新力量New Force总第4526期

新力量NewForce 第一上海研究部 research@firstshanghai.com 总第4526期2024年5月7日星期二 研究观点 【大市分析】 港股A股同步创新高 【公司研究】 荣昌生物(9995，买入）：Q1环比恢复增长，海外临床遍地开花 瑞幸咖啡（LKNCY，买入）：行业竞争利润承压，门店扩张明显提速 【公司评论】 特斯拉（TSLA）：周报 评级变化 公司 代码 评级 目标价(港元） 2024年EPS(港元) 2025年EPS(港元) 新 旧 新 旧 变动 新 旧 变动 新 旧 变动 荣昌生物 9995 买入 买入 37.05 22.00 68% (3.053) (2.020) -51% (1.798) (1.010) -78% 瑞幸咖啡（美元） LKNCY 买入 买入 35.00 19.92 76% 0.921 1.510 -39% 1.709 2.230 -23% 第一上海证券有限公司 香港中环德辅道中71号永安集团大厦19楼 咨询热线：400-882-1055 服务邮箱：Service@firstshanghai.com网址：www.mystockhk.com 第一上海证券有限公司www.mystockhk.com 首席策略师叶尚志 852-25321549 Linus.yip@firstshanghai.com.hk 【大市分析】 港股A股同步创新高 5月6日，港股延续放量上行的走势行情，恒指连升十日再涨了有100多点，以 贴近18600点来收盘，续创八个月来的新高，而在港股通恢复重开下，大市成交 量亦进一步增加至逾1400亿元，显示资金流入的市况阶段仍未有改观。值得注意 的是，五．一假期过去了，A股和港股通都同步的重开，而观乎沪深股通录得有 93亿元人民币的净流入，港股通也录得有逾50亿元的净流入，情况显示资金有继续五．一假期前的净流入趋势，估计A股和港股有望延续我们早前指出的联动共振效应，有利市场整体气氛的保温和提升。走势上，在港股仍处于资金市的情况下，不排除恒指仍有向上试高的空间机会，但是以去年下半年开始的两个主场景(高利率环境和内地复苏进程)未见有太大改变来看，恒指就算进一步冲高，目前这一波升浪要一举升穿去年下半年以来的最高位20000点水平，相信现时还是会有相当难度，因此，我们估计恒指已正在逐步进入阶段性的偏高位置水平，操作上宜多加注意。 港股出现震动走稳，日内波幅仅有200点，A股在五．一假期后继续有向上试高的好表现，对于在上周已偷步起动的港股，带来了认可及支持作用。在周一，A股上综指涨了有1.16％至3140点收盘，与港股恒指一块同步的创出八个月来新高。指数股转为分化表现，其中，资金有继续追落后的操作情况，信义玻璃(00868)、药明生物(02269)和理想汽车-W(02015)，分别涨了有11.62％、6.44％和6.12％。至于本轮升势的领涨火车头，港交所(00388)涨0.22％，腾讯(00700)涨1.59％，美团-W(03690)涨0.5％，日内涨幅不太大，但稳好状态得以保持。 恒指收盘报18578点，上升102点或0.55％。国指收盘报6572点，上升25点或 0.38％。恒生科指收盘报4008点，上升36点或0.91％。另外，港股主板成交量 有1444亿多元，而沽空金额有255亿元，沽空比例17.66％开始偏高。至于升跌股数比例是912：778，日内涨幅超过13％的股票有48只，而日内跌幅超过10％的股票有42只。港股假期后重开继续出现净流入，在周一录得有接近51亿元的净流入额度。 高小迪 85225321960 【公司研究】 荣昌生物(9995，买入）：Q1环比恢复增长，海外临床遍地开花 xiaodi.gao@firstshanghai.com.hk医药反腐影响消退，团队建设基本完成，Q1业绩环比改善 行业医药 股价29.80港元 目标价37.02港元 (+24.2%) 市值162.2亿港元 已发行股本5.44亿股 公司2023年全年收入10.8亿元，同比增长40.2%。受到医药反腐影响，公司2023Q4 收入环比出现小幅下滑。全年归母净亏损15.1亿元，同比扩大51.3%。伴随销售团队的扩建以及多条管线进入3期临床阶段，公司2023年销售费用和研发费用分别同比上升75.9%和33%。销售费用率和研发费用率分别为72.0%和121.4%。2024年，随着反腐影响的逐渐消退，公司业务有所改善。一季度公司实现收入3.3亿元，产品销售收入环比增长超13%。净亏损环比收窄27.4%至3.49亿元。销售费用率和研发费用率分别降至56.7%和100.0%。 拟启动A股定增，多渠道保证未来3年运营资金 52周高/低50.30港元/14.96港元截止2024Q1末，公司在手现金及等价物尚有6.2亿元。除了目前拥有的40亿银 每股净现值5.66港元 股价表现 行授信额度外，公司也在积极寻求多种融资工具增加在手现金。除Q1取得的4.4 亿借款外，3月30日，公司发布公告拟A股定增25.5亿元，全部用于支持创新药研发。公司目前的资金计划仍能满足未来3年的运营需求。 泰它西普出海面临关键抉择，肿瘤多管线将迎数据读出 泰它西普SLE适应症的海外III期临床第一阶段已于2023年底完成了患者入组， 第二阶段也已启动。此外，包括MG、pSS、IgAN也正在启动或即将启动III期临床。4月10日福泰制药收购Alpine的事件也证明了MNC对BlyS/APRIL靶点的兴趣。对泰它西普第一阶段数据是否提前揭盲，公司正面临抉择：若提前揭盲，有助于提升潜在海外授权的达成；若保留到与第二阶段数据同时揭盲，则有利于FDA上市审批。国内市场上，RA适应症有望在下半年获批上市，为泰它西普的销售提供一定的增长动力。MG适应症也即将递交上市申请。肿瘤管线方面，ASCO会议上公司将公布多达16项研究数据。除了维迪西妥单抗的多项临床外，间皮素ADC药物RC88也即将迎来多项妇科肿瘤和nsq-NSCLC的早期临床数据读出。RC88已启动妇科肿瘤海外II期临床，并获FDA授予快速通道资格。 目标价至37.02港元，维持买入评级 我们采用DCF估值法，假设WACC为11.0%、永续增长率为3.0%对公司进行估值， 仅考虑泰它西普、维迪西妥单抗、RC28三款产品风险调整后销售收入，测算得出合理估值为人民币204亿元，约为230亿港元。预计公司2024、2025、2026年收入分别为16.02亿、28.29亿、41.85亿元。给予公司37.02港元的目标价，有24.2%的上涨空间，维持买入评级。 重要风险 我们认为以下是一些比较重要的风险:1)产品销售放量不如预期、2)在研管线临 床进展不及预期、3)融资成本风险。 图表1:盈利摘要 资料来源：第一上海,公司资料 但玉翠 852-253219539 瑞幸咖啡（LKNCY，买入）：行业竞争利润承压，门店扩张明显提速 Tracy.dan@firstshanghai.com.hkFY24Q1业绩概览 行业餐饮行业 股价22.0美元 目标价35.0美元 （+59.0%） 市值60.7亿美元 已发行股本25.5亿股 52周高/低38.9/17.8美元每股净资产3.2元 股价表现 2023/5/8 2023/6/8 2023/7/8 2023/8/8 2023/9/8 2023/10/8 2023/11/8 2023/12/8 2024/1/8 2024/2/8 2024/3/8 FY24Q1公司总收入62.8亿元/同比+41.5%；其中自营门店收入45.8亿元，同比 增长45.8%，加盟店业务收入15.1亿元，同比增长32.8%。GAAP经营净亏损6510万元，经营净利润率为-1.0%，GAAP净亏损-6510万元，净利率-1.0%。Non-GAAP净亏损-1310万元，Non-GAAP净利率-0.2%。 Q1门店规模持续扩张，季度末门店已超1.8万家 公司在三季度末的门店总数为18,590家，公司门店维持高速扩张态势，净新开门 店数2,342家（FY23Q4为3007家）。门店中自营店为12,199家，增长1,571家， 联营门店为6,391家，增长771家，海外门店（新加坡）为32家，增长2家。 多重因素叠加影响，同店销售显著下滑 Q1公司自营门店SSSG为-20.3%，显著下滑。我们认为受到如下因素的影响：1） 40 35 30 25 20 15 10 5 0 公司FY24H2门店扩张对比FY24H1显著加速，稀释原有门店杯量；2）饮品优惠活动持续，ASP仍有下降：3）受到冬季饮品淡季影响，消费者饮用咖啡意愿偏低；4）24年春节假期时间长较长，且23年春节假期仍受疫情影响，因此今年春节假期出行人数同比大幅度增加。 经营杠杆致门店经营利润率承压 2024/4/8 Q1公司整体毛利率环比+2.8pct，主要由于2月下旬开始公司主动调整9.9活动 的SKU，单杯材料成本较高的饮品被替换。但由于杯量环比下滑较大，同店销售显著下滑，但租金、人工等成本相对刚性，Q1公司门店房租及其他运营费率（占自营门店收入）为38.4%，环比+6.7pct；折旧及摊销费用率为5.4%，环比 +1.5pct(占自营门店收入)。销售费用率为5.2%，环比-0.4%;管理费用为8.9%，环比下降-0.9%。此外，公司对于加盟商的补贴政策持续导致公司来自加盟门店的收入明显受影响。综上，公司Q1门店经营利润率为7%，环比-6.5pct，经营利润率及净利率为-1%及-1.3%，环比下滑4pct及5.6pct。 活跃用户数近六千万，新老产品均受追捧 2024Q1月均交易用户数5991万，同比+103%，环比-4%，新增用户数2,292万。 产品方面，公司Q1上新了22款新产品，小白梨拿铁首周销量突破724万杯。生椰拿铁三年销量突破7亿杯,橙C美式首年销量突破1亿杯。 目标价35美元，维持买入评级 我们坚定看好中国的现磨咖啡行业长期发展，公司作为行业龙头将引领中国现磨 咖啡行业发展，但短期的行业竞争仍对公司造成一定的压力，需要一定时间调整。我们采用DCF估值（WACC12%，永续增长率3%），求得合理股价应为35美元，比当前股价高出59%，维持买入评级。 风险提示 同业竞争压力导致ASP不及预期、门店过快扩张导致单店杯量不及预期 图表1:盈利摘要 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 收入(人民币-百万元) 13,293 24,903 35,128 44,028 50,547 变动(%) 66.9% 87.3% 41.1% 25.3% 14.8% 归母净利润(人民币-百万元) 419 2,848 2,059 3,798 5,260 变动(%) -39.0% 580.1% -27.7% 84.4% 38.5% 每股盈利(人民币-元) 0.20 1.15 0.83 1.54 2.13 变动(%) -31.0% 475.8% -27.7% 84.4% 38.5% 每股ADS收益(美元-元) 0.2 1.43 1.0 1.9 2.6 市盈率@22.01美元/ADS 90.3 15.4 21.2 11.5 8.3 资料来源：第一上海,公司资料 李京霖 852-25321957 【公司评论】 特斯拉（TSLA）：周报 Jinglin.li@firstshanghai.com.hk特斯拉通过中国四项数据合规要求，加速FSD进入中国 李倩 852-25321539 Chuck.li@firstshanghai.com.hk陈晓霞 852-25321956 xx.chen@firstshanghai.com.hk 行业汽车 股价181.19美元 市值5778.51亿美元 总股本31.89亿股 299.29美元/ 52周高/低 138.80美元 每股账面值20.19美元 股价表现 特斯拉全自动驾驶（FSD）技术获得