前道Track设备领域龙头，先进封装设备打造第二增长曲

证 券 研2024年05月10日 究 报前道Track设备领域龙头，先进封装设备打造第 告二增长曲 —芯源微（688037.SH）公司事件点评报告 买入(首次)事件 分析师：毛正 S1050521120001 maozheng@cfsc.com.cn 分析师：吕卓阳 lvzy@cfsc.com.cn 联系人：何鹏程 hepc@cfsc.com.cn S1050523060001 S1050123080008 芯源微发布2023年度报告及2024年一季度报告：2023年公司实现营业收入17.17亿元，同比上升23.97%；实现归母净利润2.51亿元，同比上升25.50%；实现扣非净利润 基本数据 2024-05-10 当前股价（元） 94.21 总市值（亿元） 130 总股本（百万股） 138 流通股本（百万股） 138 52周价格范围（元） 80.99-291.66 日均成交额（百万元） 382.86 市场表现 1.87亿元，同比上升36.50%。2024年Q1公司实现营业收入2.44亿元，同比下降15.28%；实现归母净利润0.16亿元，同比下降75.76%；实现扣非净利润0.09亿元，同比下降84.21%。 投资要点 (%)芯源微沪深300 40 20 0 -20 -40 -60 资料来源：Wind，华鑫证券研究 相关研究 公司研究 ▌Track设备业务稳步增长，先进封装领域设备已成功导入下游客户 Track设备方面，2023年公司前道涂胶显影设备销售收入达到10.66亿元，同比增长40.80%。此外，公司单片式湿法设备的销售收入也达到6.00亿元，同比增长9.09%。新品方面，公司也取得了显著进展，前道单片式化学清洗机获得了国内知名客户的验证性订单，并成功将chiplet领域的临时键合机和解键合机导入到国内多家客户中。展望未来，公司将继续依托其在国内领先的涂胶显影和湿法设备技术，进一步扩展市场份额。 ▌前道Track设备技术持续提升，设备订单保持良好增长 涂胶显影设备作为公司的标杆产品，是集成电路制造过程中至关重要的核心处理设备，主要与光刻机配合使用，通过机械手的协调作用，晶圆在各系统间进行传输和处理，完成光刻胶的涂覆、固化、显影和坚膜等关键工艺过程。涂胶显影设备的性能直接影响到光刻曝光图案的形成。此外，显影工艺的图形质量和缺陷控制对后续刻蚀、离子注入等多个工艺中图形转移的结果也具有重要影响。行业方面，根据SEMI，受益于下游市场对电子产品的成长需求以及人工智能创新带来的应用浪潮，晶圆厂产能将扩张，全球前道300mm晶圆厂设备支出预估将持续增长，2025年预计将增长20%至1165亿美元，2027年将达到创纪录的1370亿美元。技术方面，公司已成功实现对28nm及以上工艺节点的全覆盖，28nm以 下工艺技术正在验证中。目前已成功推出了包括offline、I-line、KrF及ArF浸没式在内的多种型号产品，已成功导入下游客户。公司前道涂胶显影设备新签订单依然保持了良好的增长速度，部分型号设备整体工艺水平已能够对标国际主流机台，批量销售规模持续增长。订单方面，前道Track新签订单保持较好的增长，其中Arf浸没式高产能涂胶显影设备下游客户导入进展良好，目前已获得5家重要客户订单。公司其余前道设备也有不错的进展，前道清洗设备订单保持稳健，其中物理清洗设备保持龙头地位，化学清洗设备有序突破。前道单片式化学清洗机获得国内知名客户验证性订单。 ▌AI带动先进封装领域加速发展，临时键合及解键合设备已实现订单导入 随着AI芯片需求持续大涨，作为AI芯片当中的极为关键的器件，HBM持续供不应求。根据美光CEOSanjayMehrotra，美光2024年的HBM产能已全部售罄，2025年的绝大产能供应也已经分配完毕。此外，半导体封测龙头日月光投资马币6969.6万令吉取得马来西亚槟城州桂花城科技园土地使用权，主要布局先进封装产能；Amkor和格芯强强联合，致力于打造亚洲以外的先进封装半导体供应链。我们认为随着AI应用的发展，对于算力和存力的需求持续提升，行业对于先进封装设备的需求也会相应得到提升。技术层面，摩尔定律逐渐放缓，Chiplet技术成为持续提高集成度和芯片算力的重要途径之一。Chipt技术需要通过先进封装技术，像搭积木一样把许多小芯片模块（Chiplet）集成在一起，去实现整个集成以后的芯片系统。根据Frost&Sullivan预测，2025年中国先进封装市场规模为1137亿元，2021-2025年复合增速达到29.9%，占中国大陆封装市场的比例将达到32.0%。在Chiplet技术中，为了缩小芯片体积、提高芯片散热性能和传导效率等，晶圆减薄工艺会被大量应用。为了不损伤减薄中以及减薄后晶圆，需要将晶圆片与玻璃基板临时键合并在完成后续工艺后最终解键合。Fan-out、CoWoS等封装工艺路线都要经过单次或多次的临时键合及解键合工艺来实现芯粒互联。公司提前布局自主研发的全自动临时键合及解键合机，可应用于InFO、CoWoS、HBM等2.5D、3D技术路线产品，实现国内多家客户订单导入。客户方面，公司与台积电、盛合晶微、长电科技、华天科技、通富微电、珠海天成有良好的合作关系，已成功批量导入先进封装用涂胶显影设备、单片式湿法设备等产品。 ▌盈利预测 预测公司2024-2026年收入分别为27.13、35.81、47.27亿元，EPS分别为2.91、4.43、5.84元，当前股价对应PE分 别为32.4、21.3、16.1倍，受益于国产高端GPU以及HBM进一步放量，公司前道业务以及先进封装业务能够为公司业绩赋能，给予“买入”投资评级。 ▌风险提示 市场竞争加剧风险；公司产品验证进度不及预期风险；先进封装设备国产化率不及预期风险。 预测指标 2023A 2024E 2025E 2026E 主营收入（百万元） 1,717 2,713 3,581 4,727 增长率（%） 24.0% 58.0% 32.0% 32.0% 归母净利润（百万元） 251 401 611 805 增长率（%） 25.2% 59.8% 52.5% 31.8% 摊薄每股收益（元） 1.82 2.91 4.43 5.84 ROE（%） 10.5% 14.6% 18.6% 20.0% 资料来源：Wind，华鑫证券研究 公司盈利预测（百万元） 资产负债表 2023A 2024E 2025E 2026E 利润表 2023A 2024E 2025E 2026E 流动资产: 营业收入 1,717 2,713 3,581 4,727 现金及现金等价物 743 980 1,308 1,861 营业成本 987 1,465 1,826 2,411 应收款 575 602 716 803 营业税金及附加 14 22 29 38 存货 1,637 1,804 1,992 2,133 销售费用 142 212 279 369 其他流动资产 283 353 466 614 管理费用 182 271 358 473 流动资产合计 3,238 3,739 4,482 5,412 财务费用 7 9 0 -16 非流动资产: 研发费用 198 312 412 544 金融类资产 0 0 0 0 费用合计 529 804 1,049 1,369 固定资产 464 674 725 716 资产减值损失 -7 -6 -6 -6 在建工程 402 161 64 26 公允价值变动 -5 0 0 0 无形资产 84 110 136 160 投资收益 9 10 10 10 长期股权投资 0 0 0 0 营业利润 279 476 731 963 其他非流动资产 114 114 114 114 加:营业外收入 4 4 0 0 非流动资产合计 1,063 1,058 1,039 1,015 减:营业外支出 1 1 0 0 资产总计 4,302 4,797 5,521 6,427 利润总额 282 479 731 963 流动负债: 所得税费用 32 79 120 158 短期借款 387 387 387 387 净利润 250 401 611 805 应付账款、票据 526 591 671 745 少数股东损益 0 0 0 0 其他流动负债 89 89 89 89 归母净利润 251 401 611 805 流动负债合计 1,378 1,513 1,687 1,868 主要财务指标 2023A 2024E 2025E 2026E 成长性营业收入增长率 24.0% 58.0% 32.0% 32.0% 归母净利润增长率 25.2% 59.8% 52.5% 31.8% 盈利能力毛利率 42.5% 46.0% 49.0% 49.0% 四项费用/营收 30.8% 29.6% 29.3% 29.0% 净利率 14.6% 14.8% 17.1% 17.0% ROE 10.5% 14.6% 18.6% 20.0% 偿债能力资产负债率 44.6% 42.8% 40.3% 37.5% 净利润 250 401 611 805 营运能力 少数股东权益 0 0 0 0 总资产周转率 0.4 0.6 0.6 0.7 折旧摊销 41 35 50 55 应收账款周转率 3.0 4.5 5.0 5.9 公允价值变动 -5 0 0 0 存货周转率 0.6 0.8 0.9 1.1 营运资金变动 -848 -129 -241 -195 每股数据(元/股) 经营活动现金净流量 -563 307 420 665 EPS 1.82 2.91 4.43 5.84 投资活动现金净流量 -505 31 45 48 P/E 51.8 32.4 21.3 16.1 筹资活动现金净流量 1304 -40 -61 -80 P/S 7.6 4.8 3.6 2.7 现金流量净额 237 298 404 633 P/B 5.5 4.7 3.9 3.2 非流动负债:长期借款 469 469 469 469 其他非流动负债 72 72 72 72 非流动负债合计 541 541 541 541 负债合计 1,919 2,054 2,228 2,409 所有者权益股本 138 138 138 138 股东权益 2,383 2,744 3,293 4,018 负债和所有者权益 4,302 4,797 5,521 6,427 现金流量表 2023A 2024E 2025E 2026E 资料来源：Wind、华鑫证券研究 ▌电子组介绍 毛正：复旦大学材料学硕士，三年美国半导体上市公司工作经验，曾参与全球领先半导体厂商先进制程项目，五年商品证券投研经验，2018-2020年就职于国元证券研究所担任电子行业分析师，内核组科技行业专家；2020-2021年就职于新时代证券研究所担任电子行业首席分析师，iFind2020行业最具人气分 析师，东方财富2021最佳分析师第二名；东方财富2022最佳新锐分析师； 2021年加入华鑫证券研究所担任电子行业首席分析师。 高永豪：复旦大学物理学博士，曾先后就职于华为技术有限公司，东方财富证券研究所，2023年加入华鑫证券研究所。 吕卓阳：澳大利亚国立大学硕士，曾就职于方正证券，4年投研经验。2023年加入华鑫证券研究所，专注于半导体材料、半导体显示、碳化硅、汽车电子等领域研究。 何鹏程：悉尼大学金融硕士，中南大学软件工程学士，曾任职德邦证券研究所通信组，2023年加入华鑫证券研究所。专注于消费电子、卫星互联网、光通信等领域研究。 张璐：早稻田大学国际政治经济学学士，香港大学经济学硕士，2023年加入华鑫证券研究所，研究方向为功率半导体、先进封装。 ▌证券分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中