房地产行业地产杂谈系列之四十五：结算业绩持续承压，国企民企结构分化

地产杂谈系列之四十五 结算业绩持续承压，国企民企结构分化 房地产 2023年05月04日 行情走势图 强于大市(维持) 相关研究报告 【平安证券】行业点评*房地产*政策支持基调未改，推动建立房地产业发展新模式*强于大市20230429 【平安证券】行业点评*房地产*全面实现不动产统一登记，更好促进房地产平稳运行*强于大市20230425 【平安证券】行业动态跟踪报告*房地产*从新房供应结构变迁看二手房复苏*强于大市20230411 证券分析师 杨侃 投资咨询资格编号S1060514080002BQV514 郑茜文 YANGKAN034@pingan.com.cn投资咨询资格编号S1060520090003 ZHENGXIWEN239@pingan.com.cn 平安观点： 利润规模萎缩，毛利率持续探底。受行业景气度下行、毛利率探底、减值计提等冲击，2022年15家A+H上市典型房企整体营收同比下降0.1%，归母净利润同比下降37.5%，降幅较2021年扩大26.3个百分点。2022年15家上市房企整体毛利率18.4%，同比下降3.9个百分点，考虑高价地结转、滞重库存清理等因素仍在，短期结算端毛利率难以迅速反弹；销管费用率5.1%，同比下降0.4个百分点，房地产由高速增长向高质量发展转变过程中，销管费用率有望持续改善。2022年末15家上市房企业绩保障度（期末合同负债/过去一年营业收入）111.9%，收入结转仍有保障，但考虑短期结算毛利率仍可能处于探底通道，将持续对利润端产生负面影响。分板块来看，央国企营收同比增长5.4%，归母净利润同比下降25.8%，毛利率降幅可控（同比降3.1pct），整体业绩相对较好。 销售规模下台阶，拿地聚焦核心区域。2022年15家上市房企销售额同比下降23.1%。2023年初全国楼市明显复苏，后续随着经济及收入预期改观、政策持续发力，居民购房意愿增强有望带动销售持续改善。2022年15家上市房企平均拿地销售面积比56%、拿地销售金额比38%，仍处于土储净消耗状态。拿地销售金额比与2021年基本相当，同比降幅 （1pct）显著低于拿地销售面积比（24pct），反映房企在谨慎取货过程中，持续向高地价的核心城市聚焦。基于购房者较高信任度，2022年央国企销售表现相对较好，销售额同比下降17.3%，降幅小于民企 （-33.3%）。同时得益于资金优势，央国企土储获取更加积极，2022年平均拿地销售金额比41%，高于民企（27%）。 在手现金承受压力，资源向央国企集中。2022年末15家上市房企整体在手现金1.1万亿元，同比下降7.7%，处近三年低位。其中央国企在手现金降幅（-3.2%）远低于民企（-18.1%），同时央国企融资成本普遍更低，反映其在销售、融资端更大优势。“三条红线”方面，央国企、民企均维持绿档，但受现金规模收缩、短债规模提升影响，民企现金短债比同比下降60个百分点至149.4%，指标弱化程度更为明显。 投资建议：2022年典型房企结算业绩同比下滑，毛利率持续探底，减值计提增加，现金流承受压力。结构上，央国企业绩表现相对较好，销售融资更具优势，拿地相对积极。2023年初全国楼市明显复苏，后续随着预期改观、政策持续发力，居民购房意愿增强有望带动销售持续改善。个股投资方面，我们认为行业调整期，土储质量和资金获取能力是房企实现稳健经营及持续扩张的基础，建议关注积极拿地改善资产质量、融资及销售占优的强信用房企越秀地产、招商蛇口、保利发展、中国海外发展、滨江集团、万科A、金地集团等；同时建议关注物业管理企业及产 证券研究报告 行业动态跟踪报告 行业报告 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容 业链机会，如保利物业、招商积余、东方雨虹、科顺股份、伟星新材、坚朗五金等。 风险提示：1）楼市复苏持续性不及预期风险；2）房地产行业短期波动超出预期风险：若地市延续分化，多数房企新增土储规模不足，将对后续货量供应产生负面影响，进而影响行业销售、投资、开工、竣工等；3）个别房企流动性问题发酵、连锁反应超出预期风险：若政策发力、楼市修复不及预期，资金压力较高企业仍可能出现债务违约/展期情形。 正文目录 一、归母净利萎缩，营收同比微降5 二、毛利率持续探底，销管费用率延续改善7 三、销售规模下台阶，拿地聚焦核心区域9 四、在手现金承受压力，资源向央国企集中12 五、投资建议14 六、风险提示14 图表目录 图表12022年15家上市房企营收同比下降0.1%5 图表22022年15家上市房企归母净利润同比下降37.5%5 图表32022年15家上市房企利润变动拆分6 图表42022年15家上市房企少数股东损益占比提升6 图表52022年末15家上市房企业绩保障度111.9%7 图表62022年15家上市房企各子板块营收增速表现7 图表72022年15家上市房企各子板块归母净利润增速表现7 图表82022年15家上市房企毛利率延续回落8 图表92022年15家上市房企销管费用率表现8 图表102022年15家上市房企各子板块毛利率表现9 图表112022年15家上市房企各子板块销管费用率表现9 图表122022年15家上市房企销售额同比下降23.1%10 图表13部分房企2023年销售计划10 图表142022年15家上市房企拿地销售面积比延续回落10 图表1515家上市房企拿地销售金额比走势11 图表162022年15家上市房企分板块销售额增速11 图表172022年15家上市房企分板块拿地销售金额比11 图表1815家上市房企“三条红线”情况12 图表1915家上市房企中央国企“三条红线”情况12 图表2015家上市房企中民企“三条红线”情况13 图表212022年15家上市房企在手现金同比下降7.7%13 图表222022年15家上市房企各子板块在手现金情况13 图表23央国企融资成本普遍低于民企14 一、归母净利萎缩，营收同比微降 2022年15家A+H上市房企整体营收同比下降0.1%，归母净利润同比下降37.5%，降幅较2021年扩大26.3个百分点。其中15家上市房企中碧桂园出现亏损，将其剔除后，剩余14家房企整体归母净利润同比下降26.1%，降幅较2021年扩大16.8个百分点。 图表12022年15家上市房企营收同比下降0.1% 资料来源：Wind，平安证券研究所 注：基于克而瑞2022年全口径销售金额榜单，剔除已出险企业，选取排名靠前的15家A+H房企，分别为碧桂园、保利发展、万科A、华润置地、中国海外发展、招商蛇口、金地集团、绿城中国、龙湖集团、建发国际集团、中国金茂、滨江集团、越秀地产、华发股份、新城控股 图表22022年15家上市房企归母净利润同比下降37.5% 资料来源：Wind，平安证券研究所 从利润拆分来看，2022年归母净利润增速低于营收主要源于：1）毛利率同比下降3.9个百分点至18.4%；2）减值损失同比增长 91.4%至350亿元；3）对联营企业和合营企业的投资收益同比减少31.6%至268亿元。 图表32022年15家上市房企利润变动拆分 资料来源：Wind，平安证券研究所 2022年15家上市房企整体少数股东损益占比同比提升5.6个百分点至30.9%。考虑各房企向核心城市核心区域聚集过程中合作开发现象仍旧存在，后续少数股东损益占比料难大幅下行。 图表42022年15家上市房企少数股东损益占比提升 资料来源：Wind，平安证券研究所 2022年末15家上市房企合同负债余额3.1万亿元，较2021年末下降7.4%，业绩保障度（期末合同负债/过去一年营业收入） 111.9%，短期收入结转仍有保障，但受前期高地价、新房限价等因素影响，短期结算毛利率难以迅速筑底反弹，仍可能处于探底通道，将持续对利润端产生负面影响。 图表52022年末15家上市房企业绩保障度111.9% 资料来源：Wind，平安证券研究所 分公司来看，2022年15家A+H上市房企中央国企整体营收维持正增长，同比增长5.4%，民企则同比下降8.9%。央国企归母净利润同比下降25.8%，降幅较2021年扩大13.3个百分点；民企归母净利润同比下降61%，降幅较2021年扩大52.1个百分点。 图表62022年15家上市房企各子板块营收增速表现 资料来源：Wind，平安证券研究所 图表72022年15家上市房企各子板块归母净利润增速表现 资料来源：Wind，平安证券研究所 二、毛利率持续探底，销管费用率延续改善 2022年15家A+H上市房企整体毛利率18.4%，同比下降3.9个百分点，仍处于探底过程中。毛利率下滑主要源于前期地价高企、销售价格限制导致利润空间收窄，以及现有库存打折去化。考虑高价地结转、滞重库存清理等因素仍在，短期结算端毛利率难以迅速反弹；中期土拍规则放宽下获取地块将陆续进入结算，拿地端毛利率企稳有望带动结算端毛利率逐步改善。 2022年15家上市房企销售费用率2.6%、管理费用率2.5%，同比下降0.1个、0.3个百分点，绝对规模维持历史较低水平。房地产由高速增长向高质量发展转变过程中，精益管理、精细化运营重要性凸显，各企业将更为注重成本费用管控，销管费用率亦有望持续改善。 图表82022年15家上市房企毛利率延续回落 资料来源：Wind，平安证券研究所 图表92022年15家上市房企销管费用率表现 资料来源：Wind，平安证券研究所 分公司来看，15家上市房企中央国企毛利率降幅相对可控，2022年同比下降3.1个百分点至20.3%，民企则同比下降5.6个百分点至14.7%。销管费用率方面，央国企同比下降0.1个百分点至5%，民企同比下降0.8个百分点至5.3%。 图表102022年15家上市房企各子板块毛利率表现 资料来源：Wind，平安证券研究所 图表112022年15家上市房企各子板块销管费用率表现 资料来源：Wind，平安证券研究所 三、销售规模下台阶，拿地聚焦核心区域 2022年15家A+H上市房企累计销售3.7万亿元，同比下降23.1%。2023年初全国楼市明显复苏，1-3月全国商品房销售面积增速提升至-1.8%，销售额同比增长4.1%；部分房企基于充足货量及市场趋势研判，制定2023年销售同比增长计划。后续随着经济及收入预期改观、政策持续发力，居民购房意愿增强有望带动销售持续改善。 2022年15家上市房企拿地保持谨慎，全年平均拿地销售面积比56%、拿地销售金额比38%，仍处于土储净消耗状态。拿地销售金额比与2021年基本相当，同比仅下降1个百分点，降幅明显低于拿地销售面积比（24个百分点），反映房企在谨慎取货过程中，持续向高地价的核心城市聚焦。 图表122022年15家上市房企销售额同比下降23.1% 资料来源：克而瑞，平安证券研究所 图表13部分房企2023年销售计划 资料来源：公司业绩发布会，平安证券研究所 图表142022年15家上市房企拿地销售面积比延续回落 资料来源：克而瑞，中指，平安证券研究所 注：15家A+H上市房企拿地销售面积比为15家均值，下同 图表1515家上市房企拿地销售金额比走势 资料来源：克而瑞，中指，平安证券研究所 注：15家A+H上市房企拿地销售金额比为15家均值，下同 央国企销售降幅较低，拿地相对积极。基于购房者较高信任度及政策端持续松动，2022年央国企销售表现相对较好，15家上市房企中央国企销售额同比下降17.3%，降幅小于民企（-33.3%）。同时得益于资金优势，央国企土储获取亦更加积极。2022年15家上市房企中央国企平均拿地销售金额比41%，高于民企（27%）。 图表162022年15家上市房企分板块销售额增速 资料来源：克而瑞，平安证券研究所 图表172022年15