百亿顺利收官，新阶段再启航

2024年05月09日 公司研究●证券研究报告 今世缘（603369.SH） 公司快报 百亿顺利收官，新阶段再启航事件 23年报：公司发布23年年报及24年一季报，23年实现营收101.00亿元，同比 +28.05%；归母净利润31.36亿元，同比+25.30%；扣非归母净利润31.36亿元，同比+25.57%。其中，23Q4实现营收17.35亿元，同比+26.67%；归母净利润5.00亿元，同比+18.75%；扣非归母净利润4.99亿元，同比+17.35%。24一季报：24Q1实现营收46.71亿元，同比+22.82%；归母净利润15.33亿元，同比+22.12%；扣非归母净利润15.25亿元，同比+22.08%。 24年经营目标：总营收122亿元左右，净利润37亿元左右。 报表分析：经营质量优秀，合同负债良性。23年现金回款120.61亿元，同比+24.83%，低于营收增速(+28.05%)，销售收现率119%，其中23Q4现金回款31.84亿元，同比+35.36%，高于营收增速（+26.67%）；合同负债为24.00亿元，同比+3.60亿元/环比+10.89亿元。24Q1现金收现约37.30亿元，同比+8.84%，低于营收增速（22.82%），销售收现率80%。合同负债约9.73亿元，同比-1.70亿元/环比-14.27亿元。投资要点收入分析：百亿顺利收官，省内精耕省外开拓。23年公司实现营收101.00亿元，同比+28.05%（其中Q1：+27.26%；Q2：+30.61%；Q3：+28.04%；Q4：26.67%）。超额完成年初制定的百亿收入目标，成功进入百亿阵营行列。 1）分产品：23年公司特A+类/特A类/A类/B类/C、D类产品分别实现营收 65.03/28.70/4.11/1.60/0.86亿元，同比+25.13%/+37.11%/+26.68%/+9.66%/+2.47%，预计主要系V3加速放量，四开、双开、淡雅等大单品表现良好，23年毛利率同比+1.74pct至78.35%。 2）分区域：省内弹性延续，省外加速开拓。23年省内淮安/南京/苏南/苏中/盐城/淮海大区分别实现营收19.90/23.56/13.02/15.88/11.02/9.73亿元，同比分别 +25.84%/+21.17%/+28.64%/+38.78%/+25.98%/+24.99%，省内各大区增速均超20%。省外实现营收7.27亿元，同比+40.18%。 利润分析：费用投放增加，盈利能力微降。23年销售/管理费用率分别为20.76%/4.24%，分别同比+3.14/+0.14pct，23Q4销售/管理费用率分别为35.80%/9.59%，分别同比+2.31/+0.34pct，销售费用率增加明显主要系公司加大市场开拓力度、广告投入费用增加。综合来看，23年归母净利率为31.05%，同比 -0.68pct，盈利能力略有下降。 24Q1经营分析：经营势能延续，新阶段再启航。24Q1实现营收46.71亿元，同比+22.82%。其中特A+类/特A类/A类/B类/C类、D类别实现营收29.73/14.05/1.78/0.59/0.31亿元，同比+22.39%/26.49%/16.35%/-0.85%/-4.43%， 食品饮料|白酒Ⅲ 投资评级买入-B(维持)股价(2024-05-08)56.93元交易数据总市值（百万元）71,418.69流通市值（百万元）71,418.69总股本（百万股）1,254.50 流通股本（百万股）1,254.50 12个月价格区间64.03/42.65 一年股价表现 资料来源：聚源 升幅%1M3M12M相对收益-2.162.985.54绝对收益0.4910.87-5.11 分析师李鑫鑫 SAC执业证书编号：S0910523120001lixinxin@huajinsc.cn 相关报告今世缘：步入百亿阵营行列，新阶段再攀新高峰-华金证券-食品饮料-今世缘-公司快报2024.2.2 产品结构持续优化。24Q1毛利率同比-1.17pct至74.23%，24Q1销售费用率14.16%，同比-1.76pct，预计主要系公司货折比例变化。Q1归母净利率同比-0.19pct至32.81%，盈利能力稳健。 24年展望：稳定市场价盘，经营势能延续。3月以来公司国缘开系调整价格，五代四开、对开、单开出厂价每瓶分别上调20/10/8元，新版四开上市有助于重新梳理渠道价值分配链、延伸产品生命周期，帮助公司增♘业绩。其次公司回款稳步推进，四开、淡雅等产品势能延续，多地动销表现良好消费氛围较优。公司通过产品升级换代稳定产品价盘，开系、V系等大单品进一步夯实业绩基本盘。 中期展望：后百亿时代战略清晰，推进高端化、全国化。23年公司百亿顺利收官，公司发展目标清晰，2024年今世缘发展大会上提出2025-2030年双百亿战略。高端化层面，公司国缘品牌持续发力，V系成长性好且逐步形成消费氛围，同时开系持续放量。全国化层面，省内市场精耕细作，渠道基础扎实；省外市场聚焦国缘品牌、板块打造，逐步实现板块化、周边化，其次公司在省外市场导入六开，省外占比有望逐步提升。 投资建议：短期来看，公司百亿目标顺利达成，四开产品再次升级换代，卡位400-500元次高端价位带，符合省内商务宴请消费趋势，淡雅卡位100-200元价位带，契合当下自饮送礼新趋势，未来有望持续放量。中长期看，公司战略规划清晰，持续推进高端化、全国化，25年150亿目标实现可能性强。我们略上调盈利预测，预计公司24年至26年营业收入分别为124亿、150亿、178亿元，分别同比增长22.8%、21.3%和18.5%，归母净利润分别为38亿、47亿、56亿元，分别同比增长22.2%、21.8%、19.8%，EPS分别为3.05元、3.72元和4.45元，对应PE分别为18.6x、15.3x、12.8x，维持公司“买入-B”评级。 风险提示：省内竞争加剧，公司出现重大管理瑕疵；宏观经济发生较大的波动，白酒消费有大幅下滑等； 财务数据与估值会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 7,888 10,100 12,400 15,043 17,821 YoY(%) 23.1 28.0 22.8 21.3 18.5 归母净利润(百万元) 2,503 3,136 3,832 4,666 5,588 YoY(%) 23.3 25.3 22.2 21.8 19.8 毛利率(%) 76.6 78.3 79.0 79.5 79.9 EPS(摊薄/元) 2.00 2.50 3.05 3.72 4.45 ROE(%) 22.6 23.6 22.4 22.0 21.2 P/E(倍) 28.5 22.8 18.6 15.3 12.8 P/B(倍) 6.5 5.4 4.2 3.4 2.7 净利率(%) 31.7 31.0 30.9 31.0 31.4 数据来源：聚源、华金证券研究所 财务报表预测和估值数据汇总 资产负债表(百万元)利润表(百万元) 会计年度2022A2023A2024E2025E2026E会计年度2022A2023A2024E2025E2026E 流动资产 11662 12914 17312 21883 27502 营业收入 7888 10100 12400 15043 17821 现金 5381 6457 10248 13391 18371 营业成本 1845 2187 2598 3087 3582 应收票据及应收账款 47 49 68 73 95 营业税金及附加 1277 1497 1995 2420 2867 预付账款 5 9 8 13 12 营业费用 1390 2097 2505 3009 3546 存货 3910 4996 5584 6984 7601 管理费用 323 428 496 587 695 其他流动资产 2320 1403 1403 1423 1424 研发费用 38 43 56 68 80 非流动资产 6521 8717 9399 10169 10933 财务费用 -100 -183 -159 -150 -208 长期投资 29 41 57 74 91 资产减值损失 -2 2 -2 -1 -1 固定资产 1219 1254 2327 3281 4113 公允价值变动收益 84 17 66 56 46 无形资产 343 409 449 495 542 投资净收益 122 109 118 116 114 其他非流动资产 4931 7013 6566 6320 6187 营业利润 3341 4179 5107 6214 7437 资产总计 18184 21631 26711 32053 38435 营业外收入 2 4 4 3 4 流动负债 6941 8142 9391 10619 11903 营业外支出 16 21 18 18 19 短期借款 600 900 900 900 900 利润总额 3328 4162 5093 6199 7422 应付票据及应付账款 1081 1170 1505 1673 2014 所得税 825 1026 1261 1533 1834 其他流动负债 5259 6072 6986 8046 8988 税后利润 2503 3136 3832 4666 5588 非流动负债 178 201 201 201 201 少数股东损益 0 0 0 0 0 长期借款 0 0 0 0 0 归属母公司净利润 2503 3136 3832 4666 5588 其他非流动负债 178 201 201 201 201 EBITDA 3345 4172 5073 6173 7374 负债合计 7119 8344 9592 10820 12104 少数股东权益 0 0 0 0 0 主要财务比率 股本 1255 1255 1255 1255 1255 会计年度2022A2023A2024E2025E2026E 资本公积 719 727 727 727 727 成长能力 留存收益 9506 11732 14631 18349 23104 营业收入(%) 23.1 28.0 22.8 21.3 18.5 归属母公司股东权益 11065 13287 17119 21233 26331 营业利润(%) 23.2 25.1 22.2 21.7 19.7 负债和股东权益 18184 21631 26711 32053 38435 归属于母公司净利润(%) 23.3 25.3 22.2 21.8 19.8 获利能力 现金流量表(百万元) 毛利率(%) 76.6 78.3 79.0 79.5 79.9 会计年度2022A2023A2024E2025E2026E 净利率(%) 31.7 31.0 30.9 31.0 31.4 经营活动现金流 2780 2800 4307 4417 6238 ROE(%) 22.6 23.6 22.4 22.0 21.2 净利润 2503 3136 3832 4666 5588 ROIC(%) 20.6 21.4 20.4 20.1 19.4 折旧摊销 142 149 176 274 374 偿债能力 财务费用 -100 -183 -159 -150 -208 资产负债率(%) 39.2 38.6 35.9 33.8 31.5 投资损失 -122 -109 -118 -116 -114 流动比率 1.7 1.6 1.8 2.1 2.3 营运资金变动 557 -266 641 -201 645 速动比率 1.1 1.0 1.2 1.4 1.7 其他经营现金流 -200 74 -66 -56 -46 营运能力 投资活动现金流 -1121 -1198 -675 -872 -977 总资产周转率 0.5 0.5 0.5 0.5 0.5 筹资活动现金流 -144 -623 159 -