招财日报2024.5.13|中国经济/工程机械及医药行业/特步、鸿腾精密及大健云仓点评

宏观经济 中国经济 持续通缩需要更多需求侧刺激 - 受益于能源和旅游价格明显回升，4月CPI增速小幅反弹。但通缩压力仍持续存在，核心CPI增速依然较低。房地产下滑以及就业和收入信心疲软抑制消费需求。家庭显著减少住房资本支出，增加旅行、虚拟经济和娱乐活动等服务消费。尽管全球大宗商品价格飙升，但由于国内下游需求疲软，PPI仍然低迷。 央行可能加大政策力度应对通缩风险。央行在最近的货币政策报告中表示“推动物价温和回升将是指导未来货币政策的重要考虑因素”。我们预计一二线城市将进一步放松或取消住房限购，房贷利率和首付比例将进一步下调，以刺激住房需求。为保护银行净息差，央行可能引导银行进一步降低存款利率。此外，政府可能对企业设备升级和耐用消费品以旧换新计划提供适度财政补贴。我们预计CPI和PPI可能从2023年的0.2%和-3%上升至2024年的0.6%和-0.8%。 中国经济 社融萎缩增加政策宽松可能性 - 4月中国社会融资规模自2005年11月以来首次出现负值，社融余额增速也创历史新低。央行在近期货币政策报告中暗示，打击银行向储户手工补息行为减少贷款套利活动，可能是4月社融萎缩的重要原因。同时，实际利率居高不下，民营企业和消费者信心低迷，政府债券融资下滑，也是社融表现疲弱的重要原因。 社融萎缩增加了未来政策进一步宽松的可能性。预计未来几个月财政部和地方政府将加快债券发行和财政支出。央行可能进一步降低房贷利率和首付比例以提振住房需求，降低存款利率以保护银行净息差。同时，央行可能引导银行扩大信贷投放，以推动经济增长和抵御通缩压力。我们预计信贷增速可能在今年下半年到明年上半年逐步反弹。 行业点评 中国工程机械行业 -4月份挖掘机国内销量同比+13%好于预期；而出口下降则在预期之内 根据中国工程机械协会的数据，4月份中国国内挖掘机销量同比增长13%至1.08万台，这是继3月份同比 增长9%后的又一积极数字。我们认为4月份的增长主要受到小型挖掘机的推动，而中型挖掘机仍因房地产投资疲软而受到较大影响。相反，4月份挖掘机出口同比下降13%至8千台，主要由于高基数效应和部份海外市场需求疲软，而这一下降在很大程度上是预料之中。2024年首4个月，国内销售/出口同比下降3%/17%。我们预计挖掘机国内需求将继续稳定，而出口将继续放缓。我们继续看好中联重科（1157HK/000157CH，买入）在不同地区的市场份额增长潜力。我们对三一重工（600031CH，持有）仍持保守态度，但国内挖掘机进一步改善将带来上行机会。 中国医药 行业支持政策有望落地，业绩复苏可期 - 年初至今，MSCI中国医疗指数下跌17.2%，跑输MSCI中国指数26.5%。近期随着市场上涨，医药行业也大幅反弹。4月19日以来MSCI中国医疗指数反弹15%；同期行业指数的动态市盈率从23.0倍回升至26.8倍，但仍低于12年历史均值。大部分龙头个股的动态市盈率仍然远低于历史平均水平。预计医疗设备以旧换新的政策即将落地，目前大部分省市已出台相关实施方案，并在进行设备更新及融资需求的摸排工作。部分地区对医疗设备更新提出量化目标，政策力度大、范围广、持续周期长，将有效刺激医疗设备的需求释放。同时，我们预期创新药、创新器械的支持政策将持续落地，期待全国性政策出台。我们预计，随着行业支持性政策陆续落地、行业监管常态化进行，新冠基数影响逐渐消退，中国医药行业有望回归健康增长。 继续看好创新药和器械龙头以及高成长医疗消费个股。我们认为，医药行业或将持续反弹，主要由于1）国内政策预期改善，医疗设备更新政策落地有效刺激采购需求，医保对于创新产品的支付环境改善，反腐常态化后院内医疗需求有望持续复苏；2）出海提供额外增长动力，创新药出海授权交易有望持续落地，创新医疗器械拓展海外市场；3）GLP-1、ADC等长期投资机会；4）板块估值吸引，多数龙头股票的动态市盈率低于历史平均1个标准差，部分个股的股息率吸引。我们继续看好迈瑞医疗、百济神州、固生堂、联影医疗、信达生物、巨子生物、科伦博泰。 公司点评 特步（1368HK，买入，目标价：7.63港元）-战略性出售K-Swiss和Palladium，将利好短期业绩 事件：特步以1.51亿美元战略性出售K-Swiss和Palladium，派发特别股息并重组与高瓴的可换股债券和相关的投资。具体如下： 第1部分）丁水波先生将以1.51亿美元（约0.7倍23年市销率的估值）的价格从特步手中收购K&P，第2部分）将相关现金收入作为特别股息全部派出（每股派发0.447港元股息，约当前市值的8%），第3部分）特步将全价赎回高瓴的K&P可转换债券（2021年6月发行），价值6,500万美元（0%票面利率，10年期，行使价4,333美元，可换取K&P20%的股权），第4部分）特步将向高瓴发行一张新的特步可换股债券，价值5亿元人民币（票面利率3.5%，6年期，行使价为5.5港元，可换取特步扩大后股本的4.07%（全面稀释，包括利息收入后来计算）），第5部分）丁先生还将向高瓴发行K&P期权，让他可以以相同的价钱(6,500万美元)，来回购20%K&P的股权，第6部分）丁先生将以1.54亿美元出售K&P的可换股债券给予特步（票面利率3.5%，8年期，执行价5988.95美元，未来可换取K&P扩大后股本的30%），会和K&P对特步的欠款相抵消。 点评：对短期业绩是利好，最关键的是K&P的减值风险已被消除。 1）出售K&P对特步来说是利好，因为短期内K&P可能会产生更多亏损（可能需要开更多旗舰店，以及做更多的品牌营销），而且还存在减值风险（当增长持续低于收购时的预期），另外从长远来看，中国高端时尚品牌的行业格局也许会变得更加艰难。此外，未来24/25/26财年K&P的亏损（招银国际预计为-1.71亿/-4700 万/-700万港元）可能会减少（24财年只会并表约8个月），但部分利好也会被可换股债券的稀释所抵消（约为特步股本的4%）。总而言之，我们将24财年到26财年的利润上调2%-5%。 2）对特步其他的业务也是利好，因为特步集团的现金流将得到改善，并会有更多的资源来加强特步在大众市场和跑步产品上的优势，之后Saucony的扩张可能会加速（Saucony和Merrell都已经盈亏平衡，今后将会有正的利润贡献）。 3）一些投资者会担心K&P的售价过低（0.7倍23财年市销率）、股权回购比例太少（如果成功只能回购30%的K&P股票，而行使价所隐含的估值，在32财年为5.13亿美元），然而，我们需考虑整体风险回报，因为丁先生为了K&P的长远考虑而承担了更大的风险并承担了所有短期损失。 现价在10倍24财年预测市盈率，股息率也在14%，维持“买入”评级，目标价为7.63港元，估值在14倍。 鸿腾精密（6088HK，买入，目标价：2.40港元）-1Q24业绩符合预期，看好2H24EAI服务器、网络互连产品及AirPods出货放量 鸿腾精密公布了符合预期的1Q24业绩，我们也在业绩会结束当日与管理层举办了NDR会议。公司1Q24收入同比上升12%至9.65亿美元，净利润同比由亏转盈至1020万美元，净利润表现符合先前公司盈警上限，主要是 受到逐步恢复的PC/传统服务器市场需求、Voltaira汽车电子并表带来的持续业务增量以及高于预期的网络互连业务收入。季度毛利率同比增长450基点至20.3%，主要受益于更佳的产品组合。但公司当季opex比率达到17.8%，主要是由于Volaira汽车电子生产营运费率较高，以及TWS新产品的初始上量投入较大。管理层重申至FY25长期核心营运费用率控制在13%以下的目标不变，公司将积极采取措施加强营运费用管控。 在业绩会及NDR会议当中，公司管理层都着重讲解了公司连接产品在AI服务器当中的应用，并重申AI相关收入将在FY24占公司总收入7-9%，对比FY23期间的收入占比1%。管理层表示，在类似英伟达最新GB200NVL72/36等产品中，公司目前产品矩阵可以做到US$500-1000单个computetray的产品价值量目标，并在switch和tray与tray间的互连方案中，有望获取更多增量机会。总的来说，我们预计公司FY24收入、归母净利润将同比增长12%和52%。 业绩披露后公司股价产生一些波动，我们认为主要是由于部分投资人获利了结的需求。目前公司股价对应8.9x/6.7xFY24/25EP/E,我们认为依然非常具有吸引力，今年公司在汽车电子业务并表增量、大客户TWS新品及AI服务器互连产品上量等多方面具有明确的成长动力。我们维持公司“买入”评级，微幅调整FY24-25EEPS预测值以反映更优的毛利率表现和较高的经营费用支出比率。目标价2.40港元，依然是基于11倍的FY24EP/E。 业绩增势亮眼，利润释放可期 大健云仓（GCTUS，买入，目标价：46美元）- 大健云仓1Q24业绩稳健，收入和指引增速表现亮眼。1Q24收入同比增长96%（超出一致预期3%），净利润达2700万美元，较一致预期高7%。1Q24净利润率同比下滑1.7ppts，源于新开仓库费用摊薄及欧元贬值影响。我们预计2H24E净利润率有望改善，受益于海运费长协效应、仓库利用率提升及NobleHouse提效。此外，我们看好2Q24E及2H24E收入增长潜力（预计2Q24E收入同比增长77%），短期户外家居旺季及履约网络扩张助于卖家拓张及GMV增长，中长期将受益于BaaS项目推进。我们FY24-26财年盈利预测保持不变，SOTP目标价维持在46美元。维持“买入”评级。 免重 责要 微信涉及的内容仅供参考，版权归招银国际及相关内容提供方所有，免责声明及重要披露见招银国际官方网站： https://www.cmbi.com 声披 明露