医药生物2024年三季报综述：坚守院内，创新担纲

行业研究|动态跟踪 看好（维持） 坚守院内，创新担纲 ——医药生物2024年三季报综述 医药生物行业 国家/地区中国 行业医药生物行业 报告发布日期2024年11月11日 核心观点 上市公司：院内外差异显著，创新带来增量。全行业来看，24年前三季度营收同比 持平（-0.1%），保持了24Q2的增速。从利润端看，前三季度归母和扣非分别同比 -6.0%和-3.2%，呈现出一定的压力。值得注意的是，24Q3利润端边际下滑较为明显（24H1归母和扣非增速分别为-1.3%和3.1%），主要原因在于：1）院外消费力减弱；2）呼吸道疾病少发。 院内刚性需求突出，院外消费意愿较弱。从营收角度看：首先，零售/化药/医疗器械/医药流通24年前三季度营收同比增速分别为：6.9%/3.0%/2.0%/1.2%，都大幅超过行业平均（-0.1%）；其次，生物制品同比大幅下滑（-11.3%），主要受到疫 苗接种量下滑和产品价格大幅下降的影响；最后，CXO增速单三有所修复。 净利润方面，化学制药/医药流通2个板块扣非同比大幅高于行业（-3.2%），分别为：26.4%/0.9%；CRO/CMO、医药零售和医疗服务都表现欠佳。其中，医药零售主要受到去年高基数和药品比价政策的影响；CXO受到订单价格下降、产能利用率低等因素干扰；医疗服务则直接和消费能力减弱相关。 从季度数据分析，我们发现：1）院内板块普遍强于院外。前三季度，中药、化药和器械大体平稳，院外零售、生物制品和医疗服务都在逐季降速；2）CRO/CMO和 伍云飞wuyunfei1@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860524020001香港证监会牌照：BRX199 傅肖依fuxiaoyi@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860524080006 医药流通显著改善（24H1营收增速分别为-12.3%和-0.4%）。 “低仓位+估值底+稳增长”，具有较高的配置性价比。截止今年三季度末，公募基金产品重仓股中的医药持仓占比约9.7%，较24Q2环比下降0.2pct。其中，非医药 主题基金（全市场基金）重仓股中的医药持仓占比进一步下降至5.0%。从过往数据看，已接近历史最低值，同时也明显低于医药总市值占比（6.9%），处于低配状态。从细分领域配置来看，24Q3医药基金逐季加强化药配置并大幅加仓CXO，同时下调中药和医疗器械仓位；医疗服务、生物制品等板块仓位相对稳定。化药依然为配置占比最高的细分板块，其次为CXO和医疗器械。 投资建议与投资标的 从24年三季报数据来看，在经历了药械集采和医药反腐后，部分板块已有明显的边际改善。考虑到诊疗需求的刚性，以及去年下半年开始的反腐带来的低基数，未来若干个季度行业成长较为确定，再叠加“低仓位+估值底”，我们认为是配置医药行业很好的时间点。 从细分领域来看：1）院内产品（中药/化药/器械）业绩确定，建议关注：恒瑞医药(600276，买入)、科伦药业(002422，买入)、信立泰(002294，增持)、海思科(002653，未评级)、恩华药业(002262，未评级)、特宝生物(688278，买入)、迈瑞医疗(300760，买入)等；2）创新药产业链（Biotech+CXO+上游）和部分器械有出海逻辑：建议关注：奥赛康(002755，买入)、益方生物-U(688382，买入)、甘李药业(603087，买入)、美好医疗(301363，买入)、药康生物(688046，未评级)、百普赛斯(301080，买入)、药明康德(603259，买入)等。 风险提示 1、如果院内诊疗秩序出现重要不利干扰，将会影响科室器械采购和院内药/械销售，进而带来相关公司业绩波动； 2、如果全球生物医药行业投融资持续处于低谷，可能导致在研管线规模缩小，CXO 和上游相关企业也有一定压力。 院内回归，坚守“药品+器械”：——医药 生物2024年中报综述 回归正常成长，坚守院内：——医药生物 2023年报&2024一季报综述 2024-09-09 2024-05-15 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 目录 一、坚守院内，创新担纲4 1.1上市公司：院内外差异显著，创新带来增量4 1.2“低仓位+估值底+稳增长”，配置性价比突出5 二、投资建议7 三、风险提示7 图表目录 图1：医药行业公募仓位变化（截至2024/9/30）5 图2：医药行业相对其他行业估值溢价率（截至2024/10/31）6 表1：医药上市公司2021年-2024Q3营收和净利润同比增速4 表2：医药子行业上市公司2021年-2024Q3营收同比增速4 表3：医药子行业上市公司2021年-2024Q3扣非净利润同比增速5 表4：医药基金重仓股的持仓细分领域分布情况（截至2024/9/30）6 一、坚守院内，创新担纲 今年以来，医药反腐冲击逐季淡化，过往高基数消化完成，院内刚性需求正常释放。与此同时，行业创新带来了结构性变化。结合历史低估值水平和机构整体低配，医药主线投资机会突出。 1.1上市公司：院内外差异显著，创新带来增量 全行业来看，24年前三季度营收同比持平（-0.1%），保持了24Q2的增速。从利润端看，前三季度归母和扣非分别同比-6.0%和-3.2%，呈现出一定的压力。 项目 2021A 2022A 2023A 2023Q1-2024Q1- 2024H1 值得注意的是，24Q3利润端边际下滑较为明显（24H1归母和扣非增速分别为-1.3%和3.1%），主要原因在于：1）院外消费力减弱；2）呼吸道疾病少发。 表1：医药上市公司2021年-2024Q3营收和净利润同比增速 营收增速 14.0% 10.1% 1.8% Q3 2.8% Q3 -0.1% 0.0% 净利润增速 59.9% -5.7% -18.1% -15.3% -6.0% -1.3% 扣非净利润增速 54.8% 10.6% -22.3% -19.7% -3.2% 3.1% 数据来源：wind，东方证券研究所 注：个股筛选标准为医疗保健（长江）指数中的个股 院内刚性需求突出，院外消费意愿较弱。从营收角度看：首先，零售/化药/医疗器械/医药流通24 年前三季度营收同比增速分别为：6.9%/3.0%/2.0%/1.2%，都大幅超过行业平均（-0.1%），主要原因在于：24Q3低基数外加诊疗恢复正常；其次，生物制品同比大幅下滑（-11.3%），主要受到疫苗接种量下滑和产品价格大幅下降的影响；最后，CXO增速单三有所修复。 净利润方面，只有化学制药/医药流通2个板块扣非同比大幅高于行业平均（-3.2%），分别为：26.4%/0.9%。其中，化药板块：一方面受益于院内诊疗恢复如常；另一方面在于部分创新药企盈利能力改善，亏损大幅收窄。CRO/CMO、医药零售和医疗服务都表现欠佳。其中，医药零售主要受到去年高基数和药品比价政策的影响；CXO受到订单价格下降、产能利用率低等因素干扰；医疗服务则直接和消费能力减弱相关。 项目 2021A 2022A 2023A 2023Q1-2024Q1- 2024H1 从季度数据分析，我们发现：1）院内板块普遍强于院外。前三季度，中药、化药和器械大体平稳，院外零售、生物制品和医疗服务都在逐季降速；2）CRO/CMO和医药流通显著改善（24H1营收增速分别为-12.3%和-0.4%）。 表2：医药子行业上市公司2021年-2024Q3营收同比增速 CJSC医疗 14.0% 10.1% 1.8% Q3 2.8% Q3-0.1% 0.0% CRO/CMO 42.4% 58.2% -1.7% 1.9% -8.8% -12.0% 其他医疗服务 17.4% 1.4% 7.6% 7.6% 0.3% 1.5% 医疗器械 20.0% 22.6% -27.5% -29.2% 2.0% 1.4% 医药流通 11.1% 6.4% 6.7% 7.2% 1.2% -0.4% 医药零售 15.5% 28.6% 12.0% 18.2% 6.9% 7.8% 化学制药 9.4% 4.1% 4.0% 6.1% 3.0% 4.3% 生物制品 39.4% 10.1% 7.5% 8.0% -11.3% -4.8% 中药 8.7% 5.1% 0.0% 9.4% -2.7% -2.7% 数据来源：wind，东方证券研究所 注：个股筛选标准为医疗保健（长江）指数中的个股，红色为业绩大幅改善，蓝色为业绩大幅下滑 表3：医药子行业上市公司2021年-2024Q3扣非净利润同比增速 CJSC医疗 54.8% 10.6% -22.3% Q3 -19.7% Q3 -3.2% 3.1% CRO/CMO 65.1% 89.9% 1.0% -2.7% -33.3% -34.0% 其他医疗服务 12.3% -36.0% 72.8% 14.1% -11.6% -2.3% 医疗器械 14.6% 19.6% -58.0% -60.0% -5.3% -2.5% 医药流通 10.6% -8.0% -9.3% -6.3% 0.9% -0.6% 医药零售 -4.1% 34.8% 1.3% 21.4% -22.5% -18.6% 化学制药 16.0% -19.1% 6.6% 26.8% 26.4% 54.6% 生物制品 83.2% -21.4% -14.4% -7.0% -5.9% 13.5% 项目 2021A 2022A 2023A 2023Q1-2024Q1- 2024H1 中药306.2%39.1%31.7%25.2%-8.4%-5.5% 数据来源：wind，东方证券研究所 注：个股筛选标准为医疗保健（长江）指数中的个股，红色为业绩大幅改善，蓝色为业绩大幅下滑 1.2“低仓位+估值底+稳增长”，配置性价比突出 截止今年三季度末，公募基金产品重仓股中的医药持仓占比约9.7%，较24Q2环比下降0.2pct，为22Q3以来最低点。其中，非医药主题基金（全市场基金）重仓股中的医药持仓占比进一步下降至5.0%（24Q1/24Q2该值分别为6.3%/5.3%）。从过往数据看，已接近历史最低值，同时也明显低于医药总市值占比（6.9%），处于低配状态。 图1：医药行业公募仓位变化（截至2024/9/30） 20% 15% 10% 5% 0% 公募基金重仓中医药股占比医药股在A股总市值占比非药基金（全基）重仓中医药股占比 9.7% 6.9% 5.0% 数据来源：wind，东方证券研究所 在行业反腐、药械集采等综合因素扰动下，行业市盈率（TTM）水平持续降低，回落至近10年最低点附近。很显然，成熟产品的招采政策趋于固化，院内经过一年多梳理后会进入到高质量发展阶段，行业已经回归到正常成长逻辑中。 图2：医药行业相对其他行业估值溢价率（截至2024/10/31） 100 医药生物板块相对全部A股（非银行）估值溢价率（右轴） CJSC医疗市盈率（左轴） 全部A股(非银行)市盈率（左轴） 150% 80120% 6090% 4060% 2030% 2024-06-04 2023-12-29 2023-08-03 2023-03-08 2022-10-11 2022-05-13 2021-12-09 2021-07-13 2021-02-09 2020-09-11 2020-04-17 2019-11-19 2019-06-24 2019-01-21 2018-08-22 2018-03-28 2017-10-31 2017-06-06 2017-01-03 2016-08-04 2016-03-11 2015-10-15 2015-05-18 2014-12-16 2014-07-21 2014-02-25 2013-09-23 2013-04-24 2012-11-21 2012