蓝黛科技(002765)动力传动+触控显示双轮驱动，乘汽车智能电动化东风再启航

公司概况：触控显示+动力传动双主业共同驱动增长引擎 1）业务结构：主要包括动力传动和触控显示两大业务，涉及消费电子、汽车传动等多个行业， 其中触控显示业务营收占比下降，动力传动业务营收占比稳定增长；2）股权结构：相对集中， 实控人朱氏父子合计持股30.64%；3）发展历程：深耕汽零超40年，收购台冠形成双主业；4） 财务状况：营收稳定，触控显示处于周期谷底。 动力传动：传统业务稳健，新能源业务迎来放量 1）打造电车时代优质变速器：公司变速器产品优势：①传统燃油车、新能源汽车、商用车的整 车全领域覆盖；②装配所需的主要零部件均由公司自主研发与生产；③持续加大与客户的合作 研发投入；2）公司为国内平衡轴行业龙头：20年完成双平衡轴系统的自主研发后，成为国内首 家自主设计研发并量产汽车发动机双平衡轴系统的企业；3）持续投入布局新能源电驱零部件： 研发+产能高投入加速新能源电驱零部件布局。 触控显示：短期拖累，静待花开 1）消费电子业绩承压，产品结构优化：2023年相关营收同比-24.25%，主要系触控显示业务市 场消费需求下滑所致，同时产品结构中总成占比持续升高；2）大尺寸工控触控成为发力新方向： 已掌握中大尺寸触摸屏的加工技术、行业领先的GF工艺，并持续进行相关研发投入；3）车载 触控贡献新增量：新能源汽车的消费升级叠加智能电动化趋势为车载触控打开全新市场空间， 让“大尺寸、轻薄化、触控显示一体化”成为发展新方向。 成长逻辑：动力传动稳中微增，触控显示静待花开 1）传统动力传动业务稳中微增：燃油车总体稳定，出海持续放量；2）新能源电驱零部件成为短 期主要增量：前期募投项目进入爬产阶段，即将迎来放量拐点；3）触控显示业务静待花开：总 成占比不断提升，等待消费电子行业复苏后的业绩反弹。 盈利预测 预计24-26年公司营收分别为33.60/41.91/47.98亿元，同比增速分别+19.67%/+24.73%/+14.48%； 实现归母净利润1.50/1.97/2.53亿元，同比增速分别扭亏/+31.20%/+27.94%。考虑到公司触控显 示业务近两年存在波动，首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示：宏观经济波动风险；原材料价格波动风险；汇率波动风险；项目进度不及预期；研究报告中使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时风险。 财务分析：营收稳定，触控显示处于周期谷底 营收增长受触控业务影响短期乏力：2023年实现营收28.08亿，同比-2.26%， 二、动力传动：传统业务稳健，新能源业务迎来放量 齿轮行业驱动：电动化对齿轮要求更高，利基市场外包成趋势 新能源对齿轮要求更高：总成壁垒下降但齿轮壁垒上升：1）电动车加速快，瞬时扭矩大，则齿轮刚度要求更高；2）电车静谧性要求高，因此对齿轮啮合 变速器：品类拓展、成本控制、研发迭代构建核心竞争力 整车全领域卡位：变速器产品现已实现传统燃油车、新能源汽车、商用车的整车全领域覆盖。 零部件自研自产：汽车变速器总成、新能源减速器装配所需的主要零部件齿轮、轴等均由公司自主研发与生产，因此在成本控制、产品质量等方面均有一定优势。 产品持续迭代：6AT变速器项目横向拓展产品品类，W1手动变速器、A减速 新能源电驱零部件：强化研发，产能扩张下提升空间大 研发+产能高投入加速产品布局： 1.研发：截至23年年报，在研新能源齿轮项目达7项，动力传动研发项目中占比53.85%，其中部分新能源电驱产品配套车型已陆续上市，扩展了公司在新能源汽车核心零部件领域的成长空间； 2.产能：截至23年年报，新能源汽车零部件产能扩建项目达3项，累计投入金额在全部投入中占比64.34%，其中马鞍山基地项目已开始投产，并实现盈利，但目前尚处于产能爬坡阶段，仍有提升空间。 三、触控显示：短期拖累，静待花开 触控显示：收购台冠科技，切入全新赛道 收购台冠科技，切入全新赛道：2019年5月公司完成对台冠科技的收购，进军触控显示业务。台冠科技成立于2012年，专注于触摸屏及触控显示一体化产品的研发、生产和销售，成立后迅速积累大批优质客户资源，并早在2015年就开始设立车载团队进行相关布局。 触控显示业务聚焦三大领域：目前台冠科技的触控显示产品主要应用于消费电子、工控、车载触控三大领域，进一步完善了母公司的汽车配套服务能力。 消费电子：产品结构优化，库存管理对冲行业需求放缓 零部件销量下降，模组总成逆势增长：2023年触控显示零部件销量同比-25.22%，而触控显示模组总成的销量保持良好增长势头，同比+38.64%，整体业务的产品结构发生较大改变。 以销定产、以产定购避免库存积压：销售模式上，触控显示业务的主要经营模式为按照客户要求，采用“以销定产”的模式，生产具有较强的“定制化、批量化”特点；采购模式上，公司采取“以产定购”的采购模式。公司在销售端和成本端均制定了有效的策略，可有效对冲行业需求放缓带来的库存压力。 车载触控：消费升级叠加智能电动增量拓展全新市场空间 大屏、多屏成为智能汽车标配：随着新能源汽车智能化浪潮的到来，消费者对于车载信息娱乐系统的需求日益增长，车载触控行业不断向中大尺寸、轻薄化、触控显示一体化发展。目前智能汽车已经成为继智能手机、平板电脑之后的第三大触控显示终端应用产品。 车载显示出货量带来新空间：根据群智咨询发布的数据，2023年全球车载显示面板前装市场出货量达到186.5百万片，处于不断增长态势中。 四、成长逻辑和盈利预测 成长逻辑：动力传动稳中微增，触控显示静待花开 逻辑1，传统动力传动业务稳中微增：燃油车总体稳定（市场认为燃油车使用总量是下滑的），出海持续放量。 逻辑2，新能源电驱零部件成为短期主要增量：前期募投项目进入爬产阶段，即将迎来放量拐点。 逻辑3，触控显示业务静待花开：总成占比不断提升，等待消费电子行业复苏后的业绩反弹。 盈利预测：24-26年归母净利润1.50/1.97/2.53亿元 核心假设： 1.动力传动总成：公司作为国内少数能够自主研发及制造发动机平衡轴总成的独立第三方汽车零部件企业，持续提升国内燃油车市场份额且自动变速器6AT出口持续放量，但考虑到燃油车市场或将萎缩，因此25-26年增速放缓，故假设24-26年动力传动总成营收同比+44.49%/+16.67%/+4.76%，毛利率分别为13.00%/13.00%/13.00%。 2.动力传动零部件：公司新能源零部件产品布局成效逐渐显现，马鞍山基地一期项目已顺利投产，产能持续提升，有望保持增长势头。 故假设 24-26 年动力传动零部件营收同比+18.17%/+31.25%/+28.57%，毛利率分别为14.50%/15.00%/15.00%。 3.触控显示模组总成：随着汽车智能化不断发展，智能化座舱渗透率不断提升，而车载显示作为汽车智能化的核心载体，需求端将持续放量；零部件业务修复后将不再承接个别亏损项目。故假设24-26年触控显示模组业务营收同比-16.19%/+30.00%/+13.51%，毛利率分别为13.00%/13.50%/14.00%。 4.触控显示零部件：24Q1全球智能手机出货量同比+7.74%，消费电子行业有望逐渐复苏；触控屏盖板玻璃制造项目已部分投产，未来将持续放量 。 故假设24-26年触控显示零部件营收同比+84.53%/+30.00%/+13.51%，毛利率分别为17.50%/18.00%/18.50%。 5.其他业务：主要为销售材料收入，故假设取前三年均值作为预测值，毛利率假设与23年保持一致。 盈利预测：我们预计24-26年公司营收分别为33.60/41.91/47.98亿元，同比增速分别为+19.67%/+24.73%/+14.48%；实现归母净利润1.50/1.97/2.53亿元，同比增速分别扭亏/+31.20%/+27.94%。考虑到公司触控显示业务近两年存在波动，首次覆盖，给予“增持”评级。 五、风险提示 宏观经济波动风险：宏观经济的发展态势会对商用车、乘用车、工程机械、新能源汽车等行业造成一定影响，从而影响公司相关产品的订单和公司业绩，全球宏观经济形势复杂多变可能对出口业务产生不利影响； 市场竞争风险：汽车零部件制造行业竞争较为激烈，可能无法在市场竞争中取得优势及实现市场份额提升，甚至面临市场份额下降的风险； 原材料价格波动风险：公司生产所需的主要原材料包括素玻璃、玻璃盖板、ITO膜、LCM、IC等材料和部件，其价格的波动将会直接影响公司的生产成本、盈利水平和经营业绩； 汇率波动风险：子公司台冠科技的出口业务收入占营业收入的比例较高，且一般采用美元结算，汇兑净损益波动较大，人民币汇率的波动可能对公司的国际竞争力和经营业绩造成一定影响； 项目进度不及预期：公司在国内外开展的项目进度可能不及预期； 研究报告中使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险。 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 会计年度 2023 2024E 2025E 2026E 会计年度 2023 2024E 2025E 2026E 货币资金 675 840 1,090 1,295 营业收入 2,808 3,360 4,191 4,798 应收票据 营业成本 2,471 2,864 3,559 4,063 886 1,033 1,255 1,422 应收账款 税金及附加 预付账款 销售费用 57 57 69 77 存货 760 839 1,063 1,213 管理费用 103 123 160 179 合同资产 研发费用 130 148 190 214 158 160 200 229 其他流动资产 财务费用 流动资产合计 2,491 2,890 3,629 4,184 信用减值损失 -20 其他长期投资 资产减值损失 -461 -50 -50 -50 长期股权投资 公允价值变动收益 1,579 1,801 2,056 2,340 -2 固定资产 投资收益 134 234 234 134 84 60 70 80 在建工程 其他收益 无形资产 278 246 233 223 营业利润 -387 159 208 266 其他非流动资产 588 470 484 502 营业外收入 非流动资产合计 2,587 2,758 3,014 3,207 营业外支出 资产合计 5,079 5,648 6,643 7,391 利润总额 -383 158 207 265 短期借款 241 522 989 1,158 所得税 -12 应付票据 597 573 650 786 净利润 -371 153 201 257 应付账款 723 859 1,078 1,243 少数股东损益 -6 预收款项 归属母公司净利润 -365 150 197 253 合同负债 34 38 NOPLAT -366 158 207 264 其他应付款 EPS（按最新股本摊薄） -0.56 一年内到期的非流动负债 54 54 54 54 其他流动负债 67 75 91 99 主要财务比率 流动负债合计 1,718 2,138 2,924 3,406 会计年度 2023 2024E 2025E 2026E 长期借款 439 565 706 846 成长能力 应付债券 营业收入增长率 -2.3% 19.7% 24.7% 14.5% 其他非流动负债 525 525 525 525 EBIT增长率 -284.4% -1