FY2024Q4季报点评：积极投入推动营收超预期，多项业务增长亮眼

营收增长略超预期，整体盈利情况有所下降：阿里巴巴FY2024Q4实现收入2218.7亿元，同比增长7%，高于彭博一致预期2197.9亿元。公司非公认会计准则净利润244.2亿，同比下降11%，略低于彭博一致预期252.5亿元。 贯彻用户为先战略，淘天GMV增长稳健：淘宝继续贯彻用户为先的战略，发布多项AI经营工具，进一步提升用户体验，从而提高消费者留存率和购买频次。FY2024Q4，公司在线GMV及订单量实现同比双位数增长，由购买人数及购买频次的强劲增长所带动；88VIP会员数量同比双位数增长，超过3500万，推动客户管理收入同比增加5%。 加大战略投入，多项业务收入增长：本季度国际商业、本地生活、菜鸟、智能云业务大幅增长，大文娱集团及其他分部收入保持稳定。1）国际数字商业业务：实现收入274.48亿元，同比增长45%，主因加大Choice和Trendyol跨境业务投入；2）阿里云智能业务：收入255.95亿元，同比增长3.4%，主因公有云及外部业务均实现双位数增长；3）本地生活集团：收入146.28亿元，同比增长19%，主因饿了么和高德业务带动。 我们预计短期内公司支出仍然持续，短期利润率下降，长期看公司盈利质量增加，新业务扭亏和利润释放将收获成效。 公司经营信心充足，坚持长期回报股东：FY2023，公司累计股东回报支出超过130亿美元，FY2024则超过165亿美元，包括股票回购125亿美元及派息40亿美元。FY24Q4，公司回购股票48亿美元。目前，公司账户仍有约290亿美元的资金可以用于股票回购。股东回报规模逐年增长彰显公司将其作为长期策略的决心，反映公司良好的经营信心。 盈利预测与投资评级：基于公司加大投入，我们将公司2025/2026财年EPS的盈利预测由8.03/8.85元调整为7.88/8.67元，我们预计2027财年的EPS为9.28元，2025-2027财年对应PE（Non-GAAP）为10.1/9.1/8.5（以2024/5/17当天的汇率港币/人民币=0.93为基准）。公司非常注重各个板块业务的效率的提升，大规模投入虽然影响短期业绩，但是有助于构建长期壁垒。综合考虑公司业务成长、竞争优势与壁垒，我们认为公司当前估值水平具备较强的投资价值，维持公司“买入”评级。 风险提示：电商行业竞争加剧，用户留存率不及预期，市场监管风险，核心管理层变动风险。 1.营收增长略超预期，整体盈利情况有所下降 阿里巴巴发布2024财年Q4业绩，本季度阿里巴巴收入2218.7亿元，同比增长7%，高于彭博一致预期2197.9亿元。公司非公认会计准则净利润244.2亿，同比下降11%，略低于彭博一致预期252.5亿元。FY2024，集团收入9411.68亿元，经调整EBITA1650.28亿元，同比增长12%。 图1：公司季度收入变化情况（百万元） 公司淘宝天猫商业、国际数字商业、本地生活、菜鸟、阿里云智能、大文娱六大集团和其他业务收入分别为932.16、274.48、146.28、245.57、255.95、49.45、514.58亿元，EBITA margin分别为41.30%、-14.88%、-21.86%、-5.46%、5.59%、-17.88%、-5.48%。 公司淘天业务、国际数字商业EBITA Margin同比有所下滑，主要由于公司在用户体验、基础设施及跨境业务投入有所提升。菜鸟EBITA亏损，主要因为撤回首次公开发行而授予的菜鸟员工的留任激励所致。大文娱、本地生活的EBITA亏损率均同比收窄，总体来看组织架构变革后多项集团业务EBITA利润率有所改善。 图2：公司季度经调整净利润变化（百万元） 图3：公司营收构成 图4：阿里业务构成及对应EBITA-margin 2.贯彻用户为先战略，淘天GMV增长稳健 淘天集团增长主要是在服务、价格力方面的重视，包括新管理层任命和坚持用户为先。淘天对具价格竞争力的商品供应、客户服务、会员体系权益和技术等领域加大战略性投入，发布多项AI经营工具，进一步提升用户体验，从而提高消费者留存率和购买频次。目前，淘天集团退货率表现为全平台最佳。FY2024Q4，公司的在线GMV及订单量实现同比双位数增长，由购买人数及购买频次的强劲增长所带动；88VIP会员数量同比双位数增长，超过3,500万，推动客户管理收入同比增加5%。 GMV增长反映淘天前期投资显现成效，原因在于其投入更多地向淘宝商家以及新的商业化产品倾斜。本季度淘天优化淘宝功能，并推出广告产品全站推广、提供“淘工厂”新品佣金激励。公司预计在接下来的季度逐步推出新商业化产品，增强对中小企业商家的渗透，推动GMR向GMV靠拢，带动公司下半年边际利润改善。 图5：公司客户管理收入变动情况（百万元） 3.加大战略投入，多项业务收入增长 本季度公司国际商业、本地生活、菜鸟、智能云业务大幅增长，大文娱集团及其他分布收入保持稳定，主要由于公司投入增加。我们预计短期内公司支出仍然持续，短期利润率下降，长期看公司盈利质量增加，新业务扭亏和利润释放将收获成效。 3.1.国际商业收入高速增长，跨境业务投资具备成效 FY2024Q4，国际数字商业业务实现收入274.48亿元，同比增长45%，经调整EBITA为-40.9亿元，环比扩大19亿元。主要系公司本季度加大Choice和Trendyol跨境业务投入。FY2024Q4，AIDC旗下零售平台整体订单同比增长20%，国际零售业务表现优异，同比增长56%。速卖通Choice业务高速扩张，增强与菜鸟在跨境物流的协同效应。截止2024年4月，Choice已占速卖通整体订单70%，季度5日及10日配送妥投率同比翻番。 公司希望在全托管和本对本模式中获得平衡，逐步优化UE。对于本地商家业务，Choice加大对半托管模式开发力度。FY2024Q4，Trendyol保持订单双位数增长，保持土耳其地区领先电商地位，并进一步拓展海湾业务，排行本地电商APP下载前列；Lazada运营效率提升，每单亏损同比显著缩窄。 图6：国际数字商业业务基本情况（百万元） 3.2.本地生活经营效率提升，菜鸟受益协同效应 FY2024Q4，本地生活集团收入同比增长19%至人民币146.28亿元，主要由饿了么和高德业务带动。全年收入约600亿元，同比减亏25%，亏损绝对值和亏损率同比持续收窄。饿了么交易用户及购买频次提升，订单量同比增长强劲。受益于大出行场景和到目的地服务带动，高德业务增长迅速。 FY2024Q4，菜鸟集团实现收入245.57亿元，支持速卖通的跨境物流履约服务推动30%的同比增长，巩固高速发展势态。亏损增加主要系对Choice和trendyol的投资增加，及员工优化补偿，预计短期亏损绝对值会同比增加，长期UE将继续提升。FY2024Q4，菜鸟撤回IPO，继续推进全球智能物流网络建设，5日至10日达物流服务范围新覆盖4个国家，累计达14个国家。通过电商洞察力及自研技术，菜鸟持续优化头程揽收、干线运输、清关、分拣及最后一公里配送效率。 图7：本地服务和菜鸟业务基本情况（百万元） 3.3.阿里云收入结构优化，AI业务三位数增长 阿里云智能业务收入255.95亿元，同比增长3.4%，经调整EBITA 14.32亿元，同比增长45%。增长核心为公有云及外部业务，均实现双位数增长。尽管本季度阿里云核心产品大幅降价，但受益云基础设施规模效应及技术红利，公司保持连续14季度盈利。 图8：云计算业务基本情况（百万元） 4.公司经营信心充足，坚持长期回报股东 FY2023，公司累计股东回报支出超过130亿美元，FY2024则超过165亿美元，包括股票回购125亿美元及派息40亿美元。FY24Q4，公司回购股票48亿美元。目前，公司账户仍有大约290亿美元的资金可以用于股票回购。股东回报规模逐年增长彰显公司将其作为长期策略的决心，反映公司良好的经营信心。 5.盈利预测与评级 基于公司加大投入，我们将公司2025/2026财年EPS的盈利预测由8.03/8.85元调整为7.88/8.67元，我们预计2027财年的EPS为9.28元，2025-2027财年对应PE（Non-GAAP）为10.1/9.1/8.5（以2024/5/17当天的汇率港币/人民币=0.93为基准）。公司非常注重各个板块业务的效率的提升，大规模投入虽然影响短期业绩，但是有助于构建长期壁垒。综合考虑公司业务成长、竞争优势与壁垒，我们认为公司当前估值水平具备较强的投资价值，维持公司“买入”评级。 6.风险提示 1）新零售业务竞争加剧，国内各个平台加大补贴，阿里巴巴有市场份额下滑风险。 2）用户留存率不及预期，性能瓶颈、物流、供应链等相关因素的不确定性，造成公司用户留存率不及预期。 3）电商法与反垄断等监管风险加大，网商监管趋严，造成部分业务扩展受限，影响到公司业绩表现。 4）阿里云负责人变动，可能引起后续策略和运营重点的相应调整，影响预期。