受大额订单确认节奏影响，24Q1业绩承压

投资要点 事件：公司发布2023年年报和24Q1业绩，23年实现营收4.8亿，同比+21.5%； 归母净利润1.6亿，同比+10.3%；单23Q4实现营收1.3亿，同比+2.6%；归母净利润0.36亿，同比-10.0%；24Q1实现营收1.0亿，同比+1.6%；归母净利润0.3亿，同比-15.3%。推进产品高端化战略，毛利率持续提升。 深入推进产品高端化战略，高端产品量价齐升带动公司综合毛利率提升；研发投入增长、利息收入和一次性政府补助减少等影响，期间管理费用率有所增长。 2023年，公司产品高端化战略持续推进，综合毛利率为61.3%，同比+3.76pp，毛利率提升主要系公司高端产品价量齐升，继续维持高速增长的良好势头，高端产品占比提升至22%，同比+4pp，拉动四大类产品平均单价同比提升23.4%； 净利率为32.1%，同比-3.27pp；期间费用率为38.6%，同比+7.39pp，细分来看，销售、管理、研发和财务费用率分别同比+1.07pp、+0.30pp、+3.33pp、+2.69pp，主要系持续加大研发及销售方面的投入、利息收入减少。24Q1来看，公司毛利率为63.1%，同比+3.93pp，净利率为29.3%，同比-5.85pp；期间费用率为33.6%，同比+6.85pp，细分来看，销售、管理、研发和财务费用率分别同比+1.46pp、-1.07pp、+3.66pp、+2.79pp，主要系24Q1公司一次性补助减少、研发投入增长、汇率波动等。 大额订单待确认收入，24Q1公司营收承压；自主品牌业务优势凸显，产品结构持续优化，公司竞争力提升。24Q1，公司营收同比增长2.6%，略低于预期，考虑到Q1公司已发货但未确认收入的订单折合营收约0.13亿元，若能确认收入，则本报告期收入同比增速将提升至13.9%。24Q1，公司给公司自主品牌“SIGLENT”营收同比+5.6%，呈现出相对更好的增长趋势；从产品的销售单价上看，销售单价3万以上的产品，销售额同比+32.9%，销售单价5万以上的产品，销售额同比+74.2%，高端产品增长显著，拉动公司盈利能力持续提升。 公司为国内技术领先的通用电子测试测量仪器企业，境内市场受益国产替代保持高增长，境外市场需求企稳回升，长期增长动能充足。目前国家相关政策多次强调要打好科技仪器国产化攻坚战，科学仪器自主可控迫在眉睫，海外市场需求有望企稳回升，发展空间广阔；2023年公司国内市场实现营收1.9亿，同比+33.8%，毛利率下降0.72pp至62.2%，海外市场实现营收2.9亿，同比+16.8%，毛利率提升7.01pp至61.5%。公司为全球极少数同时拥有数字示波器、波形和信号发生器、频谱分析仪和矢量网络分析仪四大主力产品在内的通用电子测试测量仪器厂家之一，且已全线进入高端领域，产品竞争力不断提升，且公司持续加强对直销队伍的管理和建设、对各行业典型大客户及高端产品的销售推进工作，长期看未来有望深度助力并受益于国产替代、海外市场开拓。 盈利预测与投资建议。预计公司2024-2026年归母净利润分别为1.8、2.3、2.8亿元，未来三年归母净利润复合增长率为22%，维持“持有”评级。 风险提示：技术与产品研发风险、芯片供应紧张风险、国际贸易摩擦风险。 指标/年度 盈利预测 关键假设： 公司的四大主力优势产品频谱和矢量网络分析仪产品技术国内领先，且公司产品矩阵完善、市场空间大、增速快、毛利率高，产品高端化能够进一步提升毛利率水平；且由于目前公司产品中高端占比提升拉动产品客单价，预计2024-2026年该业务整体增速为21%、22%、21%；结合2023Q1以来公司产品毛利率环比连续提升，预计2024-2026年毛利率稳中有升。 基于以上假设，我们预测公司2024-2026年分业务收入成本如下表： 表1：分业务收入及毛利率 相对估值 我们选取普源精电、坤恒顺维两家与公司同属于电子测量仪器赛道的公司作为可比公司，普源精电是国内电子通用测量仪器自研芯片领军企业，坤恒顺维是无线电测试仿真仪器仪表领先厂商。2家可比公司2024-2026年平均PE分别为34、25、20倍。公司深耕通用电子测量领域，是国内唯一实现四大主力产品高端化且全球化销售的电子通用仪器生产商，将充分受益国产替代和海外制造升级红利，助力业绩高增长。预计公司2024-2026年归母净利润分别为1.8、2.3、2.8亿元，未来三年归母净利润复合增长率为22%，维持“持有 ”评级。 表2：可比公司估值（截至2024年4月30日）