地产杂谈系列之五十三：房企2023年报综述：结算业绩承压，稳健经营为先

证券研究报告 房企2023年报综述：结算业绩承压，稳健经营为先 ——地产杂谈系列之五十三 行业动态跟踪报告地产行业强于大市（维持） 证券分析师 杨侃投资咨询资格编号：S1060514080002 王懂扬投资咨询资格编号：S1060522070003 2024年05月07日 请务必阅读正文后免责条款 投资要点 •业绩端压力持续释放，短期仍将底部徘徊：受毛利率探底、资产减值等因素冲击，2023年15家A+H上市典型房企整体营收同比增长3.2%，归母净利润同比下降25.6%，降幅较2022年收窄1个百分点。2023年15家上市房企整体毛利率16.8%，同比下降3.4个百分点，考虑高价地结转、滞重库存清理等因素仍在，短期结算端毛利率或仍将底部徘徊。业绩保障度（期末合同负债/过去一年营业收入）91.9%，近年首 次回落至100%以内，短期业绩端压力犹存。分企业来看，央企表现相对占优，2023年15家A+H上市房企中央国企整体营收维持正增长，同 比增长7.5%，归母净利润同比下降16.8%，降幅较2022年收窄8.9个百分点。 •销售先扬后抑，拿地谨慎且聚集。得益于2023年年初楼市短暂复苏，15家A+H上市房企累计销售3.1万亿元，同比下降5.9%，略好于全国水平（-6.5%），降幅较2022年大幅收窄15.1个百分点。展望2024年，多家房企淡化销售规模目标，更加注重稳健经营与现金流安全，反映对楼市预期依旧谨慎。2023年15家上市房企拿地保持谨慎，全年平均拿地销售面积比47%、拿地销售金额比34%，仍处于土储净消耗 状态。拿地销售金额比降幅（5个百分点）明显低于拿地销售面积比（11个百分点），拿地回归高地价的核心城市仍在延续。2023年央国企销售额同比增长同比下降1.9%，降幅小于民企（-19.2%），平均拿地销售金额比29%，高于民企（20%）。 •在手现金延续下滑，央国企财务状况优于民企：销售端的压力亦体现在房企的现金流上，2023年末15家上市房企整体在手现金9267亿元，同比下降9.2%。其中，央国企2023年末在手现金7758亿元，较2022年末下降6.1%，降幅远低于民企（-22.3%），反映央国企在销售、融资端更大优势。15家上市房企剔除预收款后的资产负债率、净负债率、现金短债比分别为62.9%、49.9%、184.4%，“三条红线”维持绿 档，但现金短债比较2022年末下降13.7个百分点，有所弱化。 •投资建议：2023年典型房企规模缩表、业绩承压、毛利率下行等趋势仍在延续，但随着减值压力逐步释放，预计后续利润端降幅有望逐步收窄，但仍需关注楼市承压带来的房企现金流压力。近期政治局会议强调去库存，北京、深圳等地陆续优化限购政策，地产板块整体迎来反弹，展望后市，尽管地产板块已经历连续反弹，但机构持仓及个股市值仍处于历史低位、市场对房价下行及房企业绩担忧反应已逐步钝化，可以适度底仓布局，同时考虑房价底部确认将存在反复，未上车或谨慎投资者仍可等待房价企稳右侧上车机会。个股方面， 地产建议关注土储质量优化、历史包袱较轻的优质房企如保利发展、招商蛇口、越秀地产、华发股份、中国海外发展、滨江集团等；同时关注物管（保利物业、招商积余等）、代建（绿城管理控股）、经纪（贝壳）等细分领域龙头。 1 •风险提示：1）楼市成交持续疲软风险；2）个别房企流动性问题发酵、连锁反应超出预期风险；3）政策改善及落地执行不及预期风险。 目录CONTENTS 增收不增利，归母净利持续萎缩 毛利率持续探底，销售费率增&管理费率减 销售规模下台阶，拿地聚焦核心区域 在手现金承受压力，资源向央国企集中 投资建议与风险提示 增收不增利，归母净利持续萎缩 2023年15家A+H上市房企整体营收同比增长3.2%，增幅较2022年收窄0.7个百分点，归母净利润同比下降25.6%，降幅较2022年收窄1个百分点，其中15家上市房企中金茂出现亏损，将其剔除后，剩余14家房企整体归母净利润同比下降19.9%，降幅较2022年扩大6个百分点。 从利润拆分来看，2023年归母净利润增速低于营收主要源于：1）毛利率同比下降3.4个百分点至16.8%；2）减值损失同比增长24.3%至534亿元；3）对联营企业和合营企业的投资收益同比减少38.7%至142亿元。 2023年15家上市房企营收同比增长3.2%2023年15家上市房企归母净利润同比下降25.6%2023年15家上市房企利润变动拆分 亿元 30,000 25,000 20,000 15,000 营业收入同比 28.0% 22.6% 21.9% 20.3% 3.9% 3.2% 30% 25% 20% 15% 亿元 2,500 2,000 1,500 归母净利润同比 23.4% 18.0% 4.0% -9.4% -26.6%-25.6% 30% 20% 10% 0% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 百分点4 营收同比 归 母 净 利润同比 减值同比 投 资 收 益 同 比 毛利率变动 3 2 1 0 10,000 5,000 0 2017201820192020202120222023 10% 5% 0% 1,000 500 0 2017201820192020202120222023 -10%-10%-1 -20%-20% -2 -30% -3 -30% -40% -40%-50%-4 我们基于克而瑞全口径销售金额榜单，剔除已出险企业，选取排名靠前的15家A+H房企，分别为保利发展、万科A、华润置地、中国海外发展、招商蛇口、绿城中国、建 发国际集团、中国金茂、越秀地产、华发股份、龙湖集团、金地集团、滨江集团、新城控股、美的置业 资料来源：wind，公司公告，平安证券研究所3 少数股东损益占比微降，业绩保障度回落至100%以内 2023年15家上市房企整体少数股东损益占比同比下滑1.8个百分点至27.5%。考虑各房企向核心城市核心区域聚集过程中合作开发现象仍旧存在，后续少数股东损益占比料难大幅下行。 2023年末15家上市房企合同负债余额2.3万亿元，较2022年末下降9.2%，业绩保障度（期末合同负债/过去一年营业收入）91.9%，近年首次回落至100%以内。 受前期高地价、房价下行、以价换量等因素影响，短期结算毛利率难以迅速筑底反弹，仍可能处于探底通道，将持续对利润端 产生负面影响。 2023年15家上市房企业绩保障度91.9% 业绩保障度 2023年15家上市房企少数股东损益占比微降 少数股东损益占比 160% 140% 120% 100% 80% 60% 40% 20% 0% 129.1% 133.9% 138.0% 130.5% 118.2% 104.3% 91.9% 2017201820192020202120222023 35% 30% 25% 20% 15% 10% 5% 0% 29.4% 27.5% 24.0% 20.8% 21.1% 22.5% 16.1% 资料来源：wind，平安证券研究所 4 2017201820192020202120222023 央国企营收、归母净利表现均优于民企 分公司来看，2023年15家A+H上市房企中央国企整体营收维持正增长，同比增长7.5%，增幅较上年扩大2.2个百分点；民企则同比下降9.9%，降幅较上年扩大9.7个百分点。 央国企归母净利润同比下降16.8%，降幅较2022年收窄8.9个百分点；民企归母净利润同比下降52%，降幅较2022年扩大22.9个百分点。 2023年15家上市房企分企业性质营收增速表现2023年15家上市房企分企业性质归母净利润增速表现 央国企民企央国企民企 2018 2019 2020 2021 2022 2023 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% -10% -20% 40% 2018 2019 2020 2021 2022 2023 30% 20% 10% 0% -10% -20% -30% -40% -50% -60% 央国企：保利发展、万科A、华润置地、中国海外发展、招商蛇口、绿城中国、建发国际集团、中国金茂、越秀地产、华发股份、 民企：龙湖集团、金地集团、滨江集团、新城控股、美的置业 资料来源：wind，平安证券研究所5 目录CONTENTS 增收不增利，归母净利持续萎缩 毛利率持续探底，销售费率增&管理费率减 销售规模下台阶，拿地聚焦核心区域 在手现金承受压力，资源向央国企集中 投资建议与风险提示 毛利率持续探底，销售费率增&管理费率减 2023年15家A+H上市房企整体毛利率16.8%，同比下降3.4个百分点，仍处于探底过程中。毛利率下滑主要源于前期地价高企、销售价格限制导致利润空间收窄，以及现有库存打折去化。考虑高价地结转、滞重库存清理等因素仍在，短期结算端毛利率难以迅速反弹；中期土拍规则放宽下获取地块将陆续进入结算，叠加售价限价放松，有望带动结算端毛利率逐步改善。 2023年15家上市房企销售费用率2.8%、管理费用率2.2%，分别同比增加0.12个、下滑0.39个百分点，销售费用率增加主要系销售端低迷下转介及销售渠道费增加，管理费用率下滑主要系房企精简组织架构、缩减大区等因素所致。房地产由高速增长向高 质量发展转变过程中，精益管理、精细化运营重要性凸显，各企业将更为注重成本费用管控，销管费用率亦有望持续改善。 2023年15家上市房企毛利率延续回落 整体毛利率 36.2% 33.3% 34.5% 28.4% 23.2% 20.2% 16.8% 40% 35% 30% 25% 20% 15% 10% 5% 4.0% 3.5% 3.0% 2.5% 2.0% 1.5% 1.0% 0.5% 2023年15家上市房企销管费用率表现 销售费用率管理费用率 0% 资料来源：wind，平安证券研究所 7 2017201820192020202120222023 0.0% 2017201820192020202120222023 央国企销管费管控优于民企，但毛利率表现相差无几 分公司来看，15家上市房企中央国企与民企毛利率已相差无几，央国企毛利率2023年同比下降3.5个百分点至16.8%，民企则 同比下降3.2个百分点至16.7%。 销管费用率方面，央国企同比下降0.3个百分点至4.6%，民企为6%，同比持平。 2023年15家上市房企分企业性质毛利率表现2023年15家上市房企分企业性质销管费用率表现 资料来源：wind，平安证券研究所 8 40% 35% 30% 25% 20% 15% 央国企民企 2017201820192020202120222023 10% 9% 8% 7% 6% 5% 4% 3% 2% 1% 0% 央国企民企 2017201820192020202120222023 目录CONTENTS 增收不增利，归母净利持续萎缩 毛利率持续探底，销售费率增&管理费率减 销售规模下台阶，拿地聚焦核心区域 在手现金承受压力，资源向央国企集中 投资建议与风险提示 销售规模下台阶，房企2024年销售目标较为谨慎 2023年15家A+H上市房企累计销售3.1万亿元，同比下降5.9%，尽管房企加大营销去化力度，但需求端仍延续弱势。 多数上市房企在年报业绩发布会中表示，更加注重现金流安全与稳健运营，而非追求绝对销售规模增长，仅少数房企给予2024年销售目标指引，但均较为谨慎，不乏对于销售目标模糊化表述。 2023年15家上市房企销售额同比下滑5.9%上市房企2024年销售目标表述 销售金额同比 亿元 45,000 40,000 35,000 30,000 25,000 20,000 15,000 10,000 5,000 0 资料来源：克