【债券深度报告】从2024Q1前五大持仓看债基信用策略：极致行情下还有哪些收益挖掘机会？

证 券 研 究 报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 未经许可，禁止转载 债券研究 债券深度报告 2024年05月07日 【债券深度报告】 极致行情下还有哪些收益挖掘机会？ ——从2024Q1前五大持仓看债基信用策略  一季度供需失衡下资产荒行情延续，叠加机构配置力量较强，信用债行情极致演绎，债基规模较上季度进一步大幅提升，近3个月回报率中枢持续增长。低利率环境下债基对信用债的风险偏好有所提升，持仓信用债规模占比上升至近一年最高水平，且组合久期有所拉长。从前五大持仓来看，债基对金融债、产业债明显增配，对城投债继续减配，但不同区域风险偏好有所分化，化债政策持续推进下城投债发行受限，市场对信用债供给贡献较大的金融债、产业债关注度有所上升。极致行情下信用债收益率普遍大幅压缩，当前收益率3%以上基金重仓券数量明显下降，后续市场或面临一定收益诉求压力。  2024Q1债券基金持仓概况： 1、从前五大持仓城投债的省份来看：1）城投债持仓频次有所下降，其中江苏、江西、浙江、安徽等区域城投债减配明显，广东、陕西、湖南、重庆等区域有所增配；2）各省份城投债收益率继续大幅下行，青海、宁夏、吉林、陕西等区域尤为明显，下行幅度均超过70BP；3）平均剩余期限为1.54年，较上季度末有所增加，各区域城投债久期普遍上升。 2、从前五大持仓产业债的行业来看：1）产业债显著增配，其中交通运输、非银金融、建筑装饰、综合、房地产等行业增配尤为明显，而煤炭、石油石化、钢铁、汽车等行业有所减配；2）收益率普遍下行，农林牧渔、家用电器等行业尤为显著，当前存量规模较大且收益率仍有一定吸引力的产业债板块为房地产、基础化工、建筑装饰；3）平均剩余期限为1.2年，较上季度末小幅上升。 3、从前五大持仓金融债的品种来看：1）金融债频次大幅上升，其中一般商金债、银行二永债、其他金融机构债（AMC、金租、消金等）有所增配，而券商普通债、保险债和券商短融有所减配；2）收益率全线下行，银行永续债、券商次级永续债、银行二级资本债等品种尤为显著；3）平均剩余期限为1.6年，较上季度末小幅上升，且高于城投债（1.5年）、产业债（1.2年），其中券商次级永续债、银行二级资本债久期相对较长。  债基重仓债券的估值收益率变化：1、从估值收益率下行情况来看，2024Q1末以来估值收益率显著下行的重仓债券主体主要为隐含评级AA(2)城投以及地产，化债行情延续下市场对短久期弱资质城投债的收益挖掘力度较大；对于风险偏好稍高的机构，可关注重庆大晟资产、重庆新梁投资等城投主体收益率下行的右侧机会。2、从估值收益率上行情况来看，资产荒行情极致演绎下，债基重仓收益率上行主体数量较少，且较为分散，包括城投、化工、房地产等。  债基重仓债券的基金持仓频次分析： 1、估值收益率3%以下区间：主要为中高等级银行二永债、一般商金债以及中高等级产业债等。行情极致演绎下，当前大多数债基重仓债收益率下行至3%以下，信用债进入2%时代。该类债券基本无违约风险，可作为底仓进行参与。 2、估值收益率3%-4%区间：主要为隐含评级AA产业债、隐含评级AA(2)、AA-城投债以及隐含评级AA、AA-城农商行二永债等。当前来看，首创城发、信达地产、首开股份、渤海国资等收益率处于3.2%-3.4%，具有一定吸引力。 3、估值收益率4%-5%区间：主要为隐含评级AA(2)及AA-城投债，资产荒行情持续演绎下，低等级城投债收益率快速下行。当前来看，寿光城投、登封建投、潍坊城投、重庆大足、益阳高新产投等隐含评级AA(2)城投收益率仍处于4%以上的水平，或存在一定收益挖掘空间。 4、估值收益率5%以上区间：主要为隐含评级AA-城投债以及AA-地产债，当前收益率处于5%-9%。该区间债基重仓信用债数量较少，仅涉及7家主体，为部分风险偏好较高债基的重仓券，持仓频次仅为1-2次，对于收益诉求较高机构，其投资机会值得关注。  风险提示：数据统计口径出现偏差；信用风险事件超预期发生。  证券分析师：周冠南 电话：010-66500886 邮箱：zhouguannan@hcyjs.com 执业编号：S0360517090002 证券分析师：葛莉江 电话：010-63214662 邮箱：gelijiang@hcyjs.com 执业编号：S0360523070008 相关研究报告 《【华创固收】城投美元债市场变化及当前投资价值分析》 2024-04-30 《【华创固收】转债仓位高位回调，市场供需有所弱化——24Q1公募基金可转债持仓点评》 2024-04-29 《【华创固收】新时期，理财如何应对净值挑战？——2023年理财年报点评&理财新洞察系列之五》 2024-04-25 《【华创固收】天津：期限拉长至七年——化债区域观察系列之一》 2024-04-20 《【华创固收】TLAC供给还是风险么？——聚焦大金融债系列之三》 2024-04-05 华创证券研究所 债券深度报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 未经许可，禁止转载 投资主题 报告亮点 1、对2024Q1债基重仓前五大持仓进行全方位分析，以期充分反映市场主流行为。当前机构对于是否进行信用资质下沉，下沉到何种程度缺少参照物，本文结合全市场债基前五大持仓情况，对个券持仓频次、收益率水平、剩余期限等维度进行全方位梳理与分析，为债基配置方向提供参照标的。 2、通过梳理债基重仓债券仓位情况，及时追踪市场风险偏好变化。一季度债基对信用债的风险偏好有所提升，表现为债基持仓信用债规模占比由上季末的74%提高至77%，且对金融债、短融持仓明显增配，而对国债有所减配。 3、从前五大持仓看债基信用策略，以提供信用债细分板块以及重点个券的收益挖掘机会。本文对债基前五大持仓分债券品种、城投债省份、产业债行业、金融债品种等进行多维度梳理，并在不同收益率区间对债基重仓信用债进行持仓频次分析，并提示当前具有投资性价比的品种、区域以及个券的机会。 投资逻辑 一季度资产荒行情极致演绎，债基规模较上季度末进一步大幅上升，近3个月回报率中枢持续增长。低利率环境下债基对信用债的风险偏好有所提升，持仓信用债规模占比上升至近一年最高水平，且组合久期有所拉长。截至2024Q1末，中长期纯债基金近3月回报率中位数为1.20%，较上个季度末的0.90%明显上升。 从估值收益率下行情况来看，2024Q1末以来估值收益率显著下行的重仓债券主体普遍为隐含评级AA(2)城投以及地产，化债行情延续下市场对短久期弱资质城投债的收益挖掘力度较大。对于风险偏好稍高的机构，可关注重庆大晟资产、重庆新梁投资等城投主体收益率下行的右侧机会。 债券深度报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 3 目 录 一、 债基业绩大幅增长，风险偏好有所上升 ....................................................................... 5 二、 2024Q1债券基金持仓概况 ............................................................................................. 6 （一） 前五大持仓债券品种分析 ................................................................................... 7 （二） 前五大持仓城投债省份分析 ............................................................................... 7 （三） 前五大持仓产业债行业分析 ............................................................................... 9 （四） 前五大持仓金融债品种分析 ............................................................................. 10 三、 债基重仓债券的估值收益率变化 ................................................................................. 11 （一） 估值收益率下行的重仓债券主体 ..................................................................... 11 （二） 估值收益率上行的重仓债券主体 ..................................................................... 12 四、 债基重仓信用债的基金持仓频次分析 ......................................................................... 12 （一） 分债券类型的基金重仓信用债主体 ................................................................. 12 1、 债基重仓城投债主体 ........................................................................................... 13 2、 债基重仓产业债主体 ........................................................................................... 13 3、 债基重仓金融债主体 ........................................................................................... 14 （二） 分收益率区间的基金持仓频次分析 ................................................................. 15 1、 估值收益率3%以下区间 ..................................................................................... 15 2、 估值收益率3%-4%区间 ...................................................................................... 15 3、 估值收益率4%-5%区间 ...................................................................................... 16 4、 估值收益率5%以上区间 ..................................................................................... 16 五、 风险提示 ......................................................................................................................... 17 债券深度报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210