基建地产链2023年报&2024年一季报总结：景气继续筑底，估值底部区间，关注结构亮点

建筑材料行业深度报告 证券研究报告·行业深度报告·建筑材料 基建地产链2023年报&2024年一季报总结：景气继续筑底，估值底部区间，关注结构亮点 增持（维持） 投资要点 产业链景气继续筑底。需求下行压力下，基建地产链景气继续筑底，23Q4/24Q1收入同比增速有所放缓，盈利能力仍然底部震荡。收入增速放缓主要因实物需求表现疲弱，下游现金流紧张状况未有明显改善，收入扩 张/杠杆增加持续面临约束，此外大宗品类价格同比下跌也有一定拖累。盈利能力底部徘徊，主要因需求不足导致部分行业竞争加剧，带来毛利率下降，以及减值计提增多的影响。23Q4整体收入同比增速的放缓主要受到水泥、玻璃玻纤等大宗周期子行业的拖累，装修建材仍低速增长。从ROE （TTM）来看，装饰装修、装修建材、国际工程24Q1的ROE（TTM）位于近三年的中枢之上，其中装饰装修、装修建材的改善预计主要得益于资产负债表的处置、修复，国际工程子板块的高景气主要得益于疫后海外经营成本改善、展业发力，水泥、玻璃玻纤、专业工程子板块景气度较23Q4有一定程度的下行。 利润表：收入整体增速维持低位，盈利能力继续筑底。 （1）23Q4/24Q1基建地产链整体收入同比增速有一定放缓，收入增速放缓主要因实物需求表现疲弱，下游现金流紧张状况未有明显改善，收入扩张/ 2024年05月11日 证券分析师黄诗涛 执业证书：S0600521120004 huangshitao@dwzq.com.cn 证券分析师房大磊 执业证书：S0600522100001 fangdl@dwzq.com.cn 证券分析师石峰源 执业证书：S0600521120001 shify@dwzq.com.cn 证券分析师任婕 执业证书：S0600522070003 renj@dwzq.com.cn 研究助理杨晓曦 执业证书：S0600122080042 yangxx@dwzq.com.cn 行业走势 杠杆增加持续面临约束，此外大宗品类价格同比下跌也有一定拖累。其中建筑材料沪深300 放缓态势的子行业包括：水泥（水泥价格同比下跌）、玻璃玻纤（玻璃价格同比下跌，外延增量释放对冲主业的下行）、国际工程（去年同期基数大幅抬高）、基建房建（2024Q1国内实物工作量落地偏缓）。 （2）23Q4/24Q1基建地产链毛利率环比小幅回落，同比基本持平。其中毛 利率同比呈改善态势的子行业主要是装修建材（受益于原材料下行、出口 毛利率改善）、其他材料；毛利率环比呈下降趋势的子行业主要是水泥（实物需求释放较慢、行业竞争加剧）。 （3）23Q4/24Q1基建地产链ROE（TTM）继续筑底，建材行业环比下降， 其中主要是水泥、玻璃玻纤子行业拖累，装修建材子行业环比回升，建筑行 业环比下降，其中主要是专业工程子行业的拖累，国际工程子行业延续改善的趋势。 现金流与资产负债表：经营性现金流有所波动，上市公司杠杆率整体稳定，下游资金紧张影响企业资产负债表修复速度。 （1）23Q4/24Q1基建地产链经营性现金流有所波动，在下游现金流持续紧 张的背景下，23Q4收现比整体有所承压，24Q1收现比整体改善，主要是 受下游付款节奏的影响。 （2）基建地产链截至24Q1的资产负债率同比小幅上升，主要是玻璃玻纤、其他材料同比上升拉动，与资本开支力度节奏较快有关，装修建材、国际工程子行业同比则有小幅下降。 （3）基建地产链截至24Q1应收账款及票据周转天数（TTM）略有上升， 反映收入扩张叠加下游客户资金偏紧的共同影响，此外存量应收款项仍有 待进一步化解。其中应收账款及票据周转天数（TTM）环比23Q4增加的子行业主要是水泥、玻璃玻纤、其他建材、国际工程及装修建材等。 投资建议： （1）一带一路方向，推荐中材国际，上海港湾，中国交建等。 （2）欧美补库存受益方向，推荐中国巨石、赛特新材，爱丽家居，松霖科技，建霖家居等。 （3）非地产链条方向，推荐圣晖集成、再升科技。 （4）地产链方向，推荐北新建材、坚朗�金、伟星新材、箭牌家居、东鹏控股、东方雨虹、蒙娜丽莎。 风险提示：地产信用风险失控的风险，地产政策放松低于预期的风险。 1% -2% -5% -8% -11% -14% -17% -20% -23% -26% -29% -32% 2023/5/102023/9/92024/1/92024/5/10 相关研究 《基建或加速》 2024-05-06 《居住产业链2024Q1获公募基金减仓，重仓持股市值占A股比为10年来最低》 2024-05-06 1/51 东吴证券研究所 内容目录 1.概要5 2.利润表分析6 2.1.收入9 2.2.成本与费用15 2.2.1.毛利率15 2.2.2.期间费用率20 2.3.销售净利率和ROE34 3.现金流与资产负债表37 3.1.现金流37 3.2.资产负债表41 3.2.1.资产负债率41 3.2.2.周转天数与净营业周期45 4.风险提示49 2/51 东吴证券研究所 图表目录 图1：基建地产链及主要子行业23Q4、24Q1营收同比增速在近3/10年营收增速中的分位值..7 图2：基建地产链及主要子行业截至23Q4、24Q1对应的ROE（TTM）在近3/10年ROE （TTM）中的分位值8 图3：基建地产链及主要子行业23Q4、24Q1的销售净利率在近3/10年销售净利率中的分位值 ....................................................................................................................................................................9 图4：基建地产链及主要子行业单季营业收入同比增速10 图5：基建地产链及主要子行业单季归母净利润同比增速11 图6：基建地产链及主要子行业单季毛利率16 表1：样本上市公司营收、归母净利润单季及累计同比增速112 表2：样本上市公司营收、归母净利润单季及累计同比增速213 表3：样本上市公司营收、归母净利润单季及累计同比增速315 表4：样本上市公司单季毛利率及同比变化117 表5：样本上市公司单季毛利率及同比变化218 表6：样本上市公司单季毛利率及同比变化319 表7：基建地产链主要子行业单季销售费用率，管理、研发费用率及同比变化20 表8：样本上市公司单季销售费用率，管理、研发费用率及同比变化121 表9：样本上市公司单季销售费用率，管理、研发费用率及同比变化222 表10：样本上市公司单季销售费用率，管理、研发费用率及同比变化323 表11：基建地产链主要子行业员工人数情况24 表12：样本上市公司员工人数情况125 表13：样本上市公司员工人数情况226 表14：样本上市公司员工人数情况327 表15：基建地产链主要子行业人均创收、人均创利及同比变化28 表16：样本上市公司人均创收、人均创利及同比变化128 表17：样本上市公司人均创收、人均创利及同比变化229 表18：样本上市公司人均创收、人均创利及同比变化330 表19：基建地产链主要子行业单季财务费用率、资产与信用减值损失/营业收入及同比变化.31 表20：样本上市公司单季财务费用率、资产与信用减值损失/营业收入及同比变化132 表21：样本上市公司单季财务费用率、资产与信用减值损失/营业收入及同比变化233 表22：样本上市公司单季财务费用率、资产与信用减值损失/营业收入及同比变化334 表23：基建地产链主要子行业单季销售净利率、ROE（TTM）及同比变化35 表24：样本上市公司单季销售净利率、ROE（TTM）及同比变化135 表25：样本上市公司单季销售净利率、ROE（TTM）及同比变化236 表26：样本上市公司单季销售净利率、ROE（TTM）及同比变化337 表27：基建地产链主要子行业单季经营性现金流、收现比及同比变化38 表28：样本上市公司单季经营性现金流、收现比及同比变化139 表29：样本上市公司单季经营性现金流、收现比及同比变化240 表30：样本上市公司单季经营性现金流、收现比及同比变化341 表31：基建地产链主要子行业资产负债率、带息债务及同、环比变化42 表32：样本上市公司资产负债率、带息债务及同、环比变化143 3/51 东吴证券研究所 表33：样本上市公司资产负债率、带息债务及同、环比变化244 表34：样本上市公司资产负债率、带息债务及同、环比变化345 表35：基建地产链子行业应收周转天数（TTM）、应付周转天数（TTM）、净营业周期 （TTM）及同、环比变化46 表36：样本上市公司应收周转天数（TTM）、应付周转天数（TTM）、净营业周期（TTM）及同、环比变化147 表37：样本上市公司应收周转天数（TTM）、应付周转天数（TTM）、净营业周期（TTM）及同、环比变化248 表38：样本上市公司应收周转天数（TTM）、应付周转天数（TTM）、净营业周期（TTM）及同、环比变化349 4/51 东吴证券研究所 基建地产链A股上市公司2023年年报及2024年一季报已经披露完毕，我们选取了137家A股上市公司作为样本进行分析，其中建筑公司82家、建材公司55家。细分 子行业中，建材行业包括水泥子行业8家、玻璃玻纤子行业9家、装修建材子行业27 家、其他材料子行业11家，建筑行业包括设计咨询子行业25家、装饰装修子行业13 家、基建房建子行业15家、国际工程子行业4家、专业工程子行业25家。本文选取的指标包括： 利润表指标： （1）单季营收同比增速、单季销售净利率、ROE（TTM）位于各自近3/10年对应单季指标的分位值； （2）营收、归母净利润单季及累计同比增速； （3）单季毛利率、销售费用率、管理费用率（含研发费用）、财务费用率、资产与信用减值损失/营业收入、销售净利率； （4）公司人数，23Q1-4累计人均创收、人均创利，ROE（TTM）； 现金流量表指标：单季经营活动产生的现金流量净额，单季收现比； 资产负债表指标：资产负债率，带息债务，应收账款及票据周转率（TTM），应付账款及票据周转率（TTM），净营业周期（TTM）。 1.概要 产业链景气继续筑底。需求下行压力下，基建地产链景气继续筑底，23Q4/24Q1收入同比增速有所放缓，盈利能力仍然底部震荡。收入增速放缓主要因实物需求表现疲弱，下游现金流紧张状况未有明显改善，收入扩张/杠杆增加持续面临约束，此外大宗品类价格同比下跌也有一定拖累。盈利能力底部徘徊，主要因需求不足导致部分行业竞争加剧，带来毛利率下降，以及减值计提增多的影响。23Q4整体收入同比增速的放缓主要受到水泥、玻璃玻纤等大宗周期子行业的拖累，装修建材仍低速增长。从ROE（TTM）来看，装饰装修、装修建材、国际工程24Q1的ROE（TTM）位于近三年的中枢之上，其中装饰装修、装修建材的改善预计主要得益于资产负债 表的处置、修复，国际工程子板块的高景气主要得益于疫后海外经营成本改善、展业发力，水泥、玻璃玻纤、专业工程子板块景气度较23Q4有一定程度的下行。 利润表：收入整体增速维持低位，盈利能力继续筑底。 （1）23Q4/24Q1基建地产链整体收入同比增速有一定放缓，收入增速放缓主要因实物需求表现疲弱，下游现金流紧张状况未有明显改善，收入扩张/杠杆增加持续面临约 5/51 东吴证券研究所 束，此外大宗品类价格同比下跌也有一定拖累。其中放缓态势的子行业包括：水泥（水泥价格同比下跌）、玻璃玻纤（玻璃价格同比下跌，外延增量释放对冲主业的下行）、国际工程（同期基数大幅抬高）、基建房建（2024Q1国内实物工作量落地偏缓）。 （2）23Q4/24Q1基建地产链毛利率环比小幅回落，同比基本持平。其中毛利率同比呈改善态势的子行业主要是装修建材（受益于原材料下行、出口毛利率改善）