可转债专题研究：主题轮动之转债产业链图谱

可转债专题研究 主题轮动之转债产业链图谱 2024年05月27日 行业轮动与主题投资是权益市场的重要投资策略，随着转债市场逐步扩容， 分析师谭逸鸣执业证书：S0100522030001邮箱：tanyiming@mszq.com研究助理唐梦涵执业证书：S0100122090014邮箱：tangmenghan@mszq.com 基于产业链分析的转债行业联动投资策略亦愈发重要。本文尝试构建转债市场的产业链图谱，以供投资研究参考。 转债产业链全景概览 首先，需要明确的是，转债的发行人以上市公司为主，但曾发行转债的上市 公司占比不足15%。这也意味着转债市场与权益市场存在一定结构性差异，进而出现某些热门主题权益投资可能缺乏在转债市场的映射标的。 我们对申万行业二级分类进行产业链重划分，并结合当下热门投资赛道等， 尽可能梳理形成相对完整的存量转债产业链图谱。 能源材料：金属、化工等材料+电力能源 上游能源和材料是工业制造的起点。材料板块包括金属和化工、玻纤等非金 相关研究 属两大类，此外近几年复合材料逐步兴起。整体来看，上游材料具有共通性，在 1.可转债周报20240526：股市回暖后，哪些 中游制造的多个行业均有应用，如人形机器人、低空经济等热门新兴主题投资中， 风格转债表现较好？-2024/05/26 新材料主体时而会被纳入新概念，进而出现阶段性上涨行情。 能源链条：主要涉及煤炭、公用事业及下游电网设备这3个申万一级行业。能源大体可以分为煤炭、石油、天然气等已经大规模生产利用的传统能源和风电、 2.批文审核周度跟踪20240526：本周交易所 批文“终止”增加且反馈次数增加-2024/05/26 3.固收周度点评20240526：欠配逻辑下的几 太阳能发电等新能源两大类。 点约束-2024/05/26 泛制造业：新能源+汽车等+机械 以锂电、光伏为代表的新能源产业快速发展，产业链较长、附加值高等属性 4.流动性跟踪周报20240526：同业存单发行超10000亿-2024/05/26 5.高频数据跟踪周报20240525：PTA开工率 吸引其他主业的上市公司纷纷多元化布局新能源业务。 环周上升-2024/05/25 汽车制造是中游制造产业中举足轻重的细分领域。此外，军工和机械板块的 工程机械车辆、高铁轨交、地面兵装、无人机等航空设备等交通运输设备及当下热门的机器人在系统构造上又都与汽车具有一定相似性和零部件通用性，且均存在轻量化、电动化等趋势，我们与汽车一起放在中游制造大类中共同讨论。此外，中游制造还包括大类机械设备、通信设备领域。 TMT大类：泛半导体+AI信创等科技类 电子板块包括半导体、PCB及消费电子等。半导体板块涵盖半导体材料、设 备等支撑链及芯片设计、制造、封测、分销等主链各个环节；面板、光伏亦属于泛半导体类，和电子半导体在材料、设备等环节具有一定共通性，部分公司多元化布局半导体设备业务。TMT板块中还包括计算机、通信、传媒等行业，这些行业多与当下热门的信创、AI算力、数字经济等概念相耦合。 消费基建：医药等大消费+地产基建 消费板块包括农林牧渔、食品饮料等必选消费，医药生物、美容护理等健康 类消费，家电、纺织服装、轻工制造、商贸零售、社会服务等大消费类，此外交运物流亦与消费密切相关。地产基建板块包括建筑装饰、建材、环保等行业。 金融：银行+非银金融 截至5月17日，大金融板块合计21只存续转债，合计规模约2400亿元， 占转债市场存续规模约30%。其中银行转债15只、非银金融转债6只。 风险提示：1）主体业务多元化导致的重复分类；2）产业链分类存在一定主 观性。 目录 1转债产业链全景概览3 2能源材料：金属、化工等材料+电力能源6 2.1金属材料：有色金属、钢铁6 2.2非金属材料：塑胶、纤维、造纸7 2.3化工材料：精细化工原料、制品8 2.4传统能源：煤炭燃气、火电水电8 3泛制造业：新能源+汽车等+机械10 3.1新能源：风电、光伏发电10 3.2动力新能源：锂电池、氢能等11 3.3运输设备：汽车、飞行器等12 3.4机械设备：机械、通信设备13 4TMT大类：电子+AI信创等科技类15 4.1电子：半导体、面板、消费电子15 4.2AI信创：计算机、通信、传媒16 5消费基建：医药等大消费+地产基建18 5.1必选消费：农林牧渔、食品饮料18 5.2健康消费：医药生物、美容护理18 5.3衣住行用：家电、纺服、商贸、交运19 5.4地产基建：建筑建材、轻工制造、环保20 6金融：银行+非银金融22 7风险提示23 插图目录24 行业轮动与主题投资是权益市场的重要投资策略，随着转债市场逐步扩容，基于产业链分析的转债行业联动投资策略亦愈发重要。本文尝试构建转债市场的产业链图谱，以供投资研究参考。 1转债产业链全景概览 在构建转债产业链图谱之前，我们先来看转债市场和权益市场的差异： 转债的发行人以上市公司为主，但曾发行转债的上市公司占比不足15%。截至5月17日，2017年以来共有763个上市公司公开发行可转债，占沪深京市场存量上市公司比例仅14.2%。以申万行业为例，仅房地产行业的上市公司暂未发行过转债；但是具体到细分行业，曾发行转债的上市公司分布于110个二级子行业、230个三级子行业，涉及行业分别占各级子行业数量的比例约84%、68.2%。 从绝对数量看，上市公司发行转债数量较多的子行业主要集中在电力设备、机械、汽车、电子计算机、医药生物等。从相对比例看，农林牧渔、银行等行业有多个三级子行业中超50%以上公司曾发行转债。 这也意味着转债市场与权益市场存在一定结构性差异，进而出现某些热门主题权益投资可能缺乏在转债市场的映射标的。 图1：上市公司发行转债数量较多的子行业（个）图2：发行转债的上市公司数量占比较多的子行业（个） 申万行业1 申万行业2 申万行业3 公司数量 转债数量 转债占比 申万行业1申万行业2 申万行业3 公司数量 转债数量 转债占比 电力设备 电池 电池化学品 43 11 25.6% 传媒数字媒体 其他数字媒体 2 1 50.0% 电力设备 电池 锂电池 32 8 25.0% 公用事业电力 核力发电 2 1 50.0% 电力设备 电网设备 线缆部件及其他 36 8 22.2% 公用事业电力 其他能源发电 1 1 100.0% 电子 消费电子 费电子零部件及组 94 18 19.1% 电力设备光伏设备 硅料硅片 6 3 50.0% 电子 元件 印制电路板 42 12 28.6% 钢铁普钢 钢铁管材 3 2 66.7% 环保 环境治理 固废治理 32 9 28.1% 基础化工化学纤维 锦纶 3 2 66.7% 环保 环境治理 水务及水治理 53 9 17.0% 基础化工橡胶 橡胶助剂 2 2 100.0% 机械设备 通用设备 金属制品 79 10 12.7% 家用电器其他家电Ⅱ 其他家电Ⅲ 3 2 66.7% 机械设备 通用设备 其他通用设备 53 9 17.0% 建筑材料装修建材 防水材料 3 2 66.7% 机械设备 专用设备 其他专用设备 87 9 10.3% 建筑装饰专业工程 国际工程 4 2 50.0% 基础化工 化学制品 其他化学制品 74 13 17.6% 交通运输物流 快递 5 3 60.0% 计算机 IT服务Ⅱ IT服务Ⅲ 131 17 13.0% 农林牧渔饲料 宠物食品 4 2 50.0% 计算机 软件开发 垂直应用软件 103 10 9.7% 农林牧渔饲料 畜禽饲料 9 5 55.6% 汽车 汽车零部件 底盘与发动机系统 98 18 18.4% 农林牧渔饲料 水产饲料 4 2 50.0% 汽车 汽车零部件 其他汽车零部件 50 11 22.0% 农林牧渔养殖业 生猪养殖 10 5 50.0% 汽车 汽车零部件 车身附件及饰件 37 10 27.0% 轻工制造包装印刷 金属包装 7 4 57.1% 医药生物 化学制药 化学制剂 111 13 11.7% 医药生物医药商业 线下药店 8 5 62.5% 医药生物 化学制药 原料药 47 10 21.3% 银行城商行Ⅱ 城商行Ⅲ 17 9 52.9% 医药生物 医疗器械 医疗耗材 45 8 17.8% 银行股份制银行Ⅱ 股份制银行Ⅲ 9 5 55.6% 医药生物 中药Ⅱ 中药Ⅲ 73 8 11.0% 银行农商行Ⅱ 农商行Ⅲ 10 7 70.0% 银行 城商行Ⅱ 城商行Ⅲ 17 9 52.9% 有色金属能源金属 钴 4 3 75.0% 有色金属 工业金属 铝 30 8 26.7% 资料来源：wind，民生证券研究院 注：转债数量为曾发行转债的上市公司数量，转债占比为曾发行转债的上市公司数量占该子行业存量上市公司数量的比例，后文同。 资料来源：wind，民生证券研究院 申万行业分类的颗粒度相对更细，可以用于辅助构建产业链图谱：目前，申万 行业分类包括31个一级行业、131个二级行业、337个三级行业，颗粒度在常见行业分类中更细。中证行业分类包括4个层级，一级行业包括原材料、能源、工 业、可选消费等9个板块，可用以指导产业链整体分类；四级子行业在部分产业链上的分类更细，可以作为辅助参考。 综上，我们对申万行业二级分类进行产业链重划分，并结合当下热门投资赛道等，尽可能梳理形成相对完整的存量转债产业链图谱。有几点需要重点说明： 第一，根据申万一级行业可以大致划分产业链上下游，但是诸如建筑材料、基础化工等材料行业，细分产品较多且下游应用领域广泛，我们通常将其拆分在上游原材料、地产链、大消费等多个板块。交通运输业包括交通基础设施建设类、快递物流等，我们结合中证行业分类，将其分别归为地产基建链、大消费链。 第二，在分大类板块的同时，尽可能兼顾产业链上下游，将强相关的细分行业及主体归类在一起。如能源链条中，我们将电网设备相关子行业与火力发电等公用事业板块联系在一起；再如运输设备板块，除了汽车外，当下热门的低空经济、机器人等主题的核心设备与汽车在零部件构造、轻量化与电动智能化等发展趋势相契合，我们将其放在一个板块共同讨论。 最后，值得注意的是，由于上市公司业务多元化，材料、设备等对应下游应用广泛，且产业链间关系密切，为了兼顾分类独立性与主题联动性，部分转债可能同时归属于产业链图谱中的多个细分领域。由于重复数量并不多，我们在统计各板块转债数量时不做去重处理。 板块申万行业1申万行业2 公司转债发行转债板块申万行业1 数量数量占比 申万行业2 公司转债发行转债板块申万行业1 数量数量占比 申万行业2公司转债发行转债 数量数量占比 上游能源及材料 中游：泛制造业 中游：TMT大类 工业金属601626.7% 贵金属1218.3% 新能源 风电设备27725.9% 半导体156138.3% 电力设备 钢铁特钢Ⅱ134 冶钢原料91 非金属材料Ⅱ122 化学纤维236 塑料7512 30.8% 11.1% 16.7% 26.1% 16.0% 汽车 汽车零部件23450 商用车140 橡胶208 工程机械324 21.4% 0.0% 40.0% 12.5% 计算机 非金基础化工属材 运输设备 TMT 非电子类 传媒 IT服务Ⅱ1311713.0% 计算机设备86910.5% 软件开发1381611.6% 出版2900.0% 电视广播Ⅱ14428.6% 广告营销2900.0% 数字媒体1317.7% 影视院线2000.0% 化工 材料基础化工 机械机械设备 煤炭及设 传统 能源公用事业链 电力设备 燃气Ⅱ电力 电网设备 其他电源设备Ⅱ 31 98 130 30 6 12 19 3 19.4% 12.2% 14.6% 10.0% 备 环保通信 通用设备2392811.7% 专用设备183179.3% 环保设备Ⅱ29517.2% 通信设备9066.7% 光伏设备 63 21 33.3% 电子化学品Ⅱ 34 7 20.6% 有色金属 金属新材料 29 5 17.2% 动力 电池