2023年报和2024年一季报总结：商贸零售行业：可选消费持续分化，关注细分赛道和行业龙头的结构性机会

行业研究 东兴证券股份有限公司证券研究报告 2024年5月22日 行业报告 商贸零售 看好/维持 商贸零售行业：可选消费持续分化，关注细分赛道和行业龙头的结构性机会 分析师 刘田田电话：010-66554038邮箱：liutt@dxzq.net.cn 执业证书编号：S1480521010001 分析师 魏宇萌电话：010-66555446邮箱：weiym@dxzq.net.cn 执业证书编号：S1480522090004 分析师 刘雪晴电话：010-66554026邮箱：liuxq@dxzq.net.cn 执业证书编号：S1480522090005 ——2023年报和2024年一季报总结 投资摘要： 2023年消费市场整体处于复苏通道，在2022年同期低基数下实现了较好的恢复性增长，但受制于消费能力和消费信心的影响，国民消费仍较为疲软，未来仍有较大恢复空间。分板块来看，22年美护行业受疫情影响相对较小，因此23年的恢复弹性相对较小；黄金珠宝行业受疫情冲击较大，再叠加金价的持续上行，23年实现较高速增长。 一、美容护理板块：美护板块稳健增长，医美板块呈现较大弹性。2023年美容护理板块营收略有下滑，利润端明显修复，在22年同期低基数下高增。分板块看，医美板块表现最好，化妆品板块次之，个护用品板块最弱。2024年Q1美容护理板块稳健增长，各细分板块延续23年增长态势。 1）化妆品板块：美护需求疲软行业表现较为一般，各板块分化加重龙头重点公司业绩亮眼 化妆品板按产业链拆分：中游品牌商23年业绩表现较为一般，24年Q1有所改善。化妆品品牌商（根据申万二级分类，同时剔除福瑞达已经剥离的地产业务，同时加入华熙生物）23年整体收入同比+8.58%，归母净利润同比-1.67%。美护消费整 体仍疲软，收入端表现一般。行业整体毛利率有小幅提升，但费用率的增长幅度更大，从而导致利润端表现弱于收入端。24年Q1收入端稳健增长，利润端较23年有所恢复。通过剖析上市公司的经营情况和业绩表现，我们总结出以下行业特点：（1）在行业增速下降的背景下，中游品牌商竞争加剧，业绩表现分化程度加重，只有少部分品牌坚挺，多数品牌处于调整期。（2） 行业增长乏力且竞争加剧的背景下，主品牌的业绩贡献减弱，培育较成熟的子品牌收入高增，品牌矩阵的优势进一步显现。 （3）头部美妆公司开始陆续探索国际市场，海外出口或为中长期发展的又一重要方向，有望打造新的业绩增长点。 化妆品上游原料端业绩表现波动较大，重点龙头公司业绩高增。中上游生产加工商业绩表现较弱，但利润端受益于青松股份的好转有明显改善。化妆品上游原材料板块23年整体收入同比+4.3%，净利润同比+269.51%。24年Q1营收同比-20.43%，归母净利润同比+33.52%。板块业绩受青岛金王剧烈波动的扰动较大，但重点龙头科思股份实现高速且稳定增长，源于需求 的持续增长、公司市场地位稳步提升，叠加公司以新型防晒剂为代表的产品进一步放量。中上游加工厂商23年整体收入同比-22%，归母净利润同比+102.05%；24年Q1收入同比-1.43%，归母净利润同比+97.20%。我国美护市场消费需求仍较为疲软，带来中上游代工厂商营收负增长，板块整体仍旧承压。青松股份完成了松节油业务剥离，利润端有所恢复。 2）医美板块：药械生产商业绩稳定向好，下游医美机构业绩波动较大。医美板块2023年整体营收同比+10.41%，归母净利润同比+216.78%。2024年Q1收入同比+11.71%，利润同比+33.57%。按医美不同环节来看，药品器械生产商受益 于产品力强、格局优，整体增长稳定性较好，下游医美机构受线下消费波动导致业绩波动较大。从不同业务结构的公司来看，医美产品和化妆品业务兼有的公司，其业绩受到化妆品品牌轮动影响明显。 二、黄金珠宝板块：金价上行和疫后复苏共同提振黄金珠宝销售。2023年饰品行业受金价持续上行，叠加疫后线下复苏， 营收端表现良好，利润端实现业绩飞跃。分板块来看，黄金珠宝行业业绩高增，其他板块收入稳健增长，利润端受ST金一单只股票23年大幅扭亏为赢影响业绩高增。2024年Q1饰品行业维持稳健增长态势。 以黄金为主业的公司业绩高增，钻石镶嵌品类表现较弱，行业拐点未至。黄金类板块2023年营收同比+21.27%；归母净利润同比+43.29%。受益于金价持续上行、疫后线下渠道恢复、门店拓展提速等因素，以黄金为主业的公司业绩高增。23年钻 石镶嵌品类整体营收同比-22.05%，归母净利润同比-90.21%。受到培育钻石对价格扰动的影响，以及消费者对兼具投资保值属性的黄金产品的偏好上升，对钻石镶嵌品类的需求受到较大分流，钻石镶嵌类公司业绩表现较差。展望24年全年，多种因素或将继续支撑金价高位运行，叠加上市公司开店积极性高，看好以黄金为主业尤其是主打性价比消费的公司的业绩表现。 P2东兴证券深度报告 商贸零售行业：可选消费持续分化，关注细分赛道和行业龙头的结构性机会 投资策略：消费市场整体处于复苏通道，但消费能力和消费信心的恢复仍相对较弱，消费需求整体较为疲软，可选消费行业也在持续分化。在此背景下我们认为应当抓住结构性机会，重点关注景气度较高的行业，以及在行业竞争加剧集中度提升过程中有望获益的优质龙头公司。 风险提示：消费需求仍较为疲软，市场竞争加剧，金价波动超过预期等。 行业重点公司盈利预测与评级 简称 2023A EPS(元) 2024E2025E 2026E 2023A PE 2024E 2025E 2026E PB 评级 爱美客＊ 8.60 11.59 15.77 19.50 38.83 28.81 21.17 17.12 11.38 强烈推荐 珀莱雅＊ 3.01 3.92 4.83 5.93 36.39 27.95 22.67 18.49 9.99 推荐 贝泰妮＊ 1.79 2.49 2.99 3.51 32.56 23.40 19.52 16.60 4.21 推荐 上海家化＊ 0.75 0.90 1.05 1.18 26.75 22.29 19.04 17.01 1.76 推荐 丸美股份 0.65 0.94 1.18 1.45 39.06 33.86 26.88 26.88 3.73 - 华熙生物 1.23 1.72 2.13 2.57 54.41 37 29.75 24.64 4.27 - 巨子生物 1.46 1.79 2.25 2.79 22.26 25.88 20.55 16.60 11.26 - 中国黄金 0.58 0.71 0.84 0.96 17.03 15.79 13.49 11.76 2.51 - 菜百股份 0.91 1.07 1.21 1.34 16.39 14.08 12.45 11.2 2.84 - 老凤祥 4.23 4.93 5.61 6.3 16.3 15.46 13.60 12.11 3.26 - 潮宏基 0.38 0.48 0.57 0.65 18.15 12.39 10.47 9.19 1.44 - 资料来源：标星号为覆盖公司，盈利预测来源于外发报告，非覆盖标的来源于iFinD一致预期；东兴证券研究所 P3 东兴证券深度报告 商贸零售行业：可选消费持续分化，关注细分赛道和行业龙头的结构性机会 目录 1.美容护理板块：美护板块稳健增长，医美板块呈现较大弹性4 1.1化妆品板块：美护需求疲软行业表现较为一般，各板块分化加重龙头重点公司业绩亮眼4 1.2医美板块：药械生产商业绩稳定向好，下游医美机构业绩波动较大7 2.黄金珠宝板块：金价上行和疫后复苏共同提振黄金珠宝销售8 3.风险提示10 相关报告汇总11 插图目录 图1：黄金价格整体走高9 图2：以百货为首的线下渠道反弹显著9 表格目录 表1：美容护理板块2023年&2024一季度业绩（亿元）4 表2：重要公司品牌矩阵5 表3：美容护理板块2023年&2024一季度业绩（亿元）6 表4：化妆品中上游2023年&2024一季度业绩（亿元）7 表5：医美主要公司2023年&2024一季度业绩（亿元）7 表6：饰品板块2023年&2024一季度业绩（亿元）8 表7：黄金珠宝板块2023年&2024一季度业绩（亿元）9 表8：黄金珠宝板块重点公司开店情况及计划10 P4东兴证券深度报告 商贸零售行业：可选消费持续分化，关注细分赛道和行业龙头的结构性机会 2023年消费市场整体处于复苏通道，在2022年同期低基数下实现了较好的恢复性增长，但受制于消费能力和消费信心的影响，国民消费仍较为疲软，未来仍有较大恢复空间。2023全年社会消费品零售总额同比+7.4%，除汽车以外的消费品零售额同比+7.9%，在2022年同期低基数下实现了较高速增长。分品类看，可选消费品类相较于必选品类在疫情期间受冲击更大，因此2023年的增长弹性更强。2024年Q1社会消费品零售总额同比+4.7%，随着疫后复苏持续推进，消费增长也回归到正常水平。分板块来看，22年美护行业受疫情影响相对较小，因此23年的恢复弹性相对较小；黄金珠宝行业受疫情冲击较大，再叠加金价的持续上行，23年实现较高速增长。本篇报告我们将围绕美容护理行业和黄金珠宝行业总结分析。 1.美容护理板块：美护板块稳健增长，医美板块呈现较大弹性 2023年美容护理板块营收略有下滑，利润端明显修复，在22年同期低基数下高增。2023年全年，美容护理 板块主要企业（申万一级分类）整体收入997.73亿元，同比-5.97%；归母净利润100.79亿元，同比+45.66%。其中Q4整体收入235.87亿元，同比-1.01%，归母净利润3.92亿元，同比+16.08%。分细分板块看，化妆品板块整体收入同比-11.93%，归母净利润同比+75.6%，其中Q4整体收入同比-17.5%，归母净利润同比+127.18%。个护用品板块整体收入同比-1.9%，归母净利润同比-22.39%，其中Q4整体收收入同比-7.46%，归母净利润同比-231.05%。医美板块整体收入同比+10.41%，归母净利润同比+216.78%，其中Q4整体收收入同比+8.54%， 归母净利润同比+137.21%。整体来看医美板块表现最好，化妆品板块次之，个护用品板块最弱。行业利润端的优异表现主要源于医美板块的拉动，板块行业毛利率整体基本稳定，但整体费用率同比大幅下降，叠加ST美谷利润亏损大幅收窄，带来板块利润端远好于收入端的业绩表现。 2024年Q1美容护理板块稳健增长。2024年Q1美容护理板块主要企业（申万一级分类）整体营收216.69亿元，同比+0.66%；归母净利润28.53亿元，增速同比+8.23%。分细分板块看，化妆品板块主要企业整体收入同比+1.34%，归母净利润同比+6.39%。个护用品板块主要企业整体收入同比-3.27%，归母净利润同比-9.98%。医美板块收入端同比+11.71%，利润端同比+33.57%，一季度利润端延续较好表现。 表1：美容护理板块2023年&2024一季度业绩（亿元） 2023年收入 同比 2023年归母净利润 同比 2024Q1 收入 同比 2024Q1归母净利润 同比 美容护理行业 938.14 -5.97% 100.79 45.66% 216.69 0.66% 28.53 8.23% 化妆品板块 465.23 -11.93% 51.81 75.55% 107.34 1.34% 13.22 6.39% 个护用品板块 362.02 -1.90% 24.90 -22.39% 82.67 -3.27% 6.883 -9.98% 医美板块 110.90 10.41% 24.08 216.78% 26.69 11.71% 8.48 33.57% 资料来源：同花顺，东兴证券研究所 1.1化妆品板块：美护需求疲软行业表现较为一般，各板块分化加重龙头重点公司业绩亮眼 化妆品板按产业链拆分，中游品牌商23年业绩表现较为一般，24年Q1有所