招财日报2024.8.14 中国信贷/保险行业/腾讯音乐、鸿腾精密、丘钛科技业绩点评

宏观策略 中国经济 信贷疲弱显示政策需要更加宽松 - 7月中国社会融资规模同比增速回升，因基数较低和政府债券发行规模扩大。但私人部门信贷需求进一步走弱，由于通缩预期和信心疲弱，家庭部门削减购房和可选消费支出，企业部门减少资本开支，金融机构对实体部门新增人民币贷款自2005年7月以来首次出现负值，对家庭和企业短期贷款明显收缩。 私人部门信贷需求疲软显示财政政策需要更加积极，货币政策需要加大宽松力度。但政策部门选择在多个目标之间寻求平衡无疑限制了政策空间。货币政策在年内剩余时间有温和放松空间，预计央行将进一步下调LPR和存款利率10-20个基点、进一步降准25个基点。随着美联储开启降息周期可能打开中国央行政策空间，信贷增速可能会在今年年底左右见底。 行业点评 中国保险 二季度保险资金配置分化；财务投资收益率环比回升 - 国家金融监管总局披露2Q24保险业资金运用情况，全行业及人身险和财产险公司的年化财务投资收益率自1Q24底部回升至2.87%，环比+0.63pct，其中人身险公司年化财务投资收益率环比+0.71pct至2.83%；年化综合投资收益率维持强劲超过5%，主要受国内长债收益率显著下行带动债券资产公允价值变动大幅提升所致。二季度保险业资金运用余额稳健增长至30.9万亿元，同比+11.0%，与2Q24行业保费收入增速同比 +10.5%基本趋同。人身险和财产险公司保险资金配置出现分化，人身险公司增配债券，减少银行存款；财产险公司银行存款占比提升，债券占比下降；核心权益资产(含股票及证券投资基金)占比保持稳定，2Q24人身险和财产险公司股票配置增速回暖，同比+4.2%/+6.7%（1Q24:-1.7%/-0.1%）。 资金规模双位数稳健增长。2Q24保险业资金运用余额达30.9万亿元，同比+11.0%，其中人身险保险资金运用余额为27.7万亿元，同比+11.8%，占比89.8%，财产险保险资金运用余额为2.1万亿元，同比 +5.2%，占比6.8%。从增量角度看，1Q/2Q24保险业资金运用余额净增17,807/9,287亿元，险资在当前主动权益基金表现低迷的情况下延续增长韧性。 人身险和财产险资产配置分化。2Q24人身险公司增配债券至13.4万亿元，同比+23.1%，持仓占比提升至48.2%，环比+1.4pct,为近年来最高水平，主要因:1）人身险公司资产端对长久期、低风险利率债配置的需求持续旺盛；2）2Q24超长期特别国债发行实现长债供给放量。根据超长期特别国债发行数据统计，二季度超长期特别国债的发行规模达2,500亿元，3Q24预计10只续发超长期国债的发行规模有望突破4,500亿元。银行存款同比下降至2.4万亿元，占比回落至8.6%，预计主要受银行“手工补息“叫停的影响。财产险公司2Q24债券余额为0.8万亿元，同比+10.7%，增速较1Q24同比+14.8%回落，占比37.4%，环 比-0.8pct。银行存款余额为0.4万亿元，占比18.9%，同比+1.1pct。财险公司具备天然的资产久期优势，债券余额下降反映行业对利率风险波动更为谨慎，亦导致2Q24财产险公司的年化综合投资收益率(5.03%)低于人身险公司(7.09%)及行业平均水平(6.91%)。 财务投资收益率环比回升，综合投资收益率续强。2Q24保险业年化财务投资收益率为2.87%，环比 +0.63pct,主要受2Q24权益市场边际回暖及10年期国债收益率震荡下行的影响，沪深300指数2Q24同比-2.1%（2Q23:-5.1%）；年化综合投资收益率为6.91%，环比-0.45pct，其中人身险公司的年化财务投资收益率为2.83%，环比+0.71pct，年化综合投资收益率为7.09%，环比-0.39pct；财产险公司的年化财务投资收益率为3.20%，环比+0.4pct;年化综合投资收益率为5.03%，环比+0.19pct。展望2H24，我们认为险企的权益投资收益有望在去年同期低基数的基础上实现较快增长，从而带动险企投资收益和归母净利润较大幅提升。 高股息仍将是险资配置重点。我们认为高股息股仍是险资2H24权益投资配置的重要标的，尤其是以计入FVOCI权益的稳健型标的；预计FVOCI权益资产中的高股息股持仓占比将持续提升，而证券投资基金占比可能小幅微降，主要因基金类资产在新准则下仅能以交易型金融资产计量(FVTPL)，其公允价值波动将直接影响险企投资收益及净利润。维持行业“优于大市“评级，个股推荐中国太保（2628HK,买入，目标价：24.8港元），对应0.84倍FY24市净率。 公司点评 专注音乐付费用户及 均衡增长 腾讯音乐（TMEUS，买入，目标价：16.0美元）-2Q24业绩符合预期，2H24ARPPU 腾讯音乐8月13日公布了2Q24业绩：总收入同比下降2%至人民币71.6亿元，符合招银国际预测/彭博一致预期的71.6/71.3亿元；非IFRS净利润同比增长22%至18.7亿元，较我们/一致预期高2/2%。展望2H24，管理层将更加关注音乐付费用户数和ARPPU的均衡增长，预计音乐付费用户净增将有所放缓而ARPPU将会环比持续改善，引起部分投资者担忧。但同时管理层也重申了公司长期目标不变（1.5亿音乐付费用户以及15元的月 均ARPPU目标）。我们仍然看好公司24-26年的盈利复合增速（+21%），主要得益于音乐业务收入的稳健增长和毛利率改善。我们维持24-26年盈利预测基本不变，维持基于DCF的目标价16美元。重申“买入”评级。 品获取新订单 鸿腾精密（6088HK，买入，目标价：4.25港元）-2Q24业绩符合预期，AI服务器电源busbar与液冷产 鸿腾精密公布了符合市场预期的2Q24业绩，净利润表现与公司先前发布的盈喜区间相符，我们也在公司业绩披露后安排了NDR会议交流。2Q24收入11亿美元，同比增长20%，归母净利润2,232万美元，对比去年同期的34.5万美元实现大幅提升。由于AI服务器相关产品逐步上量、以及更加优化的产品组合，季度毛利率达到20.4%。分业务部门来看，公司二季度EV业务收入同比增长231%，主要受益于Voltaira汽车电子业务并表的驱动。网络互连业务受到AI服务器相关产品上量的驱动，收入同比增长29%。系统级整机产品收入同比增长23%，主要由于大客户TWS声学产品收入贡献，以及公司有线耳机销售也有不错的表现。二季度手机和PC业务收入分别同比下滑-1%/-4%，手机业务表现好于公司先前预期，主要由于主要下游大客户采取了促销活动，出货情况好于预期。在OPEX方面，受益于有效的控费提效措施，公司本季度OPEX比率下降至16.3%（对比1Q24的17.8%），公司维持FY24财年OPEX比率区间15%-16%、FY25财年OPEX目标13%的指引不变。 在AI服务器业务料号验证情况更新方面，公司表示其配套大客户GB200系列产品的液冷CDU零组件及电源busbar零部件已经通过验证，可以在今年内实现出货，预计今年占公司总收入比率约为1-3%，并将在明年有更大的增长潜力。公司管理层表示，GB200系列的背板连接器产品也已经送样，在等待客户验证的过程中。由于AI服务器业务的良好表现，管理层上调全年网络互连业务收入指引，由5-15%同比增长提升至高双位数百分比同比增长。但考虑到大客户TWS声学业务，公司计划加速越南产线向印度产线的转移，实现印度产能落地，将调配部分越南工厂人员到印度工厂，预计将影响部分产能利用率和相关收入，管理层调整全年系统级整机产品收入指引由同比低双位数百分比增长至同比持平。全年指引层面，管理层微幅调降收入目标，但提升毛利率目标10-20bps至20.1%-20.2%，经营利润率层面的指引保持不变。 由于美股AI产业链股价调整及市场前期对于英伟达GB200系列产品延迟交货的担忧，公司股价近期也有所调整，目前公司股价对应11.2/6.9倍的FY24/25E市盈率倍数，我们认为比较具有吸引力，我们维持“买入”评级，目标价4.25港元。我们建议投资者关注今天鸿海集团的业绩说明会给出的指引。 丘钛科技（1478HK，买入，目标价：6.43港元）-盈利快速复苏；重申“买入”评级 丘钛科技公布了1H24业绩，受益于智能手机需求反弹、公司市场份额增长、UTR攀升和高端产品销售占比提升，公司摄像头模组/指纹识别模组业务强劲增长且毛利率得到改善。展望2024年下半年和2025年，我们仍然对高端手机规格升级持乐观看法，预计有望推动ASP/GPM改善；此外，预计在新能源汽车渗透率提升背景之下公司车载摄像头模组销售将快速增长、超声波指纹识别模组应用于手机升级。考虑到1H24业绩和2H季节性因 素影响，我们将FY24-25E每股收益略微下调1-8%，我们新的每股收益仍比一致预期高19-24%。该股目前股价对应12.4x/8.3xFY24/25E市盈率倍数，我们认为其估值具有吸引力，考虑到我们的FY24/25EEPS预计同比增长335%/50%。新目标价为6.43港元，基于13倍FY25E市盈率倍数，维持“买入”评级。 免重 责要 本档仅供参考，投资者应仅依赖此发售之发行通函所载资料作出投资决定。版权归招银国际及相关内容提供方所有，免责声明见招银国际官方网站：http://www.cmbi.com.hk。 声披 明露