机械设备：看好国内市场设备更新需求及出口业务持续放量

行业事件： 2024Q1，工程机械板块相继发布年报及2024年一季报，我们综合市值及主营业务等因素，统计了三一重工、徐工机械、中联重科等11家主要工程机械上市公司企业，2023年行业收入微增1%；归母净利润同比增长约11%。 工程机械行业归母净利润增速较高，盈利能力提升 2023年工程机械行业收入微增1%；归母净利润同比增长约11%。我们认为收入与利润增速差距较大的原因或为各企业海外收入增加及高毛利电动化产品收入增加等原因。随着头部企业海外布局加深及电动化产品占比逐步提升，相关企业盈利能力有所上升，2023年行业毛利率为25.14%，同比增加3.5pcts。行业经营性现金流净额回升明显，经营质量逐步提升。 工程机械行业仍处于筑底阶段，降幅收窄趋势明显 2023年挖掘机下游需求未出现明显改善迹象，整体上行业仍处于底部周期。 2024Q1我国累计销售挖掘机5.0万台，同比下降13.10%；其中3月销量2.5万台，同比下降2.34%。自2021年下半年，我国工程机械行业步入下行周期，下游需求明显下滑，我们认为目前行业仍处于底部周期，但降幅收窄趋势明显。 头部企业出口业务持续放量 全球基建市场持续升温与国产品牌全球化布局加速，海外市场为行业带来重要驱动力，海外市场占比提升增强公司盈利能力。2023年主要企业海外收入持续增加，海外收入占比有所提升，其中三一重工、浙江鼎力等企业海外收入占比已超过50%，我们认为海外业务毛利率较高，海外市场占比提升增强公司盈利能力。 政策有望推动国内工程机械板块迎来更新换代新周期 国务院印发《推动大规模设备更新和消费品以旧换新行动方案》，政策有望推动国内工程机械板块迎来更新换代新周期。我们将挖掘机市场分为国内市场+国内市场，其中国内市场又拆分为更新需求+新增需求，我们预测2024-2026年我国挖掘机销量将分别为18/20/25万台，2024年我国挖掘机销量或将处于弱复苏状态。 投资建议 随着国内政策逐步落地，工程机械有望迎来更新换代新周期，同时海外市场有望持续带来增量，我们看好工程机械行业前景，给予“强于大市”评级。根据产业布局情况及行业周期回暖节奏，我们看好海外需求持续放量的安徽合力、杭叉集团、浙江鼎力等；中期看好行业布局深入，持续完善产品布局及海外布局的三一重工、恒立液压等。 风险提示：宏观环境发展不及预期风险，海外市场发展不及预期风险，原材料等价格波动风险，汇率波动风险。 1.工程机械行业归母净利润增速较高，盈利能力提升 我们统计了三一重工（以及徐工机械、中联重科、柳工、山推股份、山河智能、安徽合力、杭叉集团、诺力股份、浙江鼎力、恒立液压）等11家主要工程机械上市公司企业，2023年行业收入微增1%；归母净利润同比增长约11%。我们认为收入与利润增速差距较大的原因或为各企业海外收入增加及高毛利电动化产品收入增加等原因。其中营收同比增速较高的为浙江鼎力/中联重科/杭叉集团/安徽合力,分别同比增长15.92%/13.08%/12.90%/10.76%。归母净利润同比增速较高的为杭叉集团/中联重科/浙江鼎力/柳工/安徽合力,分别同比增长74.23%/52.04%/48.51%/44.80%/40.89%。 图表1：23年工程机械行业营收同比增速为1% 图表2：23年工程机械行业归母净利润同比增速约11% 随着头部企业海外布局加深及电动化产品占比逐步提升，相关企业盈利能力有所上升，2023年行业毛利率为25.14%，同比增加3.5pcts。行业经营性现金流净额回升明显，经营质量逐步提升。工程机械行业有望迎来长期技术上升的周期，电动化、智能化、数字化充满新的机遇，电动化甚至无人化是工程机械行业下一个发展方向。 随着头部企业海外布局加深及电动化产品占比逐步提升，行业盈利能力有所上升。 图表3：23年工程机械行业毛利率同比+3.5pcts 图表4：23年行业经营性现金流净额增加 2.工程机械行业仍处于筑底阶段 2023年挖掘机下游需求未出现明显改善迹象，整体上行业仍处于底部周期。 2024Q1我国累计销售挖掘机5.0万台，同比下降13.10%；其中3月销量2.5万台，同比下降2.34%，降幅明显收窄。自2021年下半年，我国工程机械行业步入下行周期，下游需求明显下滑，我们认为目前行业仍处于底部周期，但降幅收窄趋势明显。 图表5：24Q1挖机累计销量同比下降13.1% 图表6：24年3月挖机销量同比下降2.34% 国内市场方面，2024Q1国内累计销售挖掘机2.6万台，同比下降8.26%；其中3月销量1.5万台，同比增长9.27%，国内同比增速已回正。由于宏观经济景气度不高，下游基建投资及房地产项目实施均有所放缓，根据2023年全年挖掘机销量情况，目前国内工程机械行业需求仍较弱，但24年3月份同比增速已回正，我们认为国内需求有望进一步放量。 图表7：24Q1国内挖机累计销量同比下降8.26% 图表8：24年3月国内挖机销量同比增长9.27% 海外市场方面，工程机械出口已由快速增长期逐步过渡到平稳发展期，未来预计保持小幅增长态势。2018-2022年，我国挖掘机海外市场销量持续上升，从19100台增加至109457台，CAGR高达54.7%；截至2022年，我国工程机械出口已形成较高基数，2023年我国出口挖掘机10.5万台，同比增速由正转负，同比下降4.0%。 2024Q1我国累计出口挖掘机2.4万台，同比下降17.9%；其中3月销量9792台，同比下降16.16%，我们认为工程机械出口由快速增长期逐步过渡到平稳发展期，未来预计有望保持小幅增长态势。 图表9：24Q1挖机出口累计同比下降17.9% 图表10：24年3月出口挖机销量同比下降16.2% 3.头部企业出口业务持续放量 全球基建市场持续升温与国产品牌全球化布局加速，海外市场为行业带来重要驱动力，海外市场占比提升增强公司盈利能力。2023年主要企业海外收入持续增加，海外收入占比有所提升，其中三一重工、浙江鼎力等企业海外收入占比已超过50%，我们认为海外业务毛利率较高，海外市场占比提升增强公司盈利能力。 图表11：头部企业出口业务持续放量 2023年以来美元汇率累计升值较大，美元升值一方面直接影响到相关公司外币存款、外币债权的价值，另一方面增强了出口产品在国际上的竞争力。2023年大部分头部企业汇兑损益为负，人民币对美元贬值，相关上市公司汇兑收益增加。 图表12：23年至今美元兑人民币汇率提升 图表13：23年大部分头部企业汇兑损益为负 4.政策持续推动国内基础设施设备更新改造需求 3月7日，国务院印发《推动大规模设备更新和消费品以旧换新行动方案》；3月28日，国务院召开推动大规模设备更新和消费品以旧换新工作视频会议；4月8日，住建部印发《推进建筑和市政基础设施设备更新工作实施方案》；4月11日,国务院新闻办公室举行政策例行吹风会，相关部门共同介绍《行动方案》有关情况，政策持续推动存量设备更新改造。 《行动方案》第九条提出按照《施工现场机械设备检查技术规范》（JGJ160）等要求，更新淘汰使用超过10年以上、高污染、能耗高、老化磨损严重、技术落后的建筑施工工程机械设备，包括挖掘、起重、装载、混凝土搅拌、升降机、推土机等设备（车辆）。鼓励更新购置新能源、新技术工程机械设备和智能升降机、建筑机器人等智能建造设备。我们认为政策有望带来工程机械设备存量更新改造的需求。 我们将挖掘机市场分为国内市场+国内市场，其中国内市场又拆分为更新需求+新增需求，我们假设①国内更新需求：挖掘机使用周期为8-10年，所以我们取2009-2011年3年国内挖掘机销量平均值为2019年更新需求，并依次类推预测2024-2026年需求；②国内新增需求：新增需求主要受到基建、房地产等下游等需求影响，我们预测2024-2026年国内新增需求同比增速分别5%/5%/10%；③海外市场：考虑到2020年以来海外市场增长快速，已经成较高基数，我们预测2024-2026年海外市场销量同比增速分别为0%/5%/5%； 综上，我们预测2024-2026年我国挖掘机销量将分别18/20/25万台，2024年我国挖掘机销量或将处于底部弱复苏状态。 图表14：2024-2026年我国挖掘机销量预测 5.风险提示 （1）宏观环境发展不及预期风险。我国宏观经济存在不确定性，工程机械行业受宏观环境影响较大，有不及预期风险。 （2）海外市场发展不及预期风险。全球政治局势存在不确定性，海外政策及国际形势可能发生变化，工程机械海外销量已形成较高基数，有增长不及预期的风险。 （3）原材料等价格波动风险。工程机械产品的主要原材料为钢材，若未来原材料成本大幅上涨，导致上市公司产品成本上升，或对企业盈利能力产生不利影响。 （4）汇率波动风险。相关上市公司海外销售以外币结算，汇率一方面直接影响到相关公司外币存款、外币债权的价值，另一方面影响出口产品在国际上的竞争力。