建材行业2023年报&2024一季报总结：消费建材超预期在龙头，大宗夯实盈利底

维持建材行业“增持”评级。建材行业年报一季报超预期集中在龙头企业，多企业股东回报开始显著提升。消费建材零售景气高，提升股东回报；水泥板块量价快速寻底，供给端短期龙头推动复价，长期看点在碳交易和整合；玻纤行业底部提价夯实底部，玻璃板块看点在龙头接单优势和深加工拓展。推荐消费建材龙头企业东方雨虹，北新建材，伟星新材，兔宝宝；水泥龙头海螺水泥、华新水泥、上峰水泥；玻璃玻纤龙头中国巨石，中材科技，信义玻璃，旗滨集团，福耀玻璃。 消费建材龙头明显占优，股东回报大幅改善。Q1消费建材板块景气度呈现明显的分化，板块龙头明显占优。从景气度来看，零售商业模式领先于工程，Q1超预期标的主要集中在白马端，包括北新建材，伟星新材，兔宝宝，东方雨虹等都在经营端表现出与同行明显的超额。在企业战略变化和监管导向变化下，23年报开始多家消费建材企业分红计划明显提升，早期分红优势较为明显的企业维持高分红比例，并开始计划中期分红规划。消费建材板块龙头企业资本开支高峰已过，因此高股东回报的计划长期可持续性较强。 水泥量价快速寻底，供给侧积极因素开始出现。观察23Q3-24Q1多数上市龙头盈利进一步压缩，部分已步入微利或亏损，代表着行业整体已经重回盈亏平衡或亏损，利润难有再度压缩空间。2024Q1水泥板块在复工延后+高基数+天气因素的拖累下，行业整体产销和上市公司盈利均快速寻底，Q2有望在量价方面同步企稳。龙头企业已经在4月将价格策略转向以涨促稳缓和竞争压力，年内行业碳交易有望快速推动，长期看随行业盈利持续底部震荡，以及碳交易等供给侧措施持续推动，行业预期走向理性，行业或迎来整合出清改善供需格局释放弹性。 玻纤修复性提价夯实底部信号，玻璃关注头部企业接单优势及新品类突破。24年3月底粗纱和电子布均开启修复性提价，一方面印证玻纤行业整体亏损较大，另一方面也意味着玻纤行业价格竞争趋于温和。提价明确了底部，但弹性和持续性仍要看深层供需关系改善。24Q1玻璃延续了23H2低库存、高盈利态势，但到3月底以来，实际复工订单偏弱，玻璃厂库累积价格回落，预计24Q2开始玻璃盈利环比有所走弱。信义、旗滨等头部玻璃企业保持领先的产销率和浮法玻璃盈利，且大企业在向下游深加工和光伏玻璃领域转型的力度更强，有望为24年盈利提供多元化支撑。 风险提示：宏观经济波动、原材料价格上涨 1.投资要点 消费建材：龙头明显占优，零售景气领先，股东回报大幅改善。Q1消费建材板块景气度呈现明显的分化，板块龙头明显占优。从景气度来看，零售商业模式领先于工程，这与工程板块施工环节的资金周转压力增加有关；从下游需求来看，民用商用需求优于基建市政优于地产。Q1超预期标的主要集中在白马端，包括北新建材，伟星新材，兔宝宝，东方雨虹等都在经营端表现出与同行明显的超额。在企业战略变化和监管导向变化下，23年报开始多家消费建材企业分红计划明显提升，早期分红优势较为明显的企业维持高分红比例，并开始计划中期分红规划。消费建材板块龙头企业资本开支高峰已过，因此高股东回报的计划长期可持续性较强。 水泥：量价快速寻底，龙头企业以涨促稳，碳交易年内可期。2023年行业全面重回市场化竞争轨道，部分区域龙头主动改变策略至市占率优先，观察23Q3-24Q1多数上市龙头盈利进一步压缩，部分已步入微利或亏损，代表着行业整体已经重回盈亏平衡或亏损，利润难有再度压缩空间。 2024Q1水泥板块在复工延后+高基数+天气因素的拖累下，行业整体产销和上市公司盈利均快速寻底，Q2有望在量价方面同步企稳。龙头企业已经在4月将价格策略转向以涨促稳缓和竞争压力，年内行业碳交易有望快速推动，长期看随行业盈利持续底部震荡，及碳交易等供给侧措施持续推动，行业预期走向理性，行业或迎来整合出清改善供需格局释放弹性。 玻纤行业：修复性提价夯实底部信号，长期供需关系扭转尚需时间。24年3月底粗纱和电子布均开启修复性提价，一方面印证玻纤行业整体亏损较大，另一方面也意味着玻纤行业价格竞争趋于温和。提价明确了底部，但弹性和持续性仍要看深层供需关系改善。 玻璃行业：竣工压力仍存，关注头部企业接单优势及新品类突破。24Q1玻璃延续了23H2低库存、高盈利态势，但到3月底以来，实际复工订单偏弱，玻璃厂库累积价格回落，预计24Q2开始玻璃盈利环比有所走弱。信义、旗滨等头部玻璃企业保持领先的产销率和浮法玻璃盈利，且大企业在向下游深加工和光伏玻璃领域转型的力度更强，有望为24年盈利提供多元化支撑。 碳纤维及复材：格局寻底，寻找新应用领域。2023Q4-2024Q1碳纤维行业在民品领域主要迎来竞争格局和盈利能力的寻底过程，其中高性能小丝束产品的格局或优于大宗产品。2024年体育休闲和航空航天有望迎来周期性修复，风电市场关注国内叶片市场的需求，氢能压力容器赛道还是高增确定性赛道，碳碳复合材料关注碳陶刹车产品的增量，同时国内企业出口有望提升，国产大飞机等高端市场也处于不断推进的进程中。 行业龙头企业保持原有的扩产计划，市场地位不断增强。 表1：推荐标的估值表 2.消费建材：龙头企业景气占优，股东回报大幅提升 Q1龙头明显占优，零售景气领先。Q1消费建材板块景气度呈现明显的分化，板块龙头明显占优。从景气度来看，零售商业模式领先于工程，这与工程板块施工环节的资金周转压力增加有关；从下游需求来看，民用商用需求优于基建市政优于地产。Q1超预期标的主要集中在白马端：北新建材在渠道补库和涂料并表推动下迎来营收和业绩的同步高增；伟星新材Q1零售业务保持高韧性，原材料价格改善推动盈利能力改善； 兔宝宝A类营收占比增加带动营收，股权激励费用减少带动利润率；东方雨虹零售板块营收维持高增长韧性。 图1：Q1营收增速高分化，龙头领先零售领先 2023年股东回报大幅提升，并有望在高位保持。在企业战略变化和监管导向变化下，23年报开始多家消费建材企业分红计划明显提升，早期分红优势较为明显的企业维持高分红比例，并开始计划中期分红规划。兔宝宝是23年报季建材板块各种股东回报方式合并最突出的公司，现金流依然领先行业；伟星新材长期分红率突出，23年延续且首提中期分红预案；东方雨虹过去以B端龙头为特征，分红率从2023年年报第一次表现突出，分红率达到65%；北新建材在有外延式发展的可能性下，依然将分红比例提升至40%高位并计划长期维持。消费建材板块龙头企业资本开支高峰已过，因此高股东回报的计划长期可持续性较强。 图2：股东回报大幅提升，并有望在高位保持 23年报新一轮谨慎拨备，24年或是抵押资产处置大年。伴随下游诸多地产企业财务风险的变化，以及会计的谨慎处理，23年底我们看到消费建材企业又对资产集中一轮减值拨备处理。其中主要包括对应收账款的风险再评估以及账龄的重新审核；对已经过户的抵押资产进行一轮资产价值重新谨慎评估等。2024年对工程类消费建材而言，或是一轮抵押资产的过户和处置大年，有望释放板块资产负债表风险并改善流动性情况。 图3：23年报新一轮谨慎拨备，24年或是抵押资产处置大年 表2：建材子行业23家公司单季度营收同比增速情况比较（%） 表3：建材子行业23家公司单季度毛利率情况比较（%） 表4：建材子行业23家公司单季度净利率情况比较（%） 2.1.防水材料：零售占优，行业竞争格局相对企稳 零售模式占优，行业集中度继续提升。2023Q4东方雨虹，科顺股份，凯伦股份三家企业营收增速分别为-4.76%，-0.03%，21.15 %；2024Q1东方雨虹，科顺股份，凯伦股份三家企业营收增速分别为-4.61%，-20.43%，4.13 %。Q1板块工程端受到开工持续下滑和高基数的影响，对板块的营收增速有一定明显的拖累，而行业C端快速发展，雨虹代表的涂料砂粉扩品类成效显著，行业在风险继续暴露的背景下集中度继续提升。 图4：Q4龙头企业较大幅度调整结构 图5：24Q1高基数下龙头企业保持相对韧性 价格和格局企稳，成本端同比相对稳定。2023Q4东方雨虹，科顺股份，凯伦股份毛利率分别为23.01%，21.11%，15.93%；2024Q1东方雨虹，科顺股份，凯伦股份毛利率分别29.68%，23.81%，21.71%；板块毛利率水平在2023Q4存在一定的阶段性下滑，或主要受年底工程结转占比高的阶段性结构因素影响，24Q1开始板块毛利率均环比反弹，存在零售占比提升的结构性因素，也反映了行业竞争格局和定价端触底企稳的趋势，以沥青为代表的原材料板块进行一定冬储保证平稳过渡。 图6：2023Q4板块盈利能力受到结构因素影响 图7：2024Q1盈利能力环比改善，格局企稳 2.2.塑料管道：零售龙头同比优势明显 零售模式优势明显。2023Q4伟星新材，公元股份，雄塑科技营收增速分别-5.67%，-7.79%，-21,51%；2024Q1伟星新材，公元股份，雄塑科技营收增速分别-11.19%，-22.09%，-29.01%。C端塑料管道板块呈现出最强韧性，B端业务受到甲方资金到位情况和施工方资金周转的影响，订单相对充足但是对资金的敏感度更高，等待流动性改善需求有望释放出一定修复的弹性。 图8：2023Q4C端塑料管道板块呈现出最强韧性 图9：2024Q1C端龙头的增速依然优势明显 成本转嫁能力差异继续明显。2023Q4伟星新材，公元股份，雄塑科技毛利率分别为44.88%，21.91 %，16.57%，2024Q1伟星新材，永高股份，雄塑科技毛利率分别41.48%，18.26 %，7.97 %。塑料管道行业原材料价格同比改善对板块呈现一定让利作用，伟星新材零售业务在定价端的稳定实现了盈利能力的改善，工程板块行业价格竞争有所加剧，因此工程端原材料的让利效果或持续时间较短。 图10：2023Q4龙头管道盈利能力差异继续明显 图11：零售模式明显占优 2.3.涂料与瓷砖：企业持续调整营收结构，共指降本增效 板块龙头企业同步发力营收结构的调整。2023Q4三棵树，亚士创能，蒙娜丽莎，东鹏控股，帝欧家居营收增速分别为-9.62%，-7.06%，-10.36%，8.97 %，1.96%；2024Q1三棵树，亚士创能，蒙娜丽莎，东鹏控股，帝欧家居营收增速分别为0.62%，-40%，-25.72%，-11.58%，-7.50%。竣工端的需求确定性相对更高，而公司营收增速的分化将取决于营收结构的优化幅度，从Q1的增速分化就可以看出，零售占比更高的公司其营收增速的改善也就更明显，而小B端有待逐步解决渠道资金改善的问题。 图12：2023Q4结构因素影响分化较大 图13：2023Q1龙头营收增速增速分化 营收结构与自身降本和摊销能力决定盈利能力。2023Q4三棵树，亚士创能，蒙娜丽莎，东鹏控股，帝欧家居毛利率分别为32.06%，24.16%，29.25%，31.04%，22.06%；2024Q1三棵树，亚士创能，蒙娜丽莎，东鹏控股，帝欧家居毛利率分别为28.38%，19.80 %，26.51%，26.53%，22.68%。 2024年营收结构和自身降本和摊销的释放将成为不同企业拉开盈利能力差距的关键因素，分化有望较为明显。 图14：2024Q4进一步减值影响盈利能力 图15：2024年盈利能力核心在结构和降本 2.4.耐火材料：下游疲弱压制盈利，行业集中度正在提升 耐火材料的需求与下游资本开支意愿高度相关，是高温行业需求的“二阶导”。耐火材料下游高温工业包括钢铁、玻璃、炼化等多个领域，而耐材采购的特点是依赖于下游增加资本开支，在2023年国内经济温和复苏的基础上，耐火材料上市公司亦表现出温和复苏态势，23H2营收增长表现优于23H1，其中23Q4优于23Q3，但受下游需求疲弱影响，价格仍有下行压力，反映在毛利率走低上。 进入24Q1，国内下游需求表现仍然偏弱，耐火材料公司的Q1增收环比下滑，但同比增速正在走高；毛利率角度来看，同比基本平稳或微幅下降，环比均有所好转，再次印证我们行业最差时刻已经过去的判断。在当前国内需求背景下，我们认为龙头国内主业增收关键在于集中度提