公司简评报告：外用制剂快速增长，盈利能力稳健提升

外用制剂快速增长，盈利能力稳健提升 九典制药(300705)公司简评报告|2024.05.15 评级：买入 王斌 首席分析师 SAC执证编号：S0110522030002 wangbin3@sczq.com.cn 电话：86-10-81152644 1九典制药 沪深300 0.5 0 -0.5 市场指数走势（最近1年） 14-May 2-Mar 20-Dec 8-Oct 27-Jul 15-May 资料来源：聚源数据 公司基本数据 最新收盘价（元）37.57 一年内最高/最低价（元）39.70/18.80市盈率（当前）31.09 市净率（当前）6.41 总股本（亿股）3.45 总市值（亿元）129.67 资料来源：聚源数据 相关研究 九典制药（300705.SZ)点评：业绩符合预期，经皮给药制剂产品线持续丰富 九典制药（300705.SZ)点评：业绩符合预期，经皮给药制剂产品线持续丰富 九典制药（300705.SZ)点评：酮洛芬凝胶贴膏获批，研发实力得到验证 核心观点 事件：公司发布2023年报，2023年实现营业收入为26.93亿元 （+15.75%），归母净利润为3.68亿元（+36.54%），扣非归母净利润为 3.40亿元（+36.91%）。2024年1季度，公司实现营业收入5.91亿元 （+17.74%）,归母净利润为1.26亿元（+63.44%），扣非归母净利润为 1.06亿元（+53.90%）。 洛索洛芬钠凝胶贴膏快速增长，产品梯队持续丰富。2023年洛索洛芬钠凝胶贴膏收入约15.47亿元（+18.70%），由于该品种自2023年起被纳入广东等地区集采且陆续开始执行，我们预计该品种销量增速高于收入增速。由于集采后各项费用得到压缩，我们认为对公司利润端影响较小，且有利于中长期稳健发展。公司产品梯队持续丰富，2023年酮洛芬顺利纳入国家医保目录，目前椒七麝凝胶贴膏、利多卡因凝胶贴膏、吲哚美辛凝胶贴膏等经皮给药高端制剂也已经申报生产，公司产品梯队持续丰富，有利于外用制剂收入持续增长。公司积极拓展销售渠道，2023年核心品种洛索洛芬钠凝胶贴膏在OTC渠道快速放量，我们认为院外渠道销售占比增加有助于产品利润率的提升和品牌影响力的形成，有助于突破院内市场销量天花板。 费用率持续优化，盈利能力稳健提升。2023年全年和2024年1季度，公司销售费用率持续下降，主要由于：（1）集采推进，相关品种销售费用降低；（2）外用制剂市场进入成熟期后费用投入减少；（3）公司进行营销模式转型。我们认为随着费用率的优化，公司盈利能力有望稳健提升，利润增速有望超过收入增速。 盈利预测和估值。我们预计2024年至2026年公司营业收入分别为31.89亿元、40.81亿元和49.06亿元，同比增速分别为18.4%、28.0%和20.2%；归母净利润分别为5.02亿元、6.52亿元和8.30亿元，同比增速分别为36.3%、29.8%和27.4%，以5月14日收盘价计算，对应PE分别为25.8倍、19.9倍和15.6倍，维持“买入”评级。 风险提示：核心产品集采降价超预期，竞争格局快速恶化；新产品放量 /获批进度低于预期。 盈利预测 2023A 2024E 2025E 2026E 营收（亿元） 26.93 31.89 40.81 49.06 营收增速（%） 15.7% 18.4% 28.0% 20.2% 归母净利润（亿元） 3.68 5.02 6.52 8.30 归母净利润增速（%） 36.5% 36.3% 29.8% 27.4% EPS(元/股) 1.07 1.45 1.89 2.41 PE 35.2 25.8 19.9 15.6 资料来源：Wind，首创证券 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 2023 2024E 2025E 2026E 现金流量表（百万元） 2023 2024E 2025E 2026E 流动资产 1,430 2,015 2,787 3,757 经营活动现金流 431 223 531 666 现金 425 586 1,061 1,693 净利润 368 502 652 830 应收账款 546 904 1,121 1,304 折旧摊销 73 96 102 107 其它应收款 0 0 0 0 财务费用 11 13 14 15 预付账款 13 20 26 32 投资损失 -2 -2 -2 -2 存货 266 302 340 450 营运资金变动 -2 -452 -257 -307 其他 148 168 198 226 其它 -17 66 23 24 非流动资产 1,441 1,476 1,679 1,855 投资活动现金流 -425 -160 -110 -110 长期投资 0 0 0 0 资本支出 -322 -151 -301 -281 固定资产 1,071 1,155 1,232 1,333 长期投资 0 0 0 0 无形资产 89 80 72 65 其他 -68 -103 -9 191 其他 208 188 192 194 筹资活动现金流 74 98 53 76 资产总计 2,871 3,491 4,466 5,612 短期借款 254 0 0 0 流动负债 416 421 497 562 长期借款 -180 0 0 0 短期借款 52 52 52 52 其他 -286 221 205 270 应付账款136 116 144 162 现金净增加额 80 161 475 632 其他60 60 60 60 主要财务比率 2023 2024E 2025E 2026E 非流动负债482 500 521 542 成长能力 长期借款59 59 59 59 营业收入 15.7% 18.4% 28.0% 20.2% 其他149 167 188 209 营业利润 35.4% 41.1% 29.8% 27.4% 负债合计898 921 1,018 1,104 归属母公司净利润 36.5% 36.3% 29.8% 27.4% 少数股东权益 0 0 0 0 获利能力 归属母公司股东权益 1,973 2,570 3,448 4,508 毛利率 77.2% 75.8% 75.7% 76.4% 负债和股东权益 2,871 3,491 4,466 5,612 净利率 13.7% 15.7% 16.0% 16.9% 利润表（百万元） 2023 2024E 2025E 2026E ROE 18.7% 19.5% 18.9% 18.4% 营业收入 2,693 3,189 4,081 4,906 ROIC 16.9% 19.1% 19.0% 18.8% 营业成本 615 770 992 1,157 偿债能力 营业税金及附加 34 35 45 57 资产负债率 31.3% 26.4% 22.8% 19.7% 营业费用 1,307 1,422 1,795 2,134 净负债比率 27.4% 21.7% 16.8% 13.3% 研发费用 254 287 380 466 流动比率 3.4 4.8 5.6 6.7 管理费用 98 115 143 167 速动比率 2.8 4.1 4.9 5.9 财务费用 6 13 14 15 营运能力 资产减值损失 -7 -5 -5 -5 总资产周转率 0.9 0.9 0.9 0.9 公允价值变动收益 0 0 0 0 应收账款周转率 5.4 4.4 4.0 4.0 投资净收益 2 2 2 2 应付账款周转率 5.1 6.1 7.6 7.6 营业利润 394 556 722 921 每股指标(元) 营业外收入 11 11 11 10 每股收益 1.1 1.5 1.9 2.4 营业外支出 3 9 9 9 每股经营现金 1.2 0.6 1.5 1.9 利润总额 402 558 724 922 每股净资产 5.7 7.4 10.0 13.1 所得税 34 56 72 92 估值比率 净利润 368 502 652 830 P/E 35.21 25.83 19.90 15.62 少数股东损益 0 0 0 0 P/B 6.57 5.05 3.76 2.88 归属母公司净利润 368 502 652 830 EBITDA 481 667 840 1,044 EPS（元） 1.07 1.45 1.89 2.41 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明1 分析师简介 王斌，医药行业首席分析师，北京大学药物化学专业博士，曾就职于太平洋证券研究院、开源证券研究所等，具有多年卖方从业经历，对医药行业多个细分领域有跟踪和研究经验。作为团队核心成员，于2019年获得“卖方分析师水晶球奖”总榜单第5名 公募榜单第4名；于2020年获得“卖方分析师水晶球奖”总榜单第3名，公募榜单第2名。 分析师声明 本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，作者将对报告的内容和观点负责。 免责声明 本报告由首创证券股份有限公司（已具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格）制作。本报告所在资料的来源及观点的出处皆被首创证券认为可靠，但首创证券不保证其准确性或完整性。该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就法律、商业、财务、税收等方面咨询专业财务顾问的意见。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，首创证券及/或其关联人员均不承担任何法律责任。投资者需自主作出投资决策并自行承担投资风险，任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。 本报告所载的信息、材料或分析工具仅提供给阁下作参考用，不是也不应被视为出售、购买或认购证券或其他金融工具的要约或要约邀请。该等信息、材料及预测无需通知即可随时更改。过往的表现亦不应作为日后表现的预示和担保。在不同时期，首创证券可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。 首创证券的销售人员、交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和/或交易观点。首创证券没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。首创证券的自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。 在法律许可的情况下，首创证券可能会持有本报告中提及公司所发行的证券头寸并进行交易，也可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。因此，投资者应当考虑到首创证券及/或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突。投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一信赖依据。 本报告的版权仅为首创证券所有，未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式转发、翻版、复制、刊登、发表或引用。 评级说明 1.投资建议的比较标准 投资评级分为股票评级和行业评级 以报告发布后的6个月内的市场表现为比 较标准，报告发布日后的6个月内的公司股价（或行业指数）的涨跌幅相对同期的沪深300指数的涨跌幅为基准 2.投资建议的评级标准 报告发布日后的6个月内的公司股价（或 行业指数）的涨跌幅相对同期的沪深300 指数的涨跌幅为基准 评级说明 股票投资评级买入相对沪深300指数涨幅15％以上 增持相对沪深300指数涨幅5％-15%之间中性相对沪深300指数涨幅－5％-5％之间减持相对沪深300指数跌幅5％以上 行业投资评级看好行业超越整体市场表现 中性行业与整体市场表现基本持平看淡行业弱于整体市场表现