2024年中期市场策略展望：溪涨清风拂面，一声笛起山前

浦银国际研究 主题研究|投资策略 扫码关注浦银国际研究 2024年6月3日 赖烨烨 首席策略分析师Melody_lai@spdbi.com(852)28080411 浦银国际 2024年中期市场策略展望：溪涨清风拂面，一声笛起山前 展望下半年，我们预计：1.盈利增长或接棒估值成为市场上涨核心驱动力；2.资金流作为市场主要推动力，下半年或将再平衡；3.建议聚焦优质成长股和高息股以及AI主题投资机会。 主题研究 上半年预期差对资产价格影响较大。年初至今，美国利率预期的变动在一定程度影响着全球股市的定价逻辑。与市场预期不同，美国经济韧性较强及通胀仍较顽固导致降息开启时点一再延后；一季度中国经济数据持续超预期，而且政策支持力度不断加大。这些预期差不断地影响着投资者的风险偏好，美股在波动中创新高，而中国市场也出现了明显的反弹。此外，相较于其他国家，日本经济的恢复性增长仍在持续，全球资金大幅加仓带动日股快速上涨。 盈利增长或接棒估值成为市场核心驱动力。对于中国股票市场，目前估值扩张的空间仍较大，如果在政策支持下国内经济复苏的可持续性得以确认，企业盈利增长有望伴随估值驱动市场企稳向上（MSCI中国2024年预期盈利增速为13.6%）。对于美股，年初至今的表现已反映出市场对降息的预期仍较乐观，当降息真正来临时，美股估值的提振可能未必很明显，而后市则可能更多地依靠盈利增长驱动（标普500指数2024年预期盈利增速为9.3%）。对于日股，市场超买情况下短期估值或有一定下行的压力，但资本市场改革深化有助于企业盈利修复，对股价或有支撑（日经指数2024年预期盈利增速为34.2%）。所以，我们预期盈利增长强劲的行业和个股更有可能收获Alpha（超额收益）。 2024年中期市场策略展望 资金流作为市场主要推动力，下半年或将再平衡。年初至今，全球资金风险偏好持续上升，推动股市上涨，录得净流入较多的地区股指表现亮眼，如美股、日股和和印度股市。自3月以来，多个前期净流出较大的国家和地区股市逐步转为净流入，例如欧洲市场。同时，虽然前期最获资金青睐的国家和地区股市近两月的净流入有所放缓，但仍未转为净流出。截至5月底，大部分主要国家和地区股市已转至净流入，进入股市的增量资金加大，侧面反映全球资金风险偏好明显上升。我们预期下半年全球资金或将再平衡。目前，在资金净流入驱动下，美股、日股和印度股市等经历快速上涨后估值已回归至合理区间，增加了部分投资者获利了结的意愿。然而，估值较低、拥挤度较低、盈利预期持续改善的国家或地区对全球资金的吸引力或将提升，例如中国股票市场。 主题投资策略：如果政策刺激促使市场情绪进一步好转，建议布局优质成长股：浦银国际重点关注股票组合包含比亚迪、拼多多、腾讯、安踏等9只股票，反映了我们中长期增加对新经济股关注的策略观点；由于 海内外不确定性仍存，建议配置优质高息股。我们筛选出16个基本面稳健、估值合理、现金流充裕、具有成长性和高分红属性的股票，这些股票或有助于提升投资组合的稳定性。此外，人工智能（AI）或仍是下半年美股投资主题。我们预计AI将持续作为科技股盈利增长的引擎，驱动股价走高。我们梳理出16个AI产业链上的美股供参考。 投资风险：地缘政治紧张局势升级，AI发展超预期，流动性趋紧。 本研究报告由浦银国际证券有限公司分析师编制，请仔细阅读本报告最后部分的分析师披露、商业关系披露及免责声明。 目录 焦点图表5 一、2024年上半年回顾7 1.中国股票市场：明显反弹7 2.美国股票市场：波动中创新高9 3.日本股票市场：资金流入驱动股指创新高11 二、2024年下半年展望13 1.中国股票市场：乘势而上13 2.美国股票市场：投资逻辑转变14 3.日本股票市场：中期有望受益于“日特估”15 三、盈利增长：是否能成为市场关键驱动力？16 1.全球主要股指盈利增长对比16 2.中国股票市场17 3.美国股票市场20 4.日本股票市场21 四、估值：是否仍有估值洼地？23 1.全球主要股指估值对比23 2.中国股票市场：估值修复空间仍较大24 3.美国股票市场：估值释放空间或已有限27 4.日本股票市场：资产市场改革有望持续提升估值29 五、资金流向：下半年是否将再平衡？31 1.全球资金流向31 2.中国股票市场33 3.美国股票市场34 4.日本股票市场35 六、行业配置、轮动与风格切换36 1.中国股票市场36 2.美国股票市场44 七、主题投资策略47 1.中国股票市场：高息股策略是否仍有效？47 2.中国股票市场：逢低布局优质成长股49 3.美国股票市场：人工智能仍是下半年投资主题52 八、投资风险54 附录55 图表目录 图表1：全球主要市场盈利增速与估值5 图表2：全球主要市场资金流向：今年前5个月美国、印度和日本股市录得净流入较大5 图表3：16个优质的港股高息股6 图表4：浦银国际重点关注股票组合：反映我们自上而下中长期看好新经济行业的观点6 图表5：4月中旬以来，主要中国股指明显反弹7 图表6：MSCI中国指数中，估值扩张驱动大部分板块上涨，能源、材料、公用事业板块涨幅居前，盈利增长开始成为部分板块向上的驱动力8 图表7：恒生综合指数中，估值是板块表现的核心驱动力，能源和材料涨幅领先，但医疗健康板块表现落后8 图表8：沪深300指数中，受到估值扩张的驱动，能源、公用事业、材料和金融板块涨幅居前，盈利增长开始对部分板块产生正面影响9 图表9：年初至今，主要美股指数均录得上涨，纳指涨幅居前，但小盘股较落后10 图表10：年初至今，在盈利增长、估值扩张和美元升值的驱动下，标普500指数中信息技术板块涨幅领先，但受到估值收缩影响，房地产板块表现落后10 图表11：年初至今，日股指数上涨幅度较大11 图表12：年初至今大部分日股行业录得上涨，保险、石油与煤炭、有色金属等行业领涨12 图表13：全球主要市场盈利增速与估值16 图表14：主要中国股指2024年/2025年盈利增长预期：中概股和A股较领先17 图表15：MSCI中国2024/2025年的EPS增长一致预期：有所上调18 图表16：恒生指数2024/2025年的EPS增长一致预期：盈利下调趋势仍未扭转但有所缓和18 图表17：沪深300指数2024/2025年的EPS增长一致预期：下调幅度有所缓和18 图表18：MSCI中国指数季度盈利增速19 图表19：上证综合指数季度盈利增速19 图表20：恒生综合指数季度盈利增速19 图表21：纳斯达克金龙中概股指数季度盈利增速19 图表22：美股主要指数2024/25年预期盈利增速较为强劲，有望获双位数增长20 图表23：标普500指数预期盈利变动21 图表24：科技龙头预期盈利不断得到上调21 图表25：日本劳动力的不足推升了工资和服务业CPI21 图表26：日本GDP预计将在下半年转为正增长21 图表27：东证指数vs日经指数预期盈利22 图表28：东证指数预期盈利增速vs全球制造业采购经理指数22 图表29：全球主要股票指数估值水平23 图表30：沪深300指数前瞻市盈率24 图表31：恒生指数前瞻市盈率24 图表32：MSCI中国指数前瞻市盈率24 图表33：目前，MSCI中国指数相对MSCI新兴市场指数的估值折扣收缩至18%24 图表34：中美风险溢价差有所扩大25 图表35：年初至今，AH溢价持续收窄，接近八年来均值25 图表36：MSCI中国指数市盈率与十年期美债相关性（年初至今相关系数为：0.60）26 图表37：恒生指数市盈率与十年期美债相关性（年初至今相关系数为：0.70）26 图表38：中概股指数市盈率与十年期美债相关性（年初至今相关系数为：-0.67）26 图表39：上证综指市盈率与十年期美债呈正相关关系（年初至今相关系数为：0.23）26 图表40：标普500指数前瞻市盈率27 图表41：道琼斯工业指数前瞻市盈率27 图表42：纳斯达克指数前瞻市盈率27 图表43：罗素2000指数前瞻市盈率27 图表44：近期美股市场风险溢价有所下行28 图表45：VIX波动指数持续下行，显示市场情绪较为乐观28 图表46：TOPIX指数前瞻市盈率29 图表47：年初至今日元持续走弱29 图表48：日股整体ROE和ROA进入改善通道30 图表49：日股整体估值也有所提升30 图表50：东交所“企业改革”进程30 图表51：全球主要市场资金流向：今年前5个月美国、印度和日本股市录得净流入较大31 图表52：根据EPFR，年初至今，资金从新兴市场流入发达市场32 图表53：……发达市场股价表现跑赢新兴市场32 图表54：4月以来，外资主动型基金仍维持净流出，被动型基金转为净流入33 图表55：国内资金净流入强劲，外资保持净流出33 图表56：年初至今，南向资金净流入仍较强劲，但北向资金净流入有所放缓34 图表57：资金持续净流入驱动美股表现较佳34 图表58：近期，外资主动型基金和被动型基金均转为净流入34 图表59：外资净流入或是驱动日股快速上涨的核心原因35 图表60：全球资金有望持续青睐日本股市35 图表61：MSCI中国各板块：房地产、日常消费、材料板块2024年EPS增速较为领先，医疗健康、可选消费和材料板块2025年EPS增速较为领先37 图表62：盈利增速预期调整：近一月，电信服务、金融板块上调幅度明显，房地产和能源板块下调幅度较大37 图表63：MSCI中国指数各板块估值38 图表64：MSCI中国指数行业中，房地产、材料、公用事业板块性价比较高38 图表65：MSCI中国指数各板块记分卡39 图表66：我们对MSCI中国指数各板块的观点40 图表67：恒生综合指数轮动热力图42 图表68：沪深300指数轮动热力图42 图表69：年初至今，价值股跑赢成长股43 图表70：……大盘股跑赢小盘股43 图表71：公共事业、可选消费和信息技术板块2024年预期盈利增速领先，信息技术和医疗健康板块2025年预期盈利增速领先44 图表72：近一月，医疗健康和可选消费预期EPS上调较多，但能源、电信服务有所下调44 图表73：一季度，电信服务、公用事业等板块的盈利增长最强劲45 图表74：标普500指数各板块估值及其他关键指标46 图表75：年初至今美国成长股大幅跑赢价值股46 图表76：……美国大盘股明显跑赢小盘股46 图表77：恒生高息股指数vs恒生科技指数47 图表78：目前，恒生高息股指数的市净率已高于其过去两年均值的1倍标准差47 图表79：16个优质的港股高息股48 图表80：去年以来，以服务业为主的第三产业经济同比增速明显领先，但近期有所下降49 图表81：高附加值产品逐步成为制造业出口主力49 图表82：浦银国际重点关注股票组合：反映我们自上而下中长期看好新经济行业的观点50 图表83：浦银国际重点关注股票组合：个股投资逻辑51 图表84：1995-1998年vs2022年11月至今纳斯达克指数走势52 图表85：目前，美国投资者情绪仍未达到极度乐观的水平52 图表86：美股AI产业链公司梳理53 图表87：近期相关报告列表55 2024年中期市场策略展望：溪涨清风拂面，一声笛起山前 焦点图表 图表1：全球主要市场盈利增速与估值 35 2024年预期市盈率（倍） 30 25标普500 纳斯达克 印度NSE500 MSCI发达市场 20 日经225 欧洲斯托克50 MSCI全球 中概股 15 英国富时100 10 5 沪深300 恒指 恒生国企 MSCI新兴市场 上证 MSCI中国 0 -20%-10%0%10%20%30%40% 2024年预期盈利增速 注：数据截至2024年5月28日。资料来源：Bloomberg，浦银国际 图表2：全球主要市场资金流向：今年前5个月美国、印度和日本股市录得净流入较大 50,00020% 40,00016% 30,00012% 20,0008% 10,0004% 00% -10,000 全球资金净流入/出（百万美元）股指表现（