2023年报、2024年一季报点评：成本持续改善，24Q1亏损明显缩窄

公司研究 证券研究报告 畜牧养殖2024年5月6日 强推维持） 目标价：27元当前价：21.13元 东瑞股份（001201）2023年报&2024年一季报点评 成本持续改善，24Q1亏损明显缩窄 事项： 公司2023年实现营收10.37亿元，同比-14.77%；实现归母净利-5.16亿元，同比-1302.69%。24Q1实现营收2.8亿元，同比-13.95%、环比+21.74%；归母净利-0.83亿元，同比+56.49%、环比+17%。 评论： 经营情况：1）23年公司归母净利-5.16亿（yoy-1303%），出栏生猪62.45万头（yoy+20%），其中商品肉猪占比约70%，单头亏损约74元，生猪业务正 常经营猪场合计亏损约1.4亿；此外23年单个猪场由于蓝耳/伪狂犬不稳定导 致提前出栏/清场损失约1.8亿；尚未投产的新建场折旧摊销较大导致亏损约 1.4亿；屠宰业务亏损约800万。2）24Q1公司归母净利-0.83亿（yoy +56%），出栏生猪16.64万头（yoy-21%，下降原因为23Q1由于蓝耳、伪狂不稳定提前出栏/清场导致23Q1出栏基数大），其中商品肉猪占比76%，单头亏损约170元，正常经营猪场合计亏损约0.25亿；此外前期由于蓝耳/伪狂不稳定而清栏的猪场目前正处于补群恢复生产阶段，尚未有产出，估算亏损 0.32亿；尚未满产的新建场折旧摊销较大导致亏损约0.2亿；屠宰业务亏损约 400万。 成本持续改善，下半年有望降至16元/kg。在兼顾生猪肉质的基础上，公司通过改善种群、优化批次化管理，持续改善成本。1）种群持续改善，目前新 种群体系窝断11.5头，高出原种猪体系1头，PSY预期可达到25-26（原种群PSY22左右）。2）正常运营场完全成本已经由23Q1的18.5降至24Q1的17.2元/kg，同比下降1.3元/kg，其中最新的3月完全成本已降至16.7元/kg。公司预计二季度完全成本将在17元/kg以内，在生产成绩逐步改善、出栏放量、原料成本下降的背景下，公司下半年成本有望下降到16元/kg。 产能稳步增长，向200万头出栏迈进。1）24Q1生产性生物资产账面价值1.61亿，环比+35%，公司目前能繁存栏5万头，后备2.5万，预计24H1达到6.5万头能繁，可对应150万产能，下半年黄沙定增项目预计8月投产，可增加 2.5万母猪存栏规模，预计到24年底达到9万头母猪规模，对应200万出栏规模。2）公司预计26年出栏200万头、供港40万头以上，通过供货出口方式有望达到60万头。 资产负债率低，有助于公司安全度过周期底部并实现逆势扩张。24Q1公司资产负债率为44%，是行业中为数不多资产负债率低于50%的企业。公司一季 度末账面货币资金9亿，且公司资本开支已基本完成，定增50万头项目建设进度80%，付款进度已经完成70%，预计后续大额资本开支较少。 投资建议：供港生猪溢价明显，公司盈利能力位于板块第一梯队(18-23年头均利润平均超出行业500元以上)，资产负债表安全(行业为数不多的负债率 50%以下的企业)，并且扩张资源储备充足，周期底部有望实现逆势扩张，预计24-26年出栏复合增速约47%。我们预计公司2024-26年归母净利润为0.05/6.90/3.03亿，对应PE分别为1024/8/18X，参考公司历史估值和同类可比公司估值，给予高质量稳健成长猪企25年10XPE，目标价27元，维持“强推”评级。 风险提示：产能去化不及预期，生猪价格大幅波动，突发大规模不可控疫病，极端气候灾害导致农作物大规模减产推升粮价，公司出栏规模增长不及预期，公司养殖成本大幅波动，香港生猪市场配额制度变化。 华创证券研究所 证券分析师：雷轶 邮箱：leiyi@hcyjs.com 执业编号：S0360522060001 证券分析师：肖琳 邮箱：xiaolin@hcyjs.com 执业编号：S0360523020003 联系人：顾超 邮箱：guchao@hcyjs.com 公司基本数据 总股本(万股)25,778.40 已上市流通股(万股)11,156.14 总市值(亿元)54.47 流通市值(亿元)23.57 资产负债率(%)43.82 每股净资产(元)13.16 12个月内最高/最低价26.55/14.80 市场表现对比图(近12个月) 2023-05-08~2024-05-06 8% -8% 23/0523/0723/0923/1224/0224/05 -24% -40% 东瑞股份沪深300 相关研究报告 《东瑞股份（001201）深度研究报告：高质量扩张的大湾区养猪龙头》 2024-02-06 主要财务指标 2023A 2024E 2025E 2026E 营业总收入(百万) 1,037 1,912 3,914 4,327 同比增速(%) -14.8% 84.4% 104.7% 10.5% 归母净利润(百万) -516 5 690 303 同比增速(%) -1,302.7% 101.0% 12,890.0% -56.1% 每股盈利(元) -2.00 0.02 2.68 1.17 市盈率(倍) -11 1,024 8 18 市净率(倍) 1.6 1.6 1.3 1.2 资料来源：公司公告，华创证券预测注：股价为2024年5月6日收盘价 附录：财务预测表资产负债表 利润表 单位：百万元 2023A 2024E 2025E 2026E 单位：百万元 2023A 2024E 2025E 2026E 货币资金 1,175 917 1,601 2,094 营业总收入 1,037 1,912 3,914 4,327 应收票据 0 0 0 0 营业成本 1,051 1,558 2,791 3,518 应收账款 9 10 21 24 税金及附加 4 6 8 9 预付账款 27 17 36 54 销售费用 54 82 98 130 存货 464 637 1,215 1,541 管理费用 254 191 243 281 合同资产 0 0 0 0 研发费用 24 44 59 65 其他流动资产 25 50 104 114 财务费用 58 18 20 23 流动资产合计 1,700 1,631 2,978 3,826 信用减值损失 -1 -1 -1 -1 其他长期投资 0 0 0 0 资产减值损失 -102 -5 -10 -10 长期股权投资 41 41 41 41 公允价值变动收益 2 2 2 2 固定资产 3,174 3,814 3,813 3,668 投资收益 -10 -10 10 10 在建工程 761 261 261 211 其他收益 11 11 11 11 无形资产 31 34 38 38 营业利润 -508 11 709 314 其他非流动资产 389 469 519 519 营业外收入 1 1 1 1 非流动资产合计 4,395 4,618 4,671 4,476 营业外支出 6 6 6 6 资产合计6,095 6,249 7,648 8,302 利润总额 -514 5 704 309 短期借款765 715 865 915 所得税 3 0 14 6 应付票据 0 0 0 0 净利润 -516 5 690 303 应付账款 364 486 989 1,280 少数股东损益 0 0 0 0 预收款项 0 0 0 0 归属母公司净利润 -516 5 690 303 合同负债 1 1 3 3 NOPLAT -458 23 710 325 其他应付款 1 1 1 1 EPS(摊薄)（元） -2.00 0.02 2.68 1.17 一年内到期的非流动负债 165 165 165 165 其他流动负债 25 17 37 32 主要财务比率 流动负债合计 1,321 1,385 2,060 2,395 2023A 2024E 2025E 2026E 长期借款 964 1,048 1,081 1,095 成长能力 应付债券 0 0 0 0 营业收入增长率 -14.8% 84.4% 104.7% 10.5% 其他非流动负债 303 303 303 303 EBIT增长率 -741.3% 105.2% 2,935.2% -54.2% 非流动负债合计 1,267 1,351 1,384 1,398 归母净利润增长率 -1,302.7% 101.0% 12,890.0% -56.1% 负债合计 2,588 2,736 3,444 3,793 获利能力 归属母公司所有者权益3,500 3,505 4,195 4,498 毛利率 -1.4% 18.5% 28.7% 18.7% 少数股东权益 6 8 9 11 净利率 -49.8% 0.3% 17.6% 7.0% 所有者权益合计 3,506 3,513 4,204 4,509 ROE -14.7% 0.2% 16.4% 6.7% 负债和股东权益 6,095 6,249 7,648 8,302 ROIC -8.5% 0.6% 12.0% 5.2% 偿债能力 现金流量表 资产负债率 42.5% 43.8% 45.0% 45.7% 单位：百万元2023A 2024E 2025E 2026E 债务权益比 62.7% 63.5% 57.4% 54.9% 经营活动现金流-178 151 840 574 流动比率 1.3 1.2 1.4 1.6 现金收益-195 299 1,041 656 速动比率 0.9 0.7 0.9 1.0 存货影响 -48 -173 -578 -326 营运能力 经营性应收影响 81 14 -21 -10 总资产周转率 0.2 0.3 0.5 0.5 经营性应付影响 -29 122 503 291 应收账款周转天数 2 2 1 2 其他影响 12 -111 -104 -37 应付账款周转天数 130 98 95 116 投资活动现金流 -824 -417 -332 -134 存货周转天数 151 127 119 141 资本支出 -879 -419 -333 -136每股指标(元) 股权投资10 0 0 0 每股收益 -2.00 0.02 2.68 1.17 其他长期资产变化45 2 2 2 每股经营现金流 -0.69 0.59 3.26 2.23 融资活动现金流1,849 7 176 53 每股净资产 13.58 13.60 16.27 17.45 借款增加 922 34 183 64估值比率 股利及利息支付 -62 -29 -33 -38 P/E -11 1,024 8 18 股东融资 921 921 921 921 P/B 2 2 1 1 其他影响 67 -918 -896 -893 EV/EBITDA -38 25 7 11 资料来源：公司公告，华创证券预测 农业组团队介绍 组长、首席分析师：雷轶 中山大学金融硕士，曾任职于招商证券研发中心，2022年加入华创证券研究所。2019年、2020年新财富农林牧渔行业排名第六名；2019年卖方分析师水晶球奖农林牧渔行业排名第五名。 高级研究员：肖琳 四川大学公司金融硕士，曾任职于招商证券研发中心，2022年加入华创证券研究所。分析师：陈鹏 中国人民大学经济学硕士。2019年加入华创证券研究所。 研究员：顾超 厦门大学税务硕士。曾任职于招商证券研发中心，2022年加入华创证券研究所。研究员：张皓月 上海财经大学保险硕士。2022年加入华创证券研究所。 华创证券机构销售通讯录 地区 姓名 职务 办公电话 企业邮箱 北京机构销售部 张昱洁 副总经理、北京机构销售总监 010-63214682 zhangyujie@hcyjs.com 张菲菲 北京机构副总监 010-63214682 zhangfeifei@hcyjs.com 刘懿 副总监 010-63214682 liuyi@hcyjs.com 侯春钰 资深销售经理 010-63214682 houchun