2024年汽车零部件的思考（三）：佛吉亚发展历程复盘及启示

证券研究报告 佛吉亚发展历程复盘及启示 ——2024年汽车零部件的思考（三） 证券分析师：黄细里 执业证书编号：S0600520010001 证券分析师：刘力宇 执业证书编号：S0600522050001二零二四年五月三十日 请务必阅读正文之后的免责声明部分 佛吉亚——拥有百年发展历史的法国汽车零部件供应商。 佛吉亚是法国主要的汽车零部件供应商，2023年在全球汽车零部件百强榜中排名第八，共拥有座椅、内饰、绿动智行、电子、照明和生命周期解决方案六大部门。 佛吉亚拥有超过百年的发展历史，最早可以追溯至1914年的BertrandFaure。1999年ECIA和BertrandFaure正式合并成立佛吉亚，后续又经过多轮收购兼并以及内生发展，最终形成了今天的业务布局。 佛吉亚整体的发展历程可以划分为四个阶段：1914-1998年为发展早期，佛吉亚还未正式成立，各业务仍独立发展；1999-2008年为平稳发展期，收入规模和收入结构整体稳定；2009-2015年为快速发展期，佛吉亚通过持续收购兼并的方式快速提升各个业务的能力和规模；2016-2023年为转型发展期，佛吉亚陆续剥离非核心业务并加速向电动化和智能化转型。 新泉和佛吉亚均为汽车硬内饰件行业的主要供应商，但两家公司又在多个方面存在着不同点。 业务专注度：新泉以注塑为核心工艺，专注于内外饰单一主业，属于单品类赛道布局；佛吉亚则为平台型公司，产品覆盖不同品类赛道，多品类的布局为佛吉亚带来了更高的单车价值量。 盈利能力：新泉的高业务专注度为公司带来了更高的盈利能力，在成本管理和费用控制更具竞争力，营业利润率基本在10%的水平；佛吉亚内饰件业务营业利润率则处于较低水平，近年来在4%上下的水平。 客户结构：新泉当前客户结构以自主品牌吉利、奇瑞+新势力理想+国际知名电动车企为主。佛吉亚早期 （2000年）客户结构以欧洲车企为主；2010-2016年随着公司开拓北美业务，美系车企的收入占比开始上升； 2017-2023年中国OEM客户的收入占比处于持续上升的状态。 全球化发展的阶段：新泉目前仍处于全球化发展初期，正在进入海外资本开支的高峰阶段。佛吉亚凭借着悠久的发展历史，以及发展过程中不断地收购、兼并和整合，目前已经完成全球化的布局和发展。 全球化发展的路径：佛吉亚在北美市场主要采用收购兼并的发展方式，2009-2012年陆续收购了Emcon、江森座椅工厂和福特旗下的内饰业务，并且在收购后的整合中取得不错效果，佛吉亚北美地区的营业利润率在2014-2018年实现了持续提升；佛吉亚在中国主要选择了成立合资公司的发展方式。新泉当前则采取的是跟随核心大客户自建海外产能的方式来实现海外扩张。 内饰件赛道远期发展空间怎么看？ 硬质内饰作为汽车饰件中的核心组成部分，拥有较高的单车价值量，对应全球市场空间广阔，根据我们的测算，2023年硬质内饰国内市场空间为1160亿元，全球市场空间高达2967亿元。 行业格局方面，全球内饰件行业在过去十年内持续推进整合，主要硬内饰企业的市场份额在过去数年间内缓慢持续提升，全球内饰件行业整合未来将持续推进，且内饰件行业后续几乎没有新进入者，长期看全球内饰件行业格局将趋于集中。 以佛吉亚为例，欧美地区是其内饰业务的主要市场，根据我们的测算，佛吉亚2015年在欧洲的市场份额为33%，北美的市场份额为15%。 怎么看由内饰向座椅新业务拓展的可能性？ 在全球范围内，延锋汽车饰件、佛吉亚、安道拓、李尔、麦格纳、安通林、富维安道拓和诺博汽车等Tier1均 （曾）同时布局了硬内饰和座椅件业务。 在工艺和产业链环节上，乘用车座椅相对更加复杂。乘用车座椅主要包括骨架（含调角器和滑轨）、发泡、面套、头枕扶手、电机和舒适系统等部件。硬质内饰件的原材料主要为塑料粒子（PP、ABS、PC/ABS等），工艺也主要集中在注塑、搪塑和组装等。 新泉基于主副仪表板、门板产品中的核心工艺能力（注塑、发泡、搪塑、包覆和组装等），不断布局新工艺，拓展产品新品类，外饰件和乘用车座椅为后续开拓方向。最终公司将有望成为汽车饰件领域品类全覆盖的自主龙头企业，单车ASP有望达1.5万元上下。 投资建议：推荐自主汽车内饰件龙头【新泉股份】。 1、内外饰单车价值量大，市场空间广阔，且公司有新产品拓展潜力。 2、核心内外饰行业格局好，真正做到一定规模的具备较强竞争力的自主民企数量少，基本无新进入者，格局整体呈现集中度提升和国产替代的大趋势。 3、公司竞争力突出，在成本控制和响应效率上相比竞争对手拥有明显优势；坚定推进全球化战略，后续海外市场将贡献重要增量。 风险提示：乘用车行业销量不及预期，新客户及新产品开拓不及预期，原材料价格波动影响。 目录 佛吉亚发展历程的复盘 新泉与佛吉亚的对比分析 内饰件赛道远期发展空间怎么看由内饰向座椅新业务拓展的可能性 投资建议及风险提示 一、佛吉亚发展历程的复盘 佛吉亚是法国主要的汽车零部件供应商，在《美国汽车新闻》的2023年全球零部件配套供应商 百强榜中排名第八。 佛吉亚在2022年完成对海拉的收购。同时，公司业务也重组为六大部门，分别为：座椅、内饰、绿动智行、电子、照明和生命周期解决方案。 表1：佛吉亚当前共有六大业务部门 业务部门 业务概要 座椅(Seating) 研发和生产乘用车座椅整椅、座椅骨架及座椅调节器 内饰(Interiors) 研发和生产乘用车仪表板、副仪表板、门板以及座舱模块 绿动智行(CleanMobility) 研发和生产汽车排气系统、燃料电池系统零部件等 电子(Electronics) 研发和生产显示屏、ADAS产品及座舱电子产品，由海拉电子和歌乐电子组成 照明(Lighting) 研发和生产汽车车灯产品，包括大灯、尾灯等产品 生命周期解决方案(LifecycleSolutions) 研发和生产与延长汽车生命周期相关的解决方案等。 佛吉亚拥有超过百年的发展历史。佛吉亚最早的历史可以追溯到1914年的BertrandFaure；1999年Ecia与BertrandFaure正式合并成立佛吉亚；2000年以来公司又经历多次收购兼并和剥离，最终形成今天的业务布局。 表2：佛吉亚发展历程复盘 时间 事件 1914 BertrandFaure在巴黎郊区开设车间，生产电车和巴黎地铁的座椅 1929 BertrandFaure获得了Epeda的专利，开始为汽车市场生产座椅系统。二战后，BertrandFaure的客户包括雷诺、标致、雪铁龙等 1945 标致通过子公司AciersetOutillagePeugeot和PeugeotCycles生产汽车零部件 1987 AciersetOutillagePeugeot和PeugeotCycles合并成立ECIA 1990 EpedaBertrandFaure收购德国Rentrop，成为了欧洲汽车座椅及其零部件的领导者 1997 ECIA收购BertrandFaure 1999 Ecia与BertrandFaure正式合并，改名为佛吉亚；佛吉亚并购美国排气系统公司APAutomotiveSystems，以拓展北美业务。 2000 佛吉亚收购SommerAllibert(由汽车地板覆层厂商AlfredSommer和塑料部件厂商Allibert合并而成) 2009 佛吉亚收购EmconTechnologies，成为全球排气系统的领导者 2010 佛吉亚收购Plastal德国和西班牙业务，成为欧洲汽车外饰行业领导者；佛吉亚座椅部门收购了HoerbigerAutomotiveKomfortsystemeGmbH公司的座椅舒适系统业务；佛吉亚内饰部门收购了全球汽车金属内饰件领导者Angell-DemmelEuropeGmbH 2012 收购福特旗下ACH在美国密歇根州Saline的内饰部件业务 2014 佛吉亚与日本Howa成立合资内饰企业，开启了与日产在墨西哥、泰国、西班牙、巴西和南非的合作 2016 佛吉亚将外饰保险杠业务和前端模块业务出售给彼欧 2017 佛吉亚收购江西好帮手电子科技有限公司 2018 佛吉亚完成对法国派诺特（Parrot）的100%收购 2019 佛吉亚收购日本Clarion100%股份，并整合旗下汽车电子业务，成立第四事业部——歌乐汽车电子 2022 佛吉亚完成对海拉的收购，加速在电动化和智能化领域的转型 1914-1998年（发展早期）：佛吉亚还未正式合并成立，各业务仍以独立个体的形式发展； 1999-2008年（平稳发展期）：1999年佛吉亚正式合并成立，座椅、内饰、排气系统和外饰四大 业务板块完成整合并保持平稳发展的状态。 2009-2015年（快速发展期）：2008年金融危机后，佛吉亚开启了持续收购兼并的模式，在座椅、内饰、排气和外饰领域持续收购，提升自身业务规模和能力。 2016-2023年（转型发展期）：剥离掉非核心的外饰业务，持续向汽车电子和智能化转型发展。 图1：佛吉亚历年营业收入情况及发展阶段划分 300 250 200 150 100 50 0 发展早期 平稳发展期快速发展期转型发展期 75% 60% 45% 30% 15% 0% -15% 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 -30% 营业收入（亿欧元）YOY 构成佛吉亚最初业务基盘的三家公司在合并前处于各自独立发展的阶段。 图2：1999年佛吉亚成立前，各业务板块处于独立发展的阶段 BertrandFaure成立于1914年，最初生产电车和地铁座椅； 1929年获得Epeda的专利，开始进入汽车座椅行业； 1990年，收购德国Rentrop，成为了欧洲汽车座椅及其零部件的领导者。 座椅业务 ECIA源于标致雪铁龙的零部件业务； 1945年，标致通过两家子公司AciersetOutillagePeugeot和PeugeotCycles生产汽车零部件； 1987年，两家零部件子公司AciersetOutillagePeugeot和PeugeotCycles合并成立ECIA。 SommerAllibert由从事塑料制品的Allibert和从事地板和墙面覆盖物的Sommer在1972年合并成立； 1990年以来，SommerAllibert成为全球汽车行业领先的塑料部件供应商，为客户提供仪表板、门板等部件； 2000年佛吉亚收购SommerAllibert。 排气系统及外饰等 内饰业务 BertrandFaure ECIA SommerAllibert 1999年，Ecia与BertrandFaure正式合并成立佛吉亚；2000年，佛吉亚收购SommerAllibert。 至此，佛吉亚基本形成了座椅、内饰、排气和外饰（Front-End）四大业务板块的基本布局。 营业收入：公司营收从2001年的96.11亿欧元增长至2008年的120.11亿欧元，7年复合增长率约在3%，公司收入呈现低速增长的状态。 业务结构：2001-2008年公司各业务的收入占比整体稳定。其中，2008年座椅业务收入占比为42%；内饰业务收入占比在28%；排气业务收入占比在23%；外饰业务收入占比在8%。 图3：2001-2008年佛吉亚营业收入图4：2001-2008年佛吉亚收入结构 140 120 100 80 60 40 20 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 0 75% 60% 45% 30% 15% 0% 2008 -15% 100% 6% 2