2024年2月地产债运行情况报告：房企销售端压力攀升 2月地产政策边际宽松

——2024年2月地产债运行情况报告 分析师唐晓琳、闫骏 房企销售端压力攀升2月地产政策边际宽松 核心观点： 春节假期叠加新房销量下滑对近期地产债发行产生一定负面影响。2月地产债净融资缺口约20亿元，发行主体以地方国有企业为主，民营房企自主融资能力仍然偏弱。融资成本方面，受市场宽松预期和年初资产荒影响，地产债平均发行利率持续下行。 春节假期新房销量显著下滑，推动民企利差大幅走扩,但国企利差走势较为平稳，月内震荡下行，带动行业整体利差延续下行态势；受春节休市影响，月内债券价格异动频次环比减少，但万科等头部房企偿债能力引发市场关注，债券价格出现较大跌幅。 2月房企仍面临较大境外债偿还压力，存在47.67亿美元净融资缺口；2月新增境内外债券违约主 体各1家，均为已发生债券展期的主体。 2月，稳增长、稳楼市政策持续加码，5年期以上LPR报价下调25bp，北京、深圳两市限购政策持续放宽，均向市场传递积极政策信号；同时，房地产融资协调机制相关工作继续推进，部分出险房企项目亦入选“白名单”，也将利好“保交楼”工作顺利推进。 2月，30大中城市新房销售继续大幅下滑，3月楼市小阳春恐将失约。高频数据显示，2月1日-29日30大中城市日均商品房销售套数为1288套，剔除春节假期影响后日均成交套数为1820套，新 房销量下滑较为显著，预计3月楼市难以出现较大反转。受销售端压力影响，近期部分房企债券 价格大幅下挫，市场担忧情绪加深，为避免头部房企信用风险事件再次对市场形成剧烈冲击，继2月5年期以上LPR下调，预计后续供需两端政策有望进一步加码，引导楼市在年内实现软着陆。 报告正文： 一、春节假期叠加新房销量下滑对近期地产债发行产生一定负面影响。2月地产债净融资缺口约20亿元，发行主体以地方国有企业为主，民营房企自主融资能力仍然偏弱。融资成本方面，受市场宽松预期和年初资产荒影响，地产债平均发行利率持续下行。 1-2月共计37家房企发行地产债70只，发行规模为651.7亿元，同比增长27.6%、52.2%和9.6%。 1-2月整体净融资额为45.1亿元，其中国企、民企到期规模分别为456.9亿元和149.7亿元，净融资额分别为163.4亿元和-118.3亿元。 受春节假期等因素影响，2月地产债整体发行规模显著下降。当月共计14家房企发行境内地产债19只，发行规模为149.9亿元，同比分别下降22.2%、20.8%和43.6%，除春节假期的影响外，2月新房销量进一步下滑也对地产债融资规模形成一定负面影响。净融资方面，2月地产债净融资缺口19.8 亿元，其中国有房企到期规模为119.4亿元，净融资额为23.5亿元，民营房企到期规模为50.3亿元，净融资额为-43.3亿元。 图表1-2：境内地产债发行规模及净融资额（单位：亿元） 数据来源：Wind，东方金诚整理 发行主体以地方国企为主，民企自主融资能力仍待恢复。2月，共计13家国有企业发行地产债，发行规模为142.9亿元，同比下降45.4%；民企方面，当月仅滨江集团1家民营房企发行地产债，发行 规模为7亿元，该债券以发行人信用担保，无其他增信方式。 图表3-4：境内地产债发行结构（左图，单位：亿元）和融资利率（右图，3年期AAA级，单位：%） 数据来源：Wind，东方金诚整理 市场预期宽松，地产债加权平均融资利率持续下行。2月，地产债主力品种为3年期AAA级地产债，共计发行7只，加权平均利率为3.12%，较上月下降18bp，今年以来发行利率已累计下行54bp,与信用债整体发行利率走势一致。我们认为，2月利率下行主要受以下因素影响：一是经济运行情况偏弱，市场存在宽松预期，利率债收益率下行；二是机构年初配置压力较大，资产荒延续。 图表52月境内地产债加权平均融资利率1及同比、环比数据 期限 2024年2月 2024年1月 2023年2月 AAA AA+ AA AAA AA+ AA AAA AA+ AA 数量 平均利率 数量 平均利率 数量 平均利率 数量 平均利率 数量 平均利率 数量 平均利率 数量 平均利率 数量 平均利率 数量 平均利率 1Y 1 3.64 - - 1 3.50 1 4.50 - - - - 1 4.00 1 4.50 - - 2Y - - 1 3.00 - - 2 4.43 2 3.54 3 3.64 - - - - - - 3Y 7 3.12 2 2.91 2 4.47 14 3.30 2 3.32 2 3.29 9 4.09 3 4.08 1 3.89 5Y - - - - - - 3 3.16 - - - - 2 3.82 - - - - 数据来源：Wind，东方金诚整理 二、春节假期新房销量显著下滑，推动民企利差大幅走扩，但国企利差走势较为平稳，月内震荡下行，带动行业整体利差延续下行态势；受春节休市影响，月内债券价格异动频次环比减少，但万科等头部房企偿债能力引发市场关注，债券价格出现较大跌幅。 2月行业利差震荡下行，春节假期前后民企利差出现显著波动。具体看，行业信用利差在春节前基本延续下行趋势，由120.67缩小20.58bp至100.08bp；春节后，利差在107bp-112bp范围震荡，月末利差收至107.91bp。国企利差走势与行业利差趋同，节前利差最低下行至69.95bp，月末利差收至73.56bp,较月初下降1.48bp。民企利差在月内出现3轮较大波动，月末较月初利差合计上行565.64bp。 1平均融资利率采用加权平均法计算，权重为发行量，计算范围包括超短期融资资券、一般短期融资券、一般中期票据、一般公司债、一般企业债和定向工具几类券种中主体级别在AA级及以上，期限为1、2、3、5年期的债券，单位为%。 数据来源：Wind，东方金诚整理 4 第一轮波动出现在春节前后两个交易日（2月8日、19日）内，近20家民营房企利差上行超100bp，带动民企利差整体上行超1000bp。我们认为，春节期间新房成交量显著下降，房企销售端持续承压导致市场信心不足，是民企利差大幅走扩的主要原因。第二、三轮波动主要受个别房企利差大幅波动影响：一是2月23日、26日，受花样年、金地、上海宝龙实业等个别民营房企影响，利差在相邻两个交易日内显著下行1249.56bp;二是月末27、28日，受天建地产、方圆地产等个别房企利差扰动，民企利差整体上行超700bp。 图表6：境内地产债利差走势（单位：bp） 数据来源：大智慧，东方金诚整理 2月，地产债二级市场交易活跃度有所下降。当月地产债成交只数和成交额分别为728只和1105.65亿元，交易债券数量、成交总额环比下降6.91%、18.89%。 图表7：境内地产债二级市场交易额（单位：亿元） 2月受春节休市影响，地产债价格异动频次环比减少，但万科等房企地产债价格异动引发市场高度关注。2月，单日价格偏离幅度超10%的频次为88次，涉及16家房企、43只债券。具体看，单日价格跌幅超过10%的频次为31次，涉及11家主体，其中包含万科、龙湖、金地等多家未出险房企，尤其是万科近期因展期传闻，债券价格大幅下挫，偿债能力成为市场关注焦点；跌幅超过30%的频次为15次，涉及6家主体，分别为金科地产、阳光城集团、融创集团、深圳龙光、中南建设和上海宝龙实业；月 内单日价格涨幅超10%的频次为57次，涨幅超30%的频次为25次，涉及7家房企，分别为金科地产、融创集团、阳光城集团、深圳龙光、世茂股份、石家庄勒泰和远洋集团。 图表8地产债二级市场价格异动频次统计（单位：次）2 数据来源：iFind，东方金诚整理 三、2月房企仍面临较大境外债偿还压力，存在47.67亿美元净融资缺口。 2月，房企共计发行6只境外债，合计规模为2.18亿美元3。当月到期规模为49.86亿美元，净融 资缺口为47.67亿美元。 图表9境外地产债发行明细 债券简称 债务主体 起息日 币种 实际发行 金额(亿) 原始期 限(年) 交易场所 发行价格 票面利 率(%) 到期日 太古地产2.9% N20260202 太古地产有限公司 2024-02-02 CNY 4.50 2.00 香港债务工具中央结算系统 100.00 2.90 2026-02-02 恒隆地产5% N20290208 恒隆地产有限公司 2024-02-08 HKD 1.50 5.00 - 100.00 5.00 2029-02-08 2图表中文字部分为当月债券价格跌幅超30%的主体名单。 3本报告对境外债的统计均以发行或到期当月平均汇率为基础计算，汇率数据来源为中国外汇交易中心网站。 恒隆地产3.78% N20260208 恒隆地产有限公司 2024-02-08 CNY 3.00 2.00 - 100.00 3.78 2026-02-08 恒隆地产3.82% N20260808 恒隆地产有限公司 2024-02-08 CNY 2.00 2.50 - 100.00 3.82 2026-08-08 恒隆地产3.78% N20260219 恒隆地产有限公司 2024-02-19 CNY 1.50 2.00 - 100.00 3.78 2026-02-19 恒隆地产3.9% N20270220 恒隆地产有限公司 2024-02-20 CNY 3.00 3.00 - 100.00 3.90 2027-02-20 数据来源：Wind，东方金诚整理 图表10：境外地产债净融资额（单位：亿美元） 数据来源：Wind，东方金诚整理 四、2月新增境内外债券违约主体各1家，均为已发生债券展期的主体。 2月新增境内外债券违约主体各1家。具体看，月内新增违约和展期境内债各1只，债券发行主体均为上海宝龙实业集团，其中“20宝龙MTN001”因未按时兑付本息发生实质性违约；新增3只违约境外债券，涉及2家主体，分别为禹洲集团和佳源国际，均为已发生过境外债违约主体。此外，华南 城于2月9日发布公告称，因公司销售不及预期、流动资金日趋紧张，预期不会就2024年10月票据 于2024年2月9日到期的强制赎回款项进行支付，从而导致该票据发生违约；同时，如2024年4月 票据于2024年2月12日到期的一笔利息未于2024年3月13日前支付，也将导致发生违约事件。 图表11:境内外地产债新增违约及展期主体数量统计4 4本图表展示了房企境内外债券违约情况，其中“境内外合并口径新增信用风险主体数量”统计规则为：1.同一主体多次发生境内外债券展期、违约，计为新增1家；2.对同一母公司的违约、展期主体合并统计，例如福建阳光和阳光城计为同一主体；本图表中“境内债”“境外债”列所示统计结果是对境内外债券违约及展期情况的分别统计，统计规则为：1.在统计境内债违约主体数量时，对于已发生境外债违约或展期的主体仍认定为新增境内债违约（或展期）主体。对境外债的统计同理；2.同一主体先展期后违约属于信用风险的进一步暴露，分别计入新增展期和新增违约；同一主体先违约后展期只记为新增违约。另，本图表中标红处为最后一列的明细项。 日期 境内债 境外债 境内外合并口径新增信用风险主体数量 违约 展期 违约 展期 数量 明细 数量 明细 数量 明细 数量 明细 2021-07 1 蓝光 1 泛海 1 四川蓝光 - - 1 2021-08 1 泛海 - - 1 阳光100中国 - - 1 2021-10 - - 1 新力 4 中国地产\当代置业\花样年\新力 - - 4 2021-11 - - 2 花样年\阳光城 2 恒大\福建阳光 - - 2 2021-12 - - 1 鸿坤伟业 - - - - 1 2022-01 - - 1 恒大 4 奥园\大发\禹洲\祥生 - - 4 2022-02 2 福建阳光\ 广西万通 - - 1 国瑞健康 - - 1 2022-03 - - 2 正荣\龙光 2 景瑞\正荣 - - 3 2022-04 - - 2 富力\融创 1 鸿坤伟业 - - 2 202