中国股市记忆之2023年第一期：核心资产的春天

策略定期报告 证券研究报告 核心资产的春天 中国股市记忆之2023年第一期 当前观点：对于本轮春季躁动的评估，我们此前提出安信策略——A股“躁动”指数，由负值区间上穿0轴较大概率是行情启动信号，我们在1月6日关注到这一现象已经出现，并判断2023年春季躁动大概率已经提前启动。从结构视角下，过程中我们偏向以消费（含地产链）为代表的价值和以安全（含信创和国产替代）为代表的科技成长，分别呼应我们在今年上半年强调的核心资产投资和产业主题投资。 历史规律给予的暗示是，从A股“躁动”指数上穿0轴发出启动信号，到“躁动”指数见顶大约经历20-40个交易日左右，A股“躁动”指数见顶领先于市场见顶10个交易日左右，春季躁动能够持续到2月底-4月中旬，从低位起上证综指平均上涨幅度在15%左右。 对于后续成长和价值后续空间的判断，我们此前强调本质上可以从人民币汇率升值空间和纳斯达克中国金龙指数上涨空间进行对比。近期与市场交流中发现，市场存在当前人民币升值可能过快和预期进一步升值至6.5的争议。如果对人民币汇率是否升值至6.5难以达成一 致，我们还可以放在中美利差的视角下进行观察。中美10年期国债 利差在2022年11月初触及-1.5%的低点后持续回升，1月13日已经 回升至-0.59%，回升至0以上是大概率事件。 “短期消费难言结束”的三个要点：1、消费今年上半年主要由估值修复推动，当前各细分均修复至五年历史估值中枢（经营周期中枢）、若后续房地产和社零符合预期，进一步修复至三年历史估值中枢（交易认知中枢）；2、遵循出行链—与宏观周期相关消费-特定人群非必须消费；3、近期披露的年报业绩预告很难阻挡消费行情，“把恢复和扩大消费摆在优先位置”足以提供消费板块整体估值不受影响。 今年上半年我们倾向于价值板块，短期消费内部在充分轮动修复，若后续结束后大概率向以地产、银行、非银为代表的大金融转移。同时，消费VS成长“一边倒占优”的局面会发生变化，围绕数字经济和安全链的科技成长精细布局；高景气成长超跌修复，但类比于2022 年5-6月整体围绕高景气成长的大反弹仍处于酝酿的前期。 总结而言，从国内基本面角度来看，虽然市场核心矛盾还在“强预期+弱现实”，但是国内疫情防控优化后经济适应企稳迹象已经开始明确。根据各地人大和政协会议召开的情况来看，后续市场还会存在对于大力全力提振经济的定价过程，对于这点我们深信不疑。在此，我们对市场的评估是：国内疫情防控优化后经济适应企稳迹象已经出现，2023年春季躁动或已提前开启，我们此前说的“冬日里的小阳春”开启兑现。 短期超配行业：消费（食饮、免税、医美、消费建材）；以计算机 （信创）为代表的数字经济；以数控机床和刀具、高值医疗耗材、大 林荣雄分析师 SAC执业证书编号：S1450520010001 2022-09-16 2022-08-11 流动性逻辑占优：高成长中小盘的盛筵——中国股市记忆之2022年7月震荡休整是为了更好地前行——中国股市记忆 之2022年8月 相关报告 linrx1@essence.com.cn 功率轴承为代表的国产替代；地产（链）、储能、汽车零部件、有色 （铜、金）。主题投资：关注中国特色估值体系下的国企央企。 风险提示：疫情传播超预期、政策不及预期、海外货币政策变化 内容目录 1.行情概览5 1.1.行情回顾5 1.2.市场风格6 1.3.市场特征7 2.专题回顾：浪潮袭来：数字经济是星辰大海——当前数字经济可类比2019年的新能源车 .............................................................................10 3.宏观环境和产业政策17 3.1.经济特征17 3.2.宏观政策21 3.3.产业政策22 4.海外市场23 4.1.最新动态23 4.2.海外权益市场25 图表目录 图1.市场重要事件回顾5 图2.近一年各一级行业月度超额表现(以Wind全A为基准)5 图3.12月各主要指数和一级行业涨跌幅情况6 图4.12月SW风格指数涨跌幅6 图5.12月成长风格指数表现较优6 图6.12月机构重仓指数表现弱于沪深300（以起点为基准）7 图7.中证1000和沪深300涨跌幅分解7 图8.食品饮料、旅游零售相关个股涨幅居前7 图9.上证指数和沪深300指数换手率8 图10.创业板指和中证500指数换手率8 图11.近期北向、南向资金的较上月净流入减弱8 图12.12月基金申赎比持续下降9 图13.12月主动型基金发行有所降温，公募基金发行份额月增量下降9 图14.当年全A隐含风险溢价（股债性价比）已触及7年90%高位9 图15.大类资产行情估值概览10 图16.2021年我国数字经济占GDP比重已达39.8%11 图17.2016-2021年中国各类产业数字化渗透率变化11 图18.入网人数显著放缓12 图19.数字化转型处于先进地位的企业数占比变化12 图20.我国具备发展潜力的生产性服务业筛选12 图21.数字经济主要内涵及相关产业13 图22.数字经济相关产业空间及增速预测13 图23.数字经济内部结构（万亿）及整体规模增速14 图24.实体经济各环节数字化转型渗透率14 图25.各行业数字化转型重视程度15 图26.实体经济数字化产品平均使用数量15 图27.第三产业数字经济渗透率15 图28.当前我国各行业数字化进程16 图29.各行业AI+市场规模占比分布16 图30.数字经济产业发展的两种模式路径16 图31.中央层面数字经济相关政策16 图32.数字基建、高端软件、智慧治理为重要发展方向17 图33.主要经济数据概览17 图34.生产、需求端持续下跌18 图35.制造业PMI在荣枯线下持续下探18 图36.大、中、小型企业PMI延续上月趋势，同步大幅跌落19 图37.12月服务业PMI大幅下降19 图38.工业企业11月当月营收增速继续放缓，利润同比增长仅0.6219 图39.11月产成品存货累计同比再次增加，营收同比增速与10月基本持平19 图40.投资增速10%附近行业较多，废弃资源利用月电器机械与器材投资增速加快20 图41.房地产投资完成额当月同比再次下探，基建投资增速加快20 图42.医药消费抬头，食品饮料、生活用品等消费继续下滑20 图43.餐饮消费急转直下，商品销售受影响较小20 图44.服务业景气度下滑21 图45.大流行以来，城镇失业率基本稳定21 图46.加强区域协作，积极扩大内需21 图47.重要产业政策/事件：消费、TMT、房地产22 图48.重要产业政策/事件：医疗医药、新能源汽车、传统能源22 图49.重要产业政策/事件：交通运输、农业、汽车、新能源23 图50.重要产业政策/事件：通信、教育、文旅23 图51.BOJ宣布调整利率区间上限后，美元兑日元走低24 图52.日本央行宣布调整YCC上限后，美债利率震荡走高24 图53.日本央行宣布调整YCC上限后，美债利率震荡走高24 图54.BOJ政策调整一经发布，美元指数回落24 图55.全球主要国家12月市场指数表现25 图56.发达国家流动性持续收缩不利于新兴市场和离岸市场表现25 图57.标普500一级行业表现(12月)26 图58.海外行业龙头表现26 图59.海内外各指数涨跌幅与PE(TTM)27 1.行情概览 图1.市场重要事件回顾 资料来源：Wind,安信证券研究中心 1.1.行情回顾 行业轮动：食品饮料》银行》传媒》商贸零售 图2.近一年各一级行业月度超额表现(以Wind全A为基准) 资料来源：Wind,安信证券研究中心 行业表现：12月食品饮料涨幅居前，煤炭、房地产领跌 12月主要指数表现：沪深300（0.5%）、创业板指（0.1%）、上证指数（-1.0%）、中证1000（-4.7%）、中证500（-4.7%）。 12月领涨行业：食品饮料（11.07%）、消费者服务（8.21%）、传媒（2.17%）、商贸零售（2.10%）、家电（1.43%）；12月领跌行业：煤炭（-10.14%）、房地产（-7.25%）。 图3.12月各主要指数和一级行业涨跌幅情况 资料来源：Wind,安信证券研究中心 1.2.市场风格 风格表现：12月高价股等风格涨幅居前，成长风格强势 12月风格指数表现：高价股（1.34%）、大盘（0.93%）、高市净率（0.52%）风格指数表现相对更好；新股（-5.55%）、微利股（-4.57%）、小盘（-4.43）风格指数尤其弱势。 整体来看，12月高价股、大盘风格涨幅居前，成长风格指数强势。 图4.12月SW风格指数涨跌幅图5.12月成长风格指数表现较优 资料来源：Wind,安信证券研究中心资料来源：Wind,安信证券研究中心 1.3.市场特征 12月机构重仓股表现逊于市场 12月份WIND基金重仓指数下行2.46%，11月普通股票型基金指数和偏股混合型基金指数均跑输市场（沪深300上涨0.22%，普通股票型基金指数和偏股混合型基金指数分别下跌0.92%、1.03%）。 图6.12月机构重仓指数表现弱于沪深300（以起点为基准） 资料来源：Wind,安信证券研究中心 12月大盘强于中小盘，食品饮料、旅游零售涨幅居前 12月全国各地感染人数增加,生产端也产生显著的冲击，同时阻碍消费端修复,整体A股市场表现不佳，沪深300强于中证100。同时食品饮料、旅游零售相关个股涨幅居前。 图7.中证1000和沪深300涨跌幅分解图8.食品饮料、旅游零售相关个股涨幅居前 资料来源：Wind,安信证券研究中心资料来源：Wind,安信证券研究中心 12月A股核心指数月日均换手率环比11月下降 12月主要指数换手率变动如下：上证综指月日均换手率为0.65%，前值（11月）0.73%，环比下降；创业板指月日均换手率为1.21%，前值（10月）1.56%，环比下降；沪深300月日均换手率为0.37%，前值（10月）0.45%，环比下降；中证500月日均换手率为0.96%，前值（10月）1.08%，环比下降。 图9.上证指数和沪深300指数换手率图10.创业板指和中证500指数换手率 资料来源：Wind,安信证券研究中心资料来源：Wind,安信证券研究中心 增量资金：12月北向资金、南向资金较上月净流入减弱 12月北向资金净流入350亿元，上个月为流入近600亿元；南向资金净流入84亿元，上个月净流入463亿元。 图11.近期北向、南向资金的较上月净流入减弱 资料来源：Wind,安信证券研究中心 增量资金：12月公募新基金发行热度较前一月有所降温 从新基金发行看，目前发行热度有所升温，主动型基金12月新发行73.96亿份，新发基金 数量为26只。12月公募基金发行份额为1647.79亿份，但相比于11月份基金发行份额与 发行增量140.99亿份，相比于11月份至10月份增量898.56亿份，情绪有所降温；从基金申赎比来看，随着市场的调整，基金赎回压力持续上升。 图12.12月基金申赎比持续下降 图13.12月主动型基金发行有所降温，公募基金发行份额月增量下降 资料来源：Wind,安信证券研究中心资料来源：Wind,安信证券研究中心 估值：股债性价比仍处于历史上较高水平 全A隐含风险溢价回升至7年90%分位上方，于7年90%分位附近波动。目前来看，股债性价比仍处于历史上较高水平。 图14.当年全A隐含风险溢价（股债性价比）已触及7年90%高位 资料来源：Wind,安信证券研究中心 大类资产：12月离岸人民币汇率走高，沪深300领涨 当前大类资产交易所体现出的关注重点：1、国内2023年1月的经济政策是否会继续出台积极政策2、美国究竟是温和还是深度衰退；3、欧洲是否会复刻“欧债危机”。 12月沪深300指数整体估值有所下降，隐含风险溢价处于历史高位，中小盘整体估值仍低于历史低位水平；大宗商品价格在历史中高