信用周报：新一轮地产政策加码，中短端地产债行情显现

债券研究 证券研究报告 债券周报2024年05月19日 【债券周报】 新一轮地产政策加码，中短端地产债行情显现 ——信用周报20240519 华创证券研究所 证券分析师：周冠南 电话：010-66500886 邮箱：zhouguannan@hcyjs.com执业编号：S0360517090002 证券分析师：张晶晶 电话：010-66500984 邮箱：zhangjingjing@hcyjs.com执业编号：S0360521070001 证券分析师：葛莉江 电话：010-63214662 邮箱：gelijiang@hcyjs.com执业编号：S0360523070008 证券分析师：王紫宇 邮箱：wangziyu@hcyjs.com执业编号：S0360523110002 相关研究报告 《【华创固收】地产成交“升温”——每周高频跟踪20240518》 2024-05-18 《【华创固收】以史为鉴，北向回流时有什么特征？——可转债周报20240514》 2024-05-14 《【华创固收】耐心等待，变化即将到来——债券周报20240513》 2024-05-13 《【华创固收】存单周报（0506-0512）：短期震荡，下旬关注提价压力》 2024-05-12 《【华创固收】城投缩量延续，券商、保险债行情表现强势——信用周报20240512》 2024-05-12 本周资金面平稳宽松，信用债收益率普遍下行，中短端表现整体优于长端，其中1-2y隐含评级AA地产债行情表现尤为突出。分板块看，化债政策持续推进，城投债收益率普遍下行，3y以内品种表现较强。本周四部门发文支持房 地产市场发展，中短端地产债收益率大幅下行，2y以内隐含评级AA品种收益率均下行10BP以上。钢铁、煤炭债收益率全线下行，中短端表现优于长端金融债收益率普遍下行，其中券商次级债、保险次级债整体表现继续优于银行二永债，1-2y品种行情表现尤为显著；银行二永债整体中短端行情优于中长端，且2-4y隐含评级AA银行永续债收益率下行幅度较大，资产荒行情下可关注其适当信用下沉机会。 二级市场：信用债收益率普遍下行，中短端低等级地产债表现突出 1、城投债方面，各品种收益率普遍下行，中低等级表现整体优于高等级。分区域来看，各区域城投利差普遍走阔，其中内蒙古、云南、青海等区域较为明显，走阔4-7BP。当前大部分区域城投利差仍处于1%以下的历史较低分位数水平（2014年以来），进一步信用下沉的收益挖掘空间有限。 2、地产债方面，各品种收益率普遍下行，中短端中低等级品种表现占优，1- 2y品种收益率下行4-12BP，其中1-2y隐含评级AA品种收益率下行11-12BP 3-5y品种收益率普遍窄幅震荡。从板块比价来看，资产荒背景下地产债收益率具有一定吸引力，可关注经营相对稳健的央国企地产债的收益挖掘机会。 3、周期债方面，煤炭债收益率普遍下行，中短端品种尤为显著，其中2y品种收益率下行5-7BP，3-5y品种收益率普遍下行1-4BP。当前煤炭债收益率整体较低，可适当拉久期至2y采取骑乘策略增厚收益，同时关注其永续债品种溢 价机会；钢铁债各品种收益率全线下行，与煤炭债较为相似，当前钢铁债3-5y 隐含评级AA+品种相较于煤炭债品种溢价较高，收益挖掘机会值得关注。 4、金融债方面，银行二级资本债收益率普遍下行，中短端表现优于长端，1- 3y品种收益率下行1-3BP，4-5y品种收益率窄幅震荡；银行永续债整体行情 表现优于银行二级资本债，其中2-4年隐含评级AA品种收益率下行4-7BP，中短端信用下沉策略占优。券商次级债收益率全线下行，其中1-2年期品种表现较为突出，收益率下行4-6BP。保险次级债收益率普遍下行，中短端表现优于长端，1-3y品种收益率下行3-6BP，4-5y品种收益率窄幅震荡。 一级市场：信用债净融资额由负转正，城投债净融资额持续为负。本周信用债发行规模1,562.85亿元，较上周增加208.52亿元，净融资额284.97亿元，较上周增加600.64亿元。其中城投债发行规模402.86亿元，较上周减少205.17 亿元，净融资额-78.05亿元，较上周增加336.20亿元。取消发行方面，本周取消发行债券0.00亿元，与上周持平。 成交流动性：本周信用债市场整体活跃度小幅提升。1、银行二永债换手率有所上升，从上周4.85%上升至4.92%。2、银行普通债换手率有所下降，从上周3.10%下降至3.09%。3、券商次级债换手率整体有所下降，从上周的2.45%下降至1.54%。4、保险次级债换手率有所上升，从上周2.86%上升至3.14%。 评级调整：本周有2家评级下调主体，2家评级上调主体。 重点政策及热点事件：1）5月13日，万科公告称获多家银行提供总计73.39亿元抵押担保贷款。2）5月13日，吉林金控公告称《吉林省金融控股集团改革方案》获批，后续将有序划入相关金融企业股权，组建省信用增信公司。35月16日、5月17日，工行与中行TLAC非资本债券成功发行，“3+1”年期品种发行利率均为2.25%，“5+1”年期品种发行利率均为2.35%，发行规模均为400亿元。4）5月16日，第二笔重点省份“统借统还”债券“24盘开01发行落地。5）5月17日，国新办举行国务院政策例行吹风会，四部门表态出台保交房工作配套政策。 风险提示：数据统计口径出现偏差；信用风险事件超预期发生。 目录 一、二级市场：信用债收益率普遍下行，中短端低等级地产债表现突出5 二、一级市场：信用债净融资额由负转正，城投债净融资额持续为负11 三、成交流动性：银行二永债换手率环比上升，券商次级债换手率环比下降12 四、评级调整：本周有2家评级下调主体，2家评级上调主体14 五、重点政策及热点事件：工行与中行TLAC债券陆续发行、四部门表态出台保交房工作配套政策等15 六、风险提示17 图表目录 图表1信用债收益率普遍下行，中短端表现优于长端5 图表2当前各品种信用债收益率及信用利差比价一览（截至2024年5月17日）6 图表3中短票期限利差变动6 图表4城投债期限利差变动6 图表5中短票等级利差变动7 图表6城投债等级利差变动7 图表7中短票收益率、信用利差及其分位数水平变化7 图表8城投债收益率、信用利差及其分位数水平变化7 图表9城投区域利差及其分位数水平变化8 图表10地产债收益率、信用利差及其分位数水平变化8 图表11煤炭债收益率、信用利差及其分位数水平变化9 图表12钢铁债收益率、信用利差及其分位数水平变化9 图表13银行二级资本债收益率、信用利差及其分位数水平变化9 图表14银行永续债收益率、信用利差及其分位数水平变化10 图表15券商次级债收益率、信用利差及其分位数水平变化10 图表16保险次级债收益率、信用利差及其分位数水平变化10 图表17信用债合计发行、偿还和净融资(亿元)11 图表18城投债周度发行、偿还和净融资(亿元)11 图表19各品种净融资额(亿元)11 图表20发行等级分布(亿元)11 图表21发行期限分布(亿元)12 图表22发行企业性质分布(亿元)12 图表23发行行业分布(亿元)12 图表24取消发行额(亿元)12 图表25银行间信用债成交金额（亿元）13 图表26交易所信用债成交金额（亿元）13 图表272020年以来银行二永债周度换手率13 图表282020年以来银行二永债周度成交金额13 图表29分隐含评级银行二级资本债周度换手率14 图表30分隐含评级银行永续债周度换手率14 图表312020年以来券商次级债周度换手率14 图表322020年以来保险次级债周度换手率14 图表33本周主体评级下调事件一览14 图表34本周主体评级上调事件一览15 图表35近一周信用债市场重点政策与热点事件跟踪16 本周资金面平稳宽松，信用债收益率普遍下行，中短端表现整体优于长端，其中1-2y隐含评级AA地产债行情表现尤为突出。分板块看，化债政策持续推进，城投债收益 率普遍下行，3y以内品种表现较强。本周四部门发文支持房地产市场发展，中短端地产债收益率大幅下行，其中2y以内隐含评级AA品种收益率均下行10BP以上。钢铁债与煤炭债收益率均全线下行，中短端表现优于长端，其中2y品种表现更好。金融债收益率普遍下行，其中券商次级债、保险次级债整体表现继续优于银行二永债，1-2y品种行情表现尤为显著；银行二永债整体中短端行情优于中长端，且2-4y隐含评级AA银行永续债收益率下行幅度较大，资产荒行情下可关注其适当信用下沉机会。 图表1信用债收益率普遍下行，中短端表现优于长端 资料来源：Wind，华创证券 一、二级市场：信用债收益率普遍下行，中短端低等级地产债表现突出 本周中短票收益率普遍下行，1-2年期品种收益率下行3-7BP，3-5年期品种收益率普遍下行1-4BP，无风险利率全线下行，中短端品种尤为显著，除2年期信用利差有所收窄以外，其他品种信用利差普遍被动走阔。分品种来看： 1）城投债方面，各品种收益率普遍下行，中低等级品种表现整体优于高等级品种。具体来看，1-3y品种收益率下行3-7BP，其中2y隐含评级AA-品种下行7BP，4y品种收益率变动较小，5y品种收益率普遍下行3-5BP。分区域来看，各区域城投利差普遍走阔，其中内蒙古、云南、青海等区域较为明显，走阔4-7BP。当前大部分区域城投利差仍处于1%以下的历史较低分位数水平（2014年以来），进一步信用下沉的收益挖掘空间有限。 2）地产债方面，各品种收益率普遍下行，中短端中低等级品种表现占优，1-2y品种收益率下行4-12BP，其中1-2y隐含评级AA品种收益率下行11-12BP，3-5y品种收益率普遍窄幅震荡。从板块比价来看，资产荒背景下地产债收益率具有一定吸引力，可关注经营相对稳健的央国企地产债的收益挖掘机会。 3）周期债方面，煤炭债收益率普遍下行，中短端品种尤为显著，其中2y品种收益率下行5-7BP，3-5y品种收益率普遍下行1-4BP，隐含评级AA品种行情表现相对占优。 当前煤炭债收益率整体较低，可适当拉久期至2y采取骑乘策略增厚收益，同时关注其永续债品种溢价机会；钢铁债各品种收益率全线下行，收益率走势与煤炭债较为相似，当前钢铁债3-5y隐含评级AA+品种相较于煤炭债品种溢价较高，收益挖掘机会值得关注。 4）金融债方面，银行二级资本债收益率普遍下行，中短端表现优于长端，1-3y品种收益率下行1-3BP，4-5y品种收益率窄幅震荡；银行永续债除1y品种外，其他品种行情表现均优于银行二级资本债，其中2-4年隐含评级AA品种收益率下行4-7BP，中短端信 用下沉策略占优。券商次级债收益率全线下行，行情表现整体优于银行二永债，其中1-2年期品种表现较为突出，对应收益率下行4-6BP，3-5y各品种收益率下行2-3BP。保险次级债收益率普遍下行，中短端表现优于长端，1-3y各品种收益率下行3-6BP，4-5y品种收益率窄幅震荡。 图表2当前各品种信用债收益率及信用利差比价一览（截至2024年5月17日） 资料来源：Wind，华创证券 注：1、信用利差统计口径为中债收益率曲线减同期限中债国开债收益率曲线得到的差值； 2、为了信用债各品种历史分位数具有横向可比性，其起始时间均为2021年8月16日，下同。 图表3中短票期限利差变动图表4城投债期限利差变动 资料来源：Wind，华创证券资料来源：Wind，华创证券 注：期限利差等于所属品种同等级、不同期限的中债到期收益率曲线相减得到的差值。 图表5中短票等级利差变动图表6城投债等级利差变动 资料来源：Wind，华创证券资料来源：Wind，华创证券 注：期限利差等于所属品种同期限、不同等级的中债到期收益率曲线相减得到的差值。 图表7中短票收益率、信用利差及其分位数水平变化 资料来源：Wind，华创证券 图表8城投债收益率、信用利差及其分位数水平变化 资料来源：Wind，华创证券 图表