市占率持续提升，双海战略持续推进

市占率持续提升，双海战略持续推进三一重能（688349.SH） 推荐(维持评级) 核心观点： 事件：4月29日，公司发布23年年度报告和24Q1季度报告。2023年公司实现收入149.39亿元，同比+21.21%，归母净利润20.07亿元，同比+21.78%，扣非净利润润16.23亿元，同比+1.67%，EPS1.65元。2023年经营性现金流10.89亿元，同比+43.54%。24Q1单季实现营业收入17.28亿元，同比+10.5%，环比-76.80%，归母净利润2.66亿元，同比-44.92%，环比-72.77%；扣非归母净利润2.37亿元，同比-41.73%，环比-72.83%。符合预期。 风机盈利基本见底，市占率持续提升。2023年公司风机及配件收入营收119.37亿元，同比+17.66%，营收占比微降2.44pcts至80%，毛利率15.45%，同比-7.80pcts。风机持续大型化，5.XMW及以上风机营收87.16亿元，占比提升23.14pcts至58.76%。根据金风科技数据，风机市场竞争激烈，2023年风机价格从年初1800元/kW左右波动下降至年底1555元/kW，24Q1回升至1563元//kW。我们认为风机价格未来仍可能小幅下滑，但有望通过大型化摊薄成本，风机盈利基本见底。此外，根据BNEF数据，2023年公司新增装机7.9GW，同比增加75.56%，排名提升2名至全球第7；根据CWEA数据，公司新增吊装国内市占率同比提升0.2pcts至9.3%，综合排名第5，陆上第4，市场份额持续提升。 多元业务布局成效初显，风场转让增厚利润。1）风电建设服务营收17.64亿元，同比+17.56%，毛利率6.01%，同比-0.38pcts。2）风电发电营收4.74亿元，同比 -19.81%，毛利率73.09%，同比+2.51pcts。3）电站产品销售营收6.34亿元，毛利率36%。公司对电站运营业务采取“滚动开发”的整体战略，2023年合计对外转让风电项目609.9MW，截至2023年底，公司存量风力发电站容量为247.6MW，在建风场容量为2.4GW，有望持续增强公司盈利能力。 24Q1盈利能力环比改善。24Q1毛利率19.67%，同比-9.33pcts，环比+5.30pcts；净利率15.38%，同比-15.47pcts，环比+2.28pcts。主要受益于公司成本管控策略以及原材料价格下降。 产品创新，海陆并进。陆上风电机组方面，公司是中国“箱变上置”技术创新的领航者，陆上8.5-11MW平台机组首次采用双箱变上置技术，节省电缆成本并降低用地成本，研发重点已布局到15MW。海上机组方面，公司已形成8.5MW-16MW全系列风电机组，有望增强公司未来订单持续获取能力。 风机新增订单创历史新高。2023年公司新增订单为14.1GW，创历史新高，截至2023年底，公司在手订单为15.89GW，有望支撑未来业绩稳健增长。公司预计2024年风机出货9-10GW，同比增长约30%，平均容量约8-9MW/台。 海外市场持续突破。2023年公司海外营收3.09亿元，同比增长38836%，实现对中亚、南亚地区风电设备出海，毛利率22.07pcts，高于国内毛利率5.15pcts。公司2022年在哈萨克斯坦中标两个风电项目，实现海外订单突破。2023年第三届“一带一路”论坛期间，三一重能、中电国际和萨姆鲁克-卡泽纳基金三方签署哈萨克斯坦1GW风电+储能项目合作协议，进一步确定项目合作模式，为后续开发奠定基础。我们认为公司未来有望加速推进国际化战略，持续提升海外业绩。 投资建议：公司是风电整机新锐，技术成本优势突出，盈利能力行业领先，订单量和市占率均在不断提升。我们预计公司2024年/2025年营收分别达194.26亿元/253.47亿元，归母净利润分别达24.95亿元/32亿元，EPS分别为2.07元/股、 2.65元/股，对应当前股价PE为13.89倍/10.83倍，维持“推荐”评级。 风险提示：“双碳”目标推进不及预期的风险；风电产业政策变化带来的风险；产能投产不及预期；行业竞争加剧销售价格下移、产品盈利下滑超预期。 分析师周然 ：（8610）80927636 ：zhouran@chinastock.com.cn 分析师登记编码：S0130514020001 研究助理黄林 ：（8610）80927687 ：huanglin_yj@chinastock.com.cn 公司股价表现 三一重能成交额（亿元）三一重能上证指数 10%4 5% 3 0% -5%2 -10% 1 -15% -20%0 01-0202-0203-0204-02 资料来源：wind，中国银河证券研究院 市场数据2024-4-30 收盘价28.75 一年内最高价36.01 一年内最低价23.96 上证指数3,104.82 总股本（亿股）12.06 实际流通股（亿股）1.85 流通股市值（亿元）53.05 资料来源：wind，中国银河证券研究院 相关研究 1、【银河电新周然团队】公司点评_三一重能（688349） _事件点评：新投资拓宽业务布局，“双海”战略持续突破231117 2、【银河电新周然团队】公司点评_三一重能(688349)_中报点评：Q2毛利率下滑拖累业绩，新增订单创新高 _230831 公司点评报告 ●电力设备及新能源行业 2024年4月30日 www.chinastock.com.cn证券研究报告请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明 资产负债表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 利润表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 表：财务报表和主要财务比率 流动资产 22854.53 26326.43 33119.93 41813.90 现金 11546.72 13403.90 16256.50 20544.17 应收账款 3833.41 3839.85 5417.29 7049.31 其它应收款 638.47 751.49 1153.07 1339.32 预付账款 202.58 388.98 499.60 550.74 存货 3086.80 3277.60 4239.27 5577.98 其他 3546.56 4664.62 5554.21 6752.38 非流动资产 10521.12 11553.15 12428.94 13264.86 长期投资 1141.48 1987.51 2833.53 3679.55 固定资产 4851.57 5468.53 6045.62 6582.85 无形资产 715.78 694.26 672.75 651.23 其他 3812.29 3402.85 2877.04 2351.23 资产总计 33375.65 37879.58 45548.87 55078.77 流动负债 19073.43 21076.89 25541.54 30811.18 短期借款 770.57 461.10 -271.50 -1391.55 应付账款 6574.24 7272.29 9589.19 12268.00 其他 11728.63 13343.50 16223.85 19934.73 非流动负债 1508.81 1520.48 1520.48 1520.48 营业收入 14938.88 19425.54 25346.71 31658.38 营业成本 12395.17 15536.44 20071.13 24931.12 营业税金及附加 118.65 146.48 197.51 245.62 营业费用 1084.54 1252.37 1732.85 2104.60 管理费用 535.18 571.86 806.86 866.34 财务费用 -186.64 -195.30 -243.38 -319.89 资产减值损失 17.74 10.98 10.98 10.98 公允价值变动收益 -44.38 0.00 0.00 0.00 投资净收益 1797.57 1597.63 2027.74 2532.67 营业利润 2376.35 2888.35 3708.09 4953.25 营业外收入 29.75 0.00 0.00 0.00 营业外支出 6.64 0.00 0.00 0.00 利润总额 2399.45 2888.35 3708.09 4953.25 所得税 392.92 390.48 503.46 692.99 净利润 2006.54 2497.87 3204.63 4260.26 少数股东损益 0.00 2.62 4.48 3.47 归属母公司净利润 2006.54 2495.25 3200.15 4256.79 EBITDA 2673.30 3068.48 3880.01 5088.52 长期借款 1135.15 1135.15 1135.15 1135.15 EPS（元） 1.65 2.07 2.65 3.53 其他 373.66 385.33 385.33 385.33 主要财务比率 2023A 2024E 2025E 2026E 负债合计 20582.24 22597.37 27062.02 32331.66 营业收入 21.21% 30.03% 30.48% 24.90% 少数股东权益 0.00 2.62 7.10 10.58 营业利润 25.67% 21.55% 28.38% 33.58% 归属母公司股东权益12793.4115279.5918479.7422736.53归属母公司净利润21.78%24.36%28.25%33.02% 负债和股东权益 33375.65 37879.58 45548.87 55078.77 毛利率 17.03% 20.02% 20.81% 21.25% 现金流量表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 净利率 13.43% 12.85% 12.63% 13.45% 经营活动现金流 1089.10 2325.37 2861.92 4159.94 ROE 15.68% 16.33% 17.32% 18.72% 净利润 2006.54 2497.87 3204.63 4260.26 ROIC 11.41% 12.88% 14.57% 16.82% 折旧摊销 460.49 375.43 415.30 455.16 资产负债率 61.67% 59.66% 59.41% 58.70% 财务费用 -202.17 35.64 24.69 5.24 净负债比率 -63.53% -69.40% -76.76% -86.16% 投资损失 -1797.57 -1597.63 -2027.74 -2532.67 流动比率 1.20 1.25 1.30 1.36 营运资金变动 535.65 1009.75 1256.36 1983.39 速动比率 0.89 0.92 0.95 1.00 其它 86.16 4.31 -11.33 -11.44 总资产周转率 0.50 0.55 0.61 0.63 投资活动现金流 -1048.56 184.90 747.98 1253.03 应收帐款周转率 4.87 5.06 5.48 5.08 资本支出 -3505.35 -433.56 -433.54 -433.42 应付帐款周转率 2.32 2.24 2.38 2.28 长期投资 1840.88 -846.22 -846.22 -846.22 每股收益 1.66 2.07 2.65 3.53 其他 615.92 1464.69 2027.74 2532.67 每股经营现金 0.90 1.93 2.37 3.45 筹资活动现金流 2271.24 -653.09 -757.29 -1125.30 每股净资产 10.61 12.67 15