌为主，底盘进口为主要模式，中国品牌突破 普及中 8% 30% 70% 约1.5万辆 独联体 2~3万辆 斯坦国中国客车主导，俄罗斯以本地品牌为主 普及中 4% 40% 60% 1.5万辆 中东 1万辆 中国品牌主导 普及中 0% 70% 90% 1万辆 非洲 1万辆 中国品