FY2024Q1季报点评：营收利润双超预期，多项业务盈利情况改善

营收利润双超预期，整体盈利情况改善：阿里巴巴FY2024Q1实现收入2341.56亿元（+14%yoy），高于彭博一致预期2237.55亿元。报表口径调整后淘天集团实现收入1149.53亿元（+12%yoy）。非公认会计准则净利润449.22亿（+48%yoy），彭博一致预期为364.18亿元，利润超出预期的28%。 贯彻用户为先的战略，淘宝单月DAU同比增长6.5%：淘宝继续贯彻用户为先的战略，提升对价格敏感的消费者的数字消费体验。截至2023年6月30日单月，淘宝APP的日均活跃用户（DAU）同比增长6.5%，618购物节期间，88VIP会员的消费增长达两位数。 消费复苏叠加丰富供给，核心业务稳健复苏：本季度CMR收入为796.61亿元（+10%yoy），连续7个季度首次实现正增长。主要由于中国的消费逐渐复苏，价格力战略促使二季度获取用户数和用户留存大大提高，叠加丰富的产品供给推动GMV实现正增长。今年618活动中，超过300万款品牌新品首次在天猫上发布，促进了家电、家装、服装、美妆等领域销售的增长。 注重盈利质量，多项业务亏损率收窄：本季度国际商业、本地生活、菜鸟、智能云、大文娱和其他创新业务亏损率均同比收窄。除其他创新业务外，其他业务EBITA利润率环比均有所降低。国际商业业务收入同比增长41%，亏损率环比收窄11pcts。本季度本地生活集团订单同比增速超35%，菜鸟集团在国内外双驱动下扭亏为盈。我们预计未来公司仍会注重盈利质量，新业务减亏和利润释放仍有空间，整体利润率持续提升。 盈利预测与投资评级：基于公司营收及利润均超预期，我们将公司2024/2025财年EPS（Non-GAAP）的盈利预测由7.16/8.34元调整为7.48/8.72元，我们预计2026年的EPS（Non-GAAP）为10.48元，2024-2026财年对应PE为11.72/10.06/8.36（以2023/8/11当天的汇率港币/人民币=0.92为基准）。公司非常注重各个板块业务的效率的提升，大规模投入虽然影响短期业绩，但是有助于构建长期壁垒。综合考虑公司业务成长、竞争优势与壁垒，我们认为公司当前估值水平具备较强的投资价值，维持公司“买入”评级。 风险提示：电商行业竞争加剧，用户留存率不及预期，市场监管风险，核心管理层变动风险。 1.营收利润双超预期，整体盈利情况改善 阿里巴巴发布2024财年Q1业绩，本季度阿里巴巴收入2341.56亿元，同比增长14%，高于彭博一致预期2237.55亿元。为了配合此前进行的组织架构调整，公司此次对报表分部口径进行了调整。FY2024Q1，调整后淘天集团（此前为中国商业分部）收入同比上升12%，达到1149.53亿元，收入占比49%。公司非公认会计准则净利润449.22亿，同比上升48%，彭博一致预期为364.18亿元，利润超出预期的28%。 图1：公司季度收入变化情况（百万元） 消费逐渐复苏以及组织结构变革带动整体EBITA Margin提升：随着中国消费复苏态势持续，淘宝天猫业务的收入有所恢复并且利润率保持高位稳定。此外，公司此前进行了“1+6+N”的组织变革，决策链路缩短和组织效率提高带来了公司治理能力提升，国际数字商业、本地生活集团业务EBITA亏损率大幅收窄，菜鸟和大文娱集团业务扭亏为盈。FY2024Q1，公司经调整后的EBITA为453.71亿元，同比上升32%。衡量公司真实盈利能力的EBITA Margin同比上升7.2pcts至19.4%。 图2：公司季度经调整净利润变化（百万元） 图3：公司经调整EBITA变化情况（百万元） 2.多维度业务布局，构筑公司强竞争壁垒 FY2024Q1，在公司收入结构中，核心商业占比75%，是公司最主要的现金流业务，也是公司四大业务板块中主要贡献EBITA盈利的业务。调整报表口径后的核心商业包括淘宝、天猫、闲鱼、1688、Lazada、Trendyol、速卖通等平台电商业务，也包括饿了么以及高德等本地生活业务，以及菜鸟集团等物流基础设施。 图4：公司业务构成 图5：各业务EBITA盈利情况（百万元） 公司通过核心商业的盈利为其他板块投入资本，从而增加了公司在商业领域的渗透纵深，拓展了公司的服务维度，因此可以为用户提供更加多元化的服务，通过交叉销售实现了远高于其他平台的用户ARPU值，并增强了用户对平台的粘性。 3.贯彻用户为先的战略，淘宝单月DAU同比增长6.5% 淘宝继续贯彻用户为先的战略，提升对价格敏感的消费者的数字消费体验。通过丰富媒体内容加强消费者体验、精准定位人群高效营销提高价格竞争力、利用近场零售业务满足消费者对高频日用消费品的时效性需求。截至2023年6月30日单月，淘宝APP的日均活跃用户（DAU）同比增长6.5%，618购物节期间，88VIP会员的消费增长达两位数，付费订阅会员数量也强劲增长。 受益于组织架构变革带来公司治理能力提升，本季度公司降本增效成果显著，总费用率同比降低3.7pcts，环比降低5.1pcts。FY2024Q1，公司的销售费用、管理费用和研发费用分别为271.72/82.52/107.07亿元，销售费用率、管理费用率和研发费用率分别为11.6%/3.5%/4.6%，分别环比下降0.4/2.6/2.1pcts。 图6：公司三大费用率变动情况 4.消费复苏叠加丰富供给，核心业务稳健复苏 FY2024Q1，公司核心现金流业务客户管理收入（由过去的客户管理与佣金合并组成）为796.61亿元，同比增长10%。客户管理收入连续7个季度首次实现正增长，主要原因是随着中国的消费逐渐复苏，淘天的价格力战略正确促使二季度获取用户数和用户留存大大提高，叠加丰富的产品供给推动淘宝和天猫的在线实体商品GMV(不包括未付订单)实现正增长。今年618活动中，超过300万款品牌新品首次在天猫上发布，促进了家电、家装、服装、美妆等领域销售额增长。 图7：公司客户管理收入季度变化情况（百万元） 5.注重盈利质量，多项业务亏损率收窄 本季度国际商业、本地生活、菜鸟、智能云、大文娱和其他创新业务亏损率均同比收窄。除其他创新业务外，其他业务EBITA利润率环比均有所降低。我们预计未来公司仍会注重盈利质量，新业务减亏和利润释放仍有空间，整体利润率持续提升。 5.1.国际商业收入端和利润端表现超预期 FY2024Q1，国际数字商业业务实现收入221.23亿元，同比增长41%，经调整EBITA为-4.2亿元，经调整EBITA利润率-1.90%，亏损率环比收窄11pcts。主要原因在于：（1）受益于零售业务需求强劲，国际零售业务同比增长25%；（2）Lazada本季度订单增速高达两位数，通过提供更多增值服务提高变现效率；（3）Trendyol本季度受益于电商和本地生活商业化进展顺利，经营业绩首次突破为正；（4）速卖通业务上线Choice频道继续通过提供高性价商品和端到端一体化物流配送来提高消费者体验。 图8：国际数字商业业务基本情况（百万元） 5.2.本地生活大幅减亏，菜鸟扭亏为盈 本地生活集团主要包括到家（饿了么）和到目的地（高德）业务，本季度收入同比增长30%至144.50亿元，经调整EBITA亏损19.82亿元，亏损绝对值和亏损率同比持续收窄。主要系消费者需求改善、活跃商家数量增加以及配送能力提升带来订单增长，本季度本地生活集团订单同比增速超35%。此外，在出行和旅游需求复苏的背景下，高德的订单快速增长，五一期间高德的日活跃用户峰值超过2亿。 菜鸟集团本季度实现收231.64亿元，同比增长34%，增速较上个季度大幅提升，且经调整EBITA扭亏为盈，经调整EBITA利润率3.79%，环比提升5.5pcts。主要受国际物流履行解决方案服务和国内消费者物流服务的收入增长所带动。国内方面，菜鸟正式升级成为“菜鸟速递“，积极优化物流网络，在国内8个重点城市提供“半日达”极速服务。国际方面，在海外配合速卖通，推出“5天全球配送”服务，投入运营的海外分拣中心数量达到18个。 我们预计未来公司仍会注重盈利质量，新业务减亏和利润释放仍有空间，整体利润率将持续提升。 图9：本地服务和菜鸟业务基本情况（百万元） 5.3.阿里云收入由多行业客户驱动，积极布局AI 本季度阿里云智能业务收入251.23亿元，同比增长4%。从产品角度来看，阿里云收入增长由存储、网络、AI相关产品驱动，部分被CDN需求与去年同期相比恢复正常化导致延迟交付。从客户角度来看，收入增长由金融、教育、新能源汽车等行业客户驱动，部分增长被公司主动管理项目式云服务收入的举措所抵销。同时AI方面，今年4月以来阿里云陆续发布“通义千问”、“听悟”、“通义万相”等生成式AI产品，魔搭（ModelScope）提供大量机器学习和深度学习的模型、工具和服务，截至2023年7月已托管逾1,000个AI模型，累计模型下载量超过4,500万次。 云计算业务和客户行业状况、宏观经济趋势关系密切，我们认为云计算业务的利润在未来将持续修复，一旦未来经济恢复，云计算业务增速将快速回升，国家数字化进程也将利好云服务行业。 图10：云计算业务基本情况（百万元） 6.盈利预测与评级 基于公司营收及利润均超预期，我们将公司2024/2025财年EPS（Non-GAAP）的盈利预测由7.16/8.34元调整为7.48/8.72元，我们预计2026年的EPS（Non-GAAP）为10.48元，2024-2026财年对应PE为11.72/10.06/8.36（以2023/8/11当天的汇率港币/人民币=0.92为基准）。公司非常注重各个板块业务的效率的提升，大规模投入虽然影响短期业绩，但是有助于构建长期壁垒。综合考虑公司业务成长、竞争优势与壁垒，我们认为公司当前估值水平具备较强的投资价值，维持公司“买入”评级。 7.风险提示 1）新零售业务竞争加剧，国内各个平台加大补贴，阿里巴巴有市场份额下滑风险。 2）用户留存率不及预期，性能瓶颈、物流、供应链等相关因素的不确定性，造成公司用户留存率不及预期。 3）电商法与反垄断等监管风险加大，网商监管趋严，造成部分业务扩展受限，影响到公司业绩表现。 4）阿里云负责人变动，可能引起后续策略和运营重点的相应调整，影响预期。