债市情绪面周报（5月第5周）：面对2.5%，市场情绪有变化吗？

面对2.5%，市场情绪有变化吗？ 固定收益 固收周报 ——债市情绪面周报（5月第5周） 报告日期：2024-06-03 首席分析师：颜子琦 执业证书号：S0010522030002电话：13127532070 邮箱：yanzq@hazq.com分析师：杨佩霖 执业证书号：S0010523070002 电话：17861391391 邮箱：yangpl@hazq.com 主要观点： 卖方情绪下降，短期内债市震荡概率仍偏高 短期内我们维持债市震荡判断观点不变，近期长债收益率围绕2.30%震荡，债市多空力量已相对达到均衡，利率前低难以突破，上行空间也并不大，而基本面偏弱运行+非银钱多是5月以来的主线交易逻辑，在监管持续关注长债收益率与经济增速相匹配的环境下，债市多头交易热情有所下滑，数据上看杠杆与久期两大策略实施空间也在逐步减小。步入6月，投资者可继续关注降准降息预期的博弈，以及10Y与30Y国债等新券的利差交易机会。 从卖方情绪指数来看，本周跟踪加权指数录得0.17，较上周下降0.06，偏多与偏空机构数量余上周相比均下降，当前5家偏多，14家中性，1家偏空： （1）：5家机构观点偏多，关键词：内需不足，外需有走弱趋势，货币政策进一步宽松概率较大，中短债持有体验更佳； （2）：14家机构观点中性，关键词：经济复苏存在不确定性，受跨季因素影响，资金利率上下行空间均有限； （3）：1家机构观点偏空，关键词：量化模型结果偏空。 买方情绪整体上行 5月第5周情绪指数下降，截止5月31日，买方市场情绪指数录得1.12，较5月24日下降0.05。我们统计了四大类的债市情绪指标，交易情绪与资金杠杆方面，本周债市换手率整体上行，银行间债市杠杆率下降，回购成交额下降；利差方面，30Y-10Y期限利差以及国开-国债利差有所走阔，10Y-1Y期限利差以及新老券利差继续收窄；期货情绪方面，T主力合约多空比下降；一级市场方面，地方债认购倍数下降，政金债认购倍数上升，理财的发行量有所上升。 风险提示： 流动性风险。 正文目录 1卖方市场4 1.1卖方市场情绪指数与利率债：情绪指数有所下降4 1.2信用债：政策边际变化、中长端和弱资质信用债5 1.3可转债：本周机构整体持中性偏多观点5 2买方市场6 2.1买方市场情绪指数下降6 2.2交易情绪：利率债换手率整体上升7 2.3资金杠杆：杠杆率下降，回购成交下降9 2.4期货情绪：整体下降9 2.5一级发行：国债认购倍数下降，理财发行量上升11 3风险提示：13 图表目录 图表1卖方市场情绪指数与利率走势（单位：%）4 图表2卖方机构观点转变情况5 图表3市场关注点与信用利差走势（单位：BP）5 图表4市场情绪变化与中证转债指数6 图表5买方市场情绪指标及变化7 图表6买方市场情绪指数与利率走势（单位：%）7 图表710Y国开债换手率（单位：%）8 图表830Y国债换手率（单位：%）8 图表92022年12月以来利率债换手率（单位：%）9 图表10银行间债市杠杆率（单位：%，周）9 图表11T主力合约成交多空比10 图表12TS主力合约成交多空比10 图表13TF主力合约成交多空比10 图表14TL主力合约成交多空比11 图表15国债平均认购倍数11 图表16地方债平均认购倍数12 图表17债券型基金发行规模（单位：亿元）12 图表18理财类发行与到期数量（单位：只）12 1卖方市场 1.1卖方市场情绪指数与利率债：情绪指数有所下降 本周机构对利率债看法主要为中性偏多，卖方市场情绪跟踪加权指数录得0.17，较上周下降0.06；卖方市场情绪跟踪不加权指数录得0.20，较上周下降0.06；信用债主要关注政策边际变化、中长端和弱资质信用债；对转债态度中性偏多，卖方转债市场情绪跟踪指数录得0.33，较上周下降0.10。 本周机构整体持中性偏多观点，5家偏多，14家中性，1家偏空。 25%机构均持偏多态度，关键词：内需不足，外需有走弱趋势，货币政策进一步宽松概率较大，中短债持有体验更佳； 70%机构均持中性态度，关键词：经济复苏存在不确定性，受跨季因素影响，资金利率上下行空间均有限； 5%机构均持偏空态度，关键词：量化模型结果偏空。华安观点：维持震荡观点不变 短期内我们维持债市震荡判断观点不变，近期长债收益率围绕2.30%震荡，债市多空力量已相对达到均衡，利率前低难以突破，上行空间也并不大，而基本面偏弱运行+非银钱多是5月以来的主线交易逻辑，在监管持续关注长债收益率与经济增速相匹配的环境下，债市多头交易热情有所下滑，数据上看杠杆与久期两大策略实施空间也在逐步减小。步入6月，投资者可继续关注降准降息预期的博弈，以及10Y与30Y国债等新券的利差交易机会。 图表1卖方市场情绪指数与利率走势（单位：%） 1.4 1.2 1.0 0.8 0.6 0.4 0.2 0.0 -0.2 -0.4 -0.6 卖方市场情绪指数-不加权（左轴）中债国债到期收益率:10年（右轴） 3.0 2.9 2.8 2.7 2.6 2.5 2022-01 2022-02 2022-03 2022-04 2022-05 2022-06 2022-07 2022-08 2022-09 2022-10 2022-11 2022-12 2023-01 2023-02 2023-03 2023-04 2023-05 2023-06 2023-07 2023-08 2023-09 2023-10 2023-11 2023-12 2024-01 2024-02 2024-03 2024-04 2024-05 2.4 2.3 2.2 资料来源：Wind，华安证券研究所 图表2卖方机构观点转变情况 关键词 观点转变情况机构个数 卖方机构观点转变情况 偏多维持4内需不足，货币政策进一步宽松概率较大 中性维持6经济复苏存在不确定性 偏多转中性3受跨季因素影响，资金利率上下行空间均有限 偏空转中性2货币政策落地影响仍需观察 中性转偏空1量化模型结果偏空 资料来源：华安证券研究所整理 1.2信用债：政策边际变化、中长端和弱资质信用债 市场热词：政策边际变化、中长端和弱资质信用债 #政策边际变化，关键词：关注宏观政策走向，避免盲目下沉。 #中长端和弱资质信用债，关键词：短端信用债小幅调整，中长端和弱资质信用债表现仍较强。 图表3市场关注点与信用利差走势（单位：BP） 违约风险或将趋于缓 和、城投产业化转型或带来新增融资 票息策略占优、优质央 国企地产债 超长信用债、继续关注下沉策略 资产荒逻辑短期难逆 转、债牛演绎的重心或转向信用板块 信用下沉策略、高景气 国企品种及民企机会 政策边际变化、中长端 和弱资质信用债 信用利差(3YAA中票-3Y国开) 43 41 39 37 35 33 31 29 27 25 23 21 19 17 04/1104/1404/1704/2004/2304/2604/2905/0205/0505/0805/1105/1405/1705/2005/2305/2605/29 资料来源：Wind，中国货币网，华安证券研究所注：2023年8月28日起中短期票据曲线合并调整 1.3可转债：本周机构整体持中性偏多观点 本周机构整体持中性偏多观点，2家偏多，6家中性,1家偏空。 67%机构均持中性态度，关键词：转债向下风险不大，向上仍需权益带动； 22%机构均持偏多态度，关键词：估值或持续修复，转债可能存在“再通胀”共振； 11%机构均持偏空态度，关键词：估值上涨动能欠缺，修复进程趋缓。 图表4市场情绪变化与中证转债指数 435 430 425 420 415 410 405 卖方市场情绪指数（右轴）中证转债（左轴） 0.9 0.8 0.7 0.6 0.5 0.4 0.3 0.2 0.1 0.0 资料来源：Wind，华安证券研究所 3买方市场 3.1买方市场情绪指数下降 截止5月31日，买方市场情绪指数录得1.12，较5月24日下降0.05。我们统计了四大类的债市情绪指标，交易情绪与资金杠杆方面，本周债市换手率整体上行，银行间债市杠杆率下降，回购成交额下降；利差方面，30Y-10Y期限利差以及国开-国债利差有所走阔，10Y-1Y期限利差以及新老券利差继续收窄；期货情绪方面，T主力合约多空比下降；一级市场方面，地方债认购倍数下降，政金债认购倍数上升，理财的发行量有所上升。 图表5买方市场情绪指标及变化 指标 单位 5月31日 5月24日 边际变化 10Y国开债换手率 % 5.89 6.55 - 30Y国债换手率 % 5.62 3.72 + 交易情绪利率债换手率 % 1.03 1.01 + 中长期债券型基金久期 % 2.56 2.56 + 利率债成交量（二级） 亿元 较上周增加 较上周减少 + 债市杠杆率 % 106.78 106.96 - 资金杠杆质押式回购成交额 亿元 39,594 59,658 - 隔夜回购成交额 亿元 35,426 53,126 - 30Y-10Y国债利差 BP 26.26 23.81 + 利差预期10Y-1Y国债利差 BP 64.82 67.59 - 国开-国债利差 BP 9.25 6.66 + 新老券利差 BP 1.81 2.38 - T合约多空比 / 1.00 1.00 - 期货情绪TS合约多空比 / 0.87 0.86 + TF合约多空比 / 1.01 1.07 - TL合约多空比 / 0.88 0.99 - 国债认购倍数 / 0 3.53 - 地方债认购倍数 / 23.84 24.05 - 一级发行政金债全场倍数 / 4.59 3.42 + 债基发行规模 亿份 0 0 / 理财发行 只 682 665 + 理财到期 只 550 599 - 资料来源：Wind，华安证券研究所 图表6买方市场情绪指数与利率走势（单位：%） 3.00 2.90 2.80 2.70 2.60 2.50 2.40 2.30 2.20 2.10 10Y中债国债到期收益率（左轴，单位：%）买方市场情绪指数（右轴） 1.50 1.00 0.50 2023-01 2023-02 2023-03 2023-04 2023-05 2023-06 2023-07 2023-08 2023-09 2023-10 2023-11 2023-12 2024-01 2024-02 2024-03 2024-04 2024-05 0.00 资料来源：Wind，华安证券研究所 3.2交易情绪：利率债换手率整体上升 30Y国债换手率上升，5月31日换手率录得5.62%，较5月24日上升1.90pct，较周一上升2.35pct，周平均换手率升至4.27%；10Y国开债换手率较上周下降，5月31日换手率录得5.89%，较5月24日下降0.66pct，较周一下降0.15pct；利率债换手率录得1.03%，较5月24日上升0.01pct，较周一下降0.04pct。 图表710Y国开债换手率（单位：%） 202420232022 12% 10% 8% 6% 4% 2% 0% 0255075100125150175200225250 资料来源：Wind，华安证券研究所 图表830Y国债换手率（单位：%） 202420232022 16% 14% 12% 10% 8% 6% 4% 2% 0% 0 资料来源：Wind，华安证券研究所 图表92022年12月以来利率债换手率（单位：%） 2.5% 利率债换手率 2.0% 1.5% 1.0% 0.5% 2022-12 2023-01 2023-02 2023-03 2023-04 2023-05 2023-06 2023-07 2023-08 2023-09 2023-10 2023-11 2023-12 2024-01 2024-02 2024-03 2024-04 2024-05 0.0% 资料来源：Wind，华安证券研