2024年一季报点评：业绩符合预期，市场战略积极调整

新濠国际发展（0200.HK） 证券研究报告·公司点评报告·博彩业 2024年一季报点评：业绩符合预期，市场战略积极调整 买入（维持） 盈利预测与估值 2023A 2024E 2025E 2026E 营业总收入（百万港元） 29,531.6 37,943.0 40,867.8 42,743.8 同比 179.5% 28.5% 7.7% 4.6% 经调整物业EBITDA（百万港元） 7,505.1 10,580.8 12,254.6 13,056.1 同比 - 41.0% 15.8% 6.5% 每股收益-最新股本摊薄（港元/股） -1.16 0.56 1.61 2.09 EV/经调整物业EBITDA 8.34 5.92 5.11 4.80 数据来源：公司公告，东吴证券（香港）投资要点 1Q24公司实现总博收11.9亿美元，恢复至1Q19的74.7%。澳门物业实现总博收10.1亿美元，恢复至19年同期的72.1%。其中，贵宾/中场 （含角子机）博收分别为1.5/8.7亿美元，恢复至1Q19的23.4%/111.1% （博监局数据口径下，分别低于行业15.2pct/高于行业0.8pct）。公司积极调整获客策略，此前新濠天地澳门和新濠影汇相互独立的销售团队目前已被整合至一起，以期可以更好地发挥两个物业的协同作用。目前，该举措已初见成效：24年3月，这两个物业的中场下注额均达到历史新高；24年4月，公司市占率持续提升，日均博收达到2023年以来新高。 2024年05月07日 分析师欧阳诗睿 (852)39823217 ouyangshirui@dwzq.com.hk 股价走势 数据来源：Wind 市场数据 收盘价(港元)6.2 一年最低/最高价4.69/9.47 市净率(倍)14.1 同时，公司将于2Q24接收第一批RFID赌桌，预计于2Q25全面采用，我们认为智能赌桌的使用也将对公司总博收起到一定提振作用。 业绩符合预期，赢率标准化调整后利润率高于1Q19水平。营收端，1Q24公司实现净收益11.1亿美元（符合彭博一致预期11.1亿美元），恢复至1Q19的81.5%。博彩/非博彩净收益分别为9.1/2.0亿美元，分别恢复 流通H股市值(百 万港元) 数据来源：Wind 基础数据 9,403.4 至1Q19的77.6%/107.9%。利润端，1Q23公司实现经调整物业EBITDA 3.0亿美元（符合彭博一致预期3.0亿美元），恢复至19年同期的72.2%。 但若将赢率标准化调整后，公司经调整物业EBITDA上升为3.3亿美元，恢复至1Q19的87.3%。利润率方面，1Q24公司经调整物业EBITDA利润率为26.9%，较1Q19还有3.4pct的差距；而赢率标准化调整后的 利润率已超过1Q19水平，我们认为主要系：1）客流结构向利润率更高的中场业务倾斜；2）公司持续加码高利润率的非博彩业务。 24年日均运营费用可能回升至300万美元。OpEx方面，公司1Q24的日均运营费用为270万美元。展望24年，随着公司不断增加餐饮、零售等非博彩供给，公司预计全年日均运营费用将呈上升趋势，可能将回到疫情前约300万美元的水平（预计24年年底重新开幕的“水舞间”将增加日均10万美元的运营成本）。CapEx方面，公司预计24年资本开支约4.2亿美元，其中5,000万美元将用于公司和JohnKeellsGroup 合作的新濠天地（斯里兰卡）新项目。该项目的初期投资为1.25亿美 元，公司主要负责赌场运营，预计该博彩区域将于25年年中开放。 盈利预测与投资评级：我们调整公司2024-2026年净收入预测至379.4/408.7/427.4亿港元；调整公司经调整物业EBITDA预测至105.8/122.6/ 130.6亿港元;当前股价对应2024/2025/2026年EV/EBITDA分别为 5.9/5.1/4.8倍。我们的目标价为7.6港元，维持“买入”评级。 风险提示：澳门旅游业复苏低于预期、中国宏观经济增长不及预期、海外博彩市场分流、贵宾恢复不及预期。 每股净资产(港元)0.4 资产负债率(%)88.4 总股本(百万股)1,516.7流通H股(百万股)1,516.7数据来源：Wind 相关研究 《2023年四季报点评：受到赢率偏低及减值费用的影响，业绩略低于预期》 2024-03-04 1/4 东吴证券（香港） 新濠国际发展三大财务预测表 资产负债表（百万港元） 2023A 2024E 2025E 2026E 利润表（百万港元） 2023A 2024E 2025E 2026E 流动资产 12,730 16,853 21,154 26,139 营业收入 29,532 37,943 40,868 42,744 现金 10,765 13,876 17,930 22,775 博彩净收益 24,090 30,761 32,907 34,464 应收账款 1,654 2,125 2,289 2,394 客房 2,648 3,302 3,633 3,772 存货 230 772 855 890 餐饮 1,635 2,040 2,244 2,330 其他流动资产 80 80 80 80 娱乐、零售及其他 1,159 1,841 2,083 2,178 非流动资产 76,682 75,176 73,724 72,250 博彩税 -11,662 -15,749 -16,845 -17,641 物业、厂房及设备 44,989 43,483 42,031 40,557 职工薪酬 -6,171 -7,654 -7,928 -8,292 使用权资产 5,079 5,079 5,079 5,079 折旧及摊销 -4,446 -3,924 -4,057 -4,199 无形资产 24,657 24,657 24,657 24,657 其他经营支出 -6,537 -6,304 -6,184 -6,100 其他非流动资产 1,957 1,957 1,957 1,957 营业利润 715 4,313 5,853 6,513 资产总计 89,411 92,029 94,878 98,389 利息收入 215 161 208 269 流动负债 8,726 10,494 10,908 11,264 利息支出 -4299 -3622 -3622 -3622 应付账款 8,074 9,842 10,256 10,612 利润总额 -3,396 852 2,439 3,160 短期借款 1 1 1 1 减：所得税费用 98 1 4 5 其他流动负债 651 651 651 651 净利润 -3,494 850 2,435 3,155 非流动负债 70,312 70,312 70,312 70,312 减：少数股东权益 -1,750 465 1,331 1,725 长期借款 63,556 63,556 63,556 63,556 归母净利润 -1,744 385 1,104 1,430 其他非流动负债 6,756 6,756 6,756 6,756 负债合计 79,038 80,806 81,220 81,576 每股收益-摊薄(港元) -1.16 0.56 1.61 2.09 归属母公司股东权益 665 1,050 2,154 3,584 经调整EBITDA 7,505 10,581 12,255 13,056 少数股东权益 9,708 10,173 11,504 13,229 所有者权益合计 10,373 11,223 13,658 16,813 收入增长率(%) 179.5 28.5 7.7 4.6 负债和股东权益总计 89,411 92,029 94,879 98,389 归母净利润增长率(%) - - 186.4 29.6 现金流量表（百万港元） 2023A 2024E 2025E 2026E 重要财务与估值指标 2023A 2024E 2025E 2026E 经营活动现金流 8,507 8,990 10,073 10,923 每股净资产(港元) 6.87 7.43 9.05 11.14 投资活动现金流 -1,521 -2,257 -2,397 -2,456 最新发行在外股份(百万股) 1,510 1,510 1,510 1,510 筹资活动现金流 -10,561 -3,622 -3,622 -3,622 ROE-摊薄(%) - 44.93 68.88 49.84 现金净增加额 -3,575 3,111 4,054 4,845 经调整物业EBITDA率 27.62 29.25 31.10 31.62 (%) 折旧和摊销 4,446 3,924 4,057 4,199 资产负债率(%) 88.40 71.58 69.43 66.95 资本开支 -1,882 -2,418 -2,605 -2,724 EV/经调整EBITDA 8.34 5.92 5.11 4.80 数据来源:Wind,东吴证券（香港），全文如无特殊注明，预测均为东吴证券（香港）预测。 2/4 东吴证券（香港） 分析师声明： 本人以勤勉、独立客观之态度出具本报告，报告所载所有观点均准确反映本人对于所述证券或发行人之个人观点；本人于本报告所载之具体建议或观点于过去、现在或将来，不论直接或间接概与本人薪酬无关。过往表现并不可视作未来表现之指标或保证，亦概不会对未来表现作出任何明示或暗示之声明或保证。 此外，分析员确认，无论是本人或关联人士（按香港证券及期货事务监察委员会操作守则的相关定义）没有担任本报告所述上市公司之高级职员；未持有相关证券的任何权益；没有在发表本报告30日前交易或买卖相关证券；不会在本报告发出后的3个营业日内交易或买卖本报告所提及的发行人的任何证券。 利益披露事项： 刊发投资研究之研究分析员并不直接受投资银行或销售及交易人员监督，并不直接向其报告。研究分析员之薪酬或酬金并不与特定之投资银行工作或研究建议挂钩。 研究分析员或其联系人并未从事其研究／分析／涉及范围内的任何公司之证券或衍生产品的买卖活动。 研究分析员或其联系人并未担任其研究／分析／涉及范围内的任何公司之董事职务或其他职务。东吴证券国际经纪有限公司（下称「东吴证券国际」或「本公司」）或其集团公司并未持有本 报告所评论的发行人的市场资本值的1%或以上的财务权益。 东吴证券国际或其集团公司并非本报告所分析之公司证券之市场庄家。 东吴证券国际或其集团公司与报告中提到的公司在最近的12个月内没有任何投资银行业务关 系。 东吴证券国际或其集团公司或编制该报告之分析师与上述公司没有任何利益关系。 免责声明 本报告由东吴证券国际编写，仅供东吴证券国际的客户使用，本公司不因接收人收到本报告而视其为客户。如任何司法管辖区的法例或条例禁止或限制东吴证券国际向收件人提供本报告，收件人并非本报告的目标发送对象。本研究报告的编制仅供一般刊发，并不考虑接收本报告之任何特定人士之特定投资对象、财政状况、投资目标及特别需求，亦非拟向有意投资者作出特定证券、投资产品、交易策略或其他金融工具的建议。阁下须就个别投资作出独立评估，于作出任何投资或订立任何交易前，阁下应征求独立法律、财务、会计、商业、投资和/或税务意见并在做出投资决定前使其信纳有关投资符合自己的投资目标和投资界限。本报告应受香港法律管辖并据其解释。 本报告所载资料及意见均获自或源于东吴证券国际可信之数据源，但东吴证券国际并不就其准确性或完整性作出任何形式的声明、陈述、担保及保证(不论明示或默示)，于法律及／或法规准许情况下，东吴证券国际概不会就本报告所载之资料引致之损失承担任何责任。本报告不应倚赖以取代独立判断。 本报告所发表之意见及预测为于本报告日的判断，并可予更改而毋须事前通知。除另有说明外，本报告所引用的任何业绩数据均代表过往表现，过往表现亦不应作为日后表现的可靠预示。在不同时期，东吴证券国际可能基于不同假设、观