2024年一季报点评：Q1业绩表现亮眼，全年高增长可期

微电生理（688351）2024年一季报点评 / Q1业绩表现亮眼，全年高增长可期 挖掘价值投资成长 2024年05月10日 / 【投资要点】 整体业绩大幅增长，导管产品增量较为显著。公司2024年Q1营业收入8915.25万元，较上年同比+71.01%，归母净利润416.92万元，同比+144.70%。公司持续积极开拓国内外市场，国内收入同比+117%，产品竞争力提升，受到市场广泛认可，叠加带量采购政策的积极影响，24Q1产品销量较上年同期集采执行前的低基数有大幅提升，海外市场中标产品的集中采购需求量远超其他常规采购量，在此前高基数基础上同比略有下降，影响有限。公司产品结构趋于稳定，三维导管收入增速较快，同比增长130%左右，标测类导管收入也同比增长70%以上。 费率显著降低，盈利空间进一步提升。24Q1公司销售、管理、研发费率分别为27.49%、11.50%、22.17%，同比分别-10.78pct、-2.84pct、 -22.82pct，毛利率为60.54%，同比-7.79pct。国内产品毛利率下降主要是受集采因素影响，但也在逐步修复，环比小幅提升，预计产品持续放量的利好将较大程度削弱毛利率下降的影响，国际产品毛利率水平则保持稳定。公司收入的增长拉低了销售费率，同时包括冷冻产品在内的主要研发项目获得阶段性成果，并达到商业化程度，研发费率同比大幅下降，后续公司在保持技术迭代和高端产品突破的同时，对预研项目的评估会更加谨慎，预期整体盈利能力将进一步提升。 高端新品有望爬坡放量，在研管线进展顺利。压力消融导管：23年国内使用已超1000例，北京、湖北和天津的集采均已中选，入院速度相对较快，在未进入的集采地区，目前整体挂网工作已基本完成，今年预计国内手术量将超过4000台。海外市场于23年8月获得欧盟CE 认证，23Q4开始临床使用，24年预计开展1000-1500台手术；冷冻消融：产品已进入天津和湖北的集采目录，暂未进入福建联盟集采，目前还有一些省份的挂网工作在落实，24年主要以推动准入和院内使用为主；PFA：公司自研的压力脉冲导管已完成临床入组，进入随访阶段；对外投资的商阳医疗的PFA项目临床随访已经接近尾声，预计25Q1获批；磁导航机器人：第五代磁导航设备和合作开发的磁导航导管已递交注册，预计24年获批；RDN：正在开展临床试验，鸿电医疗的FlashPoint®肾动脉射频消融系统已进入创新器械“绿色通道”。 买入（维持） 目标价：29.58元 东方财富证券研究所 证券分析师：何玮 证书编号：S1160517110001 联系人：殷明伦 电话：（+86）18936221690 相对指数表现 43.86% 30.63% 17.40% 4.18% -9.05% 5/10 6/10 7/10 8/10 9/10 10/10 11/10 12/10 1/10 2/10 3/10 4/10 -22.28% 微电生理沪深300 基本数据总市值（百万元) 12117.95 流通市值（百万元) 3176.27 52周最高/最低（元） 28.75/15.44 52周最高/最低（PE） 2870.20/-1816.20 52周最高/最低（PB） 7.99/4.34 52周涨幅（%） 34.75 52周换手率（%） 404.98 相关研究 《电生理国产破局者，引领尖端壁垒重塑》 2024.04.24 《海内外加速拓展，房颤市场率先破局》 2024.04.16 《海外市场完善布局，产品放量业绩高增》 2024.03.05 公司研究 医药生物 证券研究报告 【投资建议】 经过十余年电生理赛道的持续深耕及创新研究，微电生理作为国产首家能够提供三维心脏电生理设备与耗材完整解决方案的公司，现已攻克电生理领域诸多关键技术，打破了外资的长期技术垄断地位。公司在当下高景气、低渗透率、低国产化率的电生理赛道上占据的先发优势明显，标内产品有望在亮眼的集采表现下完成快速放量，创新产品的陆续上市以及海外市场的持续拓展也将为公司带来可观的第二增长曲线，预计盈利能力将进一步提升。我们维持之前的盈利预测，预计公司2024/2025/2026年的营业收入分别为4.64/6.47/8.89亿元，对应归母净利润分别0.29/0.71/1.23亿元，EPS分别为0.06/0.15/0.26元，维持公司“买入”评级。 盈利预测 项目\年度 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 329.19 464.44 646.86 889.13 增长率(%) 26.46% 41.08% 39.28% 37.45% EBITDA（百万元） 10.70 49.63 94.95 150.47 归属母公司净利润（百万元） 5.69 28.80 70.54 122.60 增长率(%) 85.17% 406.21% 144.96% 73.80% EPS(元/股) 0.01 0.06 0.15 0.26 市盈率（P/E） 2119.83 393.37 160.58 92.40 市净率（P/B） 7.16 6.61 6.35 5.94 EV/EBITDA 1106.05 224.40 117.71 74.27 资料来源：Choice，东方财富证券研究所 【风险提示】 产品集中带量采购政策变化风险 产品升级及新产品开发风险 市场竞争加剧风险 至12月31日 2023A 2024E 2025E 2026E 经营活动现金流 -37.97 29.48 42.75 85.89 净利润 5.69 28.80 70.54 122.60 折旧摊销 31.34 24.38 27.08 29.87 营运资金变动 -55.29 -25.66 -52.37 -62.68 其它 -19.71 1.97 -2.50 -3.90 投资活动现金流 -274.66 -78.87 -79.90 -84.50 资本支出 -41.93 -51.48 -56.97 -63.00 投资变动 -257.94 -25.00 -25.00 -25.00 其他 25.21 -2.39 2.07 3.50 筹资活动现金流 -10.47 -1.10 -1.10 -1.10 银行借款 0.00 0.00 0.00 0.00 债券融资 0.00 0.00 0.00 0.00 股权融资 0.00 0.00 0.00 0.00 其他 -10.47 -1.10 -1.10 -1.10 现金净增加额 -322.59 -49.98 -38.25 0.29 期初现金余额 578.49 255.90 205.92 167.67 期末现金余额主要财务比率 255.90 205.92 167.67 167.96 至12月31日 2023A 2024E 2025E 2026E 成长能力（%）营业收入增长 26.46% 41.08% 39.28% 37.45% 营业利润增长 152.72% 276.60% 144.96% 73.80% 归属母公司净利润增长 85.17% 406.21% 144.96% 73.80% 获利能力（%）毛利率 63.51% 68.69% 69.29% 69.88% 净利率 1.73% 6.20% 10.90% 13.79% ROE 0.34% 1.68% 3.95% 6.43% ROIC -1.22% 1.45% 3.75% 6.24% 偿债能力资产负债率（%） 7.58% 8.55% 10.09% 11.75% 净负债比率 - - - - 流动比率 15.75 12.97 10.17 8.23 速动比率 14.41 11.61 8.76 6.83 营运能力总资产周转率 0.18 0.25 0.34 0.43 应收账款周转率 7.24 7.38 7.56 7.44 存货周转率 1.15 1.08 1.13 1.12 每股指标（元）每股收益 0.01 0.06 0.15 0.26 每股经营现金流 -0.08 0.06 0.09 0.18 每股净资产 3.58 3.64 3.79 4.05 估值比率P/E 2119.83 393.37 160.58 92.40 P/B 7.16 6.61 6.35 5.94 EV/EBITDA 1106.05 224.40 117.71 74.27 资产负债表（百万元） 现金流量表（百万元） 至12月31日2023A 2024E 2025E 2026E 流动资产1519.23 1536.98 1611.08 1747.81 货币资金265.53 215.55 177.30 177.59 应收及预付61.71 82.10 114.50 157.87 存货122.39 147.31 203.87 273.35 其他流动资产1069.60 1092.02 1115.40 1139.00 非流动资产304.04 337.66 374.08 413.70 长期股权投资71.55 76.55 81.55 86.55 固定资产89.97 91.09 91.01 90.13 在建工程0.00 0.00 0.00 0.00 无形资产85.88 100.88 115.88 130.88 其他长期资产56.65 69.15 85.65 106.15 资产总计1823.27 1874.64 1985.15 2161.51 流动负债96.44 118.51 158.48 212.25 短期借款0.00 0.00 0.00 0.00 应付及预收37.37 42.01 58.22 78.92 其他流动负债59.06 76.50 100.26 133.32 非流动负债41.77 41.77 41.77 41.77 长期借款0.00 0.00 0.00 0.00 应付债券0.00 0.00 0.00 0.00 其他非流动负债41.77 41.77 41.77 41.77 负债合计138.21 160.28 200.26 254.02 实收资本470.60 470.60 470.60 470.60 资本公积1263.73 1263.73 1263.73 1263.73 留存收益-49.28 -19.98 50.56 173.16 归属母公司股东权益1685.06 1714.36 1784.90 1907.49 少数股东权益0.00 0.00 0.00 0.00 负债和股东权益1823.27 1874.64 1985.15 2161.51 利润表（百万元）至12月31日 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入329.19 464.44 646.86 889.13 营业成本120.12 145.41 198.62 267.81 税金及附加2.20 2.09 2.72 3.92 销售费用109.30 139.33 182.74 240.07 管理费用40.85 55.73 74.39 97.80 研发费用91.31 120.75 159.13 208.95 财务费用-5.97 -3.54 -2.67 -2.00 资产减值损失-0.54 0.00 0.00 0.00 公允价值变动收益12.19 0.00 0.00 0.00 投资净收益10.14 -0.89 3.57 5.00 资产处置收益0.00 0.02 0.03 0.00 其他收益15.83 25.00 35.00 45.00 营业利润7.65 28.80 70.54 122.60 营业外收入0.00 0.00 0.00 0.00 营业外支出2.04 0.00 0.00 0.00 利润总额5.61 28.80 70.54 122.60 所得税-0.08 0.00 0.00 0.00 净利润5.69 28.80 70.54 122.60 少数股东损益0.00 0.00 0.00 0.00 归属母公司净利润5.69 28.80 70.54 122.60 EBITDA10.70 49.63 94.