聚焦主业，韧性增长

│ 绝味食品(603517) 聚焦主业，韧性增长 证券研究报告 2024年05月09日 行业：食品饮料/休闲食品 投资评级：买入（维持） 当前价格：20.95元 事件： 绝味食品公布2023年及2024年第一季度报告，2023年公司实现营业收入 72.61亿元，较2022年调整后营收同比增长9.64%，实现归母净利润3.44 亿元，较2022年调整后归母净利润增速为46.63%。2024Q1公司实现营收 16.95亿元，同比下滑7.04%；归母净利润为1.65亿元，同比增长20.02%。 聚焦主业,韧性增长 公司坚持“深耕鸭脖主业，构建美食生态”的战略,2023年中国大陆地区门店总数达1.60万家（不含港澳台及海外市场），全年净增长874家。随着门店增长及销售增加，2023年公司卤制食品销售/加盟商管理分别实现营收60.50/0.83亿元，同比增速分别为7.09%/11.38%。拆分鲜货类产品，公司禽类/畜类/蔬菜/其他产品2023年分别实现营收44.78/0.27/6.80/5.83亿元，同比增速分别为6.50%/26.78%/5.57%/2.80%。分地区来看，华中仍为公司优势市场，西北地区增速表现亮眼，2023年西南/西北/华中/华南/华东/华北/新加坡澳大利亚及港澳市场分别实现营收8.32/1.41/22.19/16.05/12.93/8.87/1.30亿元，同比分别- 3.76%/106.52%/10.81%/12.06%/8.72%/19.04%/-13.22%。 精益生产降成本，优化产能提效率 2023年公司毛利率为24.77%，同比下滑0.80pct。受益于降本增效措施持续推进，公司销售费用率/管理费用率/研发费用率分别-2.31/-1.39/0.00pct至7.44%/6.38%/0.58%，2023年公司净利率达4.37%，同比提升1.44pct。展望未来，随着公司精益生产、降本增效措施进一步深化，主动降成本、优化产能，有望逐步释放盈利空间。 盈利预测、估值与评级 考虑到需求端弱复苏，同店仍有承压，我们调整公司2024-2026年营业收入分别为80.36/89.05/93.32亿元，同比增速分别为10.66%/10.82%/4.79%，归母净利润分别为7.87/9.53/10.48亿元，同比增速分别为128.68%/21.01%/9.99%，EPS分别为1.27/1.54/1.69元/股，3年CAGR为44.97%。鉴于公司门店有望逐步修复，成本改善可期，参照可比公司估值，我们给予公司2024年20倍PE，目标价25.39元，维持“买入”评级。 风险提示：渠道扩张不及预期；成本波动；行业竞争加剧；食品安全风险 财务数据和估值 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 6623 7261 8036 8905 9332 增长率（%） 1.13% 9.64% 10.66% 10.82% 4.79% EBITDA（百万元） 615 785 1502 1813 2007 归母净利润（百万元） 233 344 787 953 1048 增长率（%） -76.29% 48.07% 128.68% 21.01% 9.99% EPS（元/股） 0.38 0.56 1.27 1.54 1.69 市盈率（P/E） 55.9 37.7 16.5 13.6 12.4 市净率（P/B） 1.9 1.9 1.8 1.6 1.5 EV/EBITDA 61.2 21.8 9.4 7.9 7.1 数据来源：公司公告、iFinD，国联证券研究所预测；股价为2024年05月09日收盘价 目标价格：25.39元 基本数据 总股本/流通股本(百万股)619.93/619.93流通A股市值(百万元)12,987.43每股净资产(元)11.19 资产负债率(%)26.98 一年内最高/最低(元)42.00/17.72 股价相对走势 绝味食品 沪深300 10% -13% -37% -60% 2023/52023/92024/12024/5 作者 分析师：刘景瑜 执业证书编号：S0590524030005邮箱：jyl@glsc.com.cn 分析师：邓洁 执业证书编号：S0590524040002邮箱：dengjie@glsc.com.cn 相关报告 1、《绝味食品（603517）：收入稳健增长，迎毛利 率向上拐点》2023.10.25 2、《绝味食品（603517）：门店拓展顺利，毛利改善在途》2023.08.29 公司报告 公司季报点评 公司报告│公司季报点评 财务预测摘要资产负债表 利润表 单位:百万元 2022 2023 2024E 2025E 2026E 单位:百万元 2022 2023 2024E 2025E 2026E 货币资金 1863 1087 804 890 933 营业收入 6623 7261 8036 8905 9332 应收账款+票据 116 179 169 188 197 营业成本 4929 5463 5930 6417 6651 预付账款 116 101 126 140 147 营业税金及附加 47 50 58 65 68 存货 702 1137 1234 1336 1385 营业费用 646 541 410 445 467 其他 95 347 354 368 374 管理费用 552 505 482 534 560 流动资产合计 2892 2851 2688 2922 3036 财务费用 20 14 54 77 84 长期股权投资 2446 2527 3702 4417 5037 资产减值损失 0 -54 0 -27 -27 固定资产 2168 2582 2671 2835 3039 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 在建工程 489 513 542 471 233 投资净收益 -94 -116 25 30 35 无形资产 321 332 310 314 293 其他 13 22 10 9 9 其他非流动资产 533 508 641 626 588 营业利润 346 541 1136 1379 1519 非流动资产合计 5957 6462 7866 8664 9190 营业外净收益 21 -1 20 20 20 资产总计 8849 9313 10553 11585 12226 利润总额 367 541 1156 1399 1539 短期借款 360 783 1485 1886 1921 所得税 173 223 440 533 586 应付账款+票据 705 713 750 811 841 净利润 194 317 716 866 953 其他 632 653 819 891 927 少数股东损益 -39 -27 -71 -86 -95 流动负债合计 1697 2150 3054 3589 3688 归属于母公司净利润 233 344 787 953 1048 长期带息负债 201 182 156 121 76 长期应付款 0 0 0 0 0 财务比率 其他 70 129 129 129 129 2022 2023 2024E 2025E 2026E 非流动负债合计 270 312 286 250 205 成长能力 负债合计 1967 2461 3340 3839 3894 营业收入 1.13% 9.64% 10.66% 10.82% 4.79% 少数股东权益 -24 -36 -107 -193 -288 EBIT -70.44% 43.16% 118.31% 21.95% 9.96% 股本 631 631 631 631 631 EBITDA -58.59% 27.53% 91.47% 20.69% 10.69% 资本公积 2919 2897 2897 2897 2897 归属于母公司净利润 -76.29% 48.07% 128.68% 21.01% 9.99% 留存收益 3356 3358 3792 4411 5092 获利能力 股东权益合计 6882 6851 7214 7746 8332 毛利率 25.57% 24.77% 26.21% 27.94% 28.72% 负债和股东权益总计 8849 9313 10553 11585 12226 净利率 2.93% 4.37% 8.91% 9.73% 10.21% ROE 3.37% 5.00% 10.76% 12.00% 12.16% 现金流量表 ROIC 3.54% 5.28% 10.49% 10.70% 10.65% 单位:百万元 2022 2023 2024E 2025E 2026E 偿债能力 净利润 194 317 716 866 953 资产负债率 22.23% 26.43% 31.65% 33.14% 31.85% 折旧摊销 228 230 292 337 384 流动比率 1.7 1.3 0.9 0.8 0.8 财务费用 20 14 54 77 84 速动比率 1.2 0.7 0.4 0.4 0.4 存货减少（增加为“-”） 152 -435 -97 -101 -49 营运能力 营运资金变动 382 -515 82 -13 -6 应收账款周转率 57.1 40.6 47.5 47.5 47.5 其它 62 640 96 97 41 存货周转率 7.0 4.8 4.8 4.8 4.8 经营活动现金流 1038 251 1142 1263 1407 总资产周转率 0.7 0.8 0.8 0.8 0.8 资本支出 -580 -575 -520 -420 -290 每股指标（元） 长期投资 -443 -418 -1165 -700 -600 每股收益 0.4 0.6 1.3 1.5 1.7 其他 -3 -69 -8 -10 -12 每股经营现金流 1.7 0.4 1.8 2.0 2.3 投资活动现金流 -1026 -1062 -1693 -1130 -902 每股净资产 11.1 11.1 11.8 12.8 13.9 债权融资 187 405 676 365 -11 估值比率 股权融资 17 0 0 0 0 市盈率 55.9 37.7 16.5 13.6 12.4 其他 411 -540 -408 -411 -452 市净率 1.9 1.9 1.8 1.6 1.5 筹资活动现金流 614 -136 268 -46 -462 EV/EBITDA 61.2 21.8 9.4 7.9 7.1 现金净增加额 631 -945 -283 87 43 EV/EBIT 97.3 30.8 11.6 9.7 8.8 数据来源：公司公告、iFinD，国联证券研究所预测；股价为2024年05月09日收盘价 分析师声明 本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所表述的所有观点均准确地反映了我们 对标的证券和发行人的个人看法。我们所得报酬的任何部分不曾与，不与，也将不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。 评级说明 投资建议的评级标准 评级 说明 报告中投资建议所涉及的评级分为股票评级和行业评级（另有说明的除外）。评级标准为报告发布日后6到12个月内的相对市场表现，也即：以报告发布日后的6到12个月内的公司股价（或行业指数）相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准。其中：A股市场以沪深300指数为基准，新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以摩根士丹利中国指数为基准；美国市场以纳斯达克综合指数或标普500指数为基准；韩国市场以柯斯达克指数或韩国综合股价指数为基准。 股票评级 买入 相对同期相关证券市场代表指数涨幅20%以上 增持 相对同期相关证券市场代表指数涨幅介于5%~20%之间 持有 相对同期相关证券市场代表指数涨幅介于-10%~5