果链龙头再起航，汽车、通信共驱成长

2023年营收同比增长8%，归母净利润同比增长20%。公司23年营收2319.05亿元(YoY+8.35%)；归母净利润109.53亿元(YoY+19.53%)；扣非归母净利润101.85亿元(YoY+20.65%)，消费电子业务依然贡献了主要的营收增量。 1Q24营收524.07亿元(YoY+4.93%)，归母净利润24.71亿元(YoY+22.45%)，净利润率为4.91%(YoY+0.71pct)，主要系：1）集团通过数智化信息化平台降本增效带来的毛利率的提升;2）联营企业投资收益增加;3）人民币贬值对以出口为主的企业相对利好;4）货币资金增加带来利息收入相应增加。此外，公司发布1H24业绩预告，预计实现归母净利润52.27-54.45亿元，同比增长20-25%，扣非归母净利润预计47.89-50.77亿元，同比增长15%-22%。 2023年公司实现毛利率11.58%，同比-0.61p Ct 。2023年公司实现毛利率11.58%(YoY-0.61pct)，主要系低毛利的系统级组装产品营收占比提升，另外2022年底在高汇率下策备的库存于1H23实现销售。费用方面，公司通过数智化转型，对内部流程优化，实现人效提升和降本增效，2023年销管研等运营费用率为6.3%(YoY-0.41pct)，净利润率5.3%(YoY+0.4pct)。 深度布局高速互联产品，有望受益AI算力高速传输需求。23年通讯互连业务营收145亿(YoY+13.28%)，毛利率15.8%(YoY+4.67pct)。通讯板块主要围绕数据中心与通信两大场景，打造核心零部件及系统级设计制造的双引擎。目前公司产品线涵盖：连接器和线缆、通讯射频、光互连、热管理及电源五个领域。在数据中心高速互联领域，公司协同头部芯片厂前瞻性为全球主流数据中心及云服务厂商制定800G、1.6T等下一代高速连接标准，部分细分领域产品如外部高速铜缆、线缆及连接器组件等，均已获客户高度认可。 汽车互联业务贡献了第二大营收增量。23年公司汽车板块营收92.52亿元(YoY+50.46%)，依托强大的智能制造平台及消费电子和通信领域深耕多年积累的产业能力，公司快速实现向汽车产业相关产品的跨界赋能，并基于与海内外头部主机厂和汽车品牌客户的深度战略合作伙伴关系，为汽车业务相关产品（高/低压线束、高速线束、充电枪、汽车连接器、智能座舱域控制器、液晶仪表、三合一电机系统、ARHUD、DMS等）打开了广阔的市场空间。 投资建议：公司全面深度布局消费电子业务、汽车互联业务、通讯互联业务，并在AI算力、汽车智能化中都实现了精准卡位，我们长期看好公司发展，预计24-26年归母净利润为133/172/205亿元，基于相对估值，给予公司24年20-22倍PE，目标价36.95-40.64元，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：大客户销量低于预期；汽车、通讯等新业务开拓低于预期。 盈利预测和财务指标 全球领先的智能制造平台型企业 通过内生增长及外延并购，公司成功捕捉智能手机、智能穿戴、智能汽车三大创新发展机遇 立讯精密成立于2004年，主要提供高速互连、声学、射频天线、无线充电、震动马达、通信基站相关产品的解决方案，同时也是智能穿戴、智能家居产品的系统制造商，具备完整的全球化布局、国际化生产、销售及研发的运营能力。 通过内生增长及外延并购，公司成功抓住了PC→智能手机→智能穿戴→智能汽车的创新发展机遇，逐步成长为智能制造平台型企业。公司营收从2010年的10.11亿元增长至2023年的2319.05亿元，CAGR达到51.9%；归母净利润从2010年的1.16亿元增长至2023年的109.53亿元，CAGR达到41.9%。公司总市值从2010年上市时的70亿元攀升至目前的2054亿元（截至2024年4月25日），其中2020年10月、2021年1月总市值一度超过4300亿元。 图1：公司内生增长及外延并购历程 公司股权集中，连续推出股权激励计划绑定管理团队和核心骨干。截至2024年年一季报，公司控股股东为香港立讯有限公司，持股38.05%；公司实际控制人为王来春、王来胜兄妹，合计持股38.27%。公司先后于2018年9月、2021年12月、2022年12月实施股票期权激励计划，绑定管理团队和核心骨干，彰显长期增长信心。 图2：公司股权结构 2010年上市以来公司营收、归母净利润持续、高速增长 2010年上市后公司业绩保持稳定高增长。公司营收从2010年的10.11亿元增长至2023年的2319.05亿元(CAGR:51.9%)，归母净利润从2010年的1.16亿元增长至2023年的109.53亿元(CAGR:41.9%)，业绩保持稳定高速增长得益于公司围绕核心客户苹果抓住了智能手机(2010-2016年)、智能穿戴(2017-2020年)两次电子行业的黄金发展机遇。1Q24公司营收524.07亿元(YoY+4.9%)，归母净利润24.71亿元(YoY+22.5%)，净利润率为4.91%，较去年同期增加0.71pct，主要原因为（1）集团通过数智化信息化平台优化降本增效措施带来的毛利率的提升;（2）联营企业投资收益增加;（3）人民币贬值对以出口为主的企业相对利好;（4）货币资金增加带来利息收入相应增加。 图3：立讯精密营业收入及增速（单位：亿元、%） 图4：立讯精密单季营业收入及增速（单位：亿元、%） 图5：立讯精密归母净利润及增速（单位：亿元、%） 图6：立讯精密单季归母净利润及增速（单位：亿元、%） 2023年消费性电子营收占比接超85%。公司主营业务可分为消费性电子、通讯互联产品及精密组件、电脑互联产品及精密组件、汽车互联产品及精密组件、其他连接器及其他业务五大类，其中消费性电子营收占比从2014年的36.34%提升至2020年的88.45%，随着汽车和通讯相关业务增速提升，2023年占比下降到85.03%。 同时随着AirPods、AppleWatch等整机组装业务营收增长，消费性电子毛利率从2014年的23.32%下降至2023年的10.06%。此外，2023年通讯互联产品及精密组件、电脑互联产品及精密组件、汽车互联产品及精密组件营收占比分别为6.27%、3.23%、3.99%，毛利率分别为15.08%、20.76%、15.89%。 图7：公司分产品营业收入占比 图8：公司分产品毛利率水平 2018-2021年公司毛利率持续下滑，2022年以来有所回升。公司毛利率从2018年的21.05%下降至2023年的11.58%，主要系：1)AirPods、AppleWatch等毛利率相对较低的系统级组装业务营收占比提升；2)2021年公司收购立铠精密，其毛利率水平相对较低等。 图9：公司综合毛利率、归母净利率、期间费用率 图10：公司销售、管理、研发、财务费用率 盈利预测 我们的盈利预测基于以下假设条件： 消费性电子：2021-2023年公司消费性电子营收1346.38/1796.67/1971.83亿元，对应毛利率分别为11.36%/11.47%/10.06%。我们看好：1)苹果AppleWatch出货量稳步增长，公司在AppleWatch整机组装中供应份额提升；2)公司在苹果iPhone整机组装中供应份额提升；3)苹果MR产品逐步成熟，成为下一代移动终端。基于此，我们预计2024-2026年公司消费性电子营收同比增长6.0%/13.4%/16.1%至2089.24/2369.79/2751.20亿元，对应毛利率预计为11.8%/12.4%/12.5%。 通讯互联产品及精密组件：2021-2023年公司通讯互联产品及精密组件营收32.69/128.34/145.38亿元，对应毛利率分别为17.4%/11.1%/15.1%。AI、汽车智能化的发展对数据传输提出了更高的要求，公司逐步丰富自身产品系列，逐步成为数据与通信的多品类综合解决方案供应商。我们预计24-26年公司通讯互联产品及精密组件营收同比增长15.0%/20.0%/20.0%至167.19/200.63/240.75亿元，对应毛利率预计为15.7%/16.2%/16.6%。 汽车互联产品及精密组件：2021-2023年公司汽车互联产品及精密组件营收41.43/61.49/92.52亿元，对应毛利率为16.1%/16.1%/15.9%。我们看好新能源汽车的快速普及为上游的精密电子器件及组件行业带来持续且大规模的增量需求，公司定位新型Tier1有望抓住汽车电动化、智能化过程中的供应链格局变迁机遇。 我们预计24-26年汽车互联产品及精密组件营收同比增长46.7%/31.6%/27.2%至135.73/178.62/227.21亿元，对应毛利率预计为16.5%/17.0%/17.5%。 电脑互联产品及精密组件：2021-2023年公司电脑互联产品及精密组件营收78.57/112.80/74.92亿元，对应毛利率为19.9%/20.3%/20.8%。随着公司MiniLED SMT、金属结构件逐步导入苹果iPad、MacBook等产品，我们预计24-26年营收同比增长23.1%/3.8%/-1.3%至92.26/95.77/94.50亿元 ， 对应毛利率预计为20.3%/21.9%/19.7%。 表1：公司营业收入及毛利率预测 综上所述，我们预计24-26年公司营业收入分别同比增长8.8%/14.5%/16.4%至2522.25/2887.48/3360.34亿元，对应综合毛利率为12.8%/13.4%/13.4%。我们预计24-26年公司期间费用率为6.52%/6.45%/6.32%；预计24-26年公司归母净利润分别同比增长21.07%/29.59%/19.58%至132.61/171.84/205.49亿元。 表2：公司未来3年盈利预测表（单位：亿元） 估值及投资建议 我们选择苹果产业链企业歌尔股份、闻泰科技、水晶光电、环旭电子、领益智造、信维通信作为公司的可比公司。其中： 歌尔股份：公司为客户提供精密零组件和智能硬件的垂直整合产品解决方案，以及相关设计研发和生产制造服务，主营业务包括精密零组件业务、智能声学整机业务和智能硬件业务。 闻泰科技：公司半导体业务板块从事的主要业务系半导体和新型电子元器件的研发和制造业务；产品集成业务板块从事的主要业务系智能终端产品的研发和制造业务；光学业务板块从事的主要业务系光学模组的研发和制造业务。 水晶光电：公司主要产品包括精密薄膜光学元器件、薄膜光学面板、半导体光学元组件、汽车抬头显示器、新型显示组件、反光材料等，并广泛应用于智能手机、平板电脑、笔记本电脑、可穿戴设备等下游终端产品。 环旭电子：公司在SiP领域位居行业领先地位，同时向国内外知名品牌厂商提供设计、生产制造、微小化、行业软硬件解决方案以及物料采购、物流与维修服务等全方位D(MS)服务。 领益智造：公司主要业务涵盖材料、精密功能件及结构件、模组和精品组装业务全产业链，产品广泛应用于消费电子、新能源汽车、清洁能源、医疗、5G通讯及物联网等领域。 信维通信：公司主营业务包括天线及模组、无线充电及模组、EMI\EMC器件、高精密连接器、被动元件等产品，可广泛应用于消费电子、智能汽车、物联网/智能家居、商业航空等领域。 表3：可比公司估值比较（股价为2024年5月6日数据） 我们看好公司消费电子板块继续深化与核心客户苹果的合作 ， 相关产品在iPhone、Apple Watch等终端中实现份额及出货量的提升；同时看好公司把握汽车智能化的黄金发展机遇，打造新型Tier1供应平台。我们预计2024-2026年公司归母净利润为132.61/171.84/205.49亿元，参考可比公司Wind一致预期下2024年PE均值（19.97倍），考虑到公司是果链龙头，给予公司2024年20-22倍预期PE，对应公司的合理估值区间为2652-2917亿元，对应36.95-40