医药生物行业2023年报&2024一季报综述：回归正常成长，坚守院内

行业研究|动态跟踪 看好（维持） 回归正常成长，坚守院内 ——医药生物2023年报&2024一季报综述 医药生物行业 国家/地区中国 行业医药生物行业 报告发布日期2024年05月15日 核心观点 上市公司：高基数消化完成，一季度边际改善。全行业来看，营收和净利润（扣非）2023年分别同比+1.8%和-23.7%，2024Q1分别同比+0.7%和+5.1%。从23年 4个季度来看，大体经历了一季度防控优化，继而二季度院内诊疗快速修复，8月到年底院内反腐的扰动。24Q1同比增速较23H2有较大边际改善，同时能看到院内处于上升通道中。 各细分回归正常逻辑，器械和CXO有压力：1）从23全年来看，零售/医疗服务/生物制品/流通/中药营收同比增速分别为：12.0%/7.6%/7.5%/6.6%/6.3%，都显著高于行业平均（1.8%），大体都与防控优化相关；医疗器械同比大幅下滑（-27.6%）， 主要原因在于疫情相关产品销售回落所致；2）从24Q1来看，只有零售/生物制品2个细分领域营收同比增速大幅高于行业平均（0.7%），分别为：11.5%/7.0%，中药、器械和CXO都表现欠佳。其中，CXO扣非净利润开始明显下滑（-26.4%），主要受到新冠CMO大订单减少、行业景气度周期波动等因素影响。 “低仓位+估值底+稳增长”带来的配置良机。截止24Q1，公募基金产品医药持仓占比约11.2%，较23Q4环比下降2.6pct。其中，非医药主题基金（全基）医药持仓 伍云飞wuyunfei1@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860524020001 傅肖依fuxiaoyi@orientsec.com.cn 占比大约在6.3%，已接近历史最低值，同时也明显低于医药总市值占比（7.1%），即低配状态。估值方面，在药械集采、新冠过峰等因素扰动下，行业市盈率 （TTM）水平回落到近10年最低点附近。 从细分领域配置来看，医药基金22Q4-23Q2快速下调CXO仓位，同时加强化药和中药配置。随后，在23Q3切回CXO，相对应地降低了中药/化药/器械的持仓。根据24年一季报，化药和器械是医药基持仓最多的2个板块，分别为：25%和20%；CXO、生物制品和中药的持仓比例相对均衡，都在11-13%的区间。 投资建议与投资标的 从23年报和24年一季报数据来看，在经历了防控优化和医药反腐后，行业正在重启修复，同时22年高基数已经消化完毕。考虑到诊疗需求的刚性，以及23Q2后的低基数，未来一年行业成长较为确定，再叠加“低仓位+估值底”，我们认为是配置行业很好的时间点。 从细分领域来看，院内产品（中药/化药/器械）成长更为确定，建议关注恒瑞医药(600276，买入)、科伦药业(002422，未评级)、恩华药业(002262，未评级)、迈瑞医疗(300760，买入)、派林生物(000403，增持)等；创新药产业链（Biotech+CXO+上游）和部分器械有出海逻辑，建议关注奥赛康(002755，买入)、君实生物-U(688180，未评级)、美好医疗(301363，未评级)、康龙化成(300759，增持)、药康生物(688046，未评级)、百普赛斯(301080，买入)等；院外市场的零售药房和中药OTC同样是稳定发展的细分领域，建议关注大参林(603233，买入)、一心堂(002727，买入)、济川药业(600566，未评级)、华润三九(000999，未评级)等。 风险提示 1、如果院内诊疗秩序恢复出现不利干扰，将会影响科室器械采购和院内药械销售，进而带来相关公司业绩波动； 2、如果全球生物医药行业投融资持续处于低谷，可能导致Biotech管线规模缩小，甚至现金流危机，CXO和上游相关企业也有一定压力。 市值管理纳入考核，医药央国企经营与创 新力有望不断提升：央国企改革专题研究医药新质生产力：以脑机接口和创新药为代表：——新质生产力系列研究 2024-03-16 2024-03-12 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 目录 一、回归正常成长，坚守院内4 1.1上市公司：高基数消化完成，一季度边际改善4 1.2“低仓位+估值底+稳增长”带来的配置良机5 二、投资建议7 三、风险提示7 图表目录 图1：医药行业公募仓位变化（截至2024/3/31）5 图2：医药行业相对其他行业估值溢价率（截至2024/3/31）6 表1：医药上市公司2020年-2024Q1营收和净利润同比增速4 表2：医药子行业上市公司2020年-2024Q1营收同比增速4 表3：医药子行业上市公司2020年-2024Q1扣非净利润同比增速5 表4：医药基金持仓细分领域分布情况（截至2024/3/31）6 一、回归正常成长，坚守院内 防控优化后，院内诊疗快速恢复，医药反腐的影响在持续，过往高基数去年消化完成。未来一年，业绩较为确定，结合估值和全市场持仓，大概率是很好的配置时点。 1.1上市公司：高基数消化完成，一季度边际改善 从医药整体来看，2023年营收和扣非净利润分别同比+1.8%和-23.7%，相较于半年度行业+5.3%的营收增长显著减速。从4个季度来看，大体经历了一季度防控优化，继而二季度院内诊疗快速修复，8月到年底院内反腐的扰动。 2024Q1，全行业营收和扣非净利润分别同比+0.7%和+5.1%，同比增速较23H2有较大边际改善，能够说明院内处于上升通道中。 表1：医药上市公司2020年-2024Q1营收及净利润同比增速 项目 2020A 2021A 2022A 2023Q1 2023A 2024Q1 收入同比增速 9.5% 13.9% 10.0% 3.8% 1.8% 0.7% 归母净利润同比增速 42.6% 58.8% -5.5% -25.7% -19.3% 1.0% 扣非净利润同比增速 42.5% 53.3% 11.2% -30.6% -23.7% 5.1% 数据来源：wind，东方证券研究所 注：个股筛选标准为医疗保健（长江）指数中的个股，其中剔除截至24/5/15已停牌的上市公司 各细分回归正常逻辑，器械和CXO有压力。从23全年营收同比增速看：首先，零售/医疗服务/生物制品/流通/中药分别为：12.0%/7.6%/7.5%/6.6%/6.3%，都远超行业平均增速（1.8%），大体都与防控优化相关；其次，医疗器械同比大幅下滑（-27.6%），主要原因在于疫情相关产品销售回落所致。 从24Q1来看，只有零售/生物制品2个细分领域营收同比增速大幅高于行业平均（0.7%），分别为：11.5%/7.0%，中药、器械和CXO都表现欠佳。其中，CXO扣非净利润开始明显下滑（-26.4%），主要受到新冠CMO大订单减少、行业景气度周期波动等因素影响。 表2：医药子行业上市公司2020年-2024Q1营收同比增速 项目 2020A 2021A 2022A 2023Q1 2023A 2024Q1 CJSC医疗 9.5% 13.9% 10.0% 3.8% 1.8% 0.7% CRO/CMO 29.4% 42.8% 58.3% 10.6% -1.2% -12.0% 其他医疗服务 15.6% 17.4% 1.4% 10.6% 7.6% 1.3% 医疗器械 61.2% 20.0% 22.6% -42.6% -27.6% -1.0% 医药流通 8.5% 11.1% 6.4% 13.4% 6.6% 0.1% 医药零售 25.3% 15.5% 28.6% 26.4% 12.0% 11.5% 化学制药 -1.1% 9.3% 3.8% 10.3% 4.0% 1.8% 生物制品 17.4% 39.4% 10.1% 5.9% 7.5% 7.0% 中药 -4.6% 8.1% 4.6% 14.8% 6.3% -0.6% 数据来源：wind，东方证券研究所 注：个股筛选标准为医疗保健（长江）指数中的个股，其中剔除截至24/5/15已停牌的上市公司 表3：医药子行业上市公司2020年-2024Q1扣非净利润同比增速 项目 2020A 2021A 2022A 2023Q1 2023A 2024Q1 CJSC医疗 42.5% 53.3% 11.2% -30.6% -23.7% 5.1% CRO/CMO 29.3% 65.0% 87.9% -4.0% -0.8% -26.4% 其他医疗服务 277.3% 12.3% -36.0% 59.2% 72.8% -4.8% 医疗器械 196.2% 14.6% 19.5% -75.1% -58.1% -2.9% 医药流通 16.6% 10.7% -7.9% 13.4% -9.6% -5.2% 医药零售 35.8% -4.1% 34.8% 35.5% 1.3% -4.6% 化学制药 33.4% 10.9% -15.8% 23.4% 1.6% 23.6% 生物制品 24.8% 83.2% -21.4% -12.6% -14.4% 53.1% 中药 -160.3% 293.0% 42.6% 31.2% 26.5% -6.4% 数据来源：wind，东方证券研究所 注：个股筛选标准为医疗保健（长江）指数中的个股，其中剔除截至24/5/15已停牌的上市公司 1.2“低仓位+估值底+稳增长”带来的配置良机 截止24年一季度末，公募基金产品医药持仓占比约11.2%，较23年四季度环比下降2.6pct。其中，非医药主题基金（全市场基金）医药持仓占比大约在6.3%，从历史数据看，已接近最低值，同时也明显低于医药总市值占比（7.1%），即低配状态。 图1：医药行业公募仓位变化（截至2024/3/31） 20% 15% 10% 5% 0% 公募基金重仓中医药股占比医药股在A股总市值占比非药基金（全基）重仓中医药股占比 11.2% 7.1% 6.3% 数据来源：wind，东方证券研究所 在药械集采、新冠过峰等因素扰动下，行业市盈率（TTM）水平回落到近10年最低点附近。很显然，成熟产品的采购政策已经固化，院内经过近一年的梳理后成长质量只会更高，预计下半年行业将会回归到正常成长逻辑中。 图2：医药行业相对其他行业估值溢价率（截至2024/3/31） 医药生物板块相对全部A股（非银行）估值溢价率（右轴） CJSC医疗市盈率（左轴） 全部A股(非银行)市盈率（左轴） 100150% 80120% 6090% 4060% 2030% 2023-12-28 2023-07-28 2023-02-27 2022-09-20 2022-04-21 2021-11-17 2021-06-16 2021-01-08 2020-08-07 2020-03-09 2019-09-30 2019-05-06 2018-11-27 2018-06-27 2018-01-19 2017-08-21 2017-03-22 2016-10-20 2016-05-17 2015-12-14 2015-07-13 2015-02-06 2014-09-04 2014-04-09 2013-11-06 2013-05-31 2012-12-20 2012-07-23 2012-02-21 2011-09-13 2011-04-18 2010-11-12 2010-06-07 2010-01-04 00% 注：市盈率均为市盈率（TTM）并剔除负值数据来源：wind，东方证券研究所 从细分领域配置来看，医药基金22Q4-23Q2快速下调CXO仓位，同时加强化药和中药配置。随后，在23Q3切回CXO，相对应地降低了中药/化药/器械的占比。 根据24年一季报，化药和器械是医药基持仓最多的2个板块，分别为：25%和20%；CXO、生物制品和中药的持仓比例相对均衡，都在11-13%的区间。 表4：医药基金