纺织服饰2023年报&2024年一季报总结：制造板块迎业绩拐点，关注品牌结构性机会

证券研究报告·行业研究·纺织服饰 2023年报&2024年一季报总结： 制造板块迎业绩拐点，关注品牌结构性机会 证券分析师：汤军 执业证书：S0600517050001 联系邮箱：tangj@dwzq.com.cn 证券分析师：赵艺原 执业证书：S0600522090003 联系邮箱：zhaoyy@dwzq.com.cn 二零二四年五月十四日 品牌服饰：23年如期修复，24年基数恢复常态后回到窄幅波动。 23年总结：疫情放开后品牌服饰业绩迎来较好修复，板块整体营收及净利均已超过21年及19年水平，同时库存和现金流均有显著改善，细分领域中体育服饰、户外、男装业绩增长表现领先。 24年展望：由于基数提升、整体消费环境仍较低迷，24Q1板块业绩回到窄幅波动区间，各细分领域表现分化。从24Q1归母净利润来看，童装、户外、男装正增长，其他细分板块（包括皮鞋、休闲服饰、内衣、家纺、中高端女装）由于基数恢复及24Q1恢复推广支出，净利有所承压同比下滑。 纺织制造：23年前低后高，24Q1延续订单恢复趋势。 23年总结：23年下游去库+国内外消费环境偏弱，上游纺织板块营收及净利均承压下滑，但逐季改善趋势明显。细分领域中棉纺织企业盈利大幅承压、鞋服制造（除盛泰外）净利表现相对稳健、辅料龙头延续优秀表现、箱包龙头业绩大幅反弹。 24年展望：随下游去库陆续结束，24Q1板块营收及净利均恢复同比正增，细分领域中棉纺织企业盈利仍承压、但鞋服制造龙头业绩快速反弹。我们认为24年行业逐渐进入补库周期，叠加内需回暖逐步传导，制造龙头订单修复确定性较强。 投资建议： 品牌服饰：基数恢复常态，建议从以下四个角度关注存在确定性增长驱动的公司： 定位角度，当前国内消费呈现整体偏弱、结构特点复杂的特征，我们认为符合降级趋势的品牌具有相对优势，如海澜之家、水星家纺、戎美股份、361度、特步国际； 渠道角度，不同品牌所处生命周期不同，有充足的开店空间和明确开店指引的公司有望获得高于行业的增速，其中比音勒芬、报喜鸟、锦泓集团、罗莱生活、歌力思具有相对优势； 赛道角度，布局功能性服饰赛道的公司有望受益于渗透率提升驱动（如跑步、户外、防晒鞋服等），主要包括安踏、李宁、特步、361、比音勒芬、波司登； 市场角度，在国内市场之外，出海逻辑获得新的增长机会。当前服饰品牌龙头安踏、李宁、海澜、森马均已开始或计划启动出海计划，有望带来新的增长。 纺织制造：去库迎拐点，24年需求逐渐回暖制造龙头反弹可期 出口型：目前部分国际龙头品牌率先完成去库、进度领先行业，深度绑定国际品牌的上游制造企业有望直接受益，推荐制造龙头公司申洲国际、华利集团、健盛集团等。伴随24年海外行业去库完成、制造整体持续回暖，我们认为进入补库周期后长鞭效应下产业链上游业绩弹性亦较大，关注百隆东方、鲁泰A等。 内销型：国内品牌复苏逐步传导至制造端、订单有望改善，海外品牌进入补库周期后订单或进一步回暖，关注大国崛起背景及逻辑下的受益公司，如伟星股份（国产替代）、新澳股份（份额提升）等。 目录 1、品牌服饰：23年如期修复，24年回到窄幅波动 2、纺织制造：23Q4迎去库拐点，看好24年订单持续增长 3、风险提示 4、附录 1.品牌服饰：23年如期修复，24年回到窄幅波动 1.1.行业概览：23年国内消费弱复苏，24Q1延续该趋势 2023年为疫情放开首年，国内消费开启复苏但力度偏弱，服装表现好于整体，24Q1弱消费趋势延续。 以社零两年复合增速来看，2023年以来社零两年复合增速位于1%-5%区间，较疫情前的2019年7%-10%的平均增速仍有明显的差距。 2023年服装消费复苏力度好于整体表现，24Q1基数恢复常态后服装消费恢复窄幅增长。2023年社零整体/服装类零售额分别累计同比 +7.2%/+15.4%，服装消费由于受疫情影响较大、基数较低，反弹力度好于整体；24Q1社零整体/服装类零售额分别累计同比+4.7%/+2.2%，基数恢复常态后，服装消费恢复窄幅增长。 2023年以来社零两年复合增速位于1%-5%区间23年以来各行业限额以上零售额同比 零售额当月同比（%） 2024-03 2024-01&02 023-12 023-1 20 23-10 20 23-09 2 023-08 2 023-07 023-06 2 023-0 2 023-04 2 023-03 2023-01&02 限额以上企业商品零售总额 2.5 6.2 4.8 9.0 7.9 4.7 2.5 -0.5 1.4 11.1 17.3 8.5 1.5 粮油、食品类 11.0 9.0 5.8 4.4 4.4 8.3 4.5 5.5 5.4 -0.7 1.0 4.4 9.0 饮料类 5.8 6.9 7.7 6.3 6.2 8.0 0.8 3.1 3.6 -0.7 -3.4 -5.1 5.2 烟酒类 9.4 13.7 8.3 16.2 15.4 23.1 4.3 7.2 9.6 8.6 14.9 9.0 6.1 服装鞋帽针纺织品类 3.8 1.9 26.0 22.0 7.5 9.9 4.5 2.3 6.9 17.6 32.4 17.7 5.4 服装类 3.6 0.0 30.5 25.9 8.7 12.0 5.7 2.6 7.2 21.2 39.9 24.5 0.0 化妆品类 2.2 4.0 9.7 -3.5 1.1 1.6 9.7 -4.1 4.8 11.7 24.3 9.6 3.8 金银珠宝类 3.2 5.0 29.4 10.7 10.4 7.7 7.2 -10.0 7.8 24.4 44.7 37.4 5.9 日用品类 3.5 -0.7 -5.9 3.5 4.4 0.7 1.5 -1.0 -2.2 9.4 10.1 7.7 3.9 体育、娱乐用品类 19.3 11.3 16.7 16.0 25.7 10.7 -0.7 2.6 9.2 14.3 25.7 15.8 1.0 书报杂志类 10.7 0.0 -3.6 4.6 -0.3 8.7 0.7 -2.8 2.1 10.9 3.1 14.0 0.0 家用电器和音像器材类 5.8 5.7 -0.1 2.7 9.6 -2.3 -2.9 -5.5 4.5 0.1 4.7 -1.4 -1.9 中西药品类 5.9 2.0 -18.0 7.1 8.2 4.5 3.7 3.7 6.6 7.1 3.7 11.7 19.3 文化办公用品类 -6.6 -8.8 -9.0 -8.2 7.7 -13.6 -8.4 -13.1 -9.9 -1.2 -4.9 -1.9 -1.1 家具类 0.2 4.6 2.3 2.2 1.7 0.5 4.8 0.1 1.2 5.0 3.4 3.5 5.2 通讯器材类 7.2 16.2 11.0 16.8 14.6 0.4 8.5 3.0 6.6 27.4 14.6 1.8 -8.2 石油及制品类 3.5 5.0 8.6 7.2 5.4 8.9 6.0 -0.6 -2.2 4.1 13.5 9.2 10.9 建筑及装潢材料类 2.8 2.1 -7.5 -10.4 -4.8 -8.2 -11.4 -11.2 -6.8 -14.6 -11.2 -4.7 -0.9 汽车类 -3.7 8.7 4.0 14.7 11.4 2.8 1.1 -1.5 -1.1 24.2 38.0 11.5 -9.4 22125 %中国:社会消费品零售总额:当月同比两年复合增速 20 15 10 5 0 -5 -10 -15 2019-022020-022021-022022-022023-02 我们统计了品牌服饰11个子行业48家A股+港股公司财务数据（样本公司列表见文末附表）。 营收端：23年疫情放开后恢复双位数增长，24Q1回到窄幅增长。 2017-2019年板块（A+H股）营收同比增速整体在12%-15%区间，2020-2023年在疫情扰动下增速波动较大。 23年：疫情放开后品牌服饰板块收入明显恢复，同比+10.4%（A+H股），已超过19年及21年水平。分季度看，23Q1-Q4行业（仅A股）营 收分别同比+2.1%/+13.8%/+3.7%/+12.6%，Q2、Q4在低基数下反弹幅度较大。 24Q1：基数恢复常态后板块营收增速恢复窄幅波动，24Q1板块（A股）营收同比+2.1%。 18-23年品牌服饰板块（A+H股）营收及增速21Q1-24Q1年品牌服饰板块（A股）营收及增速 3,200 2,700 2,200 1,700 1,200 700 200 -300 -800 营收合计（亿元）yoy（右轴） 14.42%12.79% -5.66% -2.42% 10.38% 16.80% 40% 35% 30% 25% 20% 15% 10% 5% 0% -5% -10% 350 250 150 50 -50 -150 -250 营收合计（亿元）yoy（右轴） 2.09% 45% 35% 25% 15% 5% -5% -15% 2021Q1 2021Q2 2021Q3 2021Q4 2022Q1 2022Q2 2022Q3 2022Q4 2023Q1 2023Q2 2023Q3 2023Q4 2024Q1 -25% 净利端：23年净利反弹幅度较大，24Q1持平略增。 17-18年板块归母净利润同比增速整体在9%-17%区间波动，19-23年受行业低迷、疫情冲击影响增速波动较大。 23年：在终端销售恢复+正向经营杠杆带动下，板块（A+H股）归母净利大幅反弹、23年同比+41.4%，已恢复至21年的历史高位水平以上 。分季度看，23Q1-Q4板块（仅A股）归母净利润分别同比+44.7%/+301.1%/+55.3%/+344.4%，Q2、Q4低基数下反弹幅度较大。 24Q1：板块（仅A股）归母净利润同比+0.07%，基数恢复+弱消费环境下净利增速放缓。 18-23年品牌服饰板块（A+H股）归母净利润 -22.49% 归母净利合计（亿元）yoy（右轴） 21Q1-24Q1年品牌服饰板块（A股）归母净利润 归母净利合计（亿元）yoy（右轴） 250 200 150 100 50 0 -50 -100 -150 9.45% -1.78% -13.50% 201820192020 5 6.87% 20212022 2023 100% 41.38% 80% 60% 40% 20% 0% -20% -40% -60% 45 35 25 15 5 -5 -15 300% 0.07% 250% 200% 150% 100% 50% 0% -50% 2021Q1 2021Q2 2021Q3 2021Q4 2022Q1 2022Q2 2022Q3 2022Q4 2023Q1 2023Q2 2023Q3 2023Q4 2024Q1 -100% 盈利水平：23年毛利率回升、费用率下降，24Q1毛利率进一步改善、费用率上升。 毛利率：23年显著提升，24Q1进一步上升。17-19年品牌服饰板块毛利率在46%-48%区间小幅波动，20-21年在品牌升级、渠道调整的作用下毛利率呈上升趋势，2022年受疫情影响毛利率有所回调，2023年明显提升。 23年：由于折扣恢复，板块（A+H股）毛利率同比+1.9pct至52.0%。分季度看，Q1/Q2/Q3/Q4板块（仅A股）毛利率分别为 50.6%/50.4%/48.8%/49.9%、分别同比+1.6/+4.3/+2.5/+3.0pct。 24Q1：毛利率（A股）进一步同比提升0.4pct（环比+1.7pct）至51.7%。 54% 52% 50% 48% 46% 44% 42% 40% 18-23年品牌服饰板块（A+H股）毛利率21Q1-24Q1品牌服饰板块（A股）毛利