Q1业绩延续高增，验证胶原赛道高景气

券 证Q1业绩延续高增，验证胶原赛道高景气 报 研 究买入（维持）投资摘要 告事件概述 行业:美容护理 公司发布24年第一季度报告。24Q1公司实现营收2.26亿元，同比 日期: 2024年04月28日 +76.09%，归母净利润1.01亿元，同比+135.72%。 分析师: 梁瑞 分析与判断 Tel: 021-53686409 盈利能力大幅提升。24Q1公司毛利率达到91.90%，同比+1.96pcts； E-mail: liangrui@shzq.com 净利率为44.95%，同比+11.47pcts，公司盈利能力大幅改善。费用 SAC编号: S0870523110001 端，公司销售费用率23.93%，同比+0.29pcts；管理费用率为10.84%，同比-3.74pcts；研发费用率为4.56%，同比-4.50pcts；财务 基本数据 最新收盘价（元）224.00 112.60- 费用率为1.11%，同比-1.04pcts。 胶原蛋白植入剂薇旑美持续快速增长。2023年公司医疗器械实现收入 12mthA股价格区间（元） 299.98 6.80亿元，同比+122.66%；毛利率为93.18%，同比+4.89pcts。医疗 总股本（百万股）68.09 无限售A股/总股本34.75% 流通市值（亿元）52.99 167% 144% 121% 98% 75% 52% 29% 6% -18%07/23 09/23 11/2301/2402/2404/24 公最近一年股票与沪深300比较司锦波生物沪深300点 评 相关报告： 《Q3业绩超预期净利润同增169%，胶原龙头新品不断接力》 ——2023年10月27日 《业绩超预期，医疗医美应用扩容驱动增长》 ——2023年09月01日 《重组人源化胶原蛋白先行者，医药医美双引擎》 ——2023年07月28日 器械产品的销售增长主要来自于单一材料医疗器械产品的销售增长，其中，重点医疗器械产品是以A型重组人源化胶原蛋白为核心成分的植入剂产品（三类医疗器械）及医用敷料产品（二类医疗器械）。植入剂方面，公司产品聚焦纠正眼周鱼尾纹、眉间纹、额头纹，坚持以直销为主，推广自主品牌“薇旖美®”，截至2023年底，拥有销售团队135人，已覆盖终端医疗机构约2000家。 积极推进胶原蛋白原料的出海，战略合作欧莱雅放量可期。公司擅长研发并产业化原始创新的功能蛋白新材料，尤其是A型重组人源化胶原蛋白，该等材料制备的原料产品具备较强的市场竞争力，目前公司的原料包含高端医疗植入级、医疗外用级、化妆品级原材料，客户覆盖国内医疗器械及化妆品生产企业，并积极布局海外业务。公司与欧莱雅建立战略合作，首次进入欧莱雅供应链体系，并实现向欧莱雅销售重组胶原蛋白原料，开启了公司原料进入国际知名品牌供应链的里程碑。 多场景、多型别拓展，看好公司胶原蛋白长期增长。公司的主营业务为以A型重组人源化胶原蛋白为核心原材料的各类终端医疗器械产品、功能性护肤品的研发、生产及销售。公司终端产品主要应用于医疗美容、皮肤科、妇科、外科、五官/口腔科、肛肠科、护肤等不同场景。通过不断创新，公司已完成包括Ⅰ型、Ⅲ型、XVII型等重组人源化胶原蛋白主要的基础研究，已在妇科、泌尿科、皮肤科、骨科、外科、口腔科、心血管科等领域持续开展应用研究。我们认为随着公司胶原蛋白产品的应用场景的拓展及更多新型别产品应用端落地，公司胶原蛋白销售有望保持较快增长趋势。 投资建议 我们预计23-25年营收12.31/16.35/20.73亿元，同比 +57.71%/+32.87%/+26.77%；归母净利润4.93/6.68/8.55亿元，同比 +64.42%/+35.46%/+28.06%。对应EPS分别为7.24/9.81/12.56元/ 股；对应PE为31/23/18倍，维持“买入”评级。 风险提示 行业竞争风险；第三方数据统计口径差异；新品推出不及预期风险；产品质量问题风险；核心人才与技术流失风险。 数据预测与估值 单位：百万元 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入 780 1231 1635 2073 年增长率 100.0% 57.7% 32.9% 26.8% 归母净利润 300 493 668 855 年增长率 174.6% 64.4% 35.5% 28.1% 每股收益（元） 4.40 7.24 9.81 12.56 市盈率（X） 50.87 30.94 22.84 17.84 市净率（X） 15.99 10.91 7.58 5.45 资料来源：Wind，上海证券研究所（2024年04月26日收盘价） 公司财务报表数据预测汇总 资产负债表（单位：百万元）利润表（单位：百万元） 指标 2023A 2024E 2025E 2026E 指标 2023A 2024E 2025E 2026E 货币资金 519 865 1447 2195 营业收入 780 1231 1635 2073 应收票据及应收账款 129 189 255 325 营业成本 77 118 156 205 存货 66 96 129 169 营业税金及附加 8 28 29 38 其他流动资产 39 65 82 102 销售费用 165 272 365 480 流动资产合计 753 1216 1913 2792 管理费用 92 142 170 215 长期股权投资 0 1 1 2 研发费用 85 135 183 234 投资性房地产 0 0 0 0 财务费用 11 -5 -11 -22 固定资产 361 361 361 361 资产减值损失 -3 1 0 1 在建工程 132 185 242 307 投资收益 0 1 0 1 无形资产 25 28 31 35 公允价值变动损益 0 0 0 0 其他非流动资产 164 172 137 94 营业利润 348 568 773 991 非流动资产合计 682 747 772 799 营业外收支净额 3 3 3 3 资产总计 1435 1963 2685 3591 利润总额 351 571 776 994 短期借款 69 96 127 159 所得税 52 80 111 142 应付票据及应付账款 54 70 99 130 净利润 299 491 665 852 合同负债 25 34 44 58 少数股东损益 -1 -2 -2 -3 其他流动负债 114 147 188 234 归属母公司股东净利润 300 493 668 855 流动负债合计 262 348 458 581 主要指标 长期借款 31 31 31 31 指标 2023A 2024E 2025E 2026E 应付债券 0 0 0 0 盈利能力指标 其他非流动负债 188 189 189 189 毛利率 90.2% 90.4% 90.4% 90.1% 非流动负债合计 219 220 220 220 净利率 38.4% 40.1% 40.8% 41.3% 负债合计 481 568 678 801 净资产收益率 31.4% 35.3% 33.2% 30.6% 股本 68 89 89 89 资产回报率 20.9% 25.1% 24.9% 23.8% 资本公积 331 310 310 310 投资回报率 25.6% 29.2% 28.4% 26.6% 留存收益 555 998 1613 2399 成长能力指标 归属母公司股东权益 954 1397 2012 2798 营业收入增长率1 少数股东权益 -1 -3 -5 -8 EBIT增长率1 股东权益合计 953 1395 2007 2790 归母净利润增长率1 57.7% 32.9% 26.8% 55.8% 35.3% 27.0% 64.4% 35.5% 28.1% 00.0 %66.4 %74.6 负债和股东权益合计1435196326853591 % 每股指标（元） 现金流量表（单位：百万元） 每股收益 4.40 7.24 9.81 12.56 指标 2023A 2024E 2025E 2026E 每股净资产 14.01 20.52 29.55 41.10 经营活动现金流量 296 434 626 806 每股经营现金流 4.34 6.37 9.20 11.83 净利润 299 491 665 852 每股股利 1.50 0.56 0.60 0.77 折旧摊销 49 -5 -6 -8 营运能力指标 营运资金变动 -69 -52 -35 -41 总资产周转率 0.69 0.72 0.70 0.66 其他 16 0 2 3 应收账款周转率 8.54 7.83 7.44 7.23 投资活动现金流量 -151 -55 -15 -14 存货周转率 1.40 1.45 1.39 1.38 资本支出 -152 -48 -16 -15 偿债能力指标 投资变动 0 0 0 0 资产负债率 33.6% 28.9% 25.3% 22.3% 其他 1 -6 0 1 流动比率 2.87 3.50 4.17 4.81 筹资活动现金流量 245 -32 -29 -44 速动比率 2.48 3.07 3.75 4.37 债权融资 31 21 31 32 估值指标 股权融资 258 0 0 0 P/E 50.87 30.94 22.84 17.84 其他 -44 -54 -60 -75 P/B 15.99 10.91 7.58 5.45 现金净流量 389 347 582 748 EV/EBITDA 43.35 26.14 18.59 13.89 资料来源：Wind，上海证券研究所 请务必阅读尾页重要声明3 分析师声明 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询资格或相当的专业胜任能力，以勤勉尽责的职业态度，独立、客观地出具本报告，并保证报告采用的信息均来自合规渠道，力求清晰、准确地反映作者的研究观点，结论不受任何第三方的授意或影响。此外，作者薪酬的任何部分不与本报告中的具体推荐意见或观点直接或间接相关。 公司业务资格说明 本公司具备证券投资咨询业务资格。 投资评级体系与评级定义 股票投资评级：分析师给出下列评级中的其中一项代表其根据公司基本面及（或）估值预期以报告日起6个月内公司股价相对于同期市场基准指数表现的看法。 买入股价表现将强于基准指数20%以上增持股价表现将强于基准指数5-20%中性股价表现将介于基准指数±5%之间减持股价表现将弱于基准指数5%以上 无评级由于我们无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事 件，或者其他原因，致使我们无法给出明确的投资评级 行业投资评级：分析师给出下列评级中的其中一项代表其根据行业历史基本面及（或）估值对所研究行业以报告日起12个月内的基本面和行业指数相对于同期市场基准指数表现的看法。 增持行业基本面看好，相对表现优于同期基准指数中性行业基本面稳定，相对表现与同期基准指数持平减持行业基本面看淡，相对表现弱于同期基准指数 相关证券市场基准指数说明：A股市场以沪深300指数为基准；港股市场以恒生指数为基准；美股市场以标普500 或纳斯达克综合指数为基准。投资评级说明： 不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准，投资者应区分不同机构在相同评级名称下的定义差异。本评级体系采用的是相对评级体系。投资者买卖证券的决定取决于个人的实际情况。投资者应阅读整篇报告，以获取比较完整的观点与信息，投资者不应以分析师的投资评级取代个人的分析与判断。 免责声明 本报告仅供上海证券有限责任公司(以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。 本报告版权归本公司所有，本公司对本报告保留一切权利。未经书面授权，任何机构和个人均不得对本报告进行任何形式的发布、复制、引用或转载。如经过本公司同意引用、刊发的，须注明出处为上海证券有限责任公司研究所，且不得