2024年宏观经济与政策展望：春风拂面，百转千回

宏观研究报告 y 证券研究报告 宏观研究报告日期：2023年12月26日 春风拂面，百转千回 ——2024年宏观经济与政策展望 华龙证券研究所 研究员：曹明 执业证书编号：S0230517110001邮箱：caom@hlzq.com 相关阅读 《增强政策实施力度，夯实经济复苏基础》2023.7.4 《新征程，新起点》2022.12.28 《政策不遗余力，经济企稳回升》2022.10.11 请认真阅读文后免责条款 摘要： 2024年全球经济增长放缓，分化加剧。世界经济增长率将放缓，通胀压力仍将持续。虽然疫情不再是掣肘经济增长的主要动因，但在地缘政治冲突影响下，紧张局势进一步加剧贸易保护主义，削弱跨境资本流动，限制技术传播和技能流动，增加生产、营商和融资成本，地缘经济碎片化带来全球供应链干扰都将制约全球经济增长步伐。 2023年国内经济运行总体态势符合预期。外部环境的复杂性、严峻性、不确定性上升，国内经济总量上供给失衡、需求疲软，结构上传统产业与新兴产业动能交替缺乏协同，中微观层面房地产市场仍然承压，地方政府债务风险累积，居民消费内生动力不足，社会预期与市场经营主体信心普遍偏弱。 2024年国内经济在政策扶持下仍延续复苏态势。生产动能逐步增强，结构调整仍将继续。资本、人口与国有企业及民营经济的生产结构调整与要素资源配置等，是中长期提升经济增长动能的重要因素。消费潜力有待继续激发；制造业与基建投资要从补短板与促升级两个方向出发，补短板重在基础设施建设投资与社会民生改善投资，促升级专注产业结构调整优化，重点攻克高技术制造业、科技领域等卡脖子关键环节；房地产投资将继续消化库存与债务风险；外贸在保持韧性的背景下有望回升。 2024年通胀中枢逐步抬升。随着各项政策加快落地见效、内需持续改善，CPI上行动能将进一步积蓄。工业企业利润逐步回升，万亿国债发行带动基建投资增长，“三大工程”建设托底情形下上游原材料和工业品需求将有所改善，产品价格有望得到提振，PPI降幅将持续收窄，下半年有望转正。 2024年强化宏观政策逆周期和跨周期调节，继续实施积极的财政政策和稳健的货币政策。财政政策增效重在增加政策的效果，以中央支持地方形式加力提效；货币政策精准有效重在政策投向，在保持流动性合理充沛的前提下突出结构性，加大对国民经济重点领域及薄弱环节的支持力度。 风险提示：中美关系不确定性；全球通胀回落不及预期；国内经济恢复不及预期；经济增长与政策预期转向；所引用的第三方数据不实的风险。 内容目录 1．2024年全球经济展望：增长放缓，分化加剧1 1.1美国：加息周期拐点将至，局部风险犹存1 1.2欧洲：增长动能或将减弱3 1.3新兴经济体：分化明显，韧性凸显4 2．2023年国内经济运行回顾：完成目标无忧，复苏仍旧波折5 3．2024年国内宏观经济展望：政策春风频吹，复苏根基有待牢固6 3.1供给端：生产动能逐步增强，结构调整仍将继续6 3.1.1工业生产：生产经营效益持续改善6 3.1.2供给侧结构调整继续深化优化8 3.2需求端：复苏态势仍待巩固14 3.2.1消费：潜力有待继续激发14 3.2.2固定资产投资：基建与制造业补短板促升级，地产化解风险16 3.2.3外贸：保持韧性的背景下有望回升19 4．2024年国内价格水平展望：中枢逐步抬升21 4.1CPI：低基数影响下重回温和区间21 4.2PPI：降幅持续收窄，下半年有望转正22 5．2024年宏观经济政策展望：统筹协调，以进促稳23 5.1财政政策：中央支持地方形式加力提效23 5.2货币政策：稳健宽松，保持流动性合理充沛25 6．风险提示27 图目录 图1：美国GDP不变价（季）同比%2 图2：美国制造业与非制造业%2 图3：美国CPI与核心CPI当月同比%2 图4：美国失业率%（季调）2 图5：欧元区GDP不变价环比%3 图6：欧元区成员国GDP不变价环比%3 图7：欧元区制造业、服务业及综合PMI%3 图8：欧元区及主要成员国CPI当月同比%3 图9：新兴经济体制造业PMI%4 图10：新兴经济体CPI同比%4 图11：GDP当季同比%5 图12：三大产业对GDP贡献率%5 图13：2023年月度PMI分项指标%6 图14：规模以上工业增加值累计同比%7 图15：工业企业利润总额累计同比%7 图16：工业企业出口交货值与产销率7 图17：PMI：生产经营活动预期%7 图18：资本形成总额与总人口9 图19：2010-2022年人均资本存量（元）9 图20：2010与2020年全国人口普查对比10 图21：总抚养比与老年人口抚养比%10 图22：城镇新增就业10 图23：城镇调查失业率%10 图24：PMI中型与小型企业%11 图25：中小企业生产及新订单指数%11 图26：最终消费对GDP贡献率%14 图27：社会消费品零售总额14 图28：居民人均可支配收入15 图29：城镇居民与农村居民收入15 图30：居民收入四项来源累计同比%15 图31：不同经济体国民总储蓄率%15 图32：资本形成总额对GDP贡献率%16 图33：固定资产投资完成额累计同比%16 图34：基础设施建设投资累计同比%17 图35：基建投资分领域累计同比%17 图36：制造业投资累计同比%17 图37：制造业PMI生产与新订单%17 图38：房地产开发投资18 图39：房屋施工与商品房销售18 图40：货物和服务净出口对GDP贡献率%20 图41：进出口金额累计及累计同比20 图42：主要贸易伙伴进出口金额累计同比%20 图43：新三样出口金额累计值（千万美元）20 图44：CPI同比与环比%21 图45：核心CPI及食品与非食品同比%21 图46：CPI消费品与服务品22 图47：CPI食品分类累计同比%22 图48：PPI与PPIRM22 图49：PPI重点行业当月同比%22 图50：中央及地方公共财政收入24 图51：中央及地方公共财政支出24 图52：政府性预算基金收支24 图53：财政支出领域累计同比%24 图54：2022年地方政府债务各省分布情况（亿元）25 图55：M1与M2同比%26 图56：社会融资规模累计值（亿元）26 图57：新增人民币贷款当月值（亿元）26 图58：居民与企业中长期贷款26 表目录 表1：支持民营经济发展重要事件举措12 表2：国有企业改革深化提升行动重要事件及举措13 表3：房地产市场重要支持政策19 1．2024年全球经济展望：增长放缓，分化加剧 2023年是世界经济摆脱疫情、继续回升的一年，也是在高通胀、高利率，以及众多地缘政治冲突引起能源、粮食价格动荡冲击下，大多数发展中国家债务困境加深的一年。生产端，全球制造业和工业生产疲软，多国工业产出指数下滑；需求端，主要发达经济体服务业需求回落，私人消费对经济的拉动作用减弱；金融市场端，发达经济体持续的货币紧缩政策不仅考验自身金融体系，利率高企和流动性收缩的影响进一步在全球范围扩大；社会层面，整体预期偏弱，世界经济增长乏力和不均衡除了受各国自身经济影响外，地缘政治冲突以及地缘经济碎片化对能源、粮食和若干重大物资供应链的负面影响不可忽视。 国际金融论坛发布的《2023年全球金融与发展报告》预计，2024年在货币政策和金融状况继续收紧的情况下，全球经济增长预计保持在3.1％，发达经济体预计增长1.3％，发展中经济体预计增长4.3％。展望2024年，世界经济增长率将放缓，通胀压力仍将持续。虽然疫情不再是掣肘经济增长的主要动因，但在地缘政治冲突影响下，紧张局势进一步加剧贸易保护主义，削弱跨境资本流动，限制技术传播和技能流动，增加生产、营商和融资成本，地缘经济碎片化带来全球供应链干扰都将制约全球经济增长步伐。 1.1美国：加息周期拐点将至，局部风险犹存 2023年美国经济在疫情后率先走出衰退实现强劲反弹，从美联储为应对通胀加息以来，美国经济以季度GDP不变价来看，已经从2021年一季度后持续保持正增长，大规模的刺激救助支出计划，有效支撑美国经济触底反弹和持续复苏。 2022年11月以来，美国制造业PMI持续处于收缩 区间。在商业活动与就业回升的带动下，服务业在2023年虽持续波动，但仍保持扩张趋势。劳动力市场方面，2023年11月美国失业率降至3.7%，非农就业人口新增 19.9万人，劳动参与率上升至62.8%，虽然低于疫情前水平，但劳动力市场的温和增长为美国经济走出衰退注入强劲动力。 图1：美国GDP不变价（季）同比%图2：美国制造业与非制造业% 数据来源：Wind，华龙证券研究所数据来源：Wind，华龙证券研究所 通胀方面，2022年3月起美联储在本轮紧缩周期中已累计加息11次。2023年12月12日公布的美国11月CPI数据同比增长3.1%，核心CPI同比增长4.0%，两者涨幅均与市场预期相同，通胀数据呈现超预期回落的态势。2023年12月联邦公开市场委员会（FOMC）决议暂停加息，维持联邦基金利率在5.25%-5.50%目标区间，市场业界分析均认为本轮加息周期拐点将至，2024年美联储降息的具体时间节点与次数是当前与今后市场重点关注的议题。 图3：美国CPI与核心CPI当月同比%图4：美国失业率%（季调） 数据来源：Wind，华龙证券研究所数据来源：Wind，华龙证券研究所 展望2024年，市场机构对美国经济增长仍旧存在较大的分歧。根据国际货币基金组织（IMF）发布的《世界经济展望》报告，2024年美国经济增长率预计为1.5%。若美国通胀如预期持续降速，制造业周期与科技投资的托底下，经济软着陆依旧会保持韧性，但是疫情期间美国扩大的财政赤字及恶化的债务偿还能力下，叠加政府停摆风险，对美国经济和金融市场都将带来不利影响，经济增长的局部风险犹存。 1.2欧洲：增长动能或将减弱 2023年欧元区整体经济表现呈现出上半年略超预期、下半年明显放缓的局面。2023年一季度欧元区经季调的GDP环比增长0.0%，二季度环比增长0.2%，三季度环比下降0.1%。由于前期支撑欧元区经济表现的服务业和消费趋于疲软，在欧洲央行持续缩减资产负债表导致信贷条件收紧的情况下，企业和家庭的贷款需求大幅下降，显示出欧元区复苏动能仍旧脆弱。 图5：欧元区GDP不变价环比%图6：欧元区成员国GDP不变价环比% 数据来源：Wind，华龙证券研究所数据来源：Wind，华龙证券研究所 景气度方面，欧元区2023年10月制造业PMI跌至43.10%，创2020年6月以来最低值，与此同时综合PMI 跌至46.50%，创2020年11月以来的最低水平。从主要成员国来看，西班牙经济增长表现亮眼，2023年前三季度经季调的GDP环比均为正值，法国与德国在三季度呈现略微收缩，荷兰衰退迹象明显。 图7：欧元区制造业、服务业及综合PMI%图8：欧元区及主要成员国CPI当月同比% 数据来源：Wind，华龙证券研究所数据来源：Wind，华龙证券研究所 通胀方面，欧元区核心CPI在2023年7月达到峰值5.50%后，下半年逐步回落，通胀进一步下行，11月 核心CPI录得3.60%，创下2022年6月以来最低水平。欧洲央行行长拉加德表示，尽管欧元区通胀压力预计将继续减弱，但中期通胀前景仍存在相当大的不确定性。欧洲央行自2022年7月以来已连续十次加息，后期将根据具体数据调整货币政策，在足够长的时间内将利率保持在较高的水平，以实现将通胀率降至2%的目标。 展望2024年，欧盟委员会(EuropeanCommission)认为面对近年来的多重冲击，欧盟经济继续保持韧性，但在高通胀和融资条件收紧的情况下，2023年的增长势头有所减弱，预计2024年的增长仅会温和回升。鉴于欧元区前期紧缩的货币政策效应将在今后持续显现，在长期较高的利率水平下，融资环境不断收紧，消费支出与投资预期都存在较大的不确定性，经济整体增长动能或将逐步减弱。 1.3新兴经济体：分化明显，韧性凸显 在当前不断变换