中国股市记忆第四期：时代的召唤：重返大盘股

策略主题报告 证券研究报告 2024年05月08日 时代的召唤：重返大盘股——中国股市记忆第四期 短期看政治局会议传递出的积极信号确实值得重视，但从定价的角度核心是要看到政策的实质性效果，这点需要进一步跟踪观察。显然，基于定价的角度，更为重要或者更想知道的政策信号或许要等到7月三中全会才能明确。其次，对于市场最关注的地产问题，整体地产依然是出于防范化解风险的领域，解决地产（链）定价的核心是“钱从哪里来？”。 “新国九条”政策短期实际影响可能体现在结构风格领域，或许意味着红利时代的正式开启，或许意味着新一轮“漂亮50”定价正在孕育之中。现在，我们进一步提出：重返大盘股，以高股息为代表大盘价值+以出海为代表的大盘成长定价格局正在逐渐形成，中小盘更多体现基于新质生产力的产业配置价值和并购重组的事件驱动价值，中证2000指数或许是中小盘投资价值的下限。 对于大盘成长出海：出海三条线，认准车（商用车）船电（家电）获得持续有效验证。近期我们联合同花顺ifind数据库在2月外发《中国企业大航海组合》的基础上重磅推出：出海50指数，当前持续走高。站在定价角度，出海定价核心矛盾是估值端，是产业全球竞争力全球定价，是对标海外优质龙头拔估值的过程。宏观层面，出海本质定价矛盾是海内外估值情况此消彼长的问题。微观角度，企业在进行全球布局时实现ROE获得系统性中枢的提升，因此增加海外敞口和海外资产配置是可以提升估值的。 对于大盘价值高股息：核心价值来自于十年期国债收益率利率中枢下移。近十年来10年期国债收益率震荡中枢从4.5%下滑至2.2%，突出以中证红利指数为代表高股息资产的“类债价值”。高股息策略被视为中期有效策略之一，目前来看其配置正在从传统能源和电力向消费领域在扩散。 林荣雄分析师 SAC执业证书编号：S1450520010001 相关报告两会临近：如何评估市场？ 2024-03-03 透视A股：历史上两会后市 2024-02-29 场有何特征？站在3000点：继续高看OR 2024-02-25 步入大跌后的震荡？节后定价核心：中小盘重生 2024-02-18 +科技出海双主线崛起产业全球竞争力总论：未来 2024-02-08 3年大盘成长的投资胜负手！——面向中国企业“新大航海”时代的投资方法论 linrx1@essence.com.cn 对于大盘指数研判：二季度大盘指数定价内部核心问题是PPI通缩问题，是A股盈利底何时出现的问题，是EPS端的问题，要求能够通过1、PPI环比持平；2、PPI同比回升能够预见盈利底；外部问题的核心是美联储降息预期，是以FDI为代表的全球资本是否会重返中国，是估值端的问题。目前来看，外围降息预期推迟，3月PPI同比下降2.8%，环比下降0.1%，意味着当前维持震荡市底色。 超配行业：产业全球竞争力（商用车、船舶、家电、轮胎、光模块、轨交）、高股息（能源、煤炭和电力）、科技股美股映射（TMT+智能驾驶+人形机器人）。 风险提示：国内政策不及预期；海外货币政策变化超预期 内容目录 1.行情概览3 1.1.行情回顾3 1.2.市场特征4 2.宏观环境和产业政策6 2.1.经济特征6 2.2.产业政策8 3.海外市场11 3.1.海外宏观11 3.2.海外权益市场13 图表目录 图1.近一年各一级行业月度超额表现（%）(以Wind全A为基准)3 图2.4月中证1000和沪深300涨幅分解3 图3.精细化工、材料、软件相关个股涨幅居前3 图4.4月机构重仓指数表现优于沪深300（以起点为基准）4 图5.上证指数和沪深300指数换手率（%）4 图6.创业板指和中证500指数换手率（%）4 图7.近期北向资金流出，南向资金流入5 图8.当年全A隐含风险溢价（股债性价比）回落至7年75%分位水平5 图9.大类资产行情估值概览6 图10.PMI生产端显著上升，需求端有所下滑7 图11.4月中国大中小型企业PMI均位于荣枯线上方7 图12.4月建筑业PMI略有上升，但新订单及业务活动预期均下滑7 图13.4月服务业PMI有所回落，新订单减少，销售价格上升7 图14.3月社融存量同比增速连续两个月下跌8 图15.3月新增银行承兑汇票、企业债券、信托贷款等较上月显著增加8 图16.就业形势总体稳定8 图17.近期核心产业赛道产业动向与重大事件（1/4）9 图18.近期核心产业赛道产业动向与重大事件（2/4)9 图19.近期核心产业赛道产业动向与重大事件(3/4)10 图20.近期核心产业赛道产业动向与重大事件(4/4)10 图21.3月美国CPI持续超预期11图22.美国3月服务端CPI顽固，商品端CPI继续下滑11 图23.3月美国PCE并未显著反弹12 图24.3月美国PCE环比分项普遍回落12 图25.欧元区4月核心通胀进一步放缓13 图26.4月综合PMI重返扩张区间13 图27.全球主要国家4月市场指数表现（截至4月30日）13 图28.标普500一级行业表现（4月）14 图29.海外行业龙头表现（%）(截至4月30日）14 图30.海内外各指数涨跌幅与PE(TTM)（截至4月30日）14 1.行情概览 1.1.行情回顾 家电＞银行＞基础化工＞有色金属 图1.近一年各一级行业月度超额表现（%）(以Wind全A为基准) 资料来源：Wind,国投证券研究中心 4月国内经济复苏仍在过程中，A股震荡上行，行业轮动较快，沪深300强于中证1000。精细化工、材料、软件等板块涨幅居前。 行业表现：4月大盘强于中小盘，精细化工、材料、软件涨幅居前 图2.4月中证1000和沪深300涨幅分解图3.精细化工、材料、软件相关个股涨幅居前 资料来源：Wind,国投证券研究中心资料来源：Wind,国投证券研究中心 1.2.市场特征 4月机构表现优于市场 4月份Wind基金重仓指数震荡上行，涨2.21%，4月普通股票型基金指数（2.26%）和偏股混合型基金指数（2.11%）表现优于市场（1.02%）。 图4.4月机构重仓指数表现优于沪深300（以起点为基准） 资料来源：Wind,国投证券研究中心 4月A股核心指数月日均换手率环比较3月略有上升 4月除创业板指外，其余三类指数换手率月日均环比略有上升，主要指数换手率数据如下：上证综指月日均换手率为0.83%，前值（3月）0.80%；创业板指月日均换手率为1.52%，前值（3月）1.63%；沪深300月日均换手率为0.50%，前值（3月）0.47%；中证500月日均换手率为1.23%，前值（3月）1.17%。 图5.上证指数和沪深300指数换手率（%）图6.创业板指和中证500指数换手率（%） 资料来源：Wind,国投证券研究中心资料来源：Wind,国投证券研究中心 4月北向资金流入大幅下降，南向资金流入小幅下降 4月北向资金净流入60.20亿元，上个月净流入219.85亿元；南向资金净流入734.90亿元，上个月净流入785.64亿元。 4月北向资金流入大幅下降，南向资金流入小幅下降。图7.近期北向资金流出，南向资金流入 资料来源：Wind,国投证券研究中心 近期A股震荡上行，全A隐含风险溢价目前回落至7年75%分位附近的较高水平，股债性价比仍处于历史上较高水平 图8.当年全A隐含风险溢价（股债性价比）回落至7年75%分位水平 资料来源：Wind,国投证券研究中心 注：全A隐含风险溢价=全A市盈率的倒数-10年期国债收益率 大类资产：4月权益市场主题炒作和低位股迭起现象明显，美元走弱 当前大类资产交易所体现出的关注重点：1、A股市场，主题炒作和低位股迭起现象明显；2、行业中，房地产、家用电器、医药生物板块表现出色，有色金属和建筑装饰板块表现不佳；3、美国一季度GDP数据远低于预期，市场解读美联储转向鸽派，年中降息概率回升，美债收益率下降，美元走弱。 4月美元走弱，美元指数呈下行走势。本月人民币汇率呈震荡走势，较上月持平。 4月A股权益市场震荡上行。其中中证500领涨，上涨2.9%；创业板指上涨2.2%。全球市场涨多跌少，长短端债券收益率区间震荡，黑色金属、有色金属、工业品和能化上涨。 图9.大类资产行情估值概览 资料来源：Wind,国投证券研究中心 2.宏观环境和产业政策 2.1.经济特征 4月PMI：中国4月综合PMI略有下滑，制造业PMI维持扩张区间 中国4月官方制造业PMI50.4，略低于前值50.8；非制造业PMI51.2，显著低于前值53.0。中国4月制造业PMI连续两个月维持在扩张区间，发展恢复态势明显；非制造业PMI虽然有较大回落，但整体仍处于扩张区间。中国4月综合PMI产出指数为51.7，继续高于50的荣枯临界点，尽管相较上月52.7有所下滑，但表明我国企业生产经营活动整体能够保持扩张态势。 分企业规模来看，不同规模企业PMI均能维持在扩张区间：4月大型企业PMI为50.3,较前值降低0.8个点；中型企业PMI较3月上升0.1个点，为50.7；而小型企业PMI则保持不变，维持在50.3，继续处于荣枯线上方 图10.PMI生产端显著上升，需求端有所下滑图11.4月中国大中小型企业PMI均位于荣枯线上方 PMIPMI:新订单PMI:生产PMI:原材料库存56 56 5454 52 5052 48 4650 4448 42 20/07 20/10 21/01 21/04 21/07 21/10 22/01 22/04 22/07 22/10 23/01 23/04 23/07 23/10 24/01 24/04 4046 PMI:大型企业中型小型 18/04 18/10 19/04 19/10 20/04 20/10 21/04 21/10 22/04 22/10 23/04 23/10 24/04 44 资料来源：Wind,国投证券研究中心资料来源：Wind,国投证券研究中心 4月PMI：中国4月非制造业PMI扩张速度显著放缓 4月份，中国非制造业商务活动指数为51.2，比上月下降1.8个百分点，出现显著放缓，但仍连续16个月处于扩张区间。 具体来看，建筑业方面，4月建筑业PMI为56.3，较3月56.2略有上升。不过，建筑业新订单指数为45.3，比上月下降2.9个百分点，已经处于深度萎缩区间；建筑业业务活动预期指数为56.1，相比前值下跌3.1个点。服务业方面，4月服务业PMI为50.3，相较前值52.4明显下降，不过依然处于扩张区间；其中，服务业新订单指数为46.5，比上月下降0.7个百分点。服务业销售价格指数为49.5，比前值高0.8个百分点。  图12.4月建筑业PMI略有上升，但新订单及业务活动预期均下滑图13.4月服务业PMI有所回落，新订单减少，销售价格上升 中国:非制造业PMI:建筑业 中国:非制造业PMI:建筑业:新订单 中国:非制造业PMI:建筑业:业务活动预期 80 70 60 50 40 30 20 10 0 中国:非制造业PMI:服务业 60 55 50 45 40 35 30 25 20 中国:非制造业PMI:服务业:新订单中国:非制造业PMI:服务业:销售价格 资料来源：Wind,国投证券研究中心资料来源：Wind,国投证券研究中心 3月社融：新增社融、新增银行承兑汇票较上月均显著增加 3月份社会融资规模增量为4.87万亿元，比去年同期少5192亿元。3月末，广义货币 （M2）同比增长8.3%，增速较上月末低0.4%，比去年同期低4.4个百分点。狭义货币 （M1）同比增长1.1%，增速相较上月末略下降0.1%，相较23年同期低4个百分点。M2-M1剪刀差为7.2%，较上月的7.5%稍稍缩紧。 从结构看，3月末对实体经济发放的人民币贷款余额占同期社会融资规模存量的62.7%，同比高0.3个百分点；其中，对实体经济发放的外币贷款折合人民币余额